我國航空運輸企業并購重組績效研究
——以東航為例

陳 靜，王學林，王 朋，綦躍武

(中國民航飛行學院 航空運輸管理學院，四川 廣漢 618307)

我國航空運輸企業并購重組績效研究
——以東航為例

陳 靜，王學林，王 朋，綦躍武

(中國民航飛行學院 航空運輸管理學院，四川 廣漢 618307)

隨著航空運輸業競爭日益激烈，生存與發展成為航空公司的重要焦點。并購重組作為有效并相對快捷、節約成本的核心競爭力獲取方式，以東航并購上航為例，對比并購前后航空公司績效結果的變化，分析了航空企業并購行為是否增加效益、產生協同效應以及規模經濟的實況。

并購重組；協同效應；規模經濟

美國著名經濟學家、諾貝爾經濟學獎獲得者喬治·斯蒂格勒指出：“當今世界上很少有大企業不是通過某種程度、某種方式的兼并和合并活動而發展起來的，幾乎沒有一家公司主要靠內部積累成長為巨型公司。”[1]本世紀以來，我國航空公司經歷過多次并購重組。2002年，中國民航總局把直屬的九家航空公司中國國際航空公司、中國航空公司、中國西南航空公司、中國東方航空公司、云南航空公司、中國西北航空公司、中國南方航空公司、中國北方航空公司、新疆航空公司重組為三大航空集團。航空企業作為國民經濟的基礎性產業，其健康發展對國民經濟快速增長起到至關重要的作用。然而學術上對于航空企業并購重組效應研究較少，并且沒有統一的定論與研究方法。本文就是基于這個研究背景通過東方航空公司并購上海航空公司的案例，結合會計指標，對并購重組后的績效進行分析研究。

一、并購重組績效

(一)并購重組概念

并購與重組是兩個不同的概念。并購側重于股權結構的變化和控制權的轉移，其實質是權力的讓渡行為；重組側重資產關系的變化。兩者通常是交互發生的，先收購后重組，或者先重組再并購，再重組經常運用于資本運作中。

并購可分為收購和兼并兩種。兼并包含廣義和狹義兩層含義。廣義上，兼并指在市場作用下，企業獲得另一個企業的控制權，從而結合成一個整體來經營。狹義上，兼并指在市場作用下，企業以產權交易來獲得其他企業產權和控制權。收購是指企業資產的購買行為。收購的結果是多樣的，可能是獲得被收購企業幾乎全部的資產或股份，從而吞并該企業；也能是獲得被收購企業較大部分的股份或資產，從而控制該企業；還有可能是僅擁有被收購企業很少一部分的資產或股份，只成為該企業的股東。根據并購涉及的產業組織特征又可分為橫向并購操作員、縱向并購重組、混合并購重組。橫向并購重組發生在同行業企業之間，縱向并購重組發生在同一產業的上下游之間，混合并購重組發生在不同行業企業之間。[2]

重組是指企業改組時進行的資產和負債進行合理規劃和結構調整。重組分為內部重組和外部重組。內部重組是指企業資產自身的優化，在重組過程中資產的所有權不發生轉移，屬于企業內部經營和管理行為。外部重組是指通過企業間的資產買賣(收購、兼并)、互換等形式配置其資產，從而獲取最大的經濟效益。因此重組的方式是多樣的，有收購資產、資產置換、出售資產、租賃或托管資產、受贈資產等。[3]

(二)并購重組績效

企業經營的目標是追求最大化效益，效益好的企業具有更大的價值。雖然企業并購重組的目的是多樣的，如市場最大化、寡頭壟斷、惡意競爭等，但是它們的最終目的都是追求企業的最大價值。筆者認為企業并購重組績效的評價與并購價值創造理論密不可分。目前，國內外關于并購重組價值創造問題主要圍繞并購重組是否創造價值、并購重組為誰創造價值、并購如何創造價值，這三個問題展開。

(1)并購重組績效的評價就是要確認并購重組是否創造了價值。不同年代的研究，其側重點、方法、結論存在差異，所以對于并購重組是否創造了價值并沒有統一的觀點。20世紀60年代研究者們多以財務數據為基礎，對一些并購案例分析發現并購方從并購重組獲得的財務收益接近于零。20世紀70年代研究者們假設資本市場是有效的，研究結果表明，總的股東獲得顯著正收益，并購重組方的股東收益很小(接近于零)，目標公司的股東收益相對較大。

(2)并購重組為誰創造價值是界定企業并購重組績效評價主體的依據。理論上講，并購重組涉及到主并購重組方與目標并購重組方，那么就存在單方面收益、雙方面收益、雙方面損益三種可能。另外，如果總的收益為正收益時，主并購重組方作為并購的主動發起者，邏輯上應該是收益較大方。但是，相關研究結果表明要比理論上顯示的復雜。

(3)并購重組如何創造價值與并購重組績效的實現及其影響因素密切相關。學術界基于企業并購創造價值的途徑、所需的條件以及外部環境等角度深入研究了并購重組如何為企業創造價值的問題。學者們統一認為并購是通過協同和重組兩種方式創造價值的。對并購價值創造所需的條件和環境的研究主要包括過程學派和組織匹配兩種研究范式。過程學派是把企業并購的過程作為一個多維度過程，長時間跟蹤調研相關案例，通過深入分析總結并購的過程。組織匹配性是分析并購雙方在企業文化、制度方面的匹配程度對并購過程和并購績效的影響。[4-5]

由于并購重組會導致企業股權結構的變化，主并購重組方占據了更多的主導性，以及本文研究目的在于研究并購重組后企業規模效益性，所以本文以主并購重組方為主進行研究，并分析相關影響因素。

二、指標選擇

東航并購上航是行業內橫向并購重組。并購重組改變了東航的資產規模、結構以及東航經營現狀，所以為了更能全面、綜合地研究東航并購重組，這里主要選取資產類財務指標和經營類財務指標。資產類財務指標體現了東航資產運用的合理性以及有效性和東航的經營成果。經營類財務指標體現了并購重組后東航經營能力的變化。航空公司并購重組績效指標如圖1所示。

圖1 航空公司并購重組績效指標圖

其中每股收益、主營業務收入增長率、凈利潤、營業利潤率、凈資產收益率、凈利潤增長率、凈資產增長率、存貨周轉率、總資產周轉率均是值越大，企業效益越好。流動比率是企業的流動資產與流動負債的比率。據長期實踐經驗表明流動比率為2/1比較適宜，比率過低則企業短期償債能力不強；比率過高，則資金使用效率不高。資產負債率是企業的負債總額與資產總額的比率。該指標表明企業對債權人資金的利用程度。專家們認為資產負債率在50%至60%時比較合理、穩健，過低則企業利用債權人資金從事經營活動的能力較差；過高則企業的籌資風險較大，可能超出債權人的心理承受程度，從而難以再進行負債籌資和持續經營。[6]

三、熵權法的應用

目前,學者們通常采用層次分析法、數理統計法、數據包絡分析DEA法、沃爾評分法等傳統評價方法分析財務指標數據。其中，章連標、李超基于沃爾評分法分析航空公司并購績效。[7]傳統評價方法對于指標權重的確定易受主觀看法影響，這種影響會導致某一指標受到過高或者過低的估計，評估結果不能客觀全面。本文這里選熵權法分析東航財務指標數據。相對那些主觀賦值法，熵權法是一種客觀賦權方法，精度較高客觀性更強，能夠更好的解釋所得到的結果。

作為護理人員,首先要有一顆善解人意的心,對患者要有足夠的同情、關心和耐心,遇到任何問題都能夠心平氣和的和患者交流,將患者當做自己的家人,給他們以無微不至的關懷,不要讓患者在治療過程中感覺到任何不適的眼光和對待,從而讓患者將醫院當作家,有一個非常舒服的狀態,以一個非常平和的心態接受治療。其次,護理人員也應該利用工作之余不斷提高自己護理的專業水平,與患者交流時,如果有足夠專業的知識儲備和實踐經驗,就能夠用非常舒適的技巧跟患者交流,并且用非常平易近人的態度給患者講解更多關于治療方案的專業知識,盡可能平復患者緊張的情緒,對患者的問題有問必答,治療和護理時得心應手,找到一個最和諧的交流和護理方式。

(一)熵權法基本原理

熵最初產生于熱力學，信息論運用熵來表示事物出現的不確定性、系統的紊亂程度以及無序狀態的量度。在工程技術，社會經濟等領域得到廣泛的應用。信息論認為信息是系統有序程度的一個度量，熵是系統無序程度的一個度量。系統可能處于多種不同的狀態，假設每種狀態出現的概率pi(i=1,2,…m)，則該系統的熵就定義為：

(1)

在確定指標權重的方面，假設有m項目，n評價指標的原始評價矩陣R=(rij)m×n對于某個指標rj有信息熵：

(2)

如果熵值ej越小，則其指標值的變異程度越大，提供的信息量越多，在綜合評價中該指標的權重也越大；如果熵值ej越大，則其指標值的變異程度越小，提供的信息量越少，在綜合評價中該指標權重也越小。[8]

(二)財務指標數據處理

由于熵權法只是客觀地給出一個評價對象里不同單元之間的比重以及不同年份經濟環境的影響，所以這里出兩個角度進行數據處理，一是以國航、國航、南航、山航、東航、上航2006年至2011年每一年份作為一個研究對象進行橫向研究，通過對比2006年至2011年間東航績效排名的變化進行分析；二是以東航2006年至2011年的數據最為一個整體進行縱向研究，通過對比2006年至2011年間東航占用權重的變化來分析東航并購重組前后效益。

1.縱向研究

根據所構建的指標體系，在這里分別整理出東航2006至2011年的指標數據，(本數據來源于東航2006至2011年年報)如表1所示。

表1 東航評價指標數據

設參數m代表東航不同年份的數據，n代表財務指標類數量，則原數據可設為X=(xij)m×n。由于參與評價的各項指標有越大越優型、越小越優型，故對數據進行正向化處、標準化處理，使其能夠按指標值大小表明指標的優劣。

(1)正向化

(4)計算第j項指標的差異系數gj。定義差異系數gj=1-ej，由于ej越大，評價指標的差異性變化程度越小，則在綜合評價中所起的作用越小，相反當gi越大時，因素越重要。

表2 東航績效評價結果

2.橫向研究

橫向研究以國航、海航、南航、山航、東航、上航2006年至2011年每一年份指標數據作為一個研究對象,數據來源同樣來源于各個公司2006年至2011年年報,采用同縱向研究相同的計算過程,其結果如表3所示。

表3 上市航空公司績效橫向研究結果

四、結果分析

(1)規模經濟性分析。縱向績效對比表明，東航并購2009年并購重組后績效明顯優于并購重組之前的績效水平。在橫向研究結果中，東航在2006年至2011年的績效排名有所上升。對比南航，東航并購重組前績效弱于南航，但是并購重組后東航績效勝過了南航，所以筆者認為東航并購上航具有規模效益。

(2)協同效應分析。在橫向研究中，雖然上航的績效水平明顯優于東航的績效水平，但是績效水平不是很突出，只能排到國航、海航、南航、山航、東航、上航績效水平下游。東航并購上航的第二年，東航的績效水平就排在了整體水平的第二位，所以筆者認為東航并購上航具有協同效應。

(3)2011年東航績效排名下滑分析。通過并購重組，雖然東航提高市場集中度、優化企業資源配置、增強規模經濟效益，但是仍然不能放松，需要加大公司運營管理與資本運作。2011年東航績效下滑主要有：①2011年京滬高鐵運營，國航、東航市場份額受影響。同時，東航投資新中國貨運航空有限公司持股51%，資本運作影響公司運營。所以東航、國航績效排名下降。②20011年南航引進超大機型A380投入航線運營；山航建設機隊規模，飛機數量增加到50架。海航注重運能能力建設，同年成為中國內地第一家全球五星級航空公司。

航空公司作為資金密集型產業，影響其綜合績效的因素有很多，如航空公司人力資源、運力結構、經濟環境、政策導向等，因此仍需進一步深入研究。

[1] 喬治·約瑟夫·施蒂格勒.產業組織和政府管制[M].潘振民，譯，上海：上海出版社，1996：3.

[2] 王昱恒.會計指標法在上市公司并購績效評價中的應用——以東方航空并購上海航空為例[J].交通財會，2012(303)：28-32.

[3] 張秀蘭.論上市公司資產重組的績效評價方法[J].桂林航天工業高等專科學校學報，2005(37)：41-43.

[4] 文海濤.基于產業演進視角的企業并購績效研究[D].北京：北京交通大學，2010.

[5] 周士元.中國上市公司并購績效評價及其影響因素研究[D].河南：河南大學，2012.

[6] 張先治，陳友邦.財務分析[M].大連：東北財經出版社，2007：79-249.

[7] 章連標,李超.基于沃爾評分法的航空公司并購績效研究——以東航并購上航為例[J].財會通訊，2012(2)：8-10.

[8] 邱菀華.管理決策與應用熵學[M].北京:機械工業出版社,2002：87-90.

[責任編輯、校對：王悅]

OnMergerandAcquisitionPerformanceofAirTransportEnterprises——TakingChinaEasternAirlinesasanExample

CHENJing,WANGXue-lin,WANGPeng,QIYue-wu

(College of Air Traffic Management,Civil Aviation Flight University of China,Guanhan 618307,China)

With the increasingly intense competition in the air transport industry,survival and development have become an important focus of all airlines. Mergers and acquisitions are considered an effective and relatively quick,cost-saving way to obtain the core competitiveness. With China Eastern Airlines' acquisition of Shanghai Airlines as an example,this article compares the performances before and after the acquisition,and analyzes whether such acquisitions can increase profit,and produce the synergy and scale economy.

merger and acquisition; synergy; scale economy

2013-04-18

中國民航飛行學院科研創新基金(X2011-47)

陳靜(1988-)，男，福建永泰人，碩士研究生，從事交通運輸管理研究。

F502

A

1008-9233(2013)04-0043-05