美國利率將繼續上升

馬丁·費爾德斯坦

馬丁·費爾德斯坦 哈佛大學經濟學教授，曾任里根政府經濟顧問委員會主席以及權威智庫國家經濟研究局局長

六個月前，我指出美國長期利率將上升、債券價格將下降，擁有十年期美國國債的投資者遭受的債券價值下跌損失，將超過他們所獲得的債券利率與短期貨幣基金和銀行存款利率間的差額。這一警告后來被證明是正確的。自2月份以來，十年期美國國債利率上升了近一個百分點至2.72%，這意味著債券價格下跌了近10%。

但未來如何？當前長期利率的上升只是漲勢的開端，下注于長期債券尋求超額收益率的投資者將受到懲罰。由于目前通脹預期為2%，因此十年期債券的真實利率仍然低于1%。過去的經驗表明，真實利率將至少升至2%。即使通脹預期繼續維持在2%，總名義利率也將升至4%以上。

過去幾年來，美聯儲買入超大量美國國債和其他資產的“非常規貨幣政策”（即所謂的“量化寬松”，縮寫為QE）以及在相當長的時間內維持短期利率低位，導致長期債券利率一直處于反常的低位。5月，美聯儲主席伯南克宣布美聯儲很快就將開始減少資產購買量并將于2014年退出QE，這使長期利率應聲上漲。盡管伯南克的表態讓市場關注“逐漸減少”將于何時開始以及將以何種速度實行，但這些決定不會影響未來一兩年利率水平的上升。

在相當長的時期內將隔夜利率維持在低位的承諾，其本意是讓投資者相信他們可以僅靠購買長期證券獲得更高回報，促使這些證券價格上漲、收益率下降。但這一承諾的當前版本已變為“在失業率下降到6.5%之前不提高隔夜利率”，這意味著“短期利率將在相當長的時間內維持低位”將成為過去時。

目前的失業率為7.4%，市場預期6.5%的閾值將在2014年達到。而短期利率上升的前景意味著在未來數年中，投資者不再需要持有長期債券來實現更高的回報。

雖然很難預測長期利率最終會升到什么水平，但巨額預算赤字和國民債務水平的升高意味著真實利率將高于2%。更高的通脹預期還將導致總名義利率超過5%。

今天的消費者可能不記得最近幾十年中利率曾高到什么程度。十年期美國國債利率曾經從20世紀60年代中期的4%左右升至70年代的8%和80年代的10%。直到70年代末，新上任的美聯儲主席保羅·沃爾克（Paul Walker）才開始收緊貨幣政策，以促使通脹下降。但是，即使在80年代中期的通貨緊縮之后，長期利率仍保持相對高位。1985年，盡管通脹已經降至不到4%，十年期美國國債利率仍達到了10%。

債券持有者的最大風險是通貨膨脹再次上升并推高長期債券利率。歷史表明，上升的通貨膨脹率最終會帶來上升的名義利率。因此，這可能促使人們投資于通脹指數債券，這種債券調整本金和利息支付以抵消物價上漲的影響。但若利率升高抑制了債券的價值，那么通脹保護并不能防止價值損失。

短期和長期債券利率均保持低位的現狀正導致個人投資者和機構資金管理者考慮承擔長期風險和信用質量風險，以期獲得更高的回報。這正是2008年金融危機前的風險戰略。投資者需要認識到，追求收益率最后可能再次以悲慘結局收場。