2012年銀行間債券市場運行情況分析

摘要：本文對2012年銀行間債券市場的總體運行情況進行了回顧和梳理，并對2012年銀行間債券市場運行特點進行了分析，得出產品進一步豐富、公司信用類債券市場大步發展、市場交易更趨活躍、投資者類型更加多元化等結論。

關鍵詞：銀行間債券市場 政府和準政府類債券 公司信用類債券

2012年，我國銀行間債券市場平穩健康發展，市場規模不斷擴大，公司信用類債券市場快速發展，市場活躍度進一步提升，投資者類型更趨多元化，市場基礎設施建設更加完善，債券市場支持實體經濟發展功能進一步顯現。

2012年銀行間債券市場運行情況

（一）中債指數總體先揚后抑

2012年，中債指數走勢一波三折，總體上表現為先揚后抑。1月份，中債綜合指數（凈價）小幅走高，此后窄幅震蕩下行，5-7月份出現強勁上揚，7月中旬達到年度最高點后逐步回落，第四季度保持小幅波動狀態。年末中債綜合指數（凈價）收于100.7547，比年初下降了0.47%。年內，中債綜合指數（凈價）最高點為7月12日的102.5376，最低為12月24日的100.6715。財富指數年末收于146.5791，比年初上漲3.58%。

2012年，中債收益率曲線先是陡峭化下行，后又出現強勁反彈。1月份，受春節因素影響，銀行間市場跨節資金需求旺盛，債券收益率曲線短端急速上行，但節后迅速回落。2至4月份，收益率曲線呈現平坦化上行。5至7月份，隨著央行再次下調存款準備金率和兩次降息的政策實施，債券市場資金面逐步寬松，中債收益率曲線出現陡峭化下行。7月份后，受美國推出QE3及央行公開市場操作等因素影響，中債收益率曲線多次呈現升跌交替，但總體上呈現平坦化上行。

（二）債券發行量小幅增長

2012年，銀行間債券市場累計發行債券7.74萬億元，比上年增長3.82%。

1.政府和準政府類債券發行規模下降

2012年，政府類債券（國債、地方政府債、央行票據）和準政府類債券（政策性銀行債、政府支持機構債券、政府支持債券）共計發行39339.66億元，同比下降22.42%。主要原因是央行票據全年無發行，若排除央行票據影響，2012年其他政府和準政府類債券發行總量同比增長7.57%。各券種發行量見表1。

2.公司信用類債券發行規模大幅增長

2012年，包括企業債券、短期融資券、超短期融資券、中期票據、集合票據和非公開定向工具在內的公司信用類債券發行規模為33234.40億元，同比增長63.60%。發行量排名前四位的是短期融資券、中期票據、企業債券和超短期融資券（見表1）。各券種發行規模均較上年有所增長，其中增幅最高的前四位分別是非公開定向工具、超短期融資券、企業債券和集合票據（見表1）。中小企業區域集優票據作為集合票據的一種融資模式，全年發行量為29.15億元，同比增長109.86%。

3.發行期限結構上短期和長期品種占比下降、中期品種占比上升

從發行期限來看，1年以下期限品種發行量最大，合計為1.96萬億元，占發行總量的26.77%，比上年下降了9.89個百分點；1-3年期品種發行量占比為12.90%，比上年下降了3.11個百分點；10年期以上品種發行量占比為6.83%，比上年下降了0.92個百分點。與此同時，3-5年期、5-7年期和7-10年期品種發行量占比分別為21.58%、19.41%和12.52%，分別比上年增加了2.97個百分點、7.86個百分點和3.09個百分點。與2011年相比，各期限品種的發行結構更趨均勻（見圖1）。

（三）債券余額穩步擴大

截至2012年末，銀行間債券市場債券余額達25.46萬億元，同比增長16.92%，增幅比上年提高了8.98個百分點。

1.央行票據余額占比進一步下降

2012年末，銀行間債券市場存量仍以政府信用類債券為主，包括國債、地方政府債、央行票據、政策性銀行債、政府支持機構債券和政府支持債券在內的政府及準政府類債券余額達到17.63萬億元，占比為69.26%，比上年下降了5.13個百分點。具體各券種余額和占比見表2和圖2。

2.公司信用類債券余額占比上升

2012年末，銀行間債券市場公司信用類債券余額達到6.45萬億元，比上年增長40.61%，市場占比為25.33%，比上年提升了4.27個百分點。其中，增量最多的是企業債券和中期票據，增速最快的是超短期融資券和非公開定向工具（見表2）。

若加上商業銀行債券和非銀行金融機構債券，廣義上的公司信用類債券余額達到7.79萬億元，比上年增長40.00%，市場占比為30.60%，比上年提升了5.04個百分點。其中，2012年有43家商業銀行發行了57只商業銀行債券，比上年增加15家和23只，年末余額為12652.60億元，比上年增長36.90%；有5家證券公司發行了16只證券公司短期融資券，有1家資產管理公司發行了2只資產管理公司金融債，年末非銀行金融機構債券余額為768.00億元，比上年增長41.70%。

3.3-5年待償期限的債券成為余額最高的品種

2012年末，銀行間債券市場債券余額的待償期限結構有所調整。1年以下期限的債券余額占17.66%，與上年基本持平；1-3年期債券余額占比19.61%，比上年下降了3.43個百分點；3-5年期債券成為余額最高的品種，達到5.79萬億元，同比增長58.22%，市場占比也從16.74%大幅增長到22.74%；7-10年期債券余額占比14.09%，比上年提升了2.71個百分點%；5-7年期與10年期以上品種的債券余額占比分別為13.72%和12.17%，分別比上年下降了1.49個百分點和4.02個百分點。

（四）回購交易更加活躍

2012年，銀行間債券回購市場交易規模大幅增長，質押式回購和買斷式回購共計成交141.71萬億元，同比增長42.49%。

1.質押式回購穩步發展

2012年，質押式回購交易累計成交136.62萬億元，同比增長41.34%。交易標的券種主要為政府信用類債券，交易量最大的依次是政策性銀行債、國債和央行票據，占比分別為36.23%、31.25%和10.25%；以公司信用類債券為標的券種的質押式回購交易合計占比為18.25%。

2.買斷式回購快速增長

2012年，買斷式回購交易累計成交5.10萬億元，同比增長82.68%。從標的券種來看，以政府信用類債券為標的券種的交易占比為55.77%，以公司信用類債券為標的券種的交易占比為43.09%。其中，交易量最大的依次是政策性銀行債、中期票據和企業債，占比分別為41.96%、20.22%和19.24%。

3.回購利率小幅下降

2012年，銀行間債券回購市場質押式回購利率與買斷式回購利率走勢保持一致，整體利率水平低于2011年。其中，質押式回購日加權平均利率為2.91%，比上年下降55個基點，回購利率最高點為1月18日的8.34%，最低點為5月22日的1.92%，全年利率極差為642個基點；買斷式回購加權日平均利率為3.22%，比上年下降62個基點。

4.短期化特征更加明顯

交易期限結構方面，7天以下的質押式回購交易在質押式回購總成交量中占比達到93.80%，比上年增加了2.17個百分點。其中，隔夜品種成交繼續活躍，占比81.20%，比上年增加5.81個百分點；7天品種成交量占比為12.60%，比上年下降3.64個百分點。14天以上期限的回購交易占比有所回落，其中14天品種成交量占比為3.47%，比上年下降1.06個百分點，14天以上品種成交量占比為2.73%，比上年下降0.76個百分點。

5.國有商業銀行和政策性銀行為主要資金融出方

從質押式回購市場全年的凈融資方向來看，2012年國有商業銀行、政策性銀行和股份制商業銀行分列資金凈融出的前三位，凈融出額分別為35.13萬、21.20萬和9.29萬億元，合計占比達到96.17%；而城市商業銀行、農村信用聯社、農村商業銀行和合作銀行則分列資金凈融入的前三位，凈融入額分別為24.20萬、11.01萬和10.33萬億元，合計占比達到66.83%。

（五）現券交易繼續增長

2012年，銀行間債券市場現券累計成交金額達到75.20萬億元，同比增長18.16%。從各月成交情況（見圖3）看，1月份成交量最低，2月份成交量迅速回升，之后各月成交量相對平穩，上半年成交量同比增長9.47%；進入下半年后，各月成交量與上年同月相比快速增長，同比增長26.28%。

1.交易券種結構保持基本穩定

從交易券種來看，2012年現券市場成交排名前三位的券種為政策性銀行債、中期票據和國債（見表3）。與2011年相比，央行票據交易量占比由18.73%下降為10.91%，成交排名從第三位下降到第五位。此外，資產支持證券、外國債券、政府支持機構債券和集合票據的交易量均很小，占比不足0.1%。

2.公司信用類債券流動性較高

2012年銀行間債券市場平均換手率為295.35%，比上年略有下降。在具體券種（見表4）上，公司信用類債券依然保持了較高的換手率。短期融資券換手率較上年進一步提高；中期票據換手率盡管比上年有所下降，但仍然高達559.15%；企業債券的換手率也超過了市場平均水平；超短期融資券換手率也較上年大幅提高；集合票據的換手率與上年基本一致。其他券種上，央行票據依然保持了較高的流動性，政府支持債券和地方政府債的換手率也都超過了市場平均水平。

3.城市商業銀行交易量最大

2012年，銀行間債券市場現券交易買入量與賣出量排名前三位的機構均為城市商業銀行、證券公司和股份制商業銀行，其買入量占比分別為26.42%、18.92%和15.47%，賣出量占比分別為27.05%，19.50%和15.45%。從凈買入量和凈賣出量情況看，國有商業銀行、基金、證券公司的證券資產管理業務位列凈買入量的前三位，分別為4002.15億元、1921.56億元和1355.12億元，占比分別為34.46%、16.55%和11.67%；城市商業銀行、證券公司、農村信用聯社位列凈賣出量的前三位，分別為4694.54億元、4344.40億元和1644.47億元，占比分別為40.42%、37.41%和14.16%。

（六）利率衍生品市場冷熱不均

2012年，銀行間各類人民幣利率衍生產品累計成交2.92萬億元，同比增長5.00%。

1.利率互換交易量小幅增長

2012年，人民幣利率互換累計成交20945筆，名義本金額達2.90萬億元，同比增長8.21%，增速比上年大幅降低近79個百分點。人民幣利率互換交易放緩的原因，主要是與2011年相比，2012年貨幣市場利率波動降低，同時在貨幣政策工具運用上，分別2次下調存款準備金率和人民幣存貸款基準利率，與2011年7次調整存款準備金率、3次調整人民幣存貸款基準利率相比有所減少，從而致使機構的市場預期趨同，對利率衍生品交易的需求降低。

從各月成交情況看，1月份成交最少，名義本金額為971.53億元，5月份之后各月成交的名義本金額均在2000億元以上，11月更是達到最高的4442.04億元。在交易期限結構方面，1年及1年期以下交易的名義本金額占比達77.52%，比上年提高近3個百分點，短期化特征更加明顯；1-5年期和5-10年期品種成交量占比分別為14.48%和8.00%，與上年相比均有所下降。人民幣利率互換交易的浮動端參考利率主要有7天回購定盤利率、Shibor和人民銀行公布的基準利率，掛鉤的交易量占比分別為45.33%、50.01%和4.67%。其中，以Shibor為浮動端參考利率的利率互換交易占比較2011年上升了約4.5個百分點，表明Shibor在價格發現和對沖風險等方面的功能在逐漸增強，在利率互換交易定價中的基準性得到進一步體現。

2.債券遠期成交下降

2012年，債券遠期共達成交易56筆，成交金額166.12億元，呈加速下降態勢。2012年參與債券遠期交易的機構類型有股份制商業銀行、證券公司和國有商業銀行，與2011年相比，城市商業銀行退出了市場，參與交易的僅有4家，比上年減少了10家。

從交易期限來看，仍然呈現短期化特點，30天以下品種占了總成交量的93.74%，其中2-7天品種仍然最為活躍，占市場總成交量的63.29%，8-14天和15-30天品種分別占總成交量的27.33%和3.12%；此外，31-90天品種占了總成交量的6.27%，91-180天和181-365天品種無交易。

從交易券種來看，債券遠期的標的券種也比較集中，其中政策性銀行債和短期融資券是較為活躍的券種，分別占比73.89%和17.93%；此外，企業債、央行票據、中期票據和國債成交量占比分別為5.09%、2.23%、0.61%和0.24%。

3.遠期利率協議交易冷清

2012年，遠期利率協議累計成交3筆，名義本金額2億元，同比下降33.33%。成交的3筆遠期利率協議均為參考Shibor報價。遠期利率協議自推出以來沒有得到真正發展，其原因主要是：相比利率互換，遠期利率協議交易的終端客戶中企業客戶的參與度更高，而這部分客戶的需求尚未釋放，導致市場需求明顯不足；同時，市場缺乏公信力強的定價依據，導致遠期利率協議的報價往往存在較大偏差，遠期利率協議期限較短，也使得市場波動較小，客觀上導致市場參與熱情不高；此外，遠期利率協議與利率互換在功能上存在部分替代效應，導致市場成員主觀上參與遠期利率協議交易的動力不足。

（七）其他衍生品市場交易增長

1.信用衍生品市場平穩運行

2012年，信用風險緩釋工具（CRM）市場運行較為平穩。截至年末，共有45家市場成員通過備案成為CRM交易商，比上年末增加2家。其中，有26家市場成員通過備案成為CRM核心交易商，比上年末增加1家；有29家市場成員通過備案成為信用風險緩釋憑證（CRMW）創設機構，比上年末增加1家。

2012年，共有8家機構新達成13筆信用風險緩釋合約（CRMA）交易，名義本金合計13.40億元，比上年增長7.30億元，標的債券類型包括短期融資券、中期票據和中小企業集合票據；截至年末尚在存續期的CRMA有2筆，名義本金額為3.5億元，涉及交易商3家。2012年，無新增創設CRMW，也無新達成CRMW交易；截至年末尚在存續期的CRMW有1筆，名義本金額為1.3億元。

2.債券借貸交易上升

2012年，債券借貸業務共有15筆交易發生，標的債券面額為202.9億元，與2011年僅有1筆交易及標的債券面額0.3億元相比大幅增加。

2012年銀行間債券市場運行特點

（一）債券市場產品進一步豐富

2012年，我國銀行間債券市場加大創新力度，市場產品進一步豐富。

2012年5月，人民銀行、銀監會和財政部聯合印發《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，重新啟動沉寂了4年之久的信貸資產證券化試點，全年發行了20只資產支持證券，規模合計達192.61億元。

2012年8月，銀行間市場交易商協會發布《銀行間債券市場非金融企業資產支持票據指引》，推出資產支持票據，全年發行的非金融企業資產支持票據達14只，規模合計57億元。非金融企業資產支持票據的推出，是促進我國債券市場創新發展的有益探索，有利于提升企業存量資產利用效率，拓寬企業融資渠道，推動債務融資工具市場向縱深發展。

此外，證券公司獲準可繼續在銀行間市場發行短期融資券，全年共發行16只，規模合計達561億元；中國信達資產管理股份有限公司也于10月29日獲準在銀行間債券市場發行3年期和5年期各50億元的金融債券。

（二）公司信用類債券市場大步發展

2012年，公司信用類債券市場繼續保持快速增長勢頭。從發行規模來看，發行量達到3.32萬億元，同比增長63.60%，占銀行間債券市場債券發行總量的比重達到42.70%，比上年增加了15.44個百分點；從市場存量來看，2012年末余額達到6.45萬億元，同比增長40.61%，占銀行間債券市場總余額的比重達到25.33%，比上年提升了4.27個百分點；從交易情況來看，2012年成交額為31.92萬億元，同比增長20.09%，占銀行間債券市場現券交易總量的比重為42.45%，比上年提高了0.68個百分點；從流動性來看，2012年的換手率達495.10%，顯著高于市場平均換手率295.35%的水平。

（三）市場交易更趨活躍

2012年，銀行間債券市場包括現券交易、債券回購交易、利率互換、債券遠期、遠期利率協議、信用風險緩釋工具和債券借貸在內合計總成交達216.86萬億元，同比增長32.54%，比上年高23.38個百分點，交易更趨活躍。其中，現券交易和債券回購交易分別占銀行間債券市場總成交量的34.20%和64.46%，衍生品市場交易占比為1.34%。

主要影響因素包括：一是公司類債券發行量大增。2012年企業債券發行量較上年增長125.31%，超短期融資券和非公開定向工具的發行量也分別比上年增長了178.56%和318.16%，從而致使三個品種的交易量快速增長，同比增幅分別達到73.47%、1052.62%和6755.12%；另外，信貸資產證券化得以重啟，非金融企業資產支持票據得以推出，致使資產支持證券的交易量出現飛躍式增長，增幅達13339.54%。

二是本年度央行票據停發，人民銀行更多通過回購的方式進行公開市場操作，促使回購市場的交易量增加。2012年人民銀行共通過公開市場操作進行了33筆正回購和94筆逆回購，分別回收資金9440億元和投放資金60389億元，與2011年相比，開展正、逆回購交易的總筆數增長了1.27倍，正、逆回購的總成交金額增長了1.82倍。

三是與年內股市的相對低迷形成對比，固定收益產品的低風險特征，吸引了非銀行類金融機構、集合產品、基金等機構投資者參與債券力度加大，從而致使債券類產品的交易量快速增長。

（四）投資者類型更加多元化

2012年，銀行間債券市場投資者隊伍進一步壯大，投資主體更加多元化。中央國債登記結算公司的統計數據顯示，截至年末，參與的投資者數量達到12415家，同比增長11.23%。與上年相比，增加的機構包括74家商業銀行、13家信用社、19家非銀行金融機構、1101家非法人投資機構、4家非金融機構和42家其他投資者。其中，國際復興開發銀行和國際開發協會于2012年4月獲準進入銀行間債券市場，成為首批進入的國際多邊機構。

值得關注的是，包括保險公司的保險產品、基金、基金公司的特定客戶資產管理產品、其他投資產品、企業年金、社保基金、信托公司的金融產品、證券公司的證券資產管理產品等在內的以產品名義開戶的非法人機構類投資者正逐漸成為銀行間債券市場的重要投資群體。2012年，此類投資主體現券交易買入量和賣出量的市場占比分別為5.03%和4.45%，凈買入量達到4371.20億元，占凈買入總量的比重為37.64%（各投資主體凈買入量見圖4）。

（五）債券市場服務實體經濟功能進一步增強

2012年，我國銀行間債券市場繼續按著《金融業發展和改革“十二五”規劃》提出的“積極發展債券，進一步完善多層次金融市場體系”方向發展，秉承中央經濟工作會議和全國金融工作會議提出的“堅持金融服務實體經濟”的重要精神，充分發揮債券市場投融資平臺的重要作用。

一是在銀行間債券市場發行了1.61萬億元的國債和地方政府債、2.18萬億元的政策性銀行債和0.15萬億元的政府支持債券，保證了國家積極財政政策的實施和重點規劃項目建設的推進。

二是小微企業專項金融債得到穩步發展。自銀監會分別于2011年5月和10月發布《關于支持商業銀行進一步改進小企業金融服務的通知》和《關于支持商業銀行進一步改進小型微型企業金融服務的補充通知》后，商業銀行發行小微企業專項金融債券的熱情高漲。2012年共發行小微企業專項金融債券22只，合計1680億元，募集資金有力地支持了小微企業的經營性發展。

三是非金融企業債務融資工具得到創新發展。全年在銀行間債券市場發行的包括企業債券、短期融資券、超短期融資券、中期票據、集合票據（含中小企業區域集優票據）、非公開定向工具和非金融企業資產支持票據在內的非金融企業債務融資工具規模合計達到3.33萬億元，對于拓寬企業直接債務融資的規模和渠道、支持經濟發展方式轉變和產業結構調整起到了積極作用，也使各類企業從依靠單一間接融資的格局向多樣化的可交易融資方式轉變。2012年人民幣貸款增量占社會融資規模的比重下降到52.1%，同比下降了6.1個百分點，而企業債券凈融資占社會融資規模的比重達到14.3%，同比上升了3.7個百分點。

綜合來看，銀行間債券市場已成為政府、金融機構和企業的重要投融資平臺，為實體經濟發展提供了重要資金支持。

作者單位：中國人民銀行上海總部金融市場管理部

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