國際金價的影響因素分析及走勢展望

摘要：本文回顧了2012年國際金價走勢，將其概括為三個階段，同時分析了影響國際金價的主要因素，主要包括美國脆弱的經濟復蘇前景及美元指數振蕩、各國持續寬松的貨幣政策、中央銀行增持黃金、歐債危機的演化及黃金衍生品的投機交易等，最后對未來國際金價走勢進行了展望。

關鍵詞：國際金價 經濟復蘇 貨幣政策

2012年國際金價走勢

2012年，國際金價寬幅震蕩，呈明顯“M”形行情（見圖1）。全年金價走勢大體可分為三個階段：

第一階段，年初至5月末，國際金價在快速上行后大幅回落。1月初，國際金價自1590美元/盎司快速攀升；2月28日觸及1781美元/盎司高位后快速下跌；5月30日跌至年內最低點1540美元/盎司。

第二階段，6月初至8月中旬，金價蓄勢橫盤整理，國際金價在1556-1635美元/盎司內反復波動。

第三階段，8月中旬至年末，金價再度沖高回落。8月中旬，金價恢復上漲態勢；10月4日達全年最高價1791.75美元/盎司；隨后，金價快速回調。年末國際金價收于1664美元/盎司，較上年末上漲5.68%。

國際金價的影響因素

綜合來看，2012年影響金價的因素主要有以下幾個：

1.美國脆弱的經濟復蘇前景及美元指數振蕩加大了金價走勢的不確定性

在經歷5年的經濟危機后，美國經濟正緩慢復蘇。2012年前三季度，美國經濟增長環比折年率分別為2%、1.3%和3.1%。第三季度的增長主要源于私人存貨投資、政府支出以及房地產投資，而對美國經濟增長拉動最大的個人消費增長卻并不顯著。2012年12月，美國失業率降至7.8%。盡管其就業形勢有所改觀，但失業率仍處于高位。從通脹水平來看，2012年美國CPI持續回落，第二和第三季度同比增幅分別為1.9%和1.7%，均低于美聯儲2%的預期目標。但是美國經濟仍面臨著債務上限的壓力，“財政懸崖”未得到根本解決，失業率高位運行等諸多深層次問題。

從美元幣值水平來看，美元指數自2002年1月末觸及歷史最高值120后便不斷下行，2008年3月跌至歷史最低值71后有所反彈，此后一直在70-90區間波動。2012年，美元指數的波動區間較上年略有收窄，但未現趨勢性突破。2012年末，美元指數收于79.763，較上年末基本持平。

據實證研究，黃金價格的長期走勢與美國GDP增長率、美元匯率負相關，與美國通貨膨脹率正相關，其中美元匯率對金價波動的解釋力最強（見圖2）。總體看來，盡管美國經濟有所復蘇，但復蘇前景仍較脆弱，加之美元指數震蕩波動，這一方面加大了金價走勢的不確定性，另一方面使得投資者在黃金市場交易方面更趨謹慎。

2.各國持續寬松的貨幣政策成為影響金價走勢的重要因素

為刺激經濟增長，促進就業，2012年以來，以美國為首的主要發達經濟體均加大了實施寬松貨幣政策的力度。

2012年9月和12月，美國分別推出QE3和QE4，并將0-0.25%的超低利率延長至2015年中。其中，QE3沒有設定期限，而是根據美國就業改善情況和通脹水平動態調整。在QE3未推出前，受美國經濟數據時好時壞以及QE3預期升降的影響，金價波動頻繁。在QE3和QE4推出當日，現貨黃金價格盤中分別上漲55美元、22美元。

2012年3月，歐央行推出第二輪長期再融資操作（LTRO），面向銀行業發放5295億歐元的3年期貸款。7月，歐央行首次將基準利率下調至0.75%；9月推出無限量沖銷式購債方案（OMT）；10月又推出具備5000億歐元貸款能力的歐洲永久性救助機制（ESM）。相對于美聯儲的QE政策，歐央行的寬松貨幣政策旨在刺激信貸市場，從而挽救實體經濟，因此對市場通脹預期影響較小，但這些政策通過歐元對美元匯率的傳導，進而影響了金價走勢。

自2012年初起，日本央行已數次推出日元量化寬松政策，并維持目標利率區間在0至0.1%之間。10月末，日本央行將資產購買規模由11萬億日元進一步擴大至91萬億日元，并表示將與日本政府聯手應對通縮挑戰，繼續采取強力寬松政策以達到1%的通脹目標。

此外，巴西、印尼、菲律賓、印度等新興市場國家也都采取了降息措施。在各國持續寬松貨幣政策，尤其是美國量化寬松政策的影響下，市場避險保值需求較為強勁。這些措施短期內易產生對黃金需求的過度調整及相應的價格漲跌；長期或將助推金價上行。

3.各國中央銀行增持黃金在一定程度上支撐了金價

2010年各國中央銀行首次成為近20年來的凈買入方， 2011年央行購金量超過400噸，2012年前11個月達343.7噸 。由于中央銀行購金相對隱蔽，對黃金價格的直接影響較小，但是央行從黃金供給方到需求方的轉變，將深刻影響市場對黃金后市的預判。從當前國際形勢看，央行購金或將成為一種趨勢，這主要有兩方面的原因：

一是各國國際儲備資產價值穩定的需要。2007-2009年金融危機引發了世界各國對于美元本位國際貨幣體系的質疑。各國提出了一系列改革方案，其中包括恢復黃金主導的國際儲備貨幣模式或多元化的儲備貨幣模式。這些改革方案都要求降低美元對國際儲備價值穩定性的影響，增強黃金在國際儲備中的作用。黃金特有的非信貸資產屬性以及天然的貨幣功能將有利于其在國際儲備資產中充當重要的一極。盡管有關國際貨幣體系改革的紛爭尚未平息，但是各國中央銀行尤其是印度、俄羅斯、土耳其等新興市場國家的中央銀行早已采取措施增持黃金。

二是國際儲備資產均衡配置的需要。與發達經濟體相比，新興市場國家的黃金儲備占比總體偏低。截至2011年末，新興市場國家黃金儲備平均占比不足4%，遠低于發達經濟體平均22%的占比水平。從資產管理的角度看，均衡的、多樣化的資產配置將有利于降低資產組合的風險。因此，新興市場國家存在增加黃金儲備，減少外匯儲備資產的意愿。另外，與美元、歐元、日元等儲備貨幣相比，黃金的波動性較小，這也有助于中央銀行增加黃金配置。

4.歐債危機的演化及黃金衍生品的投機交易加大了金價的短期波動

第一，歐債危機影響了市場參與者的風險偏好及投資方式，進而影響了黃金需求。危機初期，金價在市場避險需求的推動下有所上漲，但隨著債務問題的惡化，持有大量歐洲主權債務資產的商業銀行因流動性不足而紛紛拋售黃金等優質資產，又對金價構成了打壓。

第二，國際黃金衍生品過度投機增加了金價的瞬間波動。全球黃金交易中，各種以套利和投機為目的的黃金衍生品交易量遠超過實物黃金交易量。據統計，黃金期貨市場的交易量大約是實物黃金交易量的65倍。巨量的黃金衍生品交易，一方面能夠起到價格發現的作用，另一方面能引起一系列與黃金市場基本面無關的價格變化。比如，2012年11月28日，COMEX黃金期貨價格在1分鐘內下跌約20美元，成交量超過20噸，瞬間又立刻恢復。12月4日，COMEX黃金期貨市場又現類似的情況。這兩次的下跌中，黃金市場的基本面均未發生任何變化，其他市場也表現平穩。有關暴跌的具體原因眾說紛紜，但不管怎樣，黃金衍生品的杠桿交易特點有利于機構投資者以小博大，擴大金價的短期波動，牟取價差收益。

國際金價走勢展望

未來金價走勢主要仍將受全球經濟前景和美元匯率的影響。同時，各國寬松的貨幣政策以及央行購金行為也將對金價形成階段性影響。在發達經濟體經濟增長減速，全球經濟復蘇基礎尚不穩固的環境下，國際金價或將延續振蕩波動行情，未來走勢的不確定性依然較大。

作者單位：中國人民銀行上海總部金融市場管理部

責任編輯：羅邦敏 夏宇寧