五問光大證券“烏龍指”事件

魏守華

魏守華 南京大學商學院副教授

8月16日中國證券史上發生了一個重要事件。當 天上午11時5分 左右，原本平淡如水的市場出現戲劇性一幕：上證綜指突然上漲5.96%，中石油、中石化、工商銀行和中國聯通等權重股瞬間均觸及漲停，但下午滬深股市逐級走低，滬市最終以2068.45點收盤，跌0.64%。異常的大幅波動，使當天在股票市場追漲買入、期貨市場爆倉或止損出局的股民蒙受較大損失。

經過有關部門核查，光大證券系統的“烏龍指”事件是當日股市大幅波動的主要原因。根據光大證券的公告，公司策略投資部在開展ETF套利交易時，所使用的策略交易系統（包含訂單生成系統和訂單執行系統兩個部分），存在程序調用錯誤、額度控制失效等設計缺陷，并被連鎖觸發，導致生成巨量（26082筆）預期外的市價委托訂單，直接發送至上交所，最終成交72.7億元股票。

關于光大證券“烏龍指”事件，社會各界普遍存在以下五個疑問：

第一，這是一件極端小概率事件，還是偶然性中帶有必然的事件？根據證監會核查的初步結果，事件中尚未發現人為操作差錯，但背后是否有人為過失？首先，光大證券的內部管理受到普遍質疑，事件中發送至上交所的巨量市價委托訂單涉及金額234億元，這么大的金額，不禁讓人發問，是自有資金、挪用客戶保證金、信用交易，還是其他來源資金。

證券烏龍事件知多少

日本瑞穗操盤手敲亂日本股市

2005年12月8日,日本瑞穗證券公司一名經紀人在交易時出現重大操作失誤,引發投資者恐慌并導致證券類股票遭重挫。瑞穗證券公司一名經紀人接到一位客戶的委托,要求以61萬日元(約合4.19萬人民幣)的價格賣出1股J-Com公司的股票。然而,這名交易員卻犯了個致命的錯誤,他把指令輸成了以每股1 日元的價格賣出61萬股。等到瑞穗證券公司意識到這一錯誤，55萬股股票的交易手續已經完成。回購股票的行動使瑞穗蒙受了至少270億日元(約合18.5億人民幣)的損失。

美國交易員按出美股“9·11”

美國東部時間2010年5月6日下午2時47分左右，一名交易員在賣出股票時敲錯了一個字母，將百萬誤打成10億，導致證券外購便宜軟件是導致交易軟件問題的主要原因；二是與中登公司有關，中登公司的相關業務規則是為A股提供多邊凈額結算、擔保交收服務，在T日過戶證券，在T+1日16點后交收資金，因而有信用交易的性質。無論哪個原因，都有人為過失的成分，需要相關部門引以為戒，加強風險控制和管理。

光大證券2013年第一季報顯示，該公司貨幣資金為250.4億元，其中客戶資金存款189.29億元，交易性金融資產99.36億元。光大證券董秘也稱，賬上根本沒有234億元，絕對沒有海外資金，是自有資金，也沒有信用交易，不是賬戶透支。那么這次涉及的234億元從何而來？互聯網上的主要解釋是：一是光大道瓊斯指數突然出現千點的暴跌。當天從下午2時42分到2時47分之間，道瓊斯指數從10458點瞬間跌至9869.62點，與前一交易日收盤相比，下跌了998.5點。到2時58分，道指又回到10479.74點。這是道瓊斯指數歷史上第二大單日波幅。

臺灣富邦證券“烏龍指”事件

2005年6月28日,中國臺灣股市爆發了有史以來最嚴重的“烏龍”交易,臺灣第二大證券經紀商富邦證券的一名交易員因輸錯指令,導致其客戶美林的8000萬元(臺幣)買單放大了100倍,變成以漲停板價格買進282只一攬子股票,總金額近80億元。

突來的巨額交易,使臺灣股市加權指數由6284點急速拉升到6342點,8分鐘內上漲0.92%,成交94億元,200多只股票拉漲停。而富邦證券也為此付出沉重代價。據估計,此次錯誤交易損失逾4億臺幣。

第二，事件應急處理是否得當？根據光大證券的公告，事件發生后，上海證券交易所第一時間就關注到市場異常情況并采取了行動，但并沒有及時將信息公開給投資者，在事發后的兩個多小時里，投資者無從了解股市暴漲是因為“重大利好”還是“烏龍指”。而事件主要責任者光大證券，根據互聯網新聞，公司董秘在午間休市期間否認烏龍指事件，而且光大證券當天賣出ETF指數基金約19億元，新增用于對沖的股指期貨空頭合約為7130張（股票市值的大部分套期保值）。

光大證券這一處理引起市場的眾多質疑，如光大證券的期指空單是在知曉烏龍指事件后為彌補虧損而采取的行為，應該如何定性？內幕交易還是操縱市場？簡言之，事件的應急處理存在問題，還需要認真總結。

第三，如何看待股民的跟風買進行為？8月16日當日股市，特別是藍籌股觸及漲停引發許多股民高位跟風買進，下午股市逐級走低使追高的股民蒙受較大損失。長期以來，輿論界，甚至是監管者把股民的這種行為認定為不成熟，甚至是投機的心態，這是有失偏頗的，因為中國股市一貫是個政策市，過去的幾個牛市都與政策有關。按照有效市場理論，中國股市不能算是強有效市場，只能屬于半強有效市場或弱有效市場，即股價沒有包含過去、現在和未來的所有信息。

在當前藍籌股市盈率處于歷史低點，而市場又缺乏賺錢效應的牛皮市中，向上異動意味著打破現有平衡，藍籌股觸及漲停意味著國家政策導向、交易制度等方面可能有重大變化，股民跟風買進一定程度上是理性的行為。只有股市減少行政干預而形成制度化的市場機制，市場有效性得以加強，股民才會減少追漲殺跌或跟風買進等交易。從這個意義上說，股民的交易行為與當前中國股市的發展階段是分不開的。

第四，如何評價中國證券市場的交易制度設計？當前中國股市的交易制度包括T+1和漲跌停板制度等，而國際成熟市場對應為T+0和無漲跌幅限制，還有做市商等制度設計。

就這次事件而言，漲跌停板制度無疑減少了市場波動，否則藍籌股的瞬間漲幅可能更高，引起更大的市場波動；如果有做市商制度，則會降低當日的波動，至少降低藍籌股的波動；現行的T+1制度阻止了中小股民的糾錯行為，高位買進后只能眼睜睜看著股價逐級回落和財富縮水，而機構可利用期貨市場的T+0制度進行對沖，如套期保值，甚至是“裸空”（凈賣空），這無形中造成中小股民和機構的不對等機會。從這個意義上說，中國股市需要加快實施做市商制度，深入研究是否實施T+0制度及風險控制措施等。

第五，給中國證券市場監督管理層帶來了哪些啟示？一是加強監管。8月16日，中國證監會聲稱目前針對IPO的抽查和現場檢查已全部結束，也包含對機構和券商的抽查和檢查，這次事件暴露的問題，應該引起監管層和券商行業的反思。二是關于證券業和券商的業務創新。金融創新雖然提高了資源配置效率，但需要認真防范風險，美國的次貸危機等都與金融創新有關。三是關于中國證監會的定位，應該以市場機制為導向，減少行政干預，加快推進證監會工作重心從事前審批向事中、事后監管執法轉變，把監管重心轉到加強稽查執法工作上。