美元匯率研究

摘要：影響美元匯率的因素多種多樣，各種因素在不同時(shí)期，不同階段對美元匯率的影響各有不同。美元匯率在過去長期走低，其原因在于長期的貿(mào)易逆差，國債快速增長，以及寬松的貨幣政策。但是現(xiàn)在以上因素正在發(fā)生變化，隨著制造業(yè)的回歸與能源優(yōu)勢的確立，貿(mào)易逆差有縮小趨勢，國債規(guī)模也得到控制。隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，美國貨幣政策將隨之趨緊。美元匯率可能逆轉(zhuǎn)長期貶值趨勢，轉(zhuǎn)向長期升值。

關(guān)鍵詞：美元匯率；貿(mào)易逆差；國債；貨幣政策

匯率在國際經(jīng)濟(jì)體系中具有關(guān)鍵性地位，而美元匯率則由于美元的世界貨幣地位更是關(guān)注的焦點(diǎn)。美元的升值或貶值對美國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)，國際貿(mào)易與國際金融都具有極端重要的影響。所以，分析與判斷美元匯率的走勢具有重要意義。

影響美元匯率的因素多種多樣，各種因素在不同時(shí)期，不同階段對美元匯率的影響各有不同。

在本文中，主要從以下幾個方面來分析美元匯率趨勢：（1）對外貿(mào)易；（2）對外負(fù)債；（3）貨幣政策。

本文的基本結(jié)論是，由于美國對外貿(mào)易、對外負(fù)債發(fā)展趨勢的逆轉(zhuǎn)，以及美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)變，美元匯率或?qū)㈤_啟長期上漲趨勢。當(dāng)然，由于匯率決定的復(fù)雜性，不排除存在其他因素導(dǎo)致美元走弱。

一、 美元匯率回顧

本文所指美元走勢皆指美元指數(shù)走勢。美元指數(shù)（即USDX），是綜合反映美元在國際外匯市場的匯率情況的指標(biāo)，用來衡量美元對一攬子貨幣的匯率變化程度。它通過計(jì)算美元和對選定的一攬子貨幣的綜合的變化率，來衡量美元的強(qiáng)弱程度。

美元指數(shù)在過去20年間經(jīng)歷了兩個大的波段。第一波段，從20世紀(jì)90年代中期開始，直到2001年～2002年，美元長期上漲。第二波段，自2002年之后，美元開始一路下滑，直至金融危機(jī)爆發(fā)。當(dāng)前，美元指數(shù)在正在底部震蕩。

美元指數(shù)長期趨勢的變化，與美國乃至世界的經(jīng)濟(jì)、政治變革密切相關(guān)。在20世紀(jì)90年代中后期，美國經(jīng)濟(jì)在信息技術(shù)的帶動下開始高速增長，此間美國經(jīng)濟(jì)增長速度明顯超越其他發(fā)達(dá)國家。而互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的興起，吸引了全球資金流向美國。正是由于美國經(jīng)濟(jì)基本面與資金流動的推動，美元指數(shù)經(jīng)歷了長期的上漲過程。在此期間，美國財(cái)政狀況也好于往年，在克林頓政府執(zhí)政的后期，美國財(cái)政實(shí)現(xiàn)了盈余。

2001年之后，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，美國經(jīng)濟(jì)增長開始走下坡路，資金不斷從美國流出。由于“9·11”事件的爆發(fā)，美國發(fā)動反恐戰(zhàn)爭，耗費(fèi)了大量人力、財(cái)力、物力。美國國際收支開始失衡，貿(mào)易逆差不斷擴(kuò)大，財(cái)政赤字不斷增長。美國國際地位開始衰落，美元匯率長期貶值。

另外，來自歐元的挑戰(zhàn)也是美元下跌的重要原因。在歐元誕生初始階段，美國經(jīng)濟(jì)尚如日中天，歐元匯率經(jīng)歷了短期下跌。隨著歐洲經(jīng)濟(jì)的興起，歐元流通范圍不斷擴(kuò)大，越來越多的國際貿(mào)易采用歐元作為結(jié)算貨幣，其在國際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易中的地位逐步上升，歐元兌美元匯率不斷走高。

至2008年，由于金融危機(jī)的爆發(fā)，使得各個貨幣匯率開始重新調(diào)整。特別是歐洲債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)，讓人們開始重新審視歐元的內(nèi)在缺陷與歐洲經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性矛盾。與美元相比，其地位開始逐步下降。

美國經(jīng)濟(jì)由于金融危機(jī)的爆發(fā)，也進(jìn)行了產(chǎn)業(yè)調(diào)整，尤其是汽車等制造業(yè)通過降低成本與加大研發(fā)投入獲得競爭優(yōu)勢。更重要的是，美國科技創(chuàng)新依然主導(dǎo)世界。美國商品競爭力在全球有望重新上升，以改善國際貿(mào)易差額。反恐戰(zhàn)爭基本告一段落，可以減少國防開支；稅收措施到期，以及財(cái)政支出得到控制，對外負(fù)債有望得到控制。

二、 貿(mào)易逆差的轉(zhuǎn)變推動美元走強(qiáng)

1. 貿(mào)易逆差回顧。美國貿(mào)易逆差在2000年之后持續(xù)擴(kuò)大，導(dǎo)致國際收支惡化，進(jìn)而拖累美元匯率。

盡管在2000年之前，美國貿(mào)易逆差也在擴(kuò)大，但美元在20世紀(jì)90年代后期不斷走強(qiáng)，其原因在于美國信息技術(shù)革命，以及互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的興起，美國經(jīng)濟(jì)增長明顯高于其他發(fā)達(dá)國家，導(dǎo)致國際資本大舉流入，從而平衡了貿(mào)易逆差導(dǎo)致的美元流動。互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅之后，國際資本流出美國，導(dǎo)致美元流動失衡。

美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差在2001年約為4 000億美元，到了2008年擴(kuò)大至8 000億美元，相比2001年擴(kuò)大了近一倍。同時(shí)，經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比例從2001年的3.8%，擴(kuò)大至2006年的6%。

美國商品貿(mào)易逆差的長期變化，體現(xiàn)了世界貿(mào)易分工的變化。由于新興國家的崛起，美國部分產(chǎn)業(yè)喪失了競爭力，制造業(yè)開始向高附加值產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，同時(shí)第三產(chǎn)業(yè)也迅速膨脹。其結(jié)果是普通消費(fèi)品不得不大量進(jìn)口，尤其以中國為最。自中國2001年加入WTO之后，中國對美國出口在2006年以前以20%以上的增速增長，美國對中國貿(mào)易逆差迅速擴(kuò)大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在2001年美國對中國貿(mào)易逆差為830億美元，到了2006年為2 680億美元，在金融危機(jī)之中略有縮小，其后2012年又有所擴(kuò)大，至3 150億美元。對中國貿(mào)易逆差占美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差的比重，從2001年的21%增長至2012年的66%。中國成了美國貿(mào)易逆差的重要來源。此外，原油進(jìn)口也是導(dǎo)致美國經(jīng)常項(xiàng)目赤字的重要原因。原油進(jìn)口自2001年的745億美元，一路上升至2011年的3 325億美元，占美國商品進(jìn)口總額比例從2001年的7%，上升至15%；占美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差的比例從20%上升至60%。

2. 貿(mào)易逆差面臨轉(zhuǎn)變。自金融危機(jī)之后，美國對外貿(mào)易形勢發(fā)生了變化，經(jīng)常項(xiàng)目逆差有減少的趨勢，尤其是占GDP比例已經(jīng)逐步穩(wěn)定，且有所降低，從2011年的3.09%降低至3.03%。其原因在于美國出口競爭力在增強(qiáng)，且隨著美國能源優(yōu)勢的確立，對外能源需求有所減弱，進(jìn)口額有所下降。

金融危機(jī)爆發(fā)之后，全球?qū)ν獬隹谄毡樵庥龃煺邸Ｏ啾戎拢绹鴮ν獬隹诮捣^小，且之后迅速回升。在2009年美國對外出口下滑18%，2010年迅速增長21%，其他發(fā)達(dá)國家在2009年出口下滑均超過20%，且2010年出口增速均低于15%，遠(yuǎn)差于美國出口。表明世界經(jīng)濟(jì)對美國商品需求更具備剛性，即不可替代性。在2012年，美國出口增速為4.4%，超越包括日本在內(nèi)的所有發(fā)達(dá)國家。

在美國出口增速較高的背后，是出口商品的領(lǐng)先優(yōu)勢。在金融危機(jī)期間，美國汽車業(yè)進(jìn)行了大規(guī)模改革，出口競爭力顯著增強(qiáng)。此外，農(nóng)產(chǎn)品尤其是大豆，也為美國出口做出較大貢獻(xiàn)。

進(jìn)口增速在2011年與2012年皆低于出口增速，導(dǎo)致美國對外貿(mào)易差額絕對量上開始收窄，商品與服務(wù)貿(mào)易差額從2006年高峰期間的7 532億美元，降低至2012年的5 395億美元，經(jīng)常項(xiàng)目差額從2006年的8 000億美元，降低至2012年的4 749億美元。

其中，美國原油進(jìn)口額明顯降低。由于美國非常規(guī)能源的大規(guī)模開發(fā)，頁巖氣與頁巖油產(chǎn)量不斷增長，價(jià)格不斷下降，其對海外原油進(jìn)口需求出現(xiàn)歷史性的下降。EIA預(yù)計(jì)2013年美國原油與成品油進(jìn)口占美國總需求比重將從2010年的49%下降至39%，這將是自1991年以來美國石油與油品凈進(jìn)口占需求比重首次低于40%。月度進(jìn)口額從高峰期的近400億美元，減少至200億美元，減少近一半。由于原油進(jìn)口占商品貿(mào)易差額的40%，原油進(jìn)口下降必然導(dǎo)致貿(mào)易逆差的縮小。

此外，美國即將開始出口原油，英國石油公司和英荷殼牌等石油巨頭已向美國政府提交出口申請，尋求出口美國產(chǎn)石油。總體來看，美國國內(nèi)能源優(yōu)勢的確立，將對美國經(jīng)常項(xiàng)目的改善起到積極作用。

隨著美國能源優(yōu)勢的確立，以及美國商品出口競爭力增強(qiáng)，美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差將進(jìn)一步改善。相應(yīng)地，美國通過經(jīng)常項(xiàng)目逆差對外輸出美元的數(shù)量，將有可能較需求為低。

三、 對外負(fù)債改善，增強(qiáng)美元信用

1. 收支失衡導(dǎo)致債務(wù)膨脹。美國財(cái)政在90年代末，即克林頓執(zhí)政期間出現(xiàn)了連續(xù)的財(cái)政盈余，自布什總統(tǒng)上臺之后美國財(cái)政狀況開始惡化，同時(shí)債務(wù)隨之膨脹。

之所以如此，是因?yàn)樵诓际部偨y(tǒng)上臺之時(shí)，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫剛剛破滅，后又遭遇“9·11”事件，美國政府不得不采取減稅措施以刺激經(jīng)濟(jì)，同時(shí)國防開支也大幅上升。

2001年2月8日，美國總統(tǒng)布什向國會正式提交了關(guān)于10年內(nèi)大幅減稅1.6萬億美元的計(jì)劃，主要包括六項(xiàng)內(nèi)容：一是簡化個人所得稅制，將五檔所得稅體系（15%、28%、31%、36%、39.6%）調(diào)整為四檔（10%、15%、25%、33%）；二是將兒童課稅扣除由每名兒童500美元加倍至1000美元；三是減輕“婚姻懲罰”，恢復(fù)雙收入家庭10%的稅收抵免；四是廢除死亡稅（遺產(chǎn)稅）；五是擴(kuò)大慈善捐助扣除的范圍；六是使研究和實(shí)驗(yàn)的稅收抵免永久化。 2003年，國會又通過布什政府提出的3 300億美元的減稅計(jì)劃。

布什政府的減稅計(jì)劃出臺之后，美國財(cái)政狀況立即惡化，從原有的盈余轉(zhuǎn)為赤字。由于減稅政策長期實(shí)施，導(dǎo)致美國財(cái)政收入在長期占GDP比例有所下降。由2000年的20%，一路下降至2012年的15.4%。減稅措施降低居民稅負(fù)，有助于增加居民可支配收入，進(jìn)而刺激居民消費(fèi)，但是惡化了財(cái)政狀況。

美國財(cái)政開支相對剛性，社會保障支出不斷增長，再加上美國在“9·11”之后長期開展反恐戰(zhàn)爭，國防開支大幅增長。所有開支中，醫(yī)療保險(xiǎn)與國防開支漲幅最大。醫(yī)療保險(xiǎn)支出從2000年的2 370億美元，上漲至2011年的5 590億美元，占GDP比例也從2.2上升至3.74%；國防開支占從2000年的3 000億美元一路上漲至2011年的近7 000億美元，漲幅超130%，國防開支占GDP的比例也從2000年的3%，上升至2010年的4.8%。

由此美國政府不得不大舉借債，債務(wù)的絕對值不斷增長，且對外負(fù)債占國民生產(chǎn)總值的比例不斷擴(kuò)大。在2008年金融危機(jī)時(shí)，為了挽救美金融體系，美國負(fù)債出現(xiàn)了大幅增長。美國債務(wù)在2000年底時(shí)為5.6萬億，到去年底時(shí)達(dá)16.4萬億美元。美國外債占GDP比例從低于60%，上升至去年的104%。外債占GDP比值過高，直接影響到美元信用。

2. 財(cái)政狀況改善。由于美國債務(wù)問題嚴(yán)重，且有歐洲債務(wù)危機(jī)的教訓(xùn)，美國不得不開始控制國債。在政治上，國債上限的調(diào)整成為美國兩黨爭論的焦點(diǎn)。

隨著布什政府時(shí)代的減稅措施逐步到期，且經(jīng)濟(jì)改善，美國財(cái)政收支狀況得以好轉(zhuǎn)。為了控制財(cái)政開支的增長，財(cái)政支出自動削減機(jī)制已經(jīng)啟動，盡管這是兩黨均不原意看到的結(jié)果，但是畢竟有助于改善財(cái)政收支。且由于反恐戰(zhàn)爭的結(jié)束，美國國防開支大幅削減。在2013年6月，美國財(cái)政獲得大幅盈余，創(chuàng)下近5年來高點(diǎn)。

美國財(cái)政狀況的改善，有可能導(dǎo)致美國國債供應(yīng)的減少。美國國會預(yù)算辦公室（CBO）2013年5月14日發(fā)布的報(bào)告顯示，美國2013財(cái)年度的財(cái)政預(yù)算赤字規(guī)模將會遠(yuǎn)低于此前的預(yù)計(jì)。2013財(cái)年全年財(cái)政預(yù)算赤字規(guī)模將在6 420億美元，相比此前在2月份時(shí)預(yù)測的8 450億美元低了2 030億美元。相比較于前幾年的1萬億美元規(guī)模的財(cái)政赤字已經(jīng)大幅下降。

國會預(yù)算辦公室還預(yù)測，若當(dāng)前的自動財(cái)政減支措施繼續(xù)延續(xù)下去，那么美國在2014財(cái)年的赤字規(guī)模有望進(jìn)一步縮減到5 600億美元，低于此前預(yù)期的6 160億美元。

若如此以往，美國經(jīng)濟(jì)不斷增長，而美國財(cái)政赤字不斷降低，國債規(guī)模有可能出現(xiàn)絕對量的下降，美元信用必然得到極大加強(qiáng)，有可能推升美元匯率。

四、 美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)變利于美元匯率

1. 美聯(lián)儲的貨幣政策面臨轉(zhuǎn)變。從美國經(jīng)濟(jì)基本面來看，美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)恢復(fù)內(nèi)在增長動力，不再需要大規(guī)模外部貨幣刺激。

美國失業(yè)率已經(jīng)降低至7.5%，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)從去年四季度以來基本恢復(fù)到金融危機(jī)之前，只是在3月份由于受到財(cái)政支出削減的外部沖擊，才有所下降。在美國經(jīng)濟(jì)適應(yīng)財(cái)政支出削減的外部沖擊之后，新增就業(yè)人數(shù)必然重新增長。新增就業(yè)人數(shù)增加，而失業(yè)人數(shù)減少，必然使整體失業(yè)率不斷下降。

美國房地產(chǎn)市場復(fù)蘇情況良好。本次量化寬松政策的著眼點(diǎn)在于房地產(chǎn)市場。美聯(lián)儲希望通過購買MBS，進(jìn)而壓低抵押貸款利率，以刺激房地產(chǎn)市場復(fù)蘇。房地產(chǎn)市場復(fù)蘇可以改善國內(nèi)需求，改善居民資產(chǎn)負(fù)債表。從當(dāng)前的情況來看，其目的已經(jīng)在逐步實(shí)現(xiàn)。

新房銷售數(shù)量穩(wěn)步上升。美國2013年4月新屋銷售總數(shù)年化為45.4萬戶，創(chuàng)2008年7月以來的次高水平。4月新屋售價(jià)中值為27.16萬美元，較上年同期上漲14.9%，創(chuàng)下1963年1月以來的最高水平。美國4月成屋銷售總數(shù)年化增至497萬戶，創(chuàng)2009年11月以來最高水平。當(dāng)月成屋價(jià)格中值較上年同期增長11.0%，至19.28萬美元。房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇一方面可以為整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供動力，另一方面也反映了經(jīng)濟(jì)整體的復(fù)蘇程度。房屋價(jià)格的上漲，表明美國居民資產(chǎn)負(fù)債表確實(shí)是在改善。

當(dāng)前，由于美聯(lián)儲的MBS購買行為，導(dǎo)致抵押貸款利率創(chuàng)歷史最低值。但是抵押貸款利率并不是房地產(chǎn)市場的決定性因素，居民收入與整體經(jīng)濟(jì)狀況才是決定性因素。與現(xiàn)在相比，2007年以前的抵押貸款利率高得多，但是房屋銷售要高于現(xiàn)在。在未來，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，即使美聯(lián)儲撤出MBS購買計(jì)劃，房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇仍將繼續(xù)。

此外，由于美國財(cái)政狀況改善，美國國債信用增強(qiáng)，即使美聯(lián)儲逐步退出國債購買，也不會對國債收益率產(chǎn)生較大影響。在將來，美國國債供應(yīng)數(shù)量甚至可能絕對性的減少，美聯(lián)儲更沒有必要繼續(xù)購買國債。

從當(dāng)前來看，美國拍賣國債數(shù)額已經(jīng)基本穩(wěn)定，在本月可能還會出現(xiàn)大幅下降，到期贖回國債數(shù)量在增長。如果延續(xù)這樣的發(fā)展趨勢，國債凈供給量會出現(xiàn)下降。假設(shè)需求不變，在供給減少的情況下，國債收益率不會出現(xiàn)大幅上升，再加上美國國債信用增強(qiáng)，甚至有可能出現(xiàn)下降。

2. 歐洲貨幣政策全面寬松。歐洲經(jīng)濟(jì)將迎來全面寬松時(shí)代。歐洲經(jīng)濟(jì)形勢惡劣到無法令人接受的地步，經(jīng)濟(jì)政策發(fā)生轉(zhuǎn)向是必然的。當(dāng)前的財(cái)政緊縮措施是為了今后經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)發(fā)展，但是如果經(jīng)濟(jì)繼續(xù)惡化下去，可能會導(dǎo)致目標(biāo)無法實(shí)現(xiàn)。因此，歐洲政策制定者必須轉(zhuǎn)向以經(jīng)濟(jì)增長為主的道路上來，在增長的基礎(chǔ)上實(shí)施適度的財(cái)政措施，并尋求在更長期內(nèi)實(shí)現(xiàn)財(cái)政赤字目標(biāo)。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長一直處于萎縮之中，GDP增長無論同比還是環(huán)比都為負(fù)值。前期公布?xì)W洲各國PMI指數(shù)顯示歐洲經(jīng)濟(jì)處于萎縮狀態(tài)之中，其中最重要的是德國制造業(yè)PMI僅為48.1，雖比預(yù)期略高，但是已經(jīng)連續(xù)兩個月處于萎縮狀態(tài)。眾所周知，德國是財(cái)政緊縮的堅(jiān)定支持者，對債務(wù)國家實(shí)行財(cái)政緊縮政策的態(tài)度最堅(jiān)決。現(xiàn)在德國的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)表明其無法置之度外，是其自身推行緊縮政策的受害者之一。德國不得不轉(zhuǎn)變立場，默認(rèn)他國放松財(cái)政政策。

失業(yè)率高企是歐洲面臨的最大問題。歐元區(qū)整體失業(yè)率高達(dá)12%，目前還沒有看到下降的趨勢。而在邊緣國家，如西班牙和希臘，失業(yè)率更高，青年人失業(yè)率高達(dá)50%。高企的失業(yè)率，會帶來整個社會的不穩(wěn)定。

筆者認(rèn)為歐洲央行的降息舉動僅是開始，德拉吉的講話也表明這一點(diǎn)，如有必要?dú)W洲央行將采取更多類似行動。歐洲央行還有可能推出更多寬松政策，比如負(fù)利率等。

事實(shí)上，除了美國貨幣政策面臨緊縮轉(zhuǎn)變之外，其他國家都在采取寬松政策。日本已經(jīng)推出了大規(guī)模的貨幣寬松計(jì)劃，澳洲也開始降息。

總之，美國貨幣政策與其他國家貨幣寬松政策的對比，將推升美元匯率。

五、 美元匯率變化及其影響

美元匯率的變化對世界經(jīng)濟(jì)有著重要影響。筆者認(rèn)為，由于以上兩個長期變量，即對外貿(mào)易與對外負(fù)債的變化，以及短期貨幣政策的變化，美元極有可能逆轉(zhuǎn)2001年至金融危機(jī)爆發(fā)之時(shí)的下降趨勢，從而開啟上期上漲趨勢。

美元匯率的變化將從以下幾個方面影響世界經(jīng)濟(jì)。首先，對國際經(jīng)濟(jì)流動性產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。由于美元在國際經(jīng)濟(jì)中的特殊地位，國際貿(mào)易與投資主要由美元進(jìn)行結(jié)算。在美國貿(mào)易逆差減少之后，對外輸出美元數(shù)量下降，減少國際經(jīng)濟(jì)流動性，將可能抑制國際經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。其次，對世界經(jīng)濟(jì)的資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生重大影響。由于美元升值，所有以美元計(jì)價(jià)的商品價(jià)格可能遭到抑制。最后，（下轉(zhuǎn)第69頁）美元的持續(xù)升值將使得美元回流，沖擊新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)。新興經(jīng)濟(jì)體，尤其是金融市場的高速發(fā)展，部分得益于美元貶值帶來的熱錢流入。在美元匯率形勢逆轉(zhuǎn)之后，新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長將可能放緩，貨幣匯率可能受到?jīng)_擊。從目前來看，新興經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)受到美元升值的不利影響。

對中國而言，由于中國經(jīng)濟(jì)日益深入的融入到世界經(jīng)濟(jì)之中，不可避免將受到美元匯率的影響。比如熱錢有可能從中國流出，對金融市場產(chǎn)生不利影響。但是由于中國資本項(xiàng)目并沒有放開，資本流動受到嚴(yán)格控制，所以影響有限，但也需要高度重視。

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作者簡介：張銀杰，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師；劉文波，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，就職于興證期貨有限公司。

收稿日期：2013-09-13。