票據隱秘江湖

用了好一會，李磊（化名）才打開自己辦公室外的防盜門。開門的一瞬間，他不好意思地笑了下：“我們條件很簡陋，一般也不需要待在辦公室。做票的人都在外面跑。”

從辦公室的布置，以及“隱匿”于居民樓中的地理環境，這間辦公室實在太像典型的皮包公司租用的辦公地點，然而李磊這家員工不足20人的公司2012年卻從他所稱的“票據經紀”業務中盈利六千多萬元。“和同行比，我們賺得不算多。不敢做那么猛。”李磊表示。

7月初，一則某股份制商業銀行6月因票據業務虧損十億的傳聞，在成為6月銀行間資金市場流動性風波最新“衍生品”的同時，也令屢遭非議而傳聞頗多的票據（主要是商業匯票）市場，再次進入人們的視野。

談及此事，李磊則安之若素。“我們票據市場的事情能被媒體報道，不都基本上是壞消息嗎？”的確，自從2000年工行華信支行票據案爆發至今，有關票據市場的重大新聞似乎總與案件或違規相 連。

一位在國有大行金融市場部從事票據業務已有六年的人士甚至總結：“一般來說，媒體朋友找我，通常是發生了三種事情，要么銀行發生票據詐騙案，要么警方查處了非法票據融資案，要么監管部門出臺了整頓票據業務新規定。總之沒一樣是好 事。”

不過，此次10億元的票據巨虧事件，倒與李磊這類民間票據業者所從事的業務并無多大關聯。作為中國貨幣市場歷史最為悠久且參與主體最為龐大的組成部分，票據市場歷經20多年發展之后亦同樣出現了所謂“官方”與“民間”的分別，尤其是在進入新世紀以后，銀行間票據轉貼現市場和民間票據市場間的分野便日益明顯。

“從華信案件之后，基本上大的票據案都是出在民間票據市場，監管機構整頓的重點也在民間票據市場。銀行間轉貼現市場基本上沒出過案子。”前述大行票據人士指。而多數票據業務人士則認為，民間票據市場案件頻發甚至“屢整屢犯”，固然與民間票據業務參與者魚龍混雜而監管力量薄弱有關，但更和民間票據業務中的核心“融資性票據”及其衍生業務長期未獲完全的合法地位有關。

按照我國現行《票據法》及央行銀監會關于票據業務的具體規定，商業匯票的產生必須基于真是的貿易背景，也只有銀行金融機構才具有將商業匯票貼現而給持票人提供現金的職能。融資性票據，則是非銀行的機構或個人，在沒有貿易背景的情況下，以出資購買等形式獲得票據，在尋則合適的時機以合適的貼現利率將票據在銀行貼現，進而達到融資目的或直接從這種轉手中賺取差價。

“通俗來講，就是票據中間商先扮演銀行的角色，用現金買來票據，再扮演貿易企業的角色，向銀行尋求票據貼現。這個過程中，票據中間商并沒有真正從事任何貿易活動。”李磊解釋稱，“這種行為讓票據流動性更強，但在法律上，票據中間商其實是不能承擔銀行貼現功能的。”

一如中國金融體系中多個細分領域的發展路徑，起步于上世紀90年代的票據市場得以實現從白手起家到數十萬億量級的跨越，正是依靠“融資性票據”這種游走于監管灰色區域的民間金融創新的全力驅動。在彼時利率市場化尚未起步、信貸規模控制嚴厲的背景下，融資性票據正憑借市場化的資金價格、高效的融資速率以及更少的信貸額度占用，而在宏觀經濟快速增長中，分享甚至從傳統信貸業務中“搶食”了不少企業急劇擴張的短期融資需求。

在官民分野而魚龍混雜的票據市場江湖中，將“融資性票據”發揚光大的原工行華信支行業務骨干，即所謂的“華信系”，一直是當之無愧的“最大山頭”。目前銀行間轉貼現市場的最大參與者工商銀行票據營業部，以及民間票據市場的實質締造者上海普蘭金融服務公司，都源流于“華信系”，出身普蘭的李磊干脆自稱是“華信系的徒子徒孫”。這種頗為獨特的傳承關系背后，亦是眾多具有草莽色彩的財富故事與恩怨情仇。

只是，伴隨著票據市場規模的高速膨脹，監管機構對票據業務可能積累的風險愈加警惕，對“融資性票據”雖“恩威并施”，但愈加“剿甚于撫”，試圖以日益強硬的打壓以遏制“融資性票據”帶來的虛增貨幣發行量、資金空轉套利以及由此衍生的變造票據騙貸等負面影響。

與此同時，伴隨著7月19日央行宣布進一步放開貸款利率下限，國內利率市場化進程持續推進，票據貼現融資所具有的制度性成本優勢也面臨著“釜底抽薪”的威脅，票據融資與傳統信貸之間的迭代關系極有可能伴隨著利率市場化發生逆轉。

在監管加劇和外部競爭加劇的雙重壓力下，票據市場參與者尤其是民間票據中介機構過去數年來賴以成功的商業模式或難以為繼，實現業務模式的轉型升級，以在合規的同時保證票據業務的融資效率和盈利功能，正成為李磊們的當務之急。另一方面，民間票據中介機構爭取合法身份的訴求，打破國營貨幣經紀公司的牌照壟斷，乃至進一步提升票據市場地位的呼吁，也日益高漲。

從1995年《票據法》頒布至今，歷經18年風雨，累計貼現額超過25萬億，中國票據市場的“治亂更替”或許即將迎來終局。隨著信息技術的普及及資金實力的增強，傳統的銀行票據業務格局已經悄然改寫。而一向引領行業變化的普蘭，在助推民間票據市場達至驚人規模后，能否再次為民間票據中介機構探索出一條全新的發展道路，李磊之類的灰色票據掮客又能否真正戒除違規套利的誘惑，新一代的全國性電子票據系統前景如何，這一系列問題的答案不僅決定著“華信系”乃至中國票據市場的未來前景，亦給建設現代意義上的中國貨幣市場這一宏大命題留下了懸念。

同質化銀行間

盡管當事銀行已向媒體否認6月票據業務出現10億元巨虧，但一位當事銀行內部人士卻指該行6月在票據業務上“確實出現了一定虧損，只是金額沒有傳聞中那么夸張”，而在多位銀行票據業務人士看來，無論這一“羅生門”真相如何，大行總行金融市場部在票據業務上出現大額虧損，本身就屬于“相當罕見的情況”。

目前的銀行票據業務實踐中，最大的風險隱患在于銀行貼現的票據，可能是持票人蓄意進行欺詐而使用的“假票”或“變造票”，這使得銀行票據人員在收到票據時，對票據的查驗即所謂“驗票”，成為最易令銀行產生票據業務損失的環節。

按照多數全國性銀行及大型區域性商業銀行的業務架構，總行票據業務人員不會直接和持有票據的企業或票據中介機構發生業務往來，而是由各地分支行收入票據貼出資金，再將票據交由總行進行統一管理。總行收到票據的另一渠道，則是在銀行間票據市場上從交易對手銀行處，將票據轉貼現而來。因此，總行票據業務部門其實不會直接承擔“驗票”時的潛在風險，在總行層面因票據欺詐出現損失，則幾無可能。

至于收到票據后的交易環節，基于正常的盈利模式和業務流程，銀行票據業務發生巨虧的可能性也并不高。據上海的一位股份制銀行總行票據業務人士介紹，目前銀行總行票據業務盈利的基本模式主要有三種，第一種是利用市場信息不對稱，在票據買進賣出中賺取差價。由于不同地域及不同類別銀行金融機構對票據轉貼現的市場利率可能存在差異，因此總行票據業務人員可以采取A地收票或貼入票據，再到B地貼出的方式，從中賺取無風險價 差。

第二種模式則是如債券或股票投資的波段操作，在分析票據市場整體貼現率波動趨勢后，選擇收票或轉貼入票據，并在貼現利率發生變動后轉貼現，以獲得波動差價。最后一種干脆是將收到或貼入的票據持有至到期，獲取票面利息收入和貼入成本間的差價。

雖然理論上而言，銀行從事票據業務的盈利模式，尤其是后兩種盈利渠道，在銀行票據業務人員對市場判斷出現嚴重偏差且大量收票的情況下，可能造成大額虧損。但基于票據本身期限較短以及市場化定價機制較為完善的特點，在實踐中銀行票據業務因單純交易風險出現巨虧的可能性卻是微乎其 微。

“唯一的例外，就是政策風險導致的黑天鵝事件。”一位國有大行票據業務人士指，在6月銀行間同業拆借市場出現流動性緊張的情況下，如果有銀行出于保證流動性的需要，將手中大量票據緊急貼現，倒確實不得不承受虧損。“畢竟票據是信貸類資產中最容易變現的。但如果是虧了10億，那這個銀行當時流動性的缺口可想而知有多大。”

雖說銀行間票據轉貼現市場上的業務模式相對傳統，但隨著互聯網技術、票據經紀機構以及票據市場本身的發展，銀行間票據轉貼現市場的競爭格局也在過去數年間發生著根本性轉變。

至少在2009年以前，在銀行間票據轉貼現市場上，不同類型銀行事實上有著明確的產業鏈角色分工。彼時，大多數農信社、區域性商業銀行及全國性股份制商業銀行都主要扮演著簽票承兌行的角色，作為票據的原始供應商位于產業鏈上游，興業、原深發展、招行、民生等股份制商業銀行還積極開展以票據倒手為主的轉貼現業務，賺取轉貼現中間差價而承擔起產業鏈的中游，以國有四大行和交行為代表的大行則憑借相對雄厚的資金實力，主要扮演最終持票行的角色，作為票據融資的最終資金提供者而處于產業鏈的下游。

這種角色分工，投映到經營策略上，也形成了至少四種各具特色的經營模式。工行票據營業部汪辦興就分析稱，工行、建行實則執行了穩健收益功能型經營模式，更注重票據業務對資產結構的調節功能，并青睞以持票獲取穩定收益；興業則是積極收益進取型，在大量開票承兌賺取手續費并吸納保證金的同時，還以異地轉貼現及波段操作賺取利差收益。

原深發展則將票據業務與其供應鏈金融服務緊密結合，以供應鏈中的核心企業為其票據基礎承兌業務客戶，以為核心企業提供加工和物流加工服務并取得商業匯票的中小企業作為其基礎貼現客戶，實現票據和貿易融資的協同發展。

部分資金充裕而貸款客戶不足的農信社和城商行卻一反基本的票據產業鏈角色分工，在大量開票的同時，也劍指產業鏈最下游，在有利市場條件下大量買入票據并持有至到期獲利。

“但近幾年，各家銀行在產業鏈上的角色日益模糊，業務同質化的傾向越來越明顯。”前述股份制銀行票據業務人士指，隨著自身資金實力的增強，不少股份制商業銀行也越來越多地作為票據最終貼現行而獲取更穩定的利潤，互聯網技術及票據經紀機構的發展，亦讓沒有異地分支機構的部分農信社和城商行，也開始涉足票據在不同地區轉貼現而賺取差價的盈利模式。

更有說服力的數據，或許還來源于各家銀行承兌貼現率的變化趨勢。所謂承兌貼現率，是以銀行票據的貼現融資余額除以其開票承兌余額，這一比率越高則說明銀行在票據業務上越側重于票據融資貼現業務。“在2009年以前，國有四大行平均承兌貼現率遠高于股份制商業銀行，股份制商業銀行又略高于城商行。但現在國有大行和股份制商業銀行間的比率差距在縮小。”一位國有大行票據業務人士指。

隱秘王者

相比于銀行間票據轉貼現市場，規模略小且屢次因票據案件“聞名”的民間票據市場，卻在過去10年來，為中國票據市場整體的超常規發展提供了更多的助推力量。而在“寡頭共治”甚多但“一家獨大”鮮見的金融行業里，民間票據市場或許也是罕見的個例之一——與工行票據營業部一樣脫胎于工行華信支行的上海普蘭金融服務公司，不僅可算上民間票據市場的主要締造者，而且至今仍對該市場保持著無可匹敵的巨大影響力。”

“普蘭江湖地位的基礎是人。”李磊稱，“目前活躍在民間票據市場，尤其是上海和江浙閩票據市場的票友，大多出身于普蘭。尤其是一些做得比較大的票據公司，核心團隊幾乎都是普蘭前員工。這些‘普蘭系’票據機構的初始資源人脈，也幾乎都是在普蘭時積累起來的。”

一位仍從事票據中介業務的前普蘭員工甚至如此描述道：“票據業務的第一個圣地是工行華信支行，第二個圣地就是上海普蘭，如果把華信支行看做票據業務的‘黃埔軍校’，那普蘭就是票據業務的‘延安抗大’。”

以眾多“普蘭系”票據業務人員作為載體，普蘭也保持著對民間票據市場主流業務模式的引導。“普蘭2002年建立之前，市場尤其是開具票據的中小企業，對融資性票據幾乎沒有概念。但在普蘭成立之后，很快就將融資性票據作為重點業務領域，建立起自營和經紀業務并舉的商業模式。”一位前普蘭員工回憶稱。

正是在普蘭初創期業務團隊的極力推介和運作之下，長三角地區中小企業及多數銀行金融機構開始逐漸接受“融資性票據”的業務模式，民間票據市場的初步奠基也就此完成。在這一過程中，央行對票據貼現利率的政策變化以及整體市場融資成本的走勢，則成為助推普蘭完成初步擴張的“東 風”。

2001 年9 月11 日和2004 年3 月25 日，人民銀行先后兩次調高再貼現利率，使之達到3.24%，結果各商業銀行紛紛不再將再貼現利率作為指導利率，并逐漸發展到突破再貼現利率

底線辦理票據貼現業務，2005 年下半年，貼現利率一度降至1.6%。市場貼現率與貸款利率間的顯著差異，也為民間票據中介機構帶來了豐厚的利潤空間。

然而由于“擴張速度過快”以及自營票據帶來的沉重資金占用負擔，2005年普蘭一度陷入現金枯竭的絕境。在一篇回顧普蘭發展的媒體報道中曾描述，彼時的普蘭“曾一度面臨倒閉，發不出員工的基礎工資”。

吊詭的是，普蘭彼時的困境，卻成了普蘭初期業務模式在民間票據市場擴散的契機。“正是在那一時期，一批業務人員離開普蘭自己單干，也將普蘭的業務模式進一步發揚光大。”前述原普蘭員工指，正是倚賴普蘭創始人兼總經理李映輝之前積累的資源人脈，普蘭才得以渡過難關。

危機之后，普蘭開始著手進行商業模式的轉型，開始逐步放棄原先作為主營業務之一的票據自營業務，而將更多精力置于中小企業與銀行機構間的票據融資咨詢與撮合上，在民間票據市場上率先開始對票據直貼轉帖或多次轉貼現等相對復雜的票據融資結構進行探索。而由票據中介機構先為貼票企業找到直接貼現銀行、同時也為直接貼現銀行安排好轉貼現銀行的直貼轉帖業務模式，以及票據中介設計多次轉貼現交易結構、通過多家銀行同業渠道和抽屜協議而實現特定銀行信貸規模騰挪的多層次轉貼現中介模式，也迅速成為目前票據中介機構新的主流業務模式。

尤其值得一提的是，在銀監會青海監管局李成業撰寫的《票據中介出現新業務模式亟需引起關注》一文中，還將前述多重轉貼現業務具體分為四種類型：如果某轉貼協議銀行有資金無規模，中介就安排該銀行買入返售票據；如果某轉貼協議銀行有規模無資金，就安排將票據賣斷給該銀行；如果某轉貼協議銀行能做托收，就安排票據到期前由該銀行買回；如果某轉貼協議銀行既沒資金又沒規模，就安排該銀行作為“搭橋行”。

2007年，在監管部門對融資性票據展現出強硬打壓姿態時，普蘭則通過一場內部自我規范運動，從而徹底放棄票據自營業務。時至今日，手握兩萬多家企業客戶和一千多家銀行合作伙伴的普蘭早可算“徹底上岸”，將業務重點放在票據交易信息服務、交易撮合及針對票據業務的咨詢服務，還開發出獨立的票據交易運營管理電子平臺，并試圖獲得正式的貨幣經紀公司執業牌照。

當然，憑借上述強大的客戶資源積累以及多年的數據積累，普蘭在票據中介領域依舊保持著強大的信息優勢和渠道優勢，也因此暫未有足可匹敵的競爭對手。

山窮水盡

在民間票據市場上，并非所有的參與者都愿意像普蘭一樣，主動接受關于票據的監管規則，或者在口頭接受的同時，繼續從事“灰色游戲”。

李磊曾多次辯白，自己從事的只是單純的票據中介撮合，收的也只是咨詢費和傭金。但最終，他也坦承，2012年千萬營收中的較大部分，仍是來自融資性票據。但在監管部門的高壓之下，李磊的業務合作伙伴也大幅縮減為幾家相熟的城商行、農信社以及三家股份制銀行的市級分行。而在業務模式上，為了持續鞏固合作關系，李磊干脆從收票階段起，能代勞的則全程代勞，“只需要在驗票、付款這類環節中，才需要合作銀行出面”。

為了業務上的方便，李磊甚至還專門印制了與合作銀行相同的名片。而李磊在在這些名片中的頭銜，大多是“金融市場部顧問”。李磊還指，與某些同行相比，這種行為也只是小巫見大巫。“有的同行一下子掏出一疊銀行名片，是幾十家不同銀行的”。

即便如此，李磊仍對自己所從事的融資性票據業務感到“問心無愧”。“我干的確實是‘包裝戶’（以無實際貿易背景的空殼公司倒手票據），但我只是憑市場信息賺個差價。那些銀行內部人自己在外面設空殼公司，做融資性票據然后自己貼現的，才真是應該被打擊的。”

當然，在內外勾結的情況下，更惡劣的票據盈利模式則是直接用“真假票”或“空白票”騙取貼現資金，進而利用承兌日前的緩沖時間，利用本質上屬于騙貸的資金獲取額外收益。待到承兌日時，只需要將資金歸還，則假造的票據就難以被發現。

除此以外，在銀行系統內部人士與票據掮客勾結的情況下，票據掮客還可以通過假稱票據丟失，進而向法院提出公示催告，造成開票行在法定的60內無法收回票款，而達到變相挪占資金的目的。

值得一提的是，鑒于普蘭在民間票據市場的特殊地位，不少仍從事票據自營業務的票據掮客也屢屢打出普蘭的旗號作為掩護，這也令普蘭頗感尷尬和煩惱。甚至在2011年常州一家票據中介公司發生案件后，普蘭干脆發出聲明，“懇求”同行業者“不要參與票據交易”，企業不要參與融資性票據業務。

不過，伴隨著2011年、2012年兩年間對票據信托、農信社票據轉貼現等爭議業務的叫停，以及一系列重大案件的查處，民間票據市場的監管高壓態勢幾成常態，這也令民間票據掮客難以進一步擴大業務規模。而利率市場化進程的推進，將進一步壓縮票據掮客的利率空間。民間票據中介機構的整體轉型升級，亦將成為無可避免的趨勢。

但對已經主動尋求業務升級的普蘭而言，其理想的“專業貨幣經紀公司”之路似乎也將陷入進退維谷的境地。盡管普蘭已經獲上海工商部門批準，成為“金融服務公司”，其申請貨幣經紀公司牌照的訴求也獲得了浦東新區領導層的支持。但銀監會對貨幣經紀公司資格的嚴苛規定，至今未有松動跡 象。

而對票據市場整體的發展升級，上海普蘭金融服務公司總經理李映輝就提出，貨幣市場尤其是票據市場應成為中小企業進行短期投融資的重要市場，也因此具有較大的發展空間和潛力，并“建議修改《票據法》，允許融資性票據的合法存在”。同時應允許設立專門的票券公司或向規范的民營票據中介機構發放貨幣經紀牌照。

原人民銀行研究生部部務委員會副主席王自力則認為，應積極創造條件， 適時推出新的市場品種， 包括允許批量發行商業票據、證券化票據和企業短期債券等， 盡快實現我國票據市場的融資功能從自償類票據向資產支持類和融資類票據轉換。

但到目前為止，監管部門仍抱有“堵甚于疏”的理念，在強化規范監管的同時，建設性政策卻遲遲沒有出臺。