我國證券市場信息不對稱問題研究

【摘要】信息不對稱已經成為證券市場的普遍想象，這并不是我國證券市場特有的。研究分析證券市場的信息不對稱問題，對促進我國證券市場的健康發展和保護各方利益具有重大的現實意義。本文基于信息不對稱理論，簡要闡述了我國證券市場信息不對稱的主要原因和特征，并指出信息不對稱對我國證券市場的危害，最后提出相應的解決方法。

【關鍵詞】證券市場 信息不對稱

我國證券市場建立23年來，對解決企業資金困難，促進企業改革，建立現代企業制度發揮了不可替代的作用。但由于起步較晚、缺乏經驗以及各方面配套的政策和機制欠完善，我國證券市場出現了一些嚴重的問題，如內幕交易、莊家炒作、劣質企業利用股票上市圈錢、大股東損害小股東利益等。究其原因，除了制度不健全、市場規模小、易被操縱外，我國證券市場信息不對稱也是其重要原因。

一、信息不對稱理論概述

信息不對稱理論產生于20世紀70年代的美國，主要有George A.Akerlof、A.Michael Spence和Joseph E.Stiglitz三位信息經濟學家提出。2001年的諾貝爾經濟學獎頒給了這三位信息經濟學家，以“表彰他們對信息不對稱運用于市場分析所做出的貢獻”。

信息不對稱理論認為：市場中賣方要比買方更了解有關商品的各種信息；多掌握信息的一方可以通過向信息貧乏的一方傳遞可靠信息而在市場中獲益；買賣雙方中擁有信息較少的一方會努力從另一方獲取信息；市場信號顯示在一定程度上可以彌補信息不對稱問題；信息不對稱是市場經濟的弊病，要想減少信息不對稱對經濟產生的危害，政府應在市場體系中發揮強有力的作用。在市場經濟中，信息不對稱主要會產生逆向選擇和道德風險兩種結果，現被廣泛用于解釋健康保險市場、金融市場和雇傭合同等領域。

在證券市場上信息不對稱就是市場的一方參與者了解交易中資產的情況，而另一方參與者不知道這些情況的事實，內部人可以通過延遲、保留或扭曲信息來實現私利。信息不對稱對全球各個國家證券市場都有深刻的影響，并不局限于我國證券市場，根據美國經濟學家Eugene Fama提出的有效市場理論，按信息的有效性不同將資本市場劃分為三類：弱有效市場、半強有效市場和強有效市場。因此，我國證券市場目前近似于弱有效市場，這主要是由于我國證券市場嚴重的信息不對稱現象。

二、我國證券市場信息不對稱的主要原因與特征

（一）我國證券市場信息不對稱的主要原因

1.金融體制改革滯后，證券市場監管環節薄弱。改革開放后，我國逐步進行了金融體制的改革。金融體制的改革先后從計劃經濟金融模式經由過渡時期形成新舊兩種體制并存模式到市場經濟模式的轉變。但總體而言，金融體制的改革要遠遠落后于其他領域，經濟體制的改革問題主要集中于證券市場。特別是，證券市場在發展過程中，相關法律法規、規章制度和行業自律組織并未得到同步發展，同時，我國證券市場的監管政出多門，職責重疊交叉混亂，權責難以明確。這在一定程度上造成我國證券市場監管嚴重缺乏，問題層出不窮。

2.存在關聯交易和內幕交易行為。由于我國特殊的國情，我國上市公司中國有企業占有絕對優勢。股權分置改革后，我國證券市場形成國家股、法人股、個人股、B股、H股以及內部職工股等多種股權利益并存的局面，股權的不平等勢必容易產生關聯交易或內幕交易的“黑箱操作”，結果勢必導致我國證券市場信息的嚴重不對稱。

3.證券中介機構運作缺乏規范性。目前，我國的證券中介機構主要包括證券公司、會計師事務所、資產評估機構等。一些證券中介機構在具體運作過程中不規范，挪用客戶保證金等違規操作行為時有發生，嚴重擾亂了證券市場的正常秩序。此外，現階段有某些中介機構的從業人員執業道德和自身素質較差，出于自身利益考慮，向客戶違規承諾保底收益，不僅損害了投資者的利益，也損害了行業信用，不利于證券市場的規范化運行。

4.上市公司法人治理結構不完善。截至目前，我國以建立現代企業制度為目標的公司制改革取得了巨大的成績，但是，存在的問題也非常嚴重。“一股獨大”、“所有者缺位”等問題是擺在我國上市公司法人治理結構的“頭疼問題”。行政方式任命董事長或總經理仍很普遍，缺乏對經理人員有效的激勵約束機制，嚴重制約了上市公司的發展。由法人治理結構的不完善，使得上市公司在信息披露時，隨意性較強，難以保證信息的真實性、完整性和及時性，這樣必然導致證券市場的信息不對稱。

（二）我國證券市場信息不對稱的特征

1.虛設公司，騙取上市資格。在中國，企業經營的最終目標就是為了獲取上市。上市公司“一夜暴富”是相關利益集團串通舞弊的最直接目的。公司當地政府、證券中介機構、會計師事務所或審計師事務所、律師事務所等的共同配合下，虛設公司，偽造業績，騙取公司的上市資格。

2.虛增利潤，美化財務報表。部分上市公司在經營狀況不佳，面對虧損的現實下，不去想如何改變經營策略才能扭虧為盈，而是熱衷于投機取巧，玩弄數字游戲，在業績報告上做手腳，虛增利潤，美化財務報表，以達到繼續“圈錢”的目的。

3.違規經營，盲目承諾保底收益。前些年，由于法律和監管漏洞的存在，挪用客戶保證金等的違規經營行為時有發生。然而，在目前全球金融危機，經濟緩慢復蘇國際背景下，加之我國整體經濟低迷，股票市場萎靡不振的國內背景下，我國證券公司經營業績不佳，利潤較少。為扭轉業績頹勢，許多證券公司利用自身信息優勢會盲目承諾保底收益來吸引股民。這種做法會加劇證券市場的不穩定性，甚至釀成新一輪的金融危機。

4.隨意變更募集資金投向。由于外部客觀條件發生變化、產品和市場狀況不樂觀、立項與籌資的時間差、項目技術障礙和原合作方變化等客觀原因會導致公司變更其募集資金的投資方向。但是，不可否認的是，相當部分企業募集資金目的不明確，急功近利，在立項時不太慎重，而募得資金后，又隨意改變資金投向。這既降低了資金使用效率，又喪失了企業信用。

三、信息不對稱對我國證券市場的危害

1.證券發行市場信息不對稱，易形成“劣質上市公司驅逐優質上市公司”的惡果。我國最初新股發行采取審批制，計劃色彩濃厚，新股發行價格以溢價市盈率法來確定。后來，我國又采用核準制的方式發行新股。這兩種方式雖然能將大部分低質量公司擋在門外，但是不能完全堵塞漏洞，仍有渾水摸魚者。由于投資者、監管者和發行人間的信息不對稱，低質量公司往往不惜代價包裝公司形象，通過粉飾財務報告虛增利潤。而投資者和監管者由于信息不對稱，難以對企業的真正收益做出判斷，最后往往會選擇賬面利潤高和發行市盈率相對較低的低質量公司，而把一部分高質量高市盈率的發行公司擠出去。實踐證明，信息不對稱難以保障上市公司的質量，因此，積極探索保薦人制度是我國未來股票發行上市的制度選擇之一。

2.政府與投資者信息不對稱有可能引發我國證券市場的異常波動。實踐表明，我國證劵市場是一個非常典型的政策市場，利好消息和利空消息對股價影響力巨大。政府參與股票市場的目的是使股票市場健康穩定運行，服務于國民經濟的發展。當股價偏離正常軌道時，政府會出臺相應的金融、財政和產業政策來調整股市。正因為這樣，大多數股民緊跟市場步伐，股價哄抬效應較熱，易造成風險和收益的不對稱，易造成股價的異常波動。

3.投資者內部信息不對稱易導致證券發行市場初始收益率畸高，且會引發股市泡沫和羊群效應。在我國，機構投資者和大戶往往與上市公司走的很近，能預先通過各種渠道得到內幕消息，處于信息優勢。而我國散戶由于資金實力和自身素食欠缺，往往只是通過看報紙、聽股評、作技術分析獲取市場上流傳的信息，獲取了一些質量低劣的信息，因而處于信息劣勢。在利益和競爭的驅動下，評級機構為迎合投資銀行和自身利潤的需要，隨意調高評級。

4.股東與經理的信息不對稱可能促使企業經理違背經營合同，產生道德風險。在現代企業中，所有權和經營權是相互分離的。企業的管理權有經理掌握，對企業發展狀況了如指掌，處于信息劣勢，而股東由于不參與企業的具體運行，對企業的發展狀況很“模糊”。這樣就形成了股東和經理的委托-代理關系。企業經理作為代理人有可能憑借自己的信息優勢，采取隱蔽的行為，暗中違背經營合同，如改變募集資金用途、購買奢華辦公設備、侵吞企業財產等。這種以比較隱蔽的方式損害股東利益的行為，就是所謂的道德風險。

四、我國證券市場信息不對稱的解決方法

1.規范證券發行和上市審核制度，逐步建立上市公司合理的優勝劣汰機制，實現優股優價。完善市場競爭機制，盡快實行保薦人制度，杜絕“尋租”行為，確保證券市場誠實信用與“三公”原則的有效執行。避免“檸檬市場效應”的發生，建立健全上市機制和退出機制，實現上市公司的優勝劣汰，提高上市公司的質量，確保證券市場的健康穩健運行。

2.制定嚴格的證券市場信息披露制度，構筑全方位監管體系，強化監管職能。從基本法律法規、行政法規、部門規章和自律性規則四個層次完善市場信息披露制度，構建全方位、多層次的制度體系框架，通過公布規范化、標準化的上市公司信息披露要求，從根源上堵住信息不對稱的源頭。同時，構筑全方位監管體系，不僅要加強對企業改制、證券發行、上市監管以及上市公司在資產重組、收購兼并、股權變動、投資項目重大變動、高級管人員重大變動、信息披露、關聯交易和內幕交易等方面的監管，也要加強對券商和中介機構的監管，加強行業自律。

3.利用報刊、媒體、互聯網等大眾傳媒優勢，拓寬信息渠道，實現證券市場信息資源共享。目前，互聯網在我國發展極為迅速，基本普及到每個家庭。通過各個部門機構的網絡信息平臺，可以方便獲取國家的宏觀經濟政策、產業政策、產業發展情況、產品市場等領域的最新信息，有效解決消息滯后、失真的問題，減輕投資者內部信息不對稱的程度。

4.完善公司法人治理結構，理順委托-代理關系，避免道德風險。完善上市公司的法人治理結構，須首先理順委托-代理關系，進行產權制度改革，妥善處理雙方的矛盾和利益關系，有效解決我國上市公司國有股“一股獨大”、“所有者缺位”等問題。同時，切實發揮股東大會、董事會、監事會牽制作用，完善獨立董事制度和審計委員會制度，加快會計管理體制的改革，減少會計造假行為的發生；推行不相容職務分離制度，減少相關人員的交叉任職和重復任職。總之，完善公司法人治理結構可以從源頭上減少信息不對稱現象的發生。

參考文獻

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作者簡介：吳東生（1989-），男，漢族，河南信陽人，鄭州大學商學院2010級財務管理專業本科生。

（編輯：張慧）