貨幣政策對股票價格指數(shù)的影響

【摘要】通過建立面板數(shù)據(jù)模型，對比分析了世界主要國家或地區(qū)的貨幣政策對股票價格指數(shù)的影響。研究發(fā)現(xiàn)貨幣政策對各大股票價格指數(shù)均具有一定的影響，但影響方向與力度不同，其中我國貨幣政策對股票價格指數(shù)的影響力度要小的多；貨幣供應(yīng)量對股票價格指數(shù)的影響要大于利率。

【關(guān)鍵詞】貨幣政策 股票價格指數(shù) 影響 面板數(shù)據(jù)模型

一、引言

隨著股票市場規(guī)模的不斷擴大，股票市場已經(jīng)成為企業(yè)融資的重要場所和普通投資者投資理財?shù)闹匾侄危善笔袌鲈诟鲊慕?jīng)濟中發(fā)揮著越來越重要的作用。同時貨幣政策的變動也越來越多的影響著股票市場。在這種背景下，研究貨幣政策對股票價格指數(shù)有何影響、不同的國家與不同的貨幣政策工具其影響又有何區(qū)別，將具有重要的意義。該研究一方面會為政策制定者有效把握貨幣政策力度、維護股票市場的穩(wěn)定及健康發(fā)展提供重要依據(jù)。另一方面有利于股票投資者根據(jù)貨幣政策的變動做出理性的投資決策。

二、研究方法與數(shù)據(jù)說明

（一）研究方法

面板數(shù)據(jù)模型是將橫截面數(shù)據(jù)和時間序列數(shù)據(jù)結(jié)合起來進行綜合分析的一種模型，其最大的特點是包含橫截面成員、時間序列和指標，能夠建立比單獨建立橫截面模型或時間序列模型更為真實的回歸方程，因為它綜合了橫截面信息和時間序列信息，降低了樣本數(shù)據(jù)之間的共線性，并能更為真實的反應(yīng)個體之間的差異性。本文就是運用面板數(shù)據(jù)模型的這種優(yōu)勢，就貨幣政策對各大股票價格指數(shù)的影響進行回歸研究。

（二）數(shù)據(jù)說明

本文面板回歸的截面成員有英國、美國、日本、中國香港和上海股市，回歸指標有股票價格指數(shù)、貨幣供應(yīng)量和利率指標。其中股票價格指數(shù)分別為英國富時100指數(shù)、標準普爾500指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、恒生指數(shù)和上證指數(shù)。貨幣供應(yīng)量均為廣義貨幣供應(yīng)量。利率指標一般采用市場化程度較高的利率，像美國選取的是聯(lián)邦基金利率、香港選取的同業(yè)拆息利率、我國選取的是7天同業(yè)拆借利率等。數(shù)據(jù)是從1996年1月到2012年12月的月度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于美聯(lián)儲的官方網(wǎng)站、英格蘭銀行的官方網(wǎng)站、日本銀行官方網(wǎng)站、香港金融管理局、國家宏觀經(jīng)濟信息網(wǎng)等網(wǎng)站。使用的是eviews6.0軟件進行數(shù)據(jù)分析處理。

三、實證分析

（一）單位根檢驗與協(xié)整檢驗

對數(shù)據(jù)進行取對數(shù)處理，去除趨勢后進行單位根檢驗，檢驗結(jié)果見表1。其中字母zs_uk、zs_us、zs_j、zs_hk、zs_ch分別表示英國富時100指數(shù)、標準普爾500指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、恒生指數(shù)和上證指數(shù)；字母m_uk、m_us、m_j、 m_hk、m_ch分別表示各國或地區(qū)的貨幣供應(yīng)量；字母i_uk、i_us、i_j、i_hk、i_ch分別表示各國或地區(qū)的利率。

從回歸結(jié)果可以清楚的看出，所有取對數(shù)序列均為不平穩(wěn)序列，而經(jīng)過一階差分之后所有序列都變的平穩(wěn)，也就是所有序列均為一階單整序列，因為是同階單整序列，可以進一步進行面板協(xié)整關(guān)系檢驗以判斷變量之間是否存在穩(wěn)定的線性關(guān)系，也就是長期中是否存在穩(wěn)定的均衡關(guān)系。

面板數(shù)據(jù)協(xié)整檢驗方法包括兩大類：一類是建立在Engle and Granger兩步法基礎(chǔ)上的面板協(xié)整檢驗方法，具體方法有Kao檢驗和Pedroni檢驗；另一類是建立在Johansen檢驗基礎(chǔ)之上的面板協(xié)整檢驗方法。

下面用這兩種方法對對lnzs、lnm和lni之間的協(xié)整關(guān)系進行檢驗，檢驗股票指數(shù)對數(shù)序列、貨幣供應(yīng)量對數(shù)序列與利率對數(shù)序列之間的協(xié)整關(guān)系，結(jié)果如表2、表3所示：

從表2、表3可以看出，在Kao檢驗和Pedroni檢驗中，各統(tǒng)計量p值除Pedroni檢驗中的面板ADF統(tǒng)計量和組ADF統(tǒng)計量的p值大于0.05外，其他統(tǒng)計量p值均小于0.05，也就是說檢驗結(jié)果整體上是拒絕原假設(shè)，五大股市面板數(shù)據(jù)之間存在協(xié)整關(guān)系，從Johansen 面板協(xié)整檢驗結(jié)果中也可以得到同樣的結(jié)論，即五大股市面板數(shù)據(jù)之間存在協(xié)整關(guān)系。

（二）有關(guān)模型設(shè)定的檢驗

1.協(xié)方差分析檢驗。首先分別進行變參數(shù)模型、變截距模型和不變參數(shù)模型的回歸，記錄各模型回歸的殘差和，如下所示：

變參數(shù)模型殘差和S1=8.311

變截距模型殘差和S2=13.493

不變參數(shù)模型殘差和S3=122.524

然后計算F統(tǒng)計量，包括F2、F1

在該回歸模型中N=5，k=2，T=204，因此

F2=（（S3-S1）/（N-1）（k+1））/（S1/（NT-N（k+1）））=（（S3-S1）/12）/（S1/1005））=1150.925

F1=（（S2-S1）/（N-1）k）/（S1 /（NT-N（k+1）））=（（S2-S1）/8）/（S1 /1005）=78.323

利用eviews6.0中fdist（x，k1，k2）函數(shù)，計算出F1，F(xiàn)2統(tǒng)計量對應(yīng)的p值為0.000，也就是說拒絕原假設(shè)H2模型是不變系數(shù)模型，拒絕H1模型是變截距模型，進而采用變參數(shù)模型形式，也就說截面成員既受個體影響，又受結(jié)構(gòu)變化的影響。

2.Hausman檢驗。 Hausman檢驗是常用的用于檢驗是固定影響還是隨機影響模型的檢驗方法。利用Hausman檢驗的結(jié)果見表4。

檢驗結(jié)果中P值為1，無法拒絕個體影響與解釋變量不相關(guān)的原假設(shè)，也就是說模型應(yīng)采用隨機影響模型。綜合上面的協(xié)方差分析檢驗，最終將模型設(shè)定為隨機影響的變系數(shù)模型。

（三）面板數(shù)據(jù)模型的回歸

確定了面板回歸模型的設(shè)定形式為變系數(shù)模型，同時確定模型為隨機影響模型之后，下面就該對模型進行相應(yīng)的回歸，利用eviews6.0對隨機影響變系數(shù)模型進行回歸的結(jié)果如表5所示：

在隨機影響模型當(dāng)中可決系數(shù)不是很高，為0.5，但經(jīng)過Hausman檢驗?zāi)Ｐ痛_實更適合用隨機影響模型進行回歸，所以采用隨機影響回歸模型。但對固定影響模型進行回歸過程中，可決系數(shù)為0.963，遠大于隨機影響模型，因此將固定影響模型的回歸結(jié)果也在表格中列出，以作對比，兩種模型回歸結(jié)果差距基本不大，系數(shù)的正負性完全相同，只是參數(shù)大小有微小的差異。現(xiàn)在將隨機影響變系數(shù)面板回歸模型用公式表示如下：

四、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

從回歸結(jié)果看，在各大股市，貨幣政策的實施的確會對股票價格指數(shù)產(chǎn)生相應(yīng)的影響，但其影響的力度，在各個國家或地區(qū)有所不同，甚至作用方向也不一致。

1.各個國家或地區(qū)的貨幣供應(yīng)量系數(shù)較大，貨幣供應(yīng)量對股票價格指數(shù)的影響更為明顯，基本成正向作用。其中香港貨幣供應(yīng)量系數(shù)最大，為0.92。英國貨幣供應(yīng)量系數(shù)最小，為0.275。日本貨幣供應(yīng)量系數(shù)為負，其中原因可能是過去十幾年日本經(jīng)濟持續(xù)低迷，導(dǎo)致股票價格持續(xù)下跌，同時日本為應(yīng)對經(jīng)濟低迷采取擴大貨幣供給量的辦法，但不足以抵制經(jīng)濟低迷對股票價格的影響，從而導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量上升與股票價格指數(shù)下跌同時存在。

2.各個國家或地區(qū)的利率系數(shù)比較小，利率對股票價格指數(shù)的影響不顯著，并且基本成正向作用。利率上升會引起股票價格指數(shù)上漲這與一般經(jīng)濟理論的結(jié)果不符合，一般來講，利率的上升一方面會將貨幣從股市中拉出，投入到債券或銀行存款中去，從而減少股市的貨幣供應(yīng)量，壓低股價，另一方面利率的上升會提高公司的融資成本，降低公司的盈利預(yù)期，同樣也會降低股價與股價指數(shù)。而在面板回歸結(jié)果中利率系數(shù)除中國外全部為正，原因可能有以下兩點：一是在股市收益率較高的情況下，利率的上升對股市的抑制作用有限； 二是股票價格指數(shù)受經(jīng)濟增長速度、心理預(yù)期等因素的影響比受利率的影響更大，從而有可能導(dǎo)致利率與股票價格指數(shù)同方向變動。

3.中國的貨幣供應(yīng)量系數(shù)和利率系數(shù)在五個國家或地區(qū)當(dāng)中較小，其中貨幣供應(yīng)量的系數(shù)為0.374，利率系數(shù)是-0.054。表明我國的貨幣政策對股票價格指數(shù)的影響較小，貨幣政策不能充分有效的傳達到股市中去。

（二）政策建議

針對以上分析提出三點建議：一是由于我國的貨幣政策對股票價格指數(shù)確實有影響，所以建議我國央行在制定貨幣政策時要考慮到對股票市場的影響。二是由于我國貨幣供應(yīng)量對股票價格指數(shù)的影響要大于利率對其的影響，所以建議我國央行要充分利用好貨幣供應(yīng)量這一貨幣政策工具，同時加快推進我國利率市場化改革的進程，以提高利率對股市的作用力度。三是由于我國的貨幣政策對股票價格指數(shù)的影響相對于發(fā)達國家或地區(qū)較小，所以建議進一步推進我國股票市場的發(fā)展，疏通貨幣政策與股票市場之間的聯(lián)動機制。

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[3]王曦，鄒文理.貨幣政策對股票市場的沖擊[J].統(tǒng)計研究，2011（12）：55-65.

作者簡介：楊寶成（1975-），男，山東昌邑人，碩士，濟寧醫(yī)學(xué)院管理學(xué)院，講師，研究方向：宏觀經(jīng)濟；杜莎莎（1988-），女，山東沂南人，碩士，山東財經(jīng)大學(xué)數(shù)學(xué)與數(shù)量經(jīng)濟學(xué)院，研究方向：數(shù)量經(jīng)濟。

（編輯：陳岑）