利率市場(chǎng)化的象征和實(shí)質(zhì)

理論上看，全面放開貸款利率管制后，金融機(jī)構(gòu)與客戶協(xié)商定價(jià)的空間將進(jìn)一步擴(kuò)大，有利于促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)采取差異化的定價(jià)策略，降低企業(yè)融資成本；有利于金融機(jī)構(gòu)不斷提高自主定價(jià)能力，轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式，提升服務(wù)水平，加大對(duì)企業(yè)、居民的金融支持力度；有利于優(yōu)化金融資源配置，更好地發(fā)揮金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用，更有力地支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)。然而，盡管業(yè)界一片叫好，期待新政緩解資本之渴，但“象征意義大、融資問題依然難解”的擔(dān)憂也隨之浮現(xiàn)。

對(duì)市場(chǎng)沖擊不會(huì)太大

對(duì)于央行這個(gè)決定，無(wú)論是時(shí)機(jī)、時(shí)點(diǎn)，還是市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)都非同尋常。對(duì)于時(shí)機(jī)，市場(chǎng)一直在預(yù)期中國(guó)金融市場(chǎng)的利率市場(chǎng)化改革正在加快時(shí)間有序地推進(jìn)，但多不會(huì)想到會(huì)如此快推出。如果一項(xiàng)重大的金融制度改革推出，對(duì)市場(chǎng)的影響與沖擊最小，這項(xiàng)政策所推出的時(shí)機(jī)是比較合適的。

中國(guó)金融市場(chǎng)的利率市場(chǎng)化改革一直在逐漸地進(jìn)行。中國(guó)作為以銀行為主導(dǎo)的金融市場(chǎng)，銀行的存貸款利率不僅是基準(zhǔn)利率，而且也受到嚴(yán)格管制。這種漸進(jìn)的利率市場(chǎng)化，如果無(wú)法觸及利率市場(chǎng)化改革的核心，中國(guó)金融市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制也就無(wú)法形成。

這次央行決定全面放開銀行貸款利率有管理的浮動(dòng)區(qū)間，意味著中國(guó)金融體系的利率市場(chǎng)化開始向縱深發(fā)展。從中長(zhǎng)期來說，貸款利率全面放開對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的影響是不可低估的。正是從這意義上說，貸款利率有管理的浮動(dòng)區(qū)間全面放開意味著中國(guó)金融體系利率市場(chǎng)化真正的啟動(dòng)，具有里程碑式的意義。

信用體系逐漸形成

現(xiàn)代商業(yè)銀行的本質(zhì)特征就是對(duì)信用的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。在貸款利率沒有放開之前，國(guó)內(nèi)銀行對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的權(quán)限十分有限（即貸款利率實(shí)行下限管理，存款利率實(shí)行上限管理），銀行的競(jìng)爭(zhēng)不是價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)而是信貸規(guī)模的競(jìng)爭(zhēng)。在這種情況下，國(guó)內(nèi)銀行不僅同質(zhì)化嚴(yán)重，而且沒有約束機(jī)制與動(dòng)力來提高風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力。

貸款利率放開，銀行就得針對(duì)借款人的不同信用給出不同的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。信用好，其利率就會(huì)低；信貸差，其利率就會(huì)高。

這既要求國(guó)內(nèi)銀行提高其風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，也要求建立起有效的信用評(píng)價(jià)體系。這樣，銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)由信貸規(guī)模數(shù)量上的擴(kuò)張轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力的提高上來。同時(shí)，金融市場(chǎng)的信用也能夠在這個(gè)過程中逐漸形成，而不是完全由政府來?yè)?dān)保。就此兩方面而言，貸款利率市場(chǎng)化對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的影響是重要的。

信用擴(kuò)張頑癥難根治

貸款利率下限的放開可能有利于企業(yè)融資成本下降。但這只是一種理論分析及發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。中國(guó)金融市場(chǎng)仍然是發(fā)展中市場(chǎng)，企業(yè)、地方政府及個(gè)人基本上都處于嚴(yán)重資金饑渴癥中。在這種情況下，想通過放開對(duì)銀行貸款利率管制降低企業(yè)融資成本并非易事。

就目前中國(guó)的情況來看，無(wú)論是企業(yè)還是地方政府及個(gè)人，由于整個(gè)金融市場(chǎng)的信用基本上是由政府擔(dān)保，從而使得信用過度擴(kuò)張成為金融市場(chǎng)的基本特征。無(wú)論市場(chǎng)流動(dòng)性大還是緊縮，誰(shuí)過度信用擴(kuò)張，誰(shuí)就獲得利益。每一家企業(yè)、每一個(gè)人及地方政府都會(huì)千方百計(jì)地從不同渠道獲得資金，過度使用信用。在這種情況下，資金流向與權(quán)力和關(guān)系有關(guān)，這就出現(xiàn)國(guó)內(nèi)中小企業(yè)融資困難。而貸款利率放開，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)觀念及利益格局同樣沒有改變，過度信用擴(kuò)張將與可貸資金緊張并存。銀行并不會(huì)由于貸款利率放開而競(jìng)爭(zhēng)性地把利率下行來增長(zhǎng)其規(guī)模，貸款利率上行是銀行增加利潤(rùn)最好的方式。在當(dāng)前的情況下，利率下行或融資成本下降的空間不會(huì)太大。當(dāng)然，貸款利率下限放開對(duì)銀行管理層來說又增加了一個(gè)尋租空間。

貸款利率難實(shí)質(zhì)下行

從2012年年中開始，銀行貸款利率下限管理由9折下限下降到7折，這種信貸政策的變化看上去有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本降低。從近2年的情況來看，由于銀行信貸一直處于緊張情況，這種政策所起到的作用十分有限。今年上半年，貸款利率向下調(diào)整的比重很小，比如基準(zhǔn)利率以下的貸款所占比重不足11%。如果貸款利率繼續(xù)下行，會(huì)嚴(yán)重?fù)p害銀行的利潤(rùn)水平，銀行更沒有動(dòng)力從事相應(yīng)的業(yè)務(wù)。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)信用過度擴(kuò)張成了普遍的現(xiàn)象，流動(dòng)性仍然處于緊張狀態(tài)，這為銀行貸款利率市場(chǎng)化創(chuàng)造了條件，但銀行貸款利率下行的概率不會(huì)太高。

央行放開對(duì)銀行貸款浮動(dòng)管制的同時(shí)，也宣布取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制，改由銀行自行定價(jià)，該政策調(diào)整有助于引導(dǎo)市場(chǎng)在利率定價(jià)上，更大程度上參考以市場(chǎng)主導(dǎo)的Shibor，而不是銀行貸款的基準(zhǔn)利率。這對(duì)推進(jìn)利率市場(chǎng)化的意義重大，有利于央行在調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性上更接近發(fā)達(dá)國(guó)家以短期拆借利率主導(dǎo)，而不是依賴于公開市場(chǎng)操作。可以說，經(jīng)過多年的建設(shè)培育，Shibor已成為企業(yè)債券、衍生品等金融產(chǎn)品和服務(wù)定價(jià)的重要基準(zhǔn)，央行取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制就是推動(dòng)整個(gè)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)利率化的重要一步。

存款利率應(yīng)盡早放開

貸款利率是銀行的收益，如果利率市場(chǎng)化只是銀行收益方面放開，銀行對(duì)貸款利率有完全定價(jià)權(quán)時(shí)，銀行的過度信用擴(kuò)張行為在所難免。不僅銀行會(huì)推高融資成本，也可能讓這些高成本的資金流入高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而推高各種資產(chǎn)價(jià)格，特別是流入房地產(chǎn)。

利率市場(chǎng)化最為核心的是存款利率，存款利率是銀行的成本。只有放開存款利率才能讓銀行進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。銀行貸款的成本約束就要求銀行行為更加謹(jǐn)慎、更加合理、更加商業(yè)化，其他商業(yè)性行為之外的因素也就會(huì)逐漸地退出市場(chǎng)。在全面放開銀行貸款利率之后，不要因?yàn)樗^的“存款利率放開的條件論”而錯(cuò)過存款利率開放時(shí)機(jī)。放開貸款利率僅是利率市場(chǎng)化的重要一步而不是最后一步。只有全面放開商業(yè)銀行的存款利率，這樣才能形成金融市場(chǎng)有效的價(jià)格機(jī)制，讓市場(chǎng)供求關(guān)系主導(dǎo)市場(chǎng)。

銀行貸款利率管制全面放開，對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)利率市場(chǎng)化來說具有里程碑式的意義。在現(xiàn)有的條件下，從短期來看，對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)沖擊與影響不會(huì)太大；從中長(zhǎng)期來看，它將改變國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)利益格局及其市場(chǎng)行為。為了減少這種政策調(diào)整的套利行為，央行要盡早地創(chuàng)造條件逐漸放開銀行的存款利率。存款利率的放開才是中國(guó)金融市場(chǎng)利率市場(chǎng)化最為重要、最為震撼的一步。