拷問同股同權

在多大程度上讓體現契約自由的自愿原則發揮作用，在多大程度上用法律強制來保證平等原則的體現，這將是政府在市場監管中一直需要面對的問題

網絡巨頭阿里巴巴集團的整體上市給港交所出了道難題，以至于港交所總裁李小加于25日傍晚發表網志稱，“只能依靠集體的智慧作決定”。

由于阿里巴巴在成長過程中經歷多輪融資，集團創始人馬云及其創業伙伴的股權已經被數次稀釋。如何以被稀釋的股份繼續掌控整個集團，成了馬云們不得不考慮的問題。

但香港地區的相關法律并不支持能夠以少量股份行使控制權的雙重股權結構。而阿里巴巴自己提出的，旨在讓其管理層在上市后可推薦逾半數董事會成員的“合伙人制度”也讓港交所兩難。

對于港交所而言，阿里巴巴的整體上市是宗不會輕言放棄的大生意，但同股同權的法律原則卻讓其陷入焦慮。而同股同權這一子原則背后，則是經濟法的基本原則——平等。

或許正因為如此，坊間傳出消息稱，阿里巴巴集團或將啟動上市的B方案，轉向能夠提供雙重股權結構的美國市場。

美國近年上市的幾家具有影響力的社交媒體和互聯網公司Facebook、GroupOn、Zynga、LinkedIn等均采取了這種結構，通過將股票分為A、B兩種，放大B類股的投票權，創始人和管理層通過持有B類股以確保控制權。

問題由此而生：處處標榜擁有最為徹底的市場經濟、建立了世界上最為發達的證券市場的美國，難道就不怕“同股不同權”？不擔心市場經濟的基本原則——平等原則被破壞？

答案是否定的。事實上，如果沒有對作為股份經濟基石的同股同權原則的堅持，沒有對市場經濟主體平等原則的保護，美國經濟今日的繁榮是難以想象的。區別在于，美國法律體系所護航的同股同權原則乃至平等原則并未停留在形式上的恪守。

事實是，在美上市的公司，其股東之間可以通過契約的形式進行各種“同股不同權”的制度安排，在平等原則之外，契約自由所賴以奠基的自愿原則在這里同樣受到尊重。

也就是說，如果有適當的平衡機制或利益安排發揮作用，同股不同權是可以被投資人所接受的。對于某些科網類公司，在很大程度上，投資者對企業的認同是基于對創始團隊的認同。此時，建立在自愿基礎上的形式“不平等”仍然體現著實質的平等和公平。

反觀A股市場，對于同股同權，中國內地的法律也有著明確的規定。但在股權分置改革前，流通股和非流通股存在著實質上的不平等，這一不平等成了股市諸多痼疾的根源所在。

為解決這一問題，利益平衡機制被祭出。在股權分置改革實施時，就有了非流通股向流通股股東支付對價的安排。有了這樣的糾偏之舉，股改才得以順利進行，由此帶來的改革紅利成為催生2005?2007年大牛市的重要因素。

然而，由于苦“同股不同權”久矣，A股市場對同股不同權的拒斥不免有過度反應之嫌，這在一定程度上可以用來解釋，緣何中國資本市場上的產品結構單一，類似優先股這樣具有特定風險收益特征的股份類型到現在依然是待生事物。

和“股改支付對價”一樣，近日被熱議的優先股里也體現著利益平衡的安排：優先股股東在分紅及剩余財產分配的權利方面優先于普通股，但沒有選舉及被選舉權，對公司經營的參與權也受到限制。

不過，利益平衡照樣有大有小，有遠有近。君不見，實行了雙重股權結構的美國科網股，已經陸續遭到質疑。質疑者指出，當一切運轉順暢的時候，（雙重股權結構）也沒有什么大不了……可一旦發生狀況，一般的股東除開賣掉自己的股票，幾乎也就沒有了其他的選擇。

個案的陸續發生令人反思制度的“毒性”。相較于企業，政府部門建規立制所考量的應是更大范圍的利益，更為長遠的平衡。在多大程度上讓體現契約自由的自愿原則發揮作用，在多大程度上用法律強制來保證平等原則的體現，這是政府在市場監管中一直需要權衡的選項。