地方投融資平臺向綜合性金融集團轉型的思考

劉繼廣

(中國建筑設計研究院，北京 100120)

一、地方投融資平臺發揮過特殊的積極作用

地方投融資平臺的產生和發展是特定歷史條件下的必然現象，在解決基礎設施建設融資困難、刺激經濟增長、縮小地區及城鄉差距、拉動民間投資等方面發揮了積極作用。［1］尤其是2008年以來，對于中國率先走出金融危機，推動地區城鎮化和工業化發揮了正向的推動作用。

始于1994的分稅制財政管理體制，扭轉了財政收入占GDP比重和中央財政收入占整個財政收入比重迅速下降的不利局面，改變了中央政府上個世紀80年代末90年代初一度出現的“弱中央”狀態。隨著分稅制的推行，地方政府逐漸陷入“事權大、財權小、財力弱”的窘境。再加上地方政府不得發行地方政府債券、不得向銀行透支或借款彌補赤字等規定。為了解決地方基礎設施建設等資金缺口，只好借助政府投融資平臺，以公司名義向銀行等市場主體籌資。可以說，不健全的財政金融制度使地方投融資平臺這種變通的方式成為可能。

2007年美國爆發次貸危機，后演變為國際金融危機。美國、歐洲、日本等各主要經濟體都采取了一系列刺激措施，例如美國迄今為止采取了3輪量化寬松貨幣政策，從市場買入證券。美國還呼吁各國共同抵御危機。在危機拯救成為國際共識的大背景下，中國2008年出臺了4萬億元的刺激計劃。其中，中央承擔1.18萬億元，地方承擔2.82萬億元。中國人民銀行與中國銀行業監督管理委員會于2009年初提出，要支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發行企業債、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。向來有投資沖動的各級地方政府乘勢而上，加快設立投融資平臺，并利用平臺融資。［2］由此，在2009-2010年信貸投放的主體中，地方政府的投融資平臺是最為活躍、最為引人注目的融資主體，據中國人民銀行統計，2009年末全國已有3088家地方融資機構，管理總資產達到8萬億元，約占2009年GDP的22.9%。

目前，地方投融資平臺是地方政府最有效的預算外融資渠道。融資平臺以公司形式規避了現行預算法和擔保法，將政府行為與企業行為進行切割，以公司之名行政府融資之實。截止2010年底，地方政府組建的各類建設開發投資公司、各類資產經營公司等地方融資平臺1萬余家，其中70% 以上為縣區級平臺公司。這些平臺公司在政府隱性擔保或明確支持下，實現多渠道融資，對公共交通、道路橋梁、燃氣、水務、農業、地鐵、港口等城市和農村基礎設施建設及重大產業發展投資，成為地方政府最有效的預算外融資渠道。

二、地方投融資平臺現有模式不可持續

國內外宏觀環境已經發生巨大變化，在新型城鎮化、經濟社會結構調整和轉型升級的大背景下，受到資源稀缺性約束，地方投融資平臺現有模式不可持續。

(一)新型城鎮化道路使地方投融資平臺現有模式不可持續

在新型城鎮化道路下，過度擴大城市規模不可持續。2012年末，中國城鎮人口占總人口比重達到52.57%，比2011年末提高1.30個百分點。城鎮人口剛剛超過50%，城鎮化的土地遠遠超過這一數字。典型的如重慶市，重慶市轄區2011年城市建成區面積是1000多平方公里，2006-2011年，城市市轄區建成區面積平均每年增長速度是13%。不少城市市轄區建成區面積增長超過人口增長的2倍。土地資源總量有限，以城區面積擴張為特征的城市化使18億畝耕地紅線受到挑戰，耕地保護難度越來越大。失地農民往往得到一次性補償，其就業、社會保障等很少得到妥善安排，為社會穩定埋下隱患。

新型城鎮化突出人的城鎮化，強調環境友好、產業協調、生態宜居，大規模征地將成為過去。以土地出讓金作為還款來源的投融資平臺將面臨資金來源斷流的風險。

(二)經濟發展方式轉變使地方投融資平臺現有模式不可持續

經濟發展方式轉型，粗放發展模式不可持續。［1］根據國家“十二五”規劃，加快轉變經濟發展方式將成為未來時期內貫穿經濟社會發展全過程和各領域的一場深刻性變革，提高發展的全面性、協調性和可持續性是此次變革的重要目標。［3］

過分依賴房地產投資的發展模式，給宏觀經濟帶來很大風險，新一輪調整在所難免。統計資料顯示，2013年上半年，房地產總投資占國內生產總值的14.8%，2012年同期為13.5%;相對比的，在經濟泡沫高峰時期的日本，房地產投資占GDP的數值從未超過9%;在美國，2008年因“兩房”引發金融危機，這一數值也未超過6%。目前房地產市場是中國經濟最大的驅動力，中國過去7-8年的投資增量大多被投入房地產領域，調整降低房地產投資占GDP的比率，將帶動房地產市場走低，可能拖累中國經濟，使之放緩。［4］

由此可見，城市投融資領域中產業內生動力不足，過分依賴信貸、放大政府信用，大量占用土地、消耗礦產資源，以及投資決策不規范、不慎重等現象將在這次變革中被制止和糾正。

(三)土地資源有限，自然資源性融資不可持續

目前土地出讓金已然成為我國投融資平臺還款的主要來源，多數縣市土地出讓金占預算外財政收入的比重已經超過了50%，部分地區甚至達到80%以上，“土地收入”已經成為當地的“第二財政”甚至“第一財政”，是政府投融資平臺還款的主力軍，投融資平臺能否順利融資和還款以房地產業是否長期持續快速發展為前提。

然而，日本房地產泡沫、美國“兩房”引發金融危機為我國敲響了警鐘，國家隨即對房地產行業的土地政策、財政政策、金融政策和產業政策等多項政策進行了調整，調控和限制房地產業過快發展，同時保護礦產資源并采取限制性開發，使得依靠土地、礦產資源等自然資源的城市建設融資模式難以維持。

三、地方投融資平臺將導致的問題和風險

地方投融資平臺機制內在的缺陷阻礙資源有效配置，將增加財政風險、社會風險和金融風險。

(一)地方投融資平臺機制的內在缺陷阻礙資源有效配置

地方投融資平臺持續快速擴張，不利于資源有效配置、提高經濟效率。目前地方投融資平臺多以土地抵押或政府擔保為主，地方政府是償債責任主體，為了盡快擺脫債務負擔，地方政府對土地實施“饑渴式”供應，以供不應求的方式提升土地價格，扭曲了土地與其他生產要素的比價關系，將導致以價格為導向的市場調節失靈。另外，目前我國政府監管體制不完善，地方投融資平臺是地方政府剝離投資功能后出現的，是承接地方政府投資職能、以政府信用為擔保的組織機構，不屬于政府序列，因此并不天然地成為人大、政協、媒體等單位和部門監督的對象;失去監管的投資極易形成項目決策失誤，最終將帶來重復建設、過度投資等問題;［3］再有，地方投融資平臺持續快速發展擠占了信貸資金，不利于非地方投融資平臺支持項目的平等競爭和可持續發展。

(二)地方投融資平臺快速擴張將增加財政風險

地方投融資平臺的擴張是以地方政府資產(特別是土地)價格不斷上漲為前提條件的，由于國民經濟運行具有一定的周期性，在經濟發展速度放緩的階段，資產價格將因為需求不足而進入價格調整期，由此導致的政府資產價格上漲速度放緩或出現下跌，將使地方政府償債能力面臨嚴峻挑戰;與之相關聯的，地方政府償債能力變化將使地方投融資平臺債務償還壓力驟增，一旦平臺公司收不抵支，作為其擔保人，地方政府將必然承擔其經營風險。即，下級部門入不敷出的缺口風險向上轉移成為地方政府的財政風險。

(三)地方投融資平臺快速擴張將增加社會風險

地方投融資平臺由政府設立，是政府的附屬單位，與政府關系密切，其商業化運作程度往往不高，普遍存在著經營機制不規范、信息披露不透明、難以形成有效監督等問題，這一方面為滋生腐敗提供了土壤，另一方面，也導致地方政府與投融資平臺政企難分，出現投融資決策論證不充分、運作不規范、“暗箱操作”和“行政性壟斷”等問題，再有，土地的過度開發和擔保，也可能會激化政府、企業和居民的矛盾，影響社會穩定。

(四)地方投融資平臺持續快速擴張將增加金融風險

銀行為政府性地方投融資平臺貸款存在著法律上的風險。我國《擔保法》規定，任何一級政府都不是合格的擔保人，也就是說，地方政府出具的任何擔保證明在法律上都是無效的，即一旦地方投融資平臺難以償還銀行貸款，銀行將無法通過法律途徑要求地方政府承擔義務。

四、地方投融資平臺轉型的基本路徑與特色

(一)轉型目的

對于中國的地方投融資平臺，目前一般認為，應當采取嚴厲措施，進行清理整頓。但是，這種方式極有可能導致問題和風險集中爆發，產生系統性風險，而且這種風險將是破壞性的、災難性的。建設性的做法應當是:正確認識其產生發展的客觀必然性和積極作用，理性分析面臨的問題和風險，本著解決問題、化解風險、有利穩定和發展的原則，精心設計地方投融資平臺轉型方案和相關風險防范措施。

借鑒1990年代末化解國有商業銀行不良資產成立資產管理公司的經驗，可以考慮把地方綜合性金融集團作為地方投融資平臺轉型的方向。主要基于兩個目的:一是充分發揮地方綜合性金融集團(原地方投融資平臺)的市場化融資的積極作用;二是明確了其金融機構的地位就可以按照金融政策規范地方綜合性金融集團(原地方投融資平臺)的行為，規避風險。

(二)轉型路徑

中國的眾多省區正致力于提升地方金融機構的整體競爭力和綜合實力，不斷加快和完善地方金融服務體系，這為本來就發揮了資金融通功能的地方投融資平臺轉型為綜合性金融公司提供了契機，平臺轉型與地方金融服務體系建設可以統籌設計，通過五個步驟來實現。

一是推動資源資產化、資產資本化、資本證券化，減輕地方投融資平臺轉型債務負擔，為地方投融資平臺轉型創造條件。城市有多種資源，通過合理規劃、梳理、授權和集中經營城市現有資源，發掘和打造新增資源，有效促進城市資源資產化;對于城市存量資產中可轉換性較強的資產，通過市場化運作，將原先靜默狀態的資產盤活為具有可變現能力的資本;同步完善城市市政公用產品定價機制，建立合理的公共補償機制，緩解市政公用事業發展壓力。

二是根據金融機構資本金要求、分業監管等相關規定，針對財政投資、開發性金融和商業性金融在性質、規模、領域和運行機制等方面的不同，通過制度創新，將這幾種不同性質的資金有機地結合起來，優化投融資平臺的資本結構，推動地方投融資平臺向地方綜合性金融集團轉型。哪些可以進入資本金，哪些可以用作運營資金，這是科學設計資本結構時應當考慮的。

三是清產核資，摸清各類資產、負債(包括對外擔保等或有負債)的金額、期限、存在狀態、風險等情況。日前，地方債務審計正在如火如荼地進行。與2011年不同，此次債務審計，審計署把地方政府通過信托、BT(代建交付)、欠資施工、延期付款等方式納入審計范圍。地方政府可以順勢而為，摸清投融資平臺的家底。

四是按照母子公司制設計地方綜合性金融集團的組織結構。對投融資平臺現有的實業項目股權或債權進行逐步清理，保留和發展金融中介服務。除行政后勤等內部服務部門外，對外業務部門可以改造為具有獨立法人地位的子公司，如證券經紀公司、信托公司、擔保公司、租賃公司等。

五是將地方投融資平臺打造成為基礎設施提供全方位、綜合性金融服務的地方綜合性金融集團。尊重地方投融資平臺歷史和業務優勢，地方綜合性金融集團可以進行金融方式創新，把為基礎設施建設、運營提供全方位、綜合性金融中介服務為特色，為建筑工程提供信貸、證券、保險、信托、擔保、租賃等多維、組合式金融產品，從而使地方綜合性金融集團(原地方投融資平臺)成為進一步拓寬投融資渠道，推動資源資產化、資產資本化、資本證券化的主力軍，促進現有投融資平臺的風險向眾多社會投資者轉移、分散。

(三)地方綜合性金融集團(轉型后的地方投融資平臺)可以提供的金融服務

從長期看，基礎設施投融資服務具有非市場化向市場化，權益化向非權益化的發展趨勢，即政府債務資產資本化、股權構成社會化的過程。短期要充分發揮政策信貸的導向作用，中期要以證券化為核心調整地方綜合性金融集團(原地方投融資平臺)的金融結構，長期則需要大力發展市政債券和企業債券。具體來說，轉型而來的地方綜合性金融集團可以在以下方面提供專業金融中介服務:

一是優化債務結構:調整債務性融資(包括地方財政、中央和上級政府撥款，國家開發銀行、進出口銀行、農業發展銀行等提供的開發性金融貸款，中央政府和國際多邊金融機構借款，國內金融機構借款，國內債券市場，基建企業等途徑的貸款等)內部的資金結構，合理調整商業銀行的貸款額度、控制債務性融資規模;做好項目規劃和對接，爭取中央配套資金和銀行信貸支持的同時，提高直接融資比重;基礎設施重點項目，如民生(建設障性住房建設，“三改”工程等)，環保(污水、垃圾處理廠建設等)，及其他國家政策支持的領域，以積極爭取中央配套資金投入及銀行信貸支持為主。

二是資產資本化項目融資:大力支持本省、區內基礎設施項目法人擴大資本市場融資工具的運用范圍及規模，如企業債、公司債、短期融資券和中期票據等，探索推進利用級差地租籌集建設資金、無形資產商業化運作(如拍賣、轉讓設施及其依附物的開發、使用、經營、冠名、廣告權等)、項目融資(如 BOT、TOT、PPP、DBM、PFl、ABS)等等。

三是多種金融方式組合創新:穩步擴大權益性融資規模和擴展創新型融資手段的應用范圍，實施資產證券化的運作。整合盈利能力強的資產，通過打包形成具有吸引力的資產池，一方面通過與信托投資公司共同開發優質資產的集合信托產品、積極培育上市公司主體，逐步實現核心資源的整體市場化;另一方面，大力推廣大型機器設備的租賃融資模式，減少建設成本的占用。對于非經營性項目，一方面可以推行政府購買公共服務的方式，通過引入競爭機制全面實現市場化;另一方面，積極爭取地方政府債券發行權，增加城建項目債券融資比例。

總之，以集團綜合、法人分業的金融服務中介角色，通過優化融資結構，完善和規范基礎設施投融資體系、整合創新融資方式、探索資產資本化和資本證券化途徑，促進地方投融資平臺轉型，實現中國基礎設施建設投融資合理化，從而化解地方債務風險，實現中國城鎮化的科學發展和社會和諧。

［1］劉繼廣，沈志群.高鐵經濟:城市轉型的新動力［J］.廣東社會科學，2011(3):20-26.

［2］劉繼廣，沈志群.提高利率能否抑制通脹?——基于成本渠道的理論分析［J］.金融理論與實踐，2011(2):39-41.

［3］沈志群.關于我國鐵路債務問題的探討［J］.鐵道運輸與經濟，2012(7):5-7.

［4］沈志群，劉繼廣.中國能否避免陷入“中等收入陷阱”［J］.現代經濟探討，2012(3):46-49.