香港私人消費呈現疲態

香港私人消費表現遜色

近來，內地及烏克蘭的政經狀況雖備受關注，但市場似乎普遍認同短期爆發全面危機的風險不大。此外，近期公布的多項經濟數據表現企穩，多國采購經理指數同步回升，顯示環球經濟復蘇步伐持續。由于成熟市場復蘇前景未變，投資者及評論者也把焦點放于各經濟體的內部需求表現。

消費開支穩定擴張，為香港過去數年宏觀經濟發展的一大亮點。香港私人消費開支自 2009 年觸及低位后持續回升，在 2010 年至 2013 年期間，私人消費年均增幅高于同期本地生產總值增幅 1.7 個百分點。事實上，自2009 年以來，私人消費增長均是香港經濟復蘇的主要動力，其對整體經濟增長之貢獻接近九成。

然而，與其他亞洲經濟體不同，香港今年第一季度經濟增長放緩，主要因為私人消費動力轉弱，其增幅僅為 2%，遠遜于市場對消費可維持理想增長的預期。鑒于私人消費占本地生產總值三分之二，我們將探討香港消費增長為何落后于經濟增長。

家庭入息還是消費意欲下滑？

勞動收入增長減慢，引致私人消費及經濟增長表現欠佳似乎是合理的推論。過去幾個季度家庭入息中位數增長已然減慢。今年第一季度香港家庭入息中位數雖仍輕微增長，但實質增幅已收窄至 0.4%，即使如此，我們認為，家庭收入并非導致目前私人消費增長放緩的主要因素。值得指出的是，香港家庭入息中位數增長并非近期才首次減慢。香港家庭入息的年增長自 2010 年以來，皆落后于整體經濟增長，而其間私人消費與整體經濟的增長差距一直未見收窄，而此現象直至近期方始出現變化。由此可見，在是次經濟周期中，家庭收入變化并未能有效解釋消費增速的改變。我們認為，在市民收入不變的前提下，過去幾個季度消費意欲下滑，是本地私人消費動力大不如前的主因。整體而言，以消費占收入比重計算的平均消費傾向在 2014 年第一季度為 0.60，與去年第一季度的 0.61 變化不大。值得注意的是，以消費變幅占收入變幅比重計算的邊際消費傾向，由去年第一季度的1.29，迅速下滑至今年第一季度的 0.55。換言之，居民薪酬漲幅用作儲蓄的部分，較去年同期增加74%。

消費意欲下滑的潛在原因

要理解香港近期消費表現及判斷消費表現會否繼續遜色，需先了解邊際消費傾向下滑的原因。若干潛在因素可以解釋此一現象，其一是息口預期顯著變化。然而，參考歐洲美元期貨利率，今年第一季度市場對美元利率走勢的預測未見明顯變化。息口預期變化的推論似乎未能為消費轉弱提供滿意的解釋。負債水平攀升為另一可能的潛在原因。今年第一季度香港家庭償債負債占本地生產總值比率，較去年首季高出 0.5 個百分點。就有關推論作分析，我們比較了邊際消費傾向在不同時期的水平，以觀察在負債水平較高的時期，邊際消費傾向會否出現快速下滑。惟結果不支持此一推論。在2010 年，香港家庭償債負債比率出現五年以來的最大升幅，但邊際消費傾向卻未見急速下滑。而在2011 年及2012 年，邊際消費傾向，甚至與家庭負債水平同步攀升。

另一推測為今年初消費者態度轉趨審慎，但目前情況亦不支持有關推論。香港消費信貸額持續上升反映消費情緒大致正面。目前家庭負債水平尚未達至家庭愿意承擔的負債上限。市民仍愿意以信用卡為消費作融資，信貸需求并未縮減。這消費信貸模式的變化自2010年延續至今。事實上，即使本地消費情緒大致平穩，但過去數季香港消費增長仍見放緩。

我們認為，股票及樓房價格滑落造成的負財富效應，方為導致消費傾向下滑的主要原因。為更準確衡量財富效應，我們對本地家庭持有的金融資產及房屋財富凈值之變化進行分析。從 2009 年至 2013 年間，香港家庭持有的總財富凈值年均增長13%，但今年第一季度卻下跌3%。

接下來的問題是，過去數年金融資產及房屋財富凈值變化對消費增長影響幾何？我們在此引用香港金融管理局2007年的研究結果，以量化財富效應之規模。我們估計，由股票及樓房價格上升所衍生的財富效應，于 2013 年推動私人消費增長 0.7個百分點。惟今年第一季度財富效應的影響由正轉負，導致期內私人消費增幅減少 0.2 個百分點。此消彼長之下，來自財富效應的增長貢獻減低了近 1 個百分點，即使薪酬上升及就業增加帶來正面的收入效應，亦難完全抵消有關影響。

下半年面對持續挑戰

去年下半年，我們已經預期在薪酬溫和上升及財富效應轉弱的背景下，內部需求復蘇步伐將見放緩。我們對香港消費前景仍持審慎態度。在2014 年余下時間，我們預期收入效應將對私人消費提供溫和支持，惟財富效應將限制消費升幅。考慮到居民消費占香港整體零售銷售總值逾六成，而家庭開支增幅遜于以前，相關影響無可避免將反映在零售數字之上。因此，我們把2014 年全年零售銷售額增長預測，由原來的 13% 下調至 5%。

恒生中國首次于香港發行人民幣10億元債券

恒生銀行（中國）有限公司（“恒生中國”）首次于香港發行離岸人民幣債券，總額達人民幣 10 億元。該批高級無抵押債券年利率為 3.25%，為期三年。匯豐為該債券發行之獨家牽頭經辦人及獨家簿記管理人。該債券于 6 月 25 日供專業投資者認購，市場反應良好，獲不同類別的投資者認購。債券之定價日為 2014 年 6 月 25 日，到期日為 2017 年 7月 3 日。該債券已申請于香港聯合交易所上市。

恒生中國副董事長兼行長林偉中表示：“我們很高興首次發行的離岸人民幣債券獲得投資者支持。發行債券所得的資金，將用作一般融資及企業其它用途。我們將繼續投資于策略性地區的新網點及多元化服務渠道、把握開放政策帶來的機遇，加強與香港母行的合作，令業務持續增長。”

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