中國市場利率面臨上升壓力

經濟平穩增長

踏入2014年，首先公布的是1月份中國制造業采購經理指數（PMI）。國家統計局與中國物流與采購聯合會公布數字為50.5%，略低于上月的51.0%。另外，匯豐銀行公布的1月匯豐中國制造業PMI終值為49.5，低于50的榮枯線。本行認為，1月份制造業PMI增速有所放緩，主要受春節臨近的影響。歷史數據顯示，內地制造業通常在農歷新年之前因農民工開始返鄉均會出現放緩的跡象。單憑一個月的制造業數據回落就斷言內地經濟增速放緩，為時過早。

由于春節造成的數據扭曲，國家統計局選擇在3月份公布1月和2月的工業增加值、固定資產投資以及消費品零售等經濟活動合并數據。

展望2014年，內地經濟增長將保持平穩，本行預計國內生產總值全年增長7.6%，稍微低于2013年的7.7%增長速度。外需改善、消費增速回升及新型城鎮化等經濟改革全面實施，將是經濟穩定增長的主要動力。另一方面，本行預期總體債務水平上升、產能過剩問題及影子銀行風險，將是今年內地要處理的主要經濟問題。

對于2014年整體通脹而言，本行預期較2013年有所提高，但仍然可控。由于食品價格可能回升，以及水、電、煤、氣等公共事業產品價格或因市場化改革而上調，預計消費物價通脹，將由2013年的2.6%回升至2014年的3.0%。今年，通脹問題將不會成為貨幣政策關注的焦點。

房價增速放緩

受益于住宅物業剛需及市道好轉，內地樓市在2013年仍然暢旺。根據中國指數研究院公布的數據，房價現正處于歷史高位。同時，房價上漲速度在不同城市出現分化。一線城市由于人口密度大、就業機會多和房屋供應相對不足，其房價漲幅明顯快于二三線城市。北京、上海、廣州及深圳四個一線城市房價，2013年全年累計上漲24.07%，杭州、武漢等二線城市全年累計上漲6.94%，而東莞、揚州等三線城市全年累計上漲6.90%。

2013年房地產固定資產投資增長及房屋銷售亦大幅反彈。國家統計局數據顯示，房地產固定資產投資增長，由2012年的16.2%加速至2013年的19.8%，新屋銷售額及銷售量，分別升26.3%及17.3%，而2012年僅分別升10.0%及1.8%。2013年房地產開發資金亦較寬裕，在非銀行金融機構和個人按揭貸款的較快增長下，全年房地產開發資金增長由2012年的12.7%，加速至2013年的26.5%。

不過，不少城市居民收入增長未能跟上房價上升步伐，置業負擔沉重，尤以一線城市為甚。例如，根據本行估計，2013年底上海90平方米的房價，相當于17.6年的個人年收入，高于2012年的15.7年。

盡管房價及房地產銷售在2013年出乎預料上升，尤以一線城市為甚，但本行預期2014年整體房地產市場在信貸緊縮及較高基數下將保持平穩發展，房價增速料有所放緩，房價亦將繼續分化。一線城市房價或因供應仍面臨不足上漲約5%，二三線城市房價或因供給較為充足將保持穩定。房地產固定資產投資增長，或在保障房建設持續回升下略為增加，但房地產銷售增長或在信貸緊縮下放緩。

此外，根據三中全會思路，雖然短期內房地產限購等行政調控措施不會退出，但未來市場調控措施將加強，增加房屋供應料將成為樓市發展重點。樓市調控亦將實行地區差異化，對房價上漲過快的一線城市及少數二線城市，料從嚴落實差別化住房信貸、稅收政策和住房限購措施，增加住房用地和住房有效供應。譬如，去年10月深圳和北京推出“深八條”及“京七條”，11月上海和廣州亦分別出臺“滬七條”及“穗五條”。對庫存較多的二三線城市，樓市調控料從寬。

貨幣市場利率

及國債收益率高企

2013年貨幣市場波動幅度加大，銀行間同業拆息及回購利率均在下半年明顯上揚。銀行間市場國債收益率曲線，亦在下半年大幅上移。對于下半年市場利率的攀升，本行認為，一方面受中性偏緊的貨幣政策影響所致，另一方面，是由于各商業銀行及其他金融機構受利率市場化變革驅動，通過理財產品、信托產品、公司債券等影子銀行，避開存款利率上限的規定以爭奪資金。

展望未來數季，本行預期貨幣市場利率及國債收益率難以顯著回落。首先，本行預期今年貨幣政策將延續中性偏緊的方向，央行將采取措施防止信貸增長過快及控制影子銀行的貸款增長，這意味著整體流動性條件不會太寬松；其次，市場利率的上升具有趨勢性的特點。根據香港金管局何東、王紅林和余向榮2013年的測算，如果內地維持7.5%的潛在經濟增長速度，那么其自然利率將處于4.0%至4.5%的區間。按照這一結論，假定內地通脹率達2%，其名義均衡利率將不低于6%，所以市場利率面臨上行壓力。此外，內地正從由利率管制和高儲蓄率導致的低利率環境，向利率市場化和儲蓄率下降引致的高利率環境轉換，相對較高的利率水平，有利于經濟增長由過往投資拉動及出口導向轉型為消費驅動。