定增產(chǎn)品的誘惑

定向增發(fā)是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為，通常被用于整合資源、并購重組、引入戰(zhàn)略投資者等。最初，定增主要由較大型的機(jī)構(gòu)參與，10家以內(nèi)的參與方提供幾億元到幾十億元不等的資金供上市公司使用，但近年來，定增項(xiàng)目通過基金專戶等通道降低了參與門檻，百萬元級別的資金就能夠參與，如今定增已經(jīng)逐漸成為私募基金的寵兒。

整體折價(jià)率水平較高

定增產(chǎn)品的一大優(yōu)勢就是能以較低的折扣價(jià)格購入已上市企業(yè)的股份。定增的價(jià)格通常以董事會決議公告日前20個(gè)交易日均價(jià)的9折為底價(jià)，定增方案公告后股價(jià)往往上漲，因此增發(fā)完成時(shí)股票的二級市場價(jià)格通常高于增發(fā)價(jià)格，形成較高的發(fā)行折價(jià)率。

從歷年的定增平均折價(jià)率水平來看，大部分年份的平均折價(jià)率在16%以上，其中2009年、2010年和今年以來的平均折價(jià)率均超過20%，相應(yīng)的定增產(chǎn)品表現(xiàn)出較厚的初始安全墊，20%的折價(jià)率意味著產(chǎn)品剛成立就有25%左右的浮盈在手，非常誘人。

2012年是特殊的一年，平均定增折價(jià)率為-0.22%，定增價(jià)格通常以半年前的股票價(jià)格為基準(zhǔn)，受2011～2012年的熊市影響，很多定增項(xiàng)目價(jià)格確定后，二級市場的股價(jià)一路下跌，造成定增折價(jià)率逐漸被磨平甚至破發(fā)。2009～2014年的定增平均折價(jià)水平見圖1。

從2009年以來的定增項(xiàng)目的折價(jià)率分布情況來看，24.5%的定增項(xiàng)目折價(jià)率在30%以上；42%的定增項(xiàng)目折價(jià)率在10%～30%區(qū)間；15.86%的定增項(xiàng)目折價(jià)率在0～10%區(qū)間；17.4%的定增項(xiàng)目折價(jià)率小于0。可以看出，大部分定增項(xiàng)目具有較高的折價(jià)率，能夠提供較厚的安全墊。定增折價(jià)率分布情況見圖2。

整體收益率水平較高

通常情況下，定增項(xiàng)目有1年的鎖定期，以增發(fā)公告日來劃分定增所處年份，以定增股份上市日的股價(jià)來計(jì)算項(xiàng)目的退出收益率，2009～2013年的定增平均退出收益率分別為78.90%、45.67%、4.98%、29.48%和39.13%。數(shù)據(jù)表明，2009年以來每年的定增平均退出收益率均為正值。2009年定增平均收益率最高，達(dá)到78.9%。除了2011年，其余年份的定增平均退出收益率均在29%以上，顯示出定增項(xiàng)目較高的盈利能力。

2011年定增平均退出收益率僅為4.98%，這主要是受到2011～2012年的熊市影響，2012年12月上證綜指最低跌至1949點(diǎn)，與2011年4月的高點(diǎn)相比跌幅高達(dá)36%。2011年全年上證綜指跌幅為21.7%，在股票普遍大幅下跌的背景下，定增平均退出收益率仍然為正，表現(xiàn)出較好的相對收益。2009～2013年定增平均退出收益率水平見圖3。

未來市場積極向好

定增產(chǎn)品相對其他類型的私募基金而言，具有三大優(yōu)勢：第一，定增價(jià)格通常有可觀的折扣率，參與初始就已經(jīng)獲得了較厚的安全墊；第二，定增項(xiàng)目通常會推動公司主業(yè)發(fā)展或者加速企業(yè)轉(zhuǎn)型，未來公司業(yè)績向好；第三，定增的鎖定期在一年以上，因此投資者被動長期持有，能夠等待企業(yè)基本面得到改善。此外，定增價(jià)格往往會為股票提供一個(gè)錨定價(jià)格，有助于股價(jià)的穩(wěn)定。

分析得出，未來定增產(chǎn)品市場的整體走勢將積極向好。估值方面，市場目前在2200點(diǎn)左右的較低位置，平均市盈率僅為9倍，接近A股有史以來的最低水平。2000～2013年上證A股平均市盈率水平見圖4。短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不可證偽，資金面寬松不可逆轉(zhuǎn)，從而為整個(gè)市場的反彈提供了較為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在此背景下，未來定增產(chǎn)品將迎來很好的投資機(jī)會。

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