請央行助推新“國九條”

鈕文新

發展資本市場絕不只是中國證監會的事情，因為這是一件金融大事，需要所有金融主管部門的通力協作。新“國九條”最終能否有效實施，央行的作用非同小可，畢竟資本市場是“儲蓄轉化為投資”的平臺，如果所有社會主體沒有把自己的儲蓄轉化為資本的意愿和恰當的市場條件，資本市場將變成一副空架子，資本市場將變成沒有血液的骷髏。

在過去五年的時間里，我們一直都在吁請中央高度關注股票市場對中國經濟結構調整、戰略新興產業的發育，以及應對國際經濟形勢的不確定性都具有無可取代的戰略和戰術價值。盡管中央所談的資本市場包括了債券和期貨市場，但在筆者看來，更具現實意義的依然是股票市場。因為，中國債務進一步擴張的條件已經消失，而當務之急是必須通過股權融資，實現中國資產負債表的“再平衡”。

但多年來，中國股權融資比例過低，而債務擴張很快，這樣的融資結構是不可持續的。筆者認為，這與央行多年來一直致力于用人民幣升值去促進“國際收支平衡”密切相關。在這樣的目標訴求之下，國內貨幣政策以緊為主是必然的選擇。當然還有一只不可忽視的手，那就是中國銀監會在實施巴塞爾協議（Ⅲ）的過程中，不斷地調整商業銀行的資產負債表，這在相當長的時間里同樣起到了收縮貨幣的作用。

在緊縮的貨幣條件下，人民幣在升值，國際收支平衡在改善，但國內股票市場卻在不斷下跌，債券融資和股權融資的結構比例不斷扭曲。央行副行長劉士余最近指出：這幾年我們力求調整直接融資和間接融資的比例，但效果非常不理想，整個融資結構在某種程度上是惡化的，這種結構對國民經濟的可持續發展非常不利。劉士余同時強調了另一方面的金融扭曲，即資本市場和貨幣市場的發育失衡的扭曲。大量同業業務、金融空轉吸引了大量資金，而資本市場因此嚴重失血。

劉士余明確指出“余額寶等不是金融創新，只是儲蓄搬家”。注意，余額寶把儲蓄搬到哪兒去了？貨幣基金，而非資本市場。如此大規模地把儲蓄搬家到貨幣市場，當然會進一步扭曲中國金融機構，而且層層抽水、層層扒皮拉高實體經濟和資本市場成本。這是無可爭辯的事實。也正因如此，央行必須大力整頓同業業務和理財產品。在筆者看來，整頓同業市場，把儲蓄導入資本市場，這是與中央強調發展資本市場重要意義相輔相成的系統性安排。只有大力整頓同業業務、壓低理財產品的收益，資金才會有效回流資本市場，這無疑是一個正確的戰術安排。

央行承認金融結構扭曲是非常值得慶幸的，這也是資本市場健康發育的重要基礎。但央行必須明白：金融機構扭曲主要、關鍵是央行自身政策作用的結果，是一味追求國際收支平衡而付出的巨大代價。所以，未來央行必須在中國內需經濟健康發展與國際收支平衡之間找到平衡的依托。否則，僅就金融結構扭曲的表面現象做文章，不僅事倍功半，甚至得不償失。

從短期看，整頓同業業務、扭轉金融結構無論如何是對資本市場的巨大支持，希望央行盡快實施。同時，央行必須“鎖短放長”，有效壓低長端利率，為資本市場發展提供良好的金融市場環境。

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）endprint