人民幣是否進入了長期貶值通道

王得財

摘要：年初以來人民幣持續貶值，本文經過分析得出這一現象是市場和央行合力的結果，即央行在市場出現變化時順勢而為主動引導人民幣走勢，然后分析人民幣不會就此進入貶值通道，而是會隨著中國經濟的穩步增長在波動中升值。

關鍵詞：人民幣貶值 順勢而為 中長期強勢

一、人民幣貶值，央行順勢而為

進入2014年，人民幣匯率出現了重要變化，由過去單邊持續升值轉為連續貶值。在1月14日起人民幣匯率一路下行，在春節后走出了一波過山車的行情，即期匯率連續跌破6.2、6.23等重要關口，下跌了將近1000個基點，創下了自匯改以來下跌幅度的記錄。如果從年初的最高點算起，人民幣匯率到目前為止已貶值超3%。

人民幣突然持續貶值是什么力量推動的？經分析，人民幣匯率下跌是市場力量和政府力量共同推動的，市場的影響越來越大，但政府的干預起到了決定性作用。這就是當市場上出現使人民幣短期下跌的事件時，央行順勢而為，主動干預，促使人民幣連續貶值。

那過去的三個月到底出現了哪些不利于人民幣的事件呢？第一，美國逐步退出量化寬松，國內貨幣又變得寬松，套利利差下降。2013年12月19日，美聯儲宣布調整量化寬松政策，在原先850億美元資產購買的基礎上每月縮減100億美元；2014年3月21日，美聯儲宣布在利率前瞻指引中放棄6.5%的失業率門檻，其預計將在秋季結束非常規的量化寬松政策，市場人士分析聯儲在明年有可能加息。美國調整貨幣政策后使得美國中長期利率上升，國內經過了去年六月和年末的錢荒后，流動性出現了寬松的局面，收益率下降，這樣內外利率差下降，致使資本從新興市場開始回流，會產生人民幣貶值的壓力。第二，國內經濟數據低于預期。國家統計局公布數據顯示，1月份制造業PMI為50.5，低于上月的51.0，1月份投資者信心指數為46.8，自去年9月以來首次低于50的中性值，2月份的匯豐銀行PMI指數由1月份的49.5下降至2月份的48.3。這都顯示了當前經濟增長動力較弱，凸顯出中國舊有增長模式出現問題后新型發展模式又未建立之下的困境，投資者對短期經濟增長前景預期還不是很樂觀，多頭力量不足，這也直接影響了短期人民幣匯率的走勢。

那么央行為什么在這種形勢下還要把人民幣貶值預期強化，最終引導人民幣持續貶值呢？第一，打擊跨境套利者。自金融危機以來國內利率遠高于國外，且人民幣有單邊升值預期，這使得跨境人民幣套利成為無風險獲取收益的法寶，擁有資源和渠道的大型企業和國際熱錢抓住機會從中賺得盆滿缽滿。從整體上來看，套利者賺的錢就是央行虧的錢，這個零和游戲最終是套利者和央行的博弈。央行的思路是人為制造人民幣貶值，使其持續較長一段時間，使得一部分套利者割肉平倉，給潛在套利者一種套利是有風險的預期，阻擋未來熱錢的大規模流入；第二，為完善人民幣匯率形成機制做準備。人民幣若要國際化，首先要人民幣匯率市場化，其要求人民幣匯率可以雙向自由波動。央行的思路是讓投資者預期到人民幣會雙向波動，而不是會一邊倒的升值；第三，拆解影子銀行和地方債務炸彈。中國版的銀子銀行體系自金融危機以來迅速膨脹，地方債務規模也急劇增長。它們雖然為當時的經濟增長起到了很大的作用，但現在風險越來越大，大到必須化解的程度。審計署公布截至13年底，除了54個縣級政府沒有政府性債務外，全國省、市、縣三級地方政府性債務共計10.7萬億元，負債對GDP的比率創新高。大量債務今明兩年到期，地方政府有可能出現到期無法按時償還的問題。高層在兩會上指出，對于影子銀行等金融風險，要加強監管，確保不發生區域性、系統性金融風險。因此，央行引導人民幣貶值，使部分資本流出，這樣在干擾較小的環境下逐步去杠桿來拆解金融定時炸彈的成功率就會上升。

二、人民幣中長期內依舊強勢

雖然短期內人民幣匯率出現了貶值，但中長期內支持人民幣匯率的基本面沒有發生變化。根據匯率決定理論，決定一個國家貨幣匯率的因素是經濟實力，根本因素是勞動生產率。

2013年中國城鎮化率為53.73%，不僅遠低于發達國家80%的平均水平，也低于人均收入與我國相近的發展中國家60%的水平，所以我們的城鎮化率發展空間巨大。國務院總理李克強在2014年兩會政府工作報告中指出要切實推進新型城鎮化建設。2014-2020年《國家新型城鎮化規劃》指出，到2020年，中國的城鎮化率要達到60%，在這一時期內城鎮化率每年大概要提高0.9%。隨著城鎮化水平的提高，城市的交通、燃氣、自來水和污水處理等基礎設施方面會大量投入，并將創造大量投資需求和就業機會，同時隨著消費結構的升級，消費潛力也會被進一步挖掘，這些都是推動中國未來10年經濟穩定增長的動力。

新一屆政府上臺后大力推動制度改革，在人口紅利、資源紅利和環境紅利幾乎消失的時期，制度紅利將是助推中國經濟增長的一大利器?；ヂ摼W、通訊、新能源技術不斷的應用，將會成為未來經濟增長的新動力。

所以，未來10年中國的潛在經濟增長率會依舊保持在高位，勢必會吸引大規模資本流入來分享這一高增長機會，那么中長期內人民幣依舊會維持強勢地位。

三、人民幣將在波動中升值

現在人民幣兌美元匯率已接近均衡匯率，中長期內人民幣匯率會因為中國經濟的相對高增長維持升值趨勢，短期內人民幣不會像以前一直處于單邊升值的狀態。因為這樣的走勢既不利于央行貨幣政策的操作，也不利于人民幣的國際化，所以未來人民幣會在波動中升值。央行或在出現單邊升值時入市干預，打亂人民幣走勢節奏，或出臺托賓稅，抑制跨境的套利活動，因為套利是強化人民幣升值預期自我實現的重要力量。

參考文獻：

[1]姜波克，許少強，李天棟.經濟增長中均衡匯率的實現與作用[J]. 國際金融研究. 2004（12）

[2]城鎮化大戰略帶來大變革[J]. 創造. 2010（06）

[3]易綱，范敏.人民幣匯率的決定因素及走勢分析[J]. 經濟研究. 1997（10）endprint