企業資本結構變化與發展能力的關系研究

湖南瀟湘技師學院 魏翼

資本結構是一個涉及因素多、影響時間長、綜合性強的企業決策問題。企業的資本結構是由企業采用不同籌資方式籌資而形成的，如何以最小的代價、最低的風險來籌集所需的資本，重點在于確立長期債務資本與權益資本的最佳比例關系，尋求最優資本結構，提升企業價值，增強發展能力，促進整個國民經濟增長與穩定。隨著社會主義市場經濟體制的建立和發展，企業將面對一個富有彈性、靈活性和多樣性的融資市場，企業在考慮用各種方式籌集資本時，要選出最佳方案，改進該方案的資本結構，逐步使其達到最優。因此，把握企業的資本結構變化規律，通過企業內外的資本結構的動態治理，才能實現企業蓬勃發展的目標。

1 企業資本結構介紹

資本結構是指以債務、優先股和普通股權益為代表的企業的永久性長期融資方式組合，是企業各種長期資金籌集來源的構成和比例關系。通常情況下，企業的資本結構由長期債務資本和權益資本構成，資本比例關系指的就是長期債務資本和權益資本各占多大比率。

2 影響企業資本結構變化的因素

2.1 企業收益的波動性

收入波動性的存在會導致風險的增加。利用營業利潤與企業年末總資產的比值來衡量企業收益的波動性，收入波動程度高的企業意味著較高的破產風險和經營風險，所以取得貸款的難度和成本就較大，因為無法支付債務本息而破產的風險就越大。企業負債比率與收入變異程度負相關。因此，資本結構與收入波動性之間存在負相關關系。

2.2 企業資產抵押價值

現代企業的主要籌資方式之一就是負債籌資。有負債就會有籌資風險，企業在進行負債籌資時，要樹立風險意識，若經營不善，可能無法按期支付債務本息，所以，要保持合理的資產負債率，制定負債計劃時需要考慮能夠償還債務的資產價值。這部分資產和償還債務的能力成正比例關系，那么企業可以從外部籌集到的資金就越多。用固定資產凈值與存貨凈值的總和比企業年末總資產來表示企業資產抵押價值，如果公司的資產抵押價值較高且具有可抵押性，將會降低債權人承擔代理成本的損失，這個價值與資本結構之間存在正相關關系。

2.3 企業規模

在企業資本結構選擇中需要考慮的一個很重要因素就是企業規模，企業資產負債率受其影響具有不確定性。企業規模越大，信息的批露會更充分，其信息不對稱程度相對越低，由于大公司在經營戰略方面大多采用多元化和縱向一體化方式，使企業凈收益不斷增加，增強了抗風險能力，獲得高信用等級，從而獲得更低的資本成本方面更具有優勢，相對比較容易獲得負債融資，增強企業發展的穩定性，因而無法償還到期債務而破產的可能性就越小，從而可以承受相對較高的負債水平。企業規模與資本結構之間存在正相關關系。而小企業面臨破產的風險大，傾向于短期債務融資，資本結構可能表現出高負債特征。所以，規模大小不同造成資本結構的不確定。

2.4 企業盈利性

由于企業盈利能力的高低直接決定著保留盈余的可能性，推斷出作為保留盈余的重要來源，盈利能力的提高使得企業以較低的負債就能滿足企業的發展。企業盈利性強的會產生更多保留盈余作為內融資金，滿足公司資金需求。最優融資次序理論認為，留存這部分收益將作為企業資金來源的優先選擇，其次才是考慮債務融資，最后一步是發行新股。所以，內源融資是企業的優先選擇，而效益好、盈利性高的企業一般自身積累的保留盈余較多，融資首先考慮企業內部的保留盈余，內源融資的可能性更高一些，既可以籌集到生產發展所需要的資金，又可能使綜合資本成本盡可能最低，高盈利能力企業通常具有較低的財務杠桿水平。這樣，資本結構與企業盈利性之間存在負相關關系。

2.5 非債務稅盾

折舊作為一種融資手段具有稅收優惠功能。如稅盾一樣，固定資產折舊額和無形資產攤銷額可在稅前利潤中扣除從而減少應納稅所得額，從避稅的角度安排最佳資本結構，進而也會為企業增加效用。這類雖非負債但同樣具有抵稅作用的因素稱為非債務稅盾。非負債稅盾取代了負債產生的利息費用，發揮了抵減企業稅收的作用，這樣看非債務稅盾對債務稅盾存在明顯的替代作用。有了避稅方式優化資本結構，擁有大量非債務稅盾的公司就會充分發揮非債務稅盾的優勢作用，減少負債的利用率，就會形成非負債稅盾越大而負債比率反而越小的關系，即負債比率與非負債稅盾之間呈現一種顯著的負相關關系。采用每年提取的折舊與平均資產的比率作為債務稅率的衡量標準，得到非債務稅盾與資本結構之間負相關關系。

3 優化企業資本結構，提升發展能力的策略

影響企業的資本結構變化的因素并非一成不變，而是處于不斷的變化中，資本結構也應該根據變化做出調整，企業在籌資過程中，應綜合考慮以上因素，為了有利于企業的長遠發展，應選擇彈性較大的籌資方式，為資本結構的再調整留有余地。

3.1 合理利用財務杠桿，動態調整資本結構

資本結構理論一個重要的思想就是，在存在稅收的情況下，由于債務利息可以抵減稅收，產生現金流入，從而加大了財務杠桿作用度和財務風險，企業規模和財務杠桿之間存在一個負向的關系，因此，企業可以通過發行債務提高財務杠桿來增加企業價值。企業負債超出一定的水平，達到高資產負債率對提高企業發展能力會產生負相關作用，在企業績效經營較差時，高資產負債率會加大財務風險，不利于企業發展，所以，應合理控制和利用負債的規模，合理的企業負債率應是一種能使財務杠桿利益、財務風險、籌資成本、企業價值等之間實現最優均衡的負債率。企業經營者應根據實際及時分析本企業的負債水平，主動調節資本結構，同時也應該認識到資本結構調整不是短期內、快速度能夠達到的目標，而是需要做好思想準備，從多方面、多角度采取策略，逐步使之趨于優化，使企業得到持續、穩定、長足的發展。

3.2 提高盈利能力，增加內源融資

要改變目前資產負債率居高不下的狀況，優化資本結構，必須提高自身的內源投資能力。內源性融資對企業具有資本形成的原始性、自主性、抗風險性等特點。企業是否有較強的內源融資能力，是其能否健康成長的重要標志。企業的經營規模大與小以及盈利能力的好與壞關系到企業內源融資能力的大小，只有采取多種措施提高企業的盈利能力，內源融資能力相對增強，對外來融資的依賴程度就會大大減少，資本結構才趨向合理，企業的發展才會蒸蒸日上。解放思想，放開手腳，嘗試從內部進行成本控制，如建立企業的內部銀行、財務公司等企業內部金融組織，對企業的資金運用進行科學的策劃和指導，降低成本，提高經營效率。同時打破壟斷，引入競爭，建立嚴格的企業自我積累機制，培養良好的自我積累能力。擴大企業資本結構的調整和優化空間，企業才有持續發展的旺盛生命力。

3.3 提高股權治理效率，培育股權融資主體

我國絕大多數國有企業都是單一國家投資，單一固有股權結構，容易出現國有股的“一言堂”現象，實踐證明，國有股東因其以政府為背景，治理效應發揮不出來，影響企業的長足發展，進而降低企業的治理效率。要完善企業治理結構，提高治理效率，必須推行股權多元化改革。股權融資要在總量和融資占比上有所突破，一方面，可以通過收購的方式減少國有股；另一方面，也可以通過直接轉化流通股的方式減少國有股；達到國有股分流的目的，當然這些減持必須保持適當。推進股權結構多元化，還要培育多種形式的股權主體，股東出讓部分所有權，積極引導和鼓勵民間投資，引進新股東，最終要讓國家和公司、機構、個人和外資等多種形式的主體共同存在，降低國有股占股本總額比重，增加其他性質的投資者的股權比例，建立企業合理的治理結構。只有在多元化投資主體存在的情況下，才能在利益多元化的基礎上形成制衡機制和可持續的治理機制，形成規范的企業治理結構，有助于發展能力的提升，企業價值的增長。

3.4 探索債權融資方式，加快債權融資多樣化

與股權融資同樣，債權融資是工業化階段一個最重要的市場化資金積聚與集中方式。企業采用債權融資時，又面臨著選擇銀行貸款還是發行債券的問題。企業發行債券所需負擔的融資綜合成本是要低于股票融資成本的；有顯著的財務杠桿效應和節稅作用；可以防止企業控制權的分散；債券的硬約束作用可以實現對經營者的有效監控，經營者必須認真經營，努力降低成本，改善企業治理結構，以提高企業的凈盈利能力和還債能力。鑒于債券融資的優勢，企業根據自身融資需求，確定合適的融資規模和融資期限，憑借行業優勢和信譽，積極申請發行長期債券，滾動發行短期融資券(籌資成本較低；籌資數額比較大；可以提高企業信譽和知名度)，降低間接融資比例，改善融資結構，進一步降低綜合融資成本。資產證券化融資易于擴大融資規模，實現公司快速發展，產生經濟效益，擴大自身權益。

3.5 治理結構趨近合理，企業利益達到最大

企業價值達到最大化(股東價值最大化和債權人價值最大化)是公司治理所追求的終極目標。要達到這個目標必須采取有效措施，建立精干高效、決策有序、監督有效、相互制衡的治理結構，實現公司利益最大化。

(1)股權主體多元，股權結構有效。公司股權結構不合理，在股權結構中占較大比重是國有股與法人股，它們占主體比重就會導致流通不方便，規范、有效的公司法人治理結構很難形成，公司的經營績效就會受到很大的影響。通過資本市場吸引其他社會法人資本和機構投資者的資金，適當減持部分國有股，提高流通股的比重，減少國有股權所占比例，相應增加非國有股權的比例，這樣調整引入其他所有制性質的投資人，社會法人股和機構股有助于增強公司治理的有效性，更有能力和動力對經營者進行直接監管，有利于緩解股權過度集中或過度分散的局面，有助于健全公司內部的制衡體系，推進股權結構多元化的進程，形成合理、規范的公司治理結構。

(2)共同掌控股權，大股東相互制衡。股權高度集中的特點是存在一個股權比例超過50%的絕對控股股東，在我國資本市場尚不完善，運作尚不規范的背景下，大股東在信息渠道、技術等方面具有優勢。由于持股份額較多，參與公司治理收益較大，在利益驅動下，可能會損害中小股東利益；而且決策方面帶有控股股東明顯的個人色彩，企業經營的風險很大；決策機制失靈，監督機制和激勵機制也難建設好。因此，需要培育幾個大股東，持股比例在10%與50%之間，使他們形成相互制衡的治理關系。這樣大股東就沒有機會通過損害其他股東獲利，只能采取更有效的經營措施，獲得更多的利潤與所有股東共同分享。股東的權力受到制約和監督。共同掌控的股權結構有利于降低代理成本，使管理層在更大范圍內接受多元產權主體對企業經營活動的監督和約束。

(3)合理調整董事的比例，協調所有者和經營者關系。企業運行過程中由于各種利益和觀點的不同，所有者和經營者之間避免不了有些意見不一致的地方，董事會就是協調兩者之間關系的重要部門。適當提高外部董事的比例，有利于保持董事會的獨立性，提高董事會對管理者的監督，公司內部董事由于與公司有千絲萬縷的聯系，要做到公正的、不受任何干擾地監督管理者的行為難度會很大，股東和債權人的利益就很難得到保障。當內部董事的建議與公司的發展利益產生不一致時，外部董事可以發揮他的第三方作用，不受任何外界干擾，幫助公司做出正確決策。同時要想辦法提高經理人員的持股比例，解決由于不一致而導致的代理問題，經理人員的持股比例、薪金報酬要與企業績效緊密掛鉤，使經理的管理行為和公司的利益密不可分，從而協調股東與經理的利益沖突，以促進經營者為實現公司價值最大化努力工作。

總之，資本結構的調整是一個動態的過程，企業在變化迅速、遞增、不連續的市場環境下，能及時迅速地調整或者利用資本結構才是實現創造并保持財務競爭優勢的源泉。通過企業資本結構分析，選擇一個合適的融資方式，優化企業資本結構，有效降低企業平均融資成本，使企業的綜合或總的財務風險最低，提高資金效益，促進企業實現價值最大化，增強企業的可持續發展能力，降低經營風險。

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