發展中國家的金融發展、FDI與經濟增長

陳偉　徐劍　唐含宇

摘要：引進外資是許多發展中國家發展經濟的一項重要舉措，但各國引進的FDI對經濟增長的作用卻并不相同。文章以兩個典型的發展中國家——巴西、韓國為例，通過對兩國經濟、金融發展歷史和1975年～2009年相關數據的回歸分析，指出兩國不同的金融發展程度是導致FDI對經濟增長的作用出現差異的重要原因。文章的分析表明，在一個更加有利的環境中，FDI對經濟增長的促進作用也更大。這就啟示發展中國家，要著力提高本國金融發展的水平，以更好地發揮所引進的FDI對經濟增長的作用。

關鍵詞：FDI；金融發展；經濟增長

一、 引言

為了促進經濟發展，許多發展中國家都十分重視引進外資，特別是FDI。因為FDI的流入不僅提高了國內可供投資的資本，有利于固定資本的形成，而且也為東道國特別是發展中國家帶來先進的技術和管理方法等，即能夠產生溢出效應。但實證研究結果表明，不同的發展中國家，引進FDI并不必然可以促進本國的經濟增長；有些發展中國家收到了FDI對經濟增長的積極效應，另外的一些則沒有或者不顯著，甚至還有消極影響。

FDI沒有促進東道國經濟增長的原因，從已有研究上看，主要原因在于FDI效應受到東道國自身環境和條件（即吸收能力）的制約。主要表現在政府管理、基礎設施、人力資本、市場結構等。近幾年，金融發展成為研究東道國FDI經濟增長效應的一個新視角，日益受到學者們的關注。理論分析和實證檢驗表明，一國的金融發展程度能通過各種渠道和機制對其利用外資的水平產生影響，進而影響到FDI對東道國經濟增長的溢出效應。

二、 文獻綜述

以往學者研究FDI對經濟增長的影響，通常會忽視金融市場的作用。但是，隨著各國經濟和金融的不斷發展，金融市場的重要性也受到了越來越多的關注。目前的研究已經觸及了這一研究視角，得出一些有價值的研究成果。

Jeannine N.Bailliu（2000）較早地考慮了金融因素與包括FDI在內的資本流動的關系。他構建了一個簡單內生經濟增長模型來刻畫這一關系，并對40個發展中國家的數據進行了實證分析，得出了包含FDI的私人資本流入對經濟增長有益的結論。Omran.M和Bbolbol.A（2003）對阿拉伯國家數據的實證分析也得出了類似的結論，并且指出FDI對經濟增長的積極作用取決于一國技術吸收能力的可獲得性，宏觀管理能力和基礎設施建設水平是重要的影響因素。Niels H和Robert L（2003）區別了金融體系有效率和無效率的國家并進行了對比分析。結果表明，非洲次撒哈拉地區國家由于金融體系的極不成熟，FDI沒有對經濟增長發揮積極作用；而亞洲國家卻受益于國內金融體系的高效率，FDI是推動經濟增長的重要因素。在檢驗發展中國家的FDI作用方面，Jansen（1995）研究了泰國的相關數據，Muhammad Arshad Khan（2007）研究了巴基斯坦，結果發現金融深化有助于出口導向型國家發揮FDI對私人投資的促進作用。

對金融發展水平在FDI促進經濟增長中的重要影響進行實證分析的文獻很多，進行對比分析的也不在少數。但從現有的文獻來看，大多數實證研究明顯具有以下特點：

（1）已有研究很多是基于整體層面的分析，而從具體國家層面進行的討論則很少。現有文獻中大多是將發達國家或是發展中國家作為一個整體，甚至將全球作為一個整體對象進行考察，這樣雖然可以找出某些共同規律，但由于忽視了各個國家的特殊性，得出的結論不一定恰當。特別是，將許多發展中國家作為一個整體，得出由于這些國家的金融發展程度很低，FDI對經濟增長的作用就不顯著的結論未免有失客觀。因為“發展中國家”這個概念相當寬泛，其中包含的各個國家經濟發展水平迥異，金融發展程度也是千差萬別；其中某些相對發達的國家，例如韓國，金融發展程度并不低，FDI對經濟增長是存在明顯促進作用的，因此不能一概而論。但依筆者看，除了少數文獻外，從具體國家著眼的研究卻并不多。

（2）進行實證研究所做的對比分析，多是將發達國家與發展中國家進行對比，而在發展中國家內部所做的對比則較少。誠然，由于美、英、日等發達國家的金融發展水平遠高于發展中國家，得出與金融發展因素相關的結論也會更顯著；但在在發展中國家中進行類似的對比分析，同樣具有重要的研究意義：①各個發展中國家的金融發展程度差別也很大，即使只在發展中國家內部進行對比分析，同樣可以得到相似的結論；②對不同的發展中國家，特別是經濟發展狀況迥異的典型國家進行對比，有利于解釋為什么不同發展中國家利用FDI的效果會有所不同，從而為陷入“中等收入陷阱”的某些國家的發展提供一些有益的啟示。

正是基于以上考慮，本文選取兩個吸引FDI數量較多，金融發展水平迥異的發展中國家——巴西和韓國，通過考察兩國經濟和金融發展歷史，并利用兩國1975年～2009年相關數據進行回歸分析，對比兩國FDI對經濟增長的作用并找出存在差異的原因。

三、 巴西與韓國經濟、金融發展情況

1. 經濟發展情況。韓國和巴西都是新興的經濟體，兩國都曾在一定時期內實現了經濟的迅速增長—韓國是“亞洲四小龍”之一，巴西也曾是締造“拉美奇跡”中的重要國家。然而，在一定時期的高速增長之后，兩國的經濟狀況卻出現了明顯的差異：巴西的經濟幾十年停滯不前，是陷入“中等收入陷阱”的典型國家；而韓國的經濟則繼續保持較高增長，是國際上公認的超越“中等收入陷阱”的杰出代表。1975年，巴西的人均GDP為2 881.9美元，韓國的人均GDP為2 595美元，巴西人均GDP高于韓國；而到2009年，巴西的人均GDP為4 418.5美元，韓國的則為15 443.6美元，不僅遠遠高于巴西，而且相差極其懸殊。

在引進FDI方面，巴西與韓國都是吸引FDI的大國。巴西是南美地區吸引FDI最多的國家，2008年實際吸引FDI350.58億美元，占2008年世界吸引FDI的1.8%。韓國是亞洲地區僅次于中國、新加坡的第三大FDI輸入國，2008年其實際利用的FDI為377億美元。

2. 金融發展情況。韓國的金融市場發展總體上較為順利。自20世紀60年代貨幣市場出現以來，韓國政府采取了一系列措施，對社會閑散資金進行了集中利用；同時，一系列法律條規也相繼頒布，使貨幣市場和證券市場迅速發展起來。特別是自20世紀80年代初起開始的資本市場國際化改革，相繼催生了各類新金融工具，極大地加速了韓國證券市場的發展。例如，韓國的股市總市值（或市場資本總額）從1985年后年年翻番。20世紀90年代中期以來，金融衍生品市場也在韓國政府的大力支持下得到了迅猛的發展。例如，韓國2006年股票指數期權交易的規模已經達到全球第一。韓國的金融體制改革，盡管曾被東南亞金融危機所影響，但一直在逐步推進，并取得了明顯的成效。

與韓國相比，巴西的金融市場發展就較為緩慢。進口替代戰略的失敗使巴西開始了金融改革，目標是通過設計更為有效的信貸政策和新建金融機構來控制嚴重的通貨膨脹。但是在改革過程中，政府對金融市場的干預加強，但通貨膨脹卻并未消除。雖然“雷亞爾計劃”的實施在一定程度上改善了巴西的國內金融市場狀況，但是頻發的金融危機和經濟動蕩，是巴西的股票市場一直難以獲得大規模的發展。后期卡多佐政府采取的銀行并購等措施使巴西的金融市場受制于國外銀行，由于獨立性的喪失而難以自立發展。

3. 衡量金融發展程度的指標。與各類研究金融的相關文獻一樣，如何測度金融發展水平是無法避免的難題。在現有的文獻中，King和Levine（1993）為衡量金融發展程度，構建了四個相關指標。第一個指標是流動性負債（LLY）。該指標考慮了各類金融機構（包括中央銀行）的負債情況，在具體計算上等于廣義流通貨幣與GDP的比值。第二個指標是銀行貸款（BANKCR）。該指標考慮了私人金融機構吸納銀行資金的能力，在計算上等于私人部門所獲得的所有銀行貸款除以GDP。第三個指標是商業銀行資產（BTOT）。與第二個指標不同，該指標考慮的對象是商業銀行分配儲蓄的能力，在計算上等于商業銀行資產除以銀行總資產（即商業銀行資產與央行資產之和）。最后一個指標是私人部門貸款（PRIVCR）。給指標與BANKCR類似，考慮的也是私人部門，但資金的來源由銀行貸款擴大為金融中介，在具體計算上等于金融中介對私人部門的貸款除以GDP。

通過以上對指標的說明不難看出，商業銀行資產（BTOT）這個指標只考慮商業銀行與央行的關系，而對金融發展程度的定義過于狹窄；銀行貸款（BANKCR）和私人部門貸款（PRIVCR）實際上都是考慮私人部門，兩個指標完全可以互相替代。基于這種考慮，本文選擇LLY和PRIVCR作為衡量金融市場發展水平的指標。Levine和Zervos（1998）認為金融機構的規模越大，金融深化的程度相應也越高，因此LLY是衡量金融發展水平的一個可靠指標；King和Levine（1993）也指出了私人部門貸款（PRIVCR）這一指標作為金融發展程度的指標具有較大合理性。

以LLY和PRIVCR為衡量金融發展水平的指標，本文對巴西與韓國金融發展的水平進行了對比。除個別年份外，韓國的金融發展程度一直高于巴西；巴西高于韓國的年份（1989年和1993年），正好是距離巴西國內進行金融改革較近的年份，改革在一定時期內效果顯著，因此相應年份的LLY和PRIVCR會特別突出。

四、 實證分析

2. 數據說明。文中各個變量的選取和度量方法說明如下：（1）被解釋變量為logPRGDP，其中PRGDP為人均真實GDP，以2000年不變美元價格計算。參照通常做法，對其做自然對數的轉換。（2）解釋變量中：FDI：外商直接投資強度，在具體計算上等于FDI的凈流入與同期GDP的比值。PRIVCR：私人部門貸款強度，在具體計算上等于金融中介對私人部門的貸款與同期GDP的比值。LLY：系統流動性負債，以廣義貨幣（M2）與同期GDP的比值計算，衡量金融發展水平。（3）其他控制變量（contrjt）包括：控制物質資本增長的變量inv，等于國內總投資與同期GDP的比值；控制政府干預程度的變量gov，等于政府最終消費支出與同期GDP的比值；控制對外開放程度的變量trade，等于進出口貿易總額與同期GDP的比值；控制城市化水平的變量urban，等于城市人口與總人口的比重。

本文選取巴西和韓國1975年～2009年的數據，金融中介對私人部門的貸款除與同期GDP的比值、M2與同期GDP比值的數據都來自國際貨幣基金組織（IMF）IFS數據庫，其他數據均來自世界銀行世界發展指數數據庫（World Development Indicator Database）。對數據的處理上，個別數據的缺失，用插值法補齊。

3. 實證結果。本文使用stata11.0分別對回歸模型（1）和（2）進行回歸，在表1、表2中給出了回歸結果。

由表1和表2可知，韓國的FDI顯著為正，且系數較大，而巴西的則為不顯著的負數，表明FDI對韓國的經濟增長有明顯的促進作用，對巴西的則有明顯的負效應。這與許多實證研究的結果相同，說明不同的發展中國家吸引外資對經濟增長的影響是不同的。

從金融發展程度上看，以PRIVCR作為衡量指標，則金融發展對兩國的經濟增長均有促進作用（盡管系數沒有通過顯著性檢驗），但韓國的系數明顯高于巴西；同時，以LLY來衡量，則韓國的系數變得顯著，而巴西的系數則變為不顯著的負值。出現差異可能是由于衡量金融發展的兩個指標其含義不同，PRIVCR只與私人部門的貸款有關，而LLY則與經濟整體的流動性有關。盡管如此，還是可以看出，由于韓國的金融發展狀況優于巴西，因此更有利于促進經濟增長；巴西受制于低金融發展水平，金融制度不健全，在一定程度上制約了經濟的發展。

FDI與PRIVCR、LLY的交叉項，表示FDI通過金融渠道對經濟增長的影響，因此是本文重點考察的對象。由表1、2可以看出，無論以哪種指標衡量金融發展程度，韓國的交叉項系數都為正，且都通過了5%顯著性水平的檢驗；而巴西的交叉項系數雖然也為正，但系數不顯著，t值較小。而且從系數的大小上看，韓國的系數也要高于巴西的系數。因此有理由認為，由于韓國的金融市場發展較好，FDI能夠更好地發揮促進經濟增長的作用。

另外，其他控制項上，投資（inv）對兩國的經濟增長都有促進作用，不難理解；兩國對外開放度（trade）的系數都顯著為正，這與其他實證研究的結果類似，即表明對外開放度的提高對經濟增長有促進作用。在政府支出項（gov）和城市化項（urban）上，兩國呈現出明顯的差異。巴西的政府支出項和韓國的城市化項顯著為負，表明巴西政府支出的增長和韓國的城市化程度的提高分別不利于其國內經濟的增長。

4. 對回歸結果的進一步討論。由以上分析可以看出，韓國與巴西相比，金融發展水平較高，因此FDI通過金融發展可以顯著促進經濟增長。這也與其他實證研究的結果相吻合，因為許多實證研究都表明金融發展水平只有達到一定的水平，即“門檻值”，才能吸收到FDI對經濟增長的正效應。那么，金融發展程度影響FDI的經濟增長效應的具體機制是什么？

對此，許多研究（例如曾慧，2010）進行了分析和總結，并得出了有益的結論。綜合來看，金融市場提升FDI積極作用的渠道可以被歸納為四個方面：支持技術創新、促進人力資本積累、推動產業聯系、提升投資效率。具體闡述為：

（1）FDI倒逼國內企業進行技術創新，而高效的金融市場是技術創新的外部融資保障。發展中國家大多處于技術落后的階段，因此模仿創新對發展中國家的經濟發展至關重要。然而，創新需要高物質投入，大量的資金需要很多時候無法用企業自有資金來滿足。而一國的金融市場越發達，越是有利于外部融資順暢地到達急需資金的企業，也就越能把技術創新的作用落到實處。

（2）FDI對發展中國家有人力資本溢出效應，而健全有效的金融市場能為人力資本投資提供國內融資支持。FDI對發展中國家來說，不僅意味著物質資本，也意味著人力資本。沒有一定基礎的人力資本支持，一國經濟幾乎難以實現增長目標。但人力資本的建立需要支付較大初始固定成本。金融市場無疑是解決資金問題的重要途徑，因此在FDI與一國人力資本，進而一國經濟發展之間承擔重要橋梁和紐帶作用。

（3）FDI對發展中國家具有產業關聯效應，而關聯效應的大小則與該國金融發展程度緊密相關。FDI與東道國供應商及相關單位進行生產、銷售等經濟來往的過程中會發生技術溢出，形成產業前后向關聯效應。而FDI企業所需要的諸如資金匯兌、收付、轉移等各類服務則是由東道國金融市場來滿足的。通過這條途徑，金融市場的發展程度在FDI的經濟增長效應中會扮演重要角色。

（4）FDI作為發展中國家可利用資金的一部分，其實際利用效果天然會依賴于該國金融市場發展。對于具有不同經濟特征的發展中國家來說，投資效率都會取決于資金的融通與配置，即取決于金融發展程度。FDI與其他類型資本一樣，只有在完善的金融市場環境中才能順利轉化為有效投資，進而推動東道國經濟的發展；否則會使FDI的利用效率大打折扣。

五、 結論

由本文的分析可以看出，發展中國家要使所引進的FDI對本國的經濟增長發揮積極作用，就必須著力提高本國的金融發展水平，改善國內的金融環境，提高基于金融渠道的FDI吸收能力。對于金融發展程度不高的發展國家，必須深化金融改革，提高金融體系配置資金的能力。特別是要加強金融機構對技術創新、人力資本投資的支持，使FDI的溢出效應能夠得到有效發揮。同時，要對金融市場制度設計進行調整，擴大外資進入資本市場的范圍，創新利用外資的模式，在不放松有效監管的基礎上提升外資的利用效率。當然，鑒于各個發展中國家的國情不同，要提高金融發展的水平，各國還必須使改革措施與本國的實際情況相結合，才能收到較好的效果。

參考文獻：

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5. Jansen K.The macroeconomic effects of di- rect foreign investment：The case of Thailand.World Development，1995，（23）：193-210.

作者簡介：陳偉，中國人民大學商學院博士后；徐劍，通訊作者，中國人民大學漢青經濟與金融高級研究院碩士生；唐含宇，中國人民大學商學院博士生。

收稿日期：2014-05-16。