人民幣國(guó)際化視角下 中國(guó)金融改革走向

張良

一、引言

近年來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中國(guó)在逐步推進(jìn)人民幣國(guó)際化，人民幣國(guó)際化將對(duì)目前國(guó)際貨幣體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。目前對(duì)于人民幣國(guó)際化的研究主要是對(duì)人民幣國(guó)際化策略的研究，尹亞紅（2010）分析發(fā)現(xiàn)人民幣——港元一體化可以很好促進(jìn)人民幣國(guó)際化；王元龍（2009）和陳雨露（2012）指出了人民幣國(guó)際化要走的三步路；蘇治和李進(jìn)（2013）指出人民幣實(shí)現(xiàn)區(qū)域化是國(guó)際化進(jìn)程中的重要戰(zhàn)略步驟。可以看出，人民幣國(guó)際化的路徑是當(dāng)下研究的重點(diǎn)。

二、人民幣國(guó)際化的背景研究

（一）從國(guó)內(nèi)層面來(lái)看，1.中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要人民幣國(guó)際化。因?yàn)殡m然中國(guó)即將成為全球最大的貿(mào)易國(guó)，但是中國(guó)絕大部分的國(guó)際貿(mào)易仍然是以其他貨幣尤其是美元結(jié)算的，這給中國(guó)參加國(guó)際貿(mào)易的廠商帶來(lái)了匯率風(fēng)險(xiǎn)。2.人民幣國(guó)際化也是合理控制和化解中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的需要。中國(guó)作為一個(gè)非國(guó)際貨幣的發(fā)行國(guó)，事實(shí)上存在著國(guó)際收支的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）從國(guó)際層面來(lái)看，人民幣國(guó)際化也是全球經(jīng)濟(jì)再平衡及可持續(xù)發(fā)展的需要。國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融界已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，人民幣國(guó)際化可以讓國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融逐步多元化從而增加穩(wěn)定性。

三、人民幣國(guó)際化的潛在收益與風(fēng)險(xiǎn)

（一）潛在收益

1.提高資金配置效率。通過(guò)國(guó)內(nèi)外兩個(gè)融資渠道，一些國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)將能夠避開(kāi)國(guó)內(nèi)政策管制和體制束縛；另一方面，國(guó)內(nèi)銀行和企業(yè)也能利用海外投資機(jī)會(huì)、獲得更高回報(bào)。2.減少匯率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)定價(jià)能力。3.加快國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革和發(fā)展。人民幣國(guó)際化會(huì)增加對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求、推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)加快改革。人民幣國(guó)際化及其相伴的更大規(guī)模跨境資本流動(dòng)也意味著加快推進(jìn)利率和匯率改革勢(shì)在必行。

（二）潛在成本

1.人民幣持續(xù)升值可能傷及國(guó)內(nèi)制造業(yè)部門(mén)。2.國(guó)內(nèi)資金成本或上升。人們通常認(rèn)為，進(jìn)一步的資本賬戶開(kāi)放會(huì)增加新興經(jīng)濟(jì)體的海外融資，從而降低其資金成本、促進(jìn)國(guó)內(nèi)投資。3.經(jīng)濟(jì)和金融部門(mén)或受到?jīng)_擊。人民幣國(guó)際化過(guò)程中，資本流動(dòng)的波動(dòng)可能會(huì)增大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)更容易受到全球市場(chǎng)波動(dòng)的影響，匯率波動(dòng)更加劇烈，并且由于離岸活動(dòng)更加頻繁、離岸和在岸聯(lián)系更加緊密，流動(dòng)性條件也因此變得更加復(fù)雜。這些因素可能會(huì)使人民銀行對(duì)貨幣信貸條件的管理變得更復(fù)雜，影響國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

四、人民幣國(guó)際化進(jìn)展

(一）促進(jìn)人民幣在跨境貿(mào)易及直接投資中的使用

1.發(fā)展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2009年4月，中國(guó)啟動(dòng)了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，允許國(guó)內(nèi)5個(gè)城市符合要求的外貿(mào)企業(yè)與其香港貿(mào)易伙伴進(jìn)行跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2010年6月，試點(diǎn)范圍進(jìn)一步擴(kuò)大20個(gè)省市區(qū)（占中國(guó)貿(mào)易總額的95%）。2013年3月，范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至全國(guó)所有從事經(jīng)常項(xiàng)目結(jié)算的企業(yè)。

2.人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，但人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)進(jìn)展緩慢。2013年，人民幣貿(mào)易結(jié)算總額達(dá)4.63萬(wàn)億元，較2012年增長(zhǎng)40%。2013年上半年，中國(guó)約11%的貨物貿(mào)易以人民幣結(jié)算。不過(guò)，大多數(shù)以人民幣結(jié)算的貿(mào)易活動(dòng)仍以其他主要貨幣計(jì)價(jià)，尤其是美元。

3.推進(jìn)跨境人民幣直接投資。從2011年1月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)企業(yè)可以使用人民幣進(jìn)行對(duì)外直接投資。當(dāng)年10月該政策范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至外商直接投資，并且簡(jiǎn)化了人民幣結(jié)算流程。2012年，跨境直接投資人民幣結(jié)算額達(dá)到5337億元，比2012年增長(zhǎng)88%，其中外商直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模大幅升至4481億元。

（二）提供人民幣流動(dòng)性、放松證券投資管制

1.與其他央行簽訂人民幣互換協(xié)議。自全球金融危機(jī)以來(lái)，人民銀行已與22個(gè)國(guó)家和地區(qū)的央行或貨幣管理局簽訂了人民幣互換協(xié)議，總額超過(guò)2萬(wàn)億元人民幣。

2.放松對(duì)證券投資的資本管制。提高在岸人民幣金融資產(chǎn)的可得性對(duì)促進(jìn)人民幣的國(guó)際使用意義重大。近年來(lái)這個(gè)方面有不少進(jìn)展，包括：擴(kuò)大QFII額度，出臺(tái)人民幣QFII (RQFII)使離岸人民幣能投資于中國(guó)大陸。截至2013年6月，QFII投資總資產(chǎn)達(dá)到約450億美元，截至7月RQFII投資總額達(dá)到1220億元人民幣。

3.除了加快審批投資額度，外國(guó)投資者的投資選項(xiàng)也日益豐富，國(guó)內(nèi)銀行間債市逐步對(duì)外開(kāi)放。2010年8月份，參與人民幣清算及貿(mào)易結(jié)算的離岸銀行以及一些外國(guó)央行獲準(zhǔn)可以投資于國(guó)內(nèi)銀行間市場(chǎng)。2013年3月，這一范圍擴(kuò)大至18家RQFII和部分QFII投資者（需獲得人民銀行批準(zhǔn)）。2013年7月，人民銀行將RQFII范圍擴(kuò)大至新加坡和倫敦。

4.發(fā)展人民幣離岸中心及產(chǎn)品。中國(guó)政府一直鼓勵(lì)并支持香港成為人民幣離岸中心，新加坡、臺(tái)灣及倫敦最近也加入了這個(gè)行列。目前香港仍然是最大的人民幣離岸中心，流動(dòng)性充足，占人民幣貿(mào)易結(jié)算總額的80%，人民幣產(chǎn)品種類也最多。

（三）外國(guó)央行持有更多的人民幣資產(chǎn)

2006年12月，馬來(lái)西亞正式宣布將人民幣納為主要儲(chǔ)備貨幣，泰國(guó)、韓國(guó)及尼日利亞也先后跟進(jìn)。2012年3月，日本也公布了購(gòu)買(mǎi)中國(guó)國(guó)債的計(jì)劃，日本成為首個(gè)將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的發(fā)達(dá)國(guó)家。2013年4月，澳大利亞宣布計(jì)劃將不超過(guò)5%的外匯資產(chǎn)投資于中國(guó)國(guó)債。

五、人民幣國(guó)際化的走向

（一) 匯率制度改革：漸進(jìn)可控的市場(chǎng)化道路

人民幣匯率形成機(jī)制改革的方向應(yīng)當(dāng)是浮動(dòng)區(qū)間放開(kāi)，而體現(xiàn)政府管理的匯市日常干預(yù)減少，但政府管理匯率的能力絕不會(huì)降低。中期來(lái)看，匯率中間價(jià)形成機(jī)制越透明，人民幣匯率離市場(chǎng)化浮動(dòng)就越近。另外，匯率浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大降低了貨幣當(dāng)局干預(yù)匯市的壓力，為外匯管理制度改革提供了更大的操作空間。中國(guó)外匯管理的原則已由“寬進(jìn)嚴(yán)出”向“雙向均衡管理”轉(zhuǎn)變，其間伴以逐步減少行政管制，逐步取消內(nèi)資與外資企業(yè)之間、國(guó)有與民營(yíng)企業(yè)之間、機(jī)構(gòu)與個(gè)人之間的差別待遇。

（二）利率市場(chǎng)化

利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，一方面，應(yīng)當(dāng)促進(jìn)和鼓勵(lì)銀行間拆借市場(chǎng)、企業(yè)債市場(chǎng)以及國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展，建立完整的利率聯(lián)動(dòng)體系，實(shí)現(xiàn)中央銀行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作影響市場(chǎng)利率這一機(jī)制的良好運(yùn)轉(zhuǎn)。另一方面，中央銀行應(yīng)該依照“先長(zhǎng)期后短期，先大額后小額”的順序，循序漸進(jìn)地放棄對(duì)商業(yè)存貸款利率的直接干預(yù)，控制短期信貸的增長(zhǎng)速度，減少短期沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。

（三）資本賬戶開(kāi)放：循序漸進(jìn)的有限自由化

在匯制改革逐步推進(jìn)的支撐下，中國(guó)的資本賬戶會(huì)隨著人民幣國(guó)際化的推進(jìn)而逐步自由化。但是，資本賬戶開(kāi)放也是一把雙刃劍。國(guó)外大量的危機(jī)經(jīng)驗(yàn)表明，在資本賬戶開(kāi)放過(guò)程中，如不注重必要的管理和引導(dǎo)，容易出現(xiàn)短期資本逆轉(zhuǎn)、過(guò)度借貸等種種問(wèn)題，對(duì)本國(guó)金融體系穩(wěn)定造成沖擊，不少經(jīng)濟(jì)體因?yàn)楦鞣N沖擊，經(jīng)歷了長(zhǎng)期的資本賬戶自由化進(jìn)程，中間不乏反復(fù)。

（四）在境內(nèi)建立具有國(guó)際水平的金融中心

除了培育以香港為代表的人民幣離岸中心外，未來(lái)中國(guó)必然要在上海和深圳等金融環(huán)境較發(fā)達(dá)的城市培育在岸金融中心，推廣跨境人民幣業(yè)務(wù)，而深圳前海和上海外高橋的自貿(mào)港就是種子。與香港相比，滬深在跨境人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展方面的潛在瓶頸則要小得多；其主要的缺陷在于制度障礙。在亞洲，各金融市場(chǎng)會(huì)為爭(zhēng)取流入該地區(qū)的金融資源而展開(kāi)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)于人民幣資產(chǎn)和相關(guān)業(yè)務(wù)也是如此。除了東京和香港這兩個(gè)傳統(tǒng)的國(guó)際金融中心外，新加坡、首爾、吉隆坡以及迪拜等中東城市都會(huì)競(jìng)相吸引更多的投資者、金融人才、金融中介及服務(wù)機(jī)構(gòu)。而以上海和深圳為代表的國(guó)內(nèi)金融中心城市在人民幣業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)是得天獨(dú)厚的，人民幣跨境業(yè)務(wù)將成為上海作為國(guó)際金融中心崛起的基礎(chǔ)。

基金項(xiàng)目： 新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)校級(jí)課題“中亞五國(guó)人民幣區(qū)域化的實(shí)證研究——以新疆為例”。

責(zé)任編輯：楊再梅

一、引言

近年來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中國(guó)在逐步推進(jìn)人民幣國(guó)際化，人民幣國(guó)際化將對(duì)目前國(guó)際貨幣體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。目前對(duì)于人民幣國(guó)際化的研究主要是對(duì)人民幣國(guó)際化策略的研究，尹亞紅（2010）分析發(fā)現(xiàn)人民幣——港元一體化可以很好促進(jìn)人民幣國(guó)際化；王元龍（2009）和陳雨露（2012）指出了人民幣國(guó)際化要走的三步路；蘇治和李進(jìn)（2013）指出人民幣實(shí)現(xiàn)區(qū)域化是國(guó)際化進(jìn)程中的重要戰(zhàn)略步驟。可以看出，人民幣國(guó)際化的路徑是當(dāng)下研究的重點(diǎn)。

二、人民幣國(guó)際化的背景研究

（一）從國(guó)內(nèi)層面來(lái)看，1.中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要人民幣國(guó)際化。因?yàn)殡m然中國(guó)即將成為全球最大的貿(mào)易國(guó)，但是中國(guó)絕大部分的國(guó)際貿(mào)易仍然是以其他貨幣尤其是美元結(jié)算的，這給中國(guó)參加國(guó)際貿(mào)易的廠商帶來(lái)了匯率風(fēng)險(xiǎn)。2.人民幣國(guó)際化也是合理控制和化解中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的需要。中國(guó)作為一個(gè)非國(guó)際貨幣的發(fā)行國(guó)，事實(shí)上存在著國(guó)際收支的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）從國(guó)際層面來(lái)看，人民幣國(guó)際化也是全球經(jīng)濟(jì)再平衡及可持續(xù)發(fā)展的需要。國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融界已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，人民幣國(guó)際化可以讓國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融逐步多元化從而增加穩(wěn)定性。

三、人民幣國(guó)際化的潛在收益與風(fēng)險(xiǎn)

（一）潛在收益

1.提高資金配置效率。通過(guò)國(guó)內(nèi)外兩個(gè)融資渠道，一些國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)將能夠避開(kāi)國(guó)內(nèi)政策管制和體制束縛；另一方面，國(guó)內(nèi)銀行和企業(yè)也能利用海外投資機(jī)會(huì)、獲得更高回報(bào)。2.減少匯率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)定價(jià)能力。3.加快國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革和發(fā)展。人民幣國(guó)際化會(huì)增加對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求、推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)加快改革。人民幣國(guó)際化及其相伴的更大規(guī)模跨境資本流動(dòng)也意味著加快推進(jìn)利率和匯率改革勢(shì)在必行。

（二）潛在成本

1.人民幣持續(xù)升值可能傷及國(guó)內(nèi)制造業(yè)部門(mén)。2.國(guó)內(nèi)資金成本或上升。人們通常認(rèn)為，進(jìn)一步的資本賬戶開(kāi)放會(huì)增加新興經(jīng)濟(jì)體的海外融資，從而降低其資金成本、促進(jìn)國(guó)內(nèi)投資。3.經(jīng)濟(jì)和金融部門(mén)或受到?jīng)_擊。人民幣國(guó)際化過(guò)程中，資本流動(dòng)的波動(dòng)可能會(huì)增大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)更容易受到全球市場(chǎng)波動(dòng)的影響，匯率波動(dòng)更加劇烈，并且由于離岸活動(dòng)更加頻繁、離岸和在岸聯(lián)系更加緊密，流動(dòng)性條件也因此變得更加復(fù)雜。這些因素可能會(huì)使人民銀行對(duì)貨幣信貸條件的管理變得更復(fù)雜，影響國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

四、人民幣國(guó)際化進(jìn)展

(一）促進(jìn)人民幣在跨境貿(mào)易及直接投資中的使用

1.發(fā)展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2009年4月，中國(guó)啟動(dòng)了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，允許國(guó)內(nèi)5個(gè)城市符合要求的外貿(mào)企業(yè)與其香港貿(mào)易伙伴進(jìn)行跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2010年6月，試點(diǎn)范圍進(jìn)一步擴(kuò)大20個(gè)省市區(qū)（占中國(guó)貿(mào)易總額的95%）。2013年3月，范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至全國(guó)所有從事經(jīng)常項(xiàng)目結(jié)算的企業(yè)。

2.人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，但人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)進(jìn)展緩慢。2013年，人民幣貿(mào)易結(jié)算總額達(dá)4.63萬(wàn)億元，較2012年增長(zhǎng)40%。2013年上半年，中國(guó)約11%的貨物貿(mào)易以人民幣結(jié)算。不過(guò)，大多數(shù)以人民幣結(jié)算的貿(mào)易活動(dòng)仍以其他主要貨幣計(jì)價(jià)，尤其是美元。

3.推進(jìn)跨境人民幣直接投資。從2011年1月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)企業(yè)可以使用人民幣進(jìn)行對(duì)外直接投資。當(dāng)年10月該政策范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至外商直接投資，并且簡(jiǎn)化了人民幣結(jié)算流程。2012年，跨境直接投資人民幣結(jié)算額達(dá)到5337億元，比2012年增長(zhǎng)88%，其中外商直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模大幅升至4481億元。

（二）提供人民幣流動(dòng)性、放松證券投資管制

1.與其他央行簽訂人民幣互換協(xié)議。自全球金融危機(jī)以來(lái)，人民銀行已與22個(gè)國(guó)家和地區(qū)的央行或貨幣管理局簽訂了人民幣互換協(xié)議，總額超過(guò)2萬(wàn)億元人民幣。

2.放松對(duì)證券投資的資本管制。提高在岸人民幣金融資產(chǎn)的可得性對(duì)促進(jìn)人民幣的國(guó)際使用意義重大。近年來(lái)這個(gè)方面有不少進(jìn)展，包括：擴(kuò)大QFII額度，出臺(tái)人民幣QFII (RQFII)使離岸人民幣能投資于中國(guó)大陸。截至2013年6月，QFII投資總資產(chǎn)達(dá)到約450億美元，截至7月RQFII投資總額達(dá)到1220億元人民幣。

3.除了加快審批投資額度，外國(guó)投資者的投資選項(xiàng)也日益豐富，國(guó)內(nèi)銀行間債市逐步對(duì)外開(kāi)放。2010年8月份，參與人民幣清算及貿(mào)易結(jié)算的離岸銀行以及一些外國(guó)央行獲準(zhǔn)可以投資于國(guó)內(nèi)銀行間市場(chǎng)。2013年3月，這一范圍擴(kuò)大至18家RQFII和部分QFII投資者（需獲得人民銀行批準(zhǔn)）。2013年7月，人民銀行將RQFII范圍擴(kuò)大至新加坡和倫敦。

4.發(fā)展人民幣離岸中心及產(chǎn)品。中國(guó)政府一直鼓勵(lì)并支持香港成為人民幣離岸中心，新加坡、臺(tái)灣及倫敦最近也加入了這個(gè)行列。目前香港仍然是最大的人民幣離岸中心，流動(dòng)性充足，占人民幣貿(mào)易結(jié)算總額的80%，人民幣產(chǎn)品種類也最多。

（三）外國(guó)央行持有更多的人民幣資產(chǎn)

2006年12月，馬來(lái)西亞正式宣布將人民幣納為主要儲(chǔ)備貨幣，泰國(guó)、韓國(guó)及尼日利亞也先后跟進(jìn)。2012年3月，日本也公布了購(gòu)買(mǎi)中國(guó)國(guó)債的計(jì)劃，日本成為首個(gè)將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的發(fā)達(dá)國(guó)家。2013年4月，澳大利亞宣布計(jì)劃將不超過(guò)5%的外匯資產(chǎn)投資于中國(guó)國(guó)債。

五、人民幣國(guó)際化的走向

（一) 匯率制度改革：漸進(jìn)可控的市場(chǎng)化道路

人民幣匯率形成機(jī)制改革的方向應(yīng)當(dāng)是浮動(dòng)區(qū)間放開(kāi)，而體現(xiàn)政府管理的匯市日常干預(yù)減少，但政府管理匯率的能力絕不會(huì)降低。中期來(lái)看，匯率中間價(jià)形成機(jī)制越透明，人民幣匯率離市場(chǎng)化浮動(dòng)就越近。另外，匯率浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大降低了貨幣當(dāng)局干預(yù)匯市的壓力，為外匯管理制度改革提供了更大的操作空間。中國(guó)外匯管理的原則已由“寬進(jìn)嚴(yán)出”向“雙向均衡管理”轉(zhuǎn)變，其間伴以逐步減少行政管制，逐步取消內(nèi)資與外資企業(yè)之間、國(guó)有與民營(yíng)企業(yè)之間、機(jī)構(gòu)與個(gè)人之間的差別待遇。

（二）利率市場(chǎng)化

利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，一方面，應(yīng)當(dāng)促進(jìn)和鼓勵(lì)銀行間拆借市場(chǎng)、企業(yè)債市場(chǎng)以及國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展，建立完整的利率聯(lián)動(dòng)體系，實(shí)現(xiàn)中央銀行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作影響市場(chǎng)利率這一機(jī)制的良好運(yùn)轉(zhuǎn)。另一方面，中央銀行應(yīng)該依照“先長(zhǎng)期后短期，先大額后小額”的順序，循序漸進(jìn)地放棄對(duì)商業(yè)存貸款利率的直接干預(yù)，控制短期信貸的增長(zhǎng)速度，減少短期沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。

（三）資本賬戶開(kāi)放：循序漸進(jìn)的有限自由化

在匯制改革逐步推進(jìn)的支撐下，中國(guó)的資本賬戶會(huì)隨著人民幣國(guó)際化的推進(jìn)而逐步自由化。但是，資本賬戶開(kāi)放也是一把雙刃劍。國(guó)外大量的危機(jī)經(jīng)驗(yàn)表明，在資本賬戶開(kāi)放過(guò)程中，如不注重必要的管理和引導(dǎo)，容易出現(xiàn)短期資本逆轉(zhuǎn)、過(guò)度借貸等種種問(wèn)題，對(duì)本國(guó)金融體系穩(wěn)定造成沖擊，不少經(jīng)濟(jì)體因?yàn)楦鞣N沖擊，經(jīng)歷了長(zhǎng)期的資本賬戶自由化進(jìn)程，中間不乏反復(fù)。

（四）在境內(nèi)建立具有國(guó)際水平的金融中心

除了培育以香港為代表的人民幣離岸中心外，未來(lái)中國(guó)必然要在上海和深圳等金融環(huán)境較發(fā)達(dá)的城市培育在岸金融中心，推廣跨境人民幣業(yè)務(wù)，而深圳前海和上海外高橋的自貿(mào)港就是種子。與香港相比，滬深在跨境人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展方面的潛在瓶頸則要小得多；其主要的缺陷在于制度障礙。在亞洲，各金融市場(chǎng)會(huì)為爭(zhēng)取流入該地區(qū)的金融資源而展開(kāi)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)于人民幣資產(chǎn)和相關(guān)業(yè)務(wù)也是如此。除了東京和香港這兩個(gè)傳統(tǒng)的國(guó)際金融中心外，新加坡、首爾、吉隆坡以及迪拜等中東城市都會(huì)競(jìng)相吸引更多的投資者、金融人才、金融中介及服務(wù)機(jī)構(gòu)。而以上海和深圳為代表的國(guó)內(nèi)金融中心城市在人民幣業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)是得天獨(dú)厚的，人民幣跨境業(yè)務(wù)將成為上海作為國(guó)際金融中心崛起的基礎(chǔ)。

基金項(xiàng)目： 新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)校級(jí)課題“中亞五國(guó)人民幣區(qū)域化的實(shí)證研究——以新疆為例”。

責(zé)任編輯：楊再梅

一、引言

近年來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中國(guó)在逐步推進(jìn)人民幣國(guó)際化，人民幣國(guó)際化將對(duì)目前國(guó)際貨幣體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。目前對(duì)于人民幣國(guó)際化的研究主要是對(duì)人民幣國(guó)際化策略的研究，尹亞紅（2010）分析發(fā)現(xiàn)人民幣——港元一體化可以很好促進(jìn)人民幣國(guó)際化；王元龍（2009）和陳雨露（2012）指出了人民幣國(guó)際化要走的三步路；蘇治和李進(jìn)（2013）指出人民幣實(shí)現(xiàn)區(qū)域化是國(guó)際化進(jìn)程中的重要戰(zhàn)略步驟。可以看出，人民幣國(guó)際化的路徑是當(dāng)下研究的重點(diǎn)。

二、人民幣國(guó)際化的背景研究

（一）從國(guó)內(nèi)層面來(lái)看，1.中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要人民幣國(guó)際化。因?yàn)殡m然中國(guó)即將成為全球最大的貿(mào)易國(guó)，但是中國(guó)絕大部分的國(guó)際貿(mào)易仍然是以其他貨幣尤其是美元結(jié)算的，這給中國(guó)參加國(guó)際貿(mào)易的廠商帶來(lái)了匯率風(fēng)險(xiǎn)。2.人民幣國(guó)際化也是合理控制和化解中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的需要。中國(guó)作為一個(gè)非國(guó)際貨幣的發(fā)行國(guó)，事實(shí)上存在著國(guó)際收支的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）從國(guó)際層面來(lái)看，人民幣國(guó)際化也是全球經(jīng)濟(jì)再平衡及可持續(xù)發(fā)展的需要。國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融界已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，人民幣國(guó)際化可以讓國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融逐步多元化從而增加穩(wěn)定性。

三、人民幣國(guó)際化的潛在收益與風(fēng)險(xiǎn)

（一）潛在收益

1.提高資金配置效率。通過(guò)國(guó)內(nèi)外兩個(gè)融資渠道，一些國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)將能夠避開(kāi)國(guó)內(nèi)政策管制和體制束縛；另一方面，國(guó)內(nèi)銀行和企業(yè)也能利用海外投資機(jī)會(huì)、獲得更高回報(bào)。2.減少匯率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)定價(jià)能力。3.加快國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革和發(fā)展。人民幣國(guó)際化會(huì)增加對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求、推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)加快改革。人民幣國(guó)際化及其相伴的更大規(guī)模跨境資本流動(dòng)也意味著加快推進(jìn)利率和匯率改革勢(shì)在必行。

（二）潛在成本

1.人民幣持續(xù)升值可能傷及國(guó)內(nèi)制造業(yè)部門(mén)。2.國(guó)內(nèi)資金成本或上升。人們通常認(rèn)為，進(jìn)一步的資本賬戶開(kāi)放會(huì)增加新興經(jīng)濟(jì)體的海外融資，從而降低其資金成本、促進(jìn)國(guó)內(nèi)投資。3.經(jīng)濟(jì)和金融部門(mén)或受到?jīng)_擊。人民幣國(guó)際化過(guò)程中，資本流動(dòng)的波動(dòng)可能會(huì)增大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)更容易受到全球市場(chǎng)波動(dòng)的影響，匯率波動(dòng)更加劇烈，并且由于離岸活動(dòng)更加頻繁、離岸和在岸聯(lián)系更加緊密，流動(dòng)性條件也因此變得更加復(fù)雜。這些因素可能會(huì)使人民銀行對(duì)貨幣信貸條件的管理變得更復(fù)雜，影響國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

四、人民幣國(guó)際化進(jìn)展

(一）促進(jìn)人民幣在跨境貿(mào)易及直接投資中的使用

1.發(fā)展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2009年4月，中國(guó)啟動(dòng)了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，允許國(guó)內(nèi)5個(gè)城市符合要求的外貿(mào)企業(yè)與其香港貿(mào)易伙伴進(jìn)行跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算。2010年6月，試點(diǎn)范圍進(jìn)一步擴(kuò)大20個(gè)省市區(qū)（占中國(guó)貿(mào)易總額的95%）。2013年3月，范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至全國(guó)所有從事經(jīng)常項(xiàng)目結(jié)算的企業(yè)。

2.人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，但人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)進(jìn)展緩慢。2013年，人民幣貿(mào)易結(jié)算總額達(dá)4.63萬(wàn)億元，較2012年增長(zhǎng)40%。2013年上半年，中國(guó)約11%的貨物貿(mào)易以人民幣結(jié)算。不過(guò)，大多數(shù)以人民幣結(jié)算的貿(mào)易活動(dòng)仍以其他主要貨幣計(jì)價(jià)，尤其是美元。

3.推進(jìn)跨境人民幣直接投資。從2011年1月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)企業(yè)可以使用人民幣進(jìn)行對(duì)外直接投資。當(dāng)年10月該政策范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至外商直接投資，并且簡(jiǎn)化了人民幣結(jié)算流程。2012年，跨境直接投資人民幣結(jié)算額達(dá)到5337億元，比2012年增長(zhǎng)88%，其中外商直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模大幅升至4481億元。

（二）提供人民幣流動(dòng)性、放松證券投資管制

1.與其他央行簽訂人民幣互換協(xié)議。自全球金融危機(jī)以來(lái)，人民銀行已與22個(gè)國(guó)家和地區(qū)的央行或貨幣管理局簽訂了人民幣互換協(xié)議，總額超過(guò)2萬(wàn)億元人民幣。

2.放松對(duì)證券投資的資本管制。提高在岸人民幣金融資產(chǎn)的可得性對(duì)促進(jìn)人民幣的國(guó)際使用意義重大。近年來(lái)這個(gè)方面有不少進(jìn)展，包括：擴(kuò)大QFII額度，出臺(tái)人民幣QFII (RQFII)使離岸人民幣能投資于中國(guó)大陸。截至2013年6月，QFII投資總資產(chǎn)達(dá)到約450億美元，截至7月RQFII投資總額達(dá)到1220億元人民幣。

3.除了加快審批投資額度，外國(guó)投資者的投資選項(xiàng)也日益豐富，國(guó)內(nèi)銀行間債市逐步對(duì)外開(kāi)放。2010年8月份，參與人民幣清算及貿(mào)易結(jié)算的離岸銀行以及一些外國(guó)央行獲準(zhǔn)可以投資于國(guó)內(nèi)銀行間市場(chǎng)。2013年3月，這一范圍擴(kuò)大至18家RQFII和部分QFII投資者（需獲得人民銀行批準(zhǔn)）。2013年7月，人民銀行將RQFII范圍擴(kuò)大至新加坡和倫敦。

4.發(fā)展人民幣離岸中心及產(chǎn)品。中國(guó)政府一直鼓勵(lì)并支持香港成為人民幣離岸中心，新加坡、臺(tái)灣及倫敦最近也加入了這個(gè)行列。目前香港仍然是最大的人民幣離岸中心，流動(dòng)性充足，占人民幣貿(mào)易結(jié)算總額的80%，人民幣產(chǎn)品種類也最多。

（三）外國(guó)央行持有更多的人民幣資產(chǎn)

2006年12月，馬來(lái)西亞正式宣布將人民幣納為主要儲(chǔ)備貨幣，泰國(guó)、韓國(guó)及尼日利亞也先后跟進(jìn)。2012年3月，日本也公布了購(gòu)買(mǎi)中國(guó)國(guó)債的計(jì)劃，日本成為首個(gè)將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的發(fā)達(dá)國(guó)家。2013年4月，澳大利亞宣布計(jì)劃將不超過(guò)5%的外匯資產(chǎn)投資于中國(guó)國(guó)債。

五、人民幣國(guó)際化的走向

（一) 匯率制度改革：漸進(jìn)可控的市場(chǎng)化道路

人民幣匯率形成機(jī)制改革的方向應(yīng)當(dāng)是浮動(dòng)區(qū)間放開(kāi)，而體現(xiàn)政府管理的匯市日常干預(yù)減少，但政府管理匯率的能力絕不會(huì)降低。中期來(lái)看，匯率中間價(jià)形成機(jī)制越透明，人民幣匯率離市場(chǎng)化浮動(dòng)就越近。另外，匯率浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大降低了貨幣當(dāng)局干預(yù)匯市的壓力，為外匯管理制度改革提供了更大的操作空間。中國(guó)外匯管理的原則已由“寬進(jìn)嚴(yán)出”向“雙向均衡管理”轉(zhuǎn)變，其間伴以逐步減少行政管制，逐步取消內(nèi)資與外資企業(yè)之間、國(guó)有與民營(yíng)企業(yè)之間、機(jī)構(gòu)與個(gè)人之間的差別待遇。

（二）利率市場(chǎng)化

利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，一方面，應(yīng)當(dāng)促進(jìn)和鼓勵(lì)銀行間拆借市場(chǎng)、企業(yè)債市場(chǎng)以及國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展，建立完整的利率聯(lián)動(dòng)體系，實(shí)現(xiàn)中央銀行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作影響市場(chǎng)利率這一機(jī)制的良好運(yùn)轉(zhuǎn)。另一方面，中央銀行應(yīng)該依照“先長(zhǎng)期后短期，先大額后小額”的順序，循序漸進(jìn)地放棄對(duì)商業(yè)存貸款利率的直接干預(yù)，控制短期信貸的增長(zhǎng)速度，減少短期沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。

（三）資本賬戶開(kāi)放：循序漸進(jìn)的有限自由化

在匯制改革逐步推進(jìn)的支撐下，中國(guó)的資本賬戶會(huì)隨著人民幣國(guó)際化的推進(jìn)而逐步自由化。但是，資本賬戶開(kāi)放也是一把雙刃劍。國(guó)外大量的危機(jī)經(jīng)驗(yàn)表明，在資本賬戶開(kāi)放過(guò)程中，如不注重必要的管理和引導(dǎo)，容易出現(xiàn)短期資本逆轉(zhuǎn)、過(guò)度借貸等種種問(wèn)題，對(duì)本國(guó)金融體系穩(wěn)定造成沖擊，不少經(jīng)濟(jì)體因?yàn)楦鞣N沖擊，經(jīng)歷了長(zhǎng)期的資本賬戶自由化進(jìn)程，中間不乏反復(fù)。

（四）在境內(nèi)建立具有國(guó)際水平的金融中心

除了培育以香港為代表的人民幣離岸中心外，未來(lái)中國(guó)必然要在上海和深圳等金融環(huán)境較發(fā)達(dá)的城市培育在岸金融中心，推廣跨境人民幣業(yè)務(wù)，而深圳前海和上海外高橋的自貿(mào)港就是種子。與香港相比，滬深在跨境人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展方面的潛在瓶頸則要小得多；其主要的缺陷在于制度障礙。在亞洲，各金融市場(chǎng)會(huì)為爭(zhēng)取流入該地區(qū)的金融資源而展開(kāi)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)于人民幣資產(chǎn)和相關(guān)業(yè)務(wù)也是如此。除了東京和香港這兩個(gè)傳統(tǒng)的國(guó)際金融中心外，新加坡、首爾、吉隆坡以及迪拜等中東城市都會(huì)競(jìng)相吸引更多的投資者、金融人才、金融中介及服務(wù)機(jī)構(gòu)。而以上海和深圳為代表的國(guó)內(nèi)金融中心城市在人民幣業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)是得天獨(dú)厚的，人民幣跨境業(yè)務(wù)將成為上海作為國(guó)際金融中心崛起的基礎(chǔ)。

基金項(xiàng)目： 新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)校級(jí)課題“中亞五國(guó)人民幣區(qū)域化的實(shí)證研究——以新疆為例”。

責(zé)任編輯：楊再梅