淺析兵團上市公司資本結構優化問題

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（塔里木大學經濟與管理學院新疆阿拉爾843300）

資本結構是影響企業治理效率的重要因素，目前新疆生產建設兵團有13家上市公司，因為兵團體制的特殊性，兵團上市公司在新的經濟發展中既有先天優勢,又有自身發展的不足與缺點。如何構建合理的資本結構，提高公司治理效率，是目前兵團上市公司亟待解決的問題。

一、兵團上市公司資本結構現狀

（一）資產負債率總體偏高，行業差距不大

一般來說，資產負債率的適宜水平是50%左右。表1顯示，兵團上市公司近三年的資產負債率普遍高于 60%，甚至達到90%，所以說兵團上市公司資產負債率總體偏高，公司債務負擔較重，應注意控制風險。而從行業方面看差距并不大。

表1 兵團上市公司2010-2012年的資產負債率

（二）流動負債比例過高

一般認為，流動負債占總負債一半的水平比較合理，偏高的流動負債水平容易增加上市公司資金風險和流動性風險。負債比例的高低表明公司償債能力的大小，過高的負債比例只是一種潛在的財務危機，這種危機是否最終轉變成現實取決于企業的負債結構是否合理。根據表2可知，兵團上市公司流動負債比例普遍過高，意味著大部分公司面臨著嚴重的現金支付壓力，資金風險較大。一旦財務失控或沒有良好的財務管理能力，公司馬上就會陷入困境，同時其籌資能力也會受到影響而急劇下降，對公司而言，無疑是雪上加霜。流動負債比例高，一定程度上反映出兵團上市公司可能現金流緊缺，長期融資能力較弱，企業可能缺乏長期規劃。因此，依據企業的生產經營凈現金流和籌資能力合理規劃負債結構，可防止負債到期日過于集中而增加還款壓力，甚至無法支付到期的債務而導致財務失敗。

表2 兵團上市公司2010-2012年的流動負債比例

表3 兵團上市公司2010-2012年前兩大股東的持股比例（%）

（三）股權高度集中

表3顯示，除去新中基、冠農股份等個別公司，絕大多數兵團上市公司第一大股東持股比例過高，遠遠高于第二大股東所持股份，股權失衡，“一股獨大”，加之第一大股東多為國有股東，國有股東代表“缺位”，一般委托經理人進行管理，在公司管理過程中很可能監管不力，從而發生內部人為控制現象，公司的重大經營決策缺乏充分的可行性調研論證，常常是個人或少數人代替大多數人進行決策，進而損害公司利益。面對此類現象，中小股東因為所持股份較少，對大股東形成不了有效的制衡，嚴重挫傷其投資的積極性。

此外，一些兵團上市公司在重大投資等問題上沒有形成，或已經形成但卻沒有有效執行的決策約束機制，導致資金的流向與控制脫節。雖然兵團上市公司實施了資金統一治理模式，強化資金預算和計劃，但針對公司資金投放使用過程控制治理的措施卻較少，因此加大了資金風險，極易發生侵吞資金現象。

二、兵團上市公司資本結構困境分析

（一）社會負擔重、資本擴張，致使企業資金流緊缺

兵團13家上市公司中國有企業有7家。在這7家國有企業中，離退休人員占職工總數的10%左右，其退休工資及費用加大了企業成本開支。并且國有企業精減不到位，冗員較多，造成人力資源的閑置浪費，減少了公司正常的營運資金。此外，一些兵團上市公司的管理決策層為了滿足個人私利，盡可能擴張公司規模，這需要大量的資金填補空缺。由上文分析可知，兵團上市公司股權約束機制失靈，中小投資者對公司喪失信心，依靠股權融資解決公司資金困境的效果不理想，為此兵團上市公司只有加大負債融資比例。由于銀行貸款有限，加之債券市場發展滯后，監管不嚴，于是公司盡可能進行債券融資，并且為了吸引投資者購買債券，各公司爭相提高利率，致使債券籌資成本逐漸升高，進一步加大公司的財務負擔。

（二）銀行監管不嚴，企業流動負債比例過高，還款壓力較大

當企業的資產負債率達到一定比例時，銀行對企業的長期貸款審查比較嚴格，條件也比較高，而對于短期貸款，銀行要求一般比較松。此外，由于銀行本身的風險意識較弱，過分看重企業貸款給銀行帶來的巨大效益，而忽視了企業若無力償還的巨額損失，于是在發放貸款的過程中，對相關貸款條件一定程度的放松，使企業在其他手段籌款無果的情況下，較容易地取得貸款，特別是短期貸款，從而造成企業負債結構極度不合理。與長期負債相比，公司短期負債的償還壓力表現得更直接更強烈，短期負債較于長期負債雖然成本較低，但到期必須償還，巨額的短期負債，企業面臨的到期還款壓力非常大，此時公司不得不想方設法借新款還舊款，降低企業的破產風險，從而使企業財務進入一個怪圈，而公司管理層則要將注意力過度集中到還本付息上，從而減少對其他方面的關注，如此必然降低企業的管理效率，致使企業效益下滑，從而進一步加大公司的財務風險。

（三）資金治理體制改革滯后

兵團上市公司資金治理體制改革相對滯后，違規操作時有發生。此外，一些上市公司缺乏相關的金融信息和獲利渠道，對市場機制的理解和認識不夠充分，未能掌握資金運用規律，造成公司內部控制不當，從而很難控制住潛在的資金風險。

（四）國有股減持方式過于單一

兵團上市公司一般國有股控股，“一股獨大”現象普遍。股權分置改革后，兵團上市公司以一定的形式將國有股出售給個人和機構投資者，以減少企業國有股比例，但由于兵團上市公司特別是國有上市公司社會負擔重，經濟效益差，公司嚴重虧損甚至資不抵債，從而對投資者缺乏吸引力，國有股減持效果不明顯，“一股獨大”現象并沒有得到很大改善。

（五）內部資金控制失效，用人制約機制缺乏

兵團上市公司資金管理的控制點主要集中于會計核算系統和業務執行系統，有利于及時防止和及時發現底層員工和特殊崗位員工的舞弊，但對于企業的決策系統如董事會、總經理等的影響力則有限，致使內控制度實施失效，公司資金風險不能及時發現和規避；此外，公司在用人制度上缺乏有效的考核制約機制，只重視員工業務能力卻忽視其政治思想素質，加強員工業務能力培訓但對其思想警示教育過于放松，只重視公司短期業績考核卻忽視長遠利益，從而加大公司的經營風險。

三、優化兵團上市公司資本結構的對策建議

根據以上分析，兵團上市公司應該根據自身特點，結合國家所實施的經濟政策建立自己的風險防范機制、風險預警機制，密切關注國內外資本市場的變化趨勢，加強優化企業資本結構，從而提出相關的優化對策。

（一）降低資產負債率，控制資金風險

通過和債權人協商等方式，將債權人的一部分債權轉化為相應的股權，從而降低公司的負債比例，提升公司的債務信用等級，以減少借款費用或創造額外的空間以減輕債務合同的限制。此外，積極爭取國家對少部分關系國計民生和推廣產業政策的項目所給予的5%-10%的財政補助，以及對一些符合產業政策和安全投入的項目所給予的各項財政配套資金或貼息，最大限度地降低企業資產負債率、增加企業的現金流，并在一定程度上增加企業的短期償債能力。

（二）減持國有股，實行股權多元化

兵團上市公司在減持國有股、解決股權集中問題上，一種值得探索的思路是對國有股實行股轉債。具體而言，就是在國有企業產權多元化和私人股份占有一定比重的基礎上，將部分國有股權轉成對公司的債權，從而使國有股在公司總股本中的比重降低，私人股的比重上升，必要時可讓私人股處于控股地位。舉例來說，假定一個企業國有股占60%，私人股占40%，如果把國有股拿出一半轉為國家對企業的債權，國家只收取本息，而不享受所有者權益，則國有股在企業股本中的比重就下降到43%，而私人股在股本中的比重就上升到57%。此外，兵團上市公司國有股一股獨大，管理缺位，容易造成內部人侵占，為此，應鼓勵管理層持股，管理層持股越高對風險的態度越謹慎，越有動力調整企業的負債水平，降低企業負債率，增加企業的信用等級。

（三）完善內部控制制度，加強對管理層的激勵和約束

兵團上市公司應設計并始終堅持實施科學化的領導者報酬制度，形成公司的激勵機制，減少代理成本，使領導者堅持以公司利益為重的原則，激發工作熱情。此外，完善內部資金控制制度，加強內部員工聘用機制的建立，注意把公司倡導的道德意識與控制意識灌輸給職工，公司最高管理層注重道德行為的表率作用，樹立正面的形象，注重制定包括行為規范在內的政策及程序，促使員工在實現企業目標的過程中，追求相同的價值觀及恪守企業文化體現的精神與規范，從而使內部資金控制制度得到有效的實施。同時，加強對管理層的考核，不僅要考核經營業績，更要加強思想道德品質的考核，強化執法監察，嚴格落實問責制，從而形成具有較強實力的外部監督體制，全面規避公司的資金風險，提高對資金風險的重視程度。