董事會資本與企業績效研究最新進展

【摘 要】 在就國內外董事會資本對企業績效影響研究進行梳理的基礎上，揭示了董事會人力資本、人力資本異質性、董事會內外部社會資本對企業績效影響等研究取得的最新進展與存在的局限，以期為進一步發展與完善董事會資本、提升企業績效研究與實踐提供參考。

【關鍵詞】 董事會資本； 連鎖董事； 企業績效； 資源依賴理論

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）26-0067-05

一、引言

資源依賴理論認為，資源是約束企業可持續發展的一個關鍵因素。企業能否在激烈的市場競爭中立于不敗之地，主要取決于企業獲取與控制外部資源的能力（Aldrich，1979）。董事會成員擁有豐富、多元化的專業知識、技能和工作經驗以及內外部社會關系等，構成了董事會資本并可為企業提供金融、知識、信息等各種有形與無形資源，同時還可以提高企業外部資源獲取能力并減少對外部環境的依賴性。基于董事會在公司治理中的核心地位，以及董事會資本在企業資源獲取過程中發揮的重要作用，學者們使用董事的教育水平（Boivie，Jones & Khanna，2008；Westphal & Milton，2000）、先前企業工作經驗（Walters，Kroll & Wright，2008）、任職年限（Rutherford & Buchholtz，2007）等人力資本指標和人力資本異質性（Collin，2013）等代表董事會人力資本，使用董事內外部關系網絡以及這些關系的質量（Stevenson & Radin，2009）等代表董事會社會資本，從人力資本和社會資本兩個維度就董事會資本對企業績效的影響展開全方位探討。

二、董事會資本概念界定

Hillman & Dalziel（2003）提出董事會資本用以衡量董事會為企業提供資源的能力，包括人力資本與社會資本。其中董事會人力資本是指董事個體的知識、技能與能力等的總稱（Kor & Sundaramurthy，2009），具體包括董事年齡、受教育程度、職業背景、任職年限以及性別、年齡、任職年限等董事構成方面的異質性；董事會社會資本指董事所擁有的、源自企業內外部的各種關系，以及這些關系帶給企業的現實或潛在資源（Kim & Cannella，2008）。根據存在邊界和發揮效用不同，董事會社會資本可進一步劃分為內部社會資本和外部社會資本。其中，董事會內部社會資本是董事會成員之間以及董事會與經理層之間經過長期交流與合作而建立的信任關系，主要源自企業內部（Fischer & Pollock，2004）；董事會外部社會資本是指董事會成員通過在行業內的工作經歷，與該行業內存在的其他角色（例如其他企業董事、客戶、供應商以及分銷商等）建立起來的相對良好的合作關系（Mizruchi & Stearns，1994）。

三、董事會人力資本、人力資本異質性與企業績效

（一）董事會人力資本與企業績效

董事會由董事個體構成，董事個人的年齡、教育背景、任職年限和職業背景等人力資本會影響董事認知、行為和決策制定進而影響企業績效（Forbes & Milliken，1999）。

1.年齡。年長董事更不愿實施變革，相對年輕的董事通常與較大的戰略變革相關（Ahn & Walker，2007）；而Platt（2012）發現董事會成員平均年齡越大，所擁有的寶貴經驗使企業破產概率越低。因此，年齡是一把雙刃劍，使董事擁有較多寶貴經驗的同時風險規避程度也較高。

2.教育背景。董事教育背景方面的研究主要包括教育水平和所畢業院校的聲譽兩個方面。有些學者發現董事教育背景與企業價值無關（Rose，2007），有些學者則發現二者之間正相關（Kim & Lim，2010）；進一步地，學者們對董事教育背景與企業創新績效的關系展開了探討，Dalziel et al.（2011）發現外部董事的受教育水平與企業研發投入負相關，而畢業于常春藤聯盟院校的董事數量與企業研發投入正相關。類似地，Wincent， Anokhin & Ortqvist（2010）發現具有本科及以上學歷的董事數量正向影響企業創新績效。

3.組織任期。董事任職時間越長，他們所擁有的與特定企業相關的技能以及與經理、股東等相關者的關系都會發生變化，繼而影響企業績效。如：外部董事平均任期與企業銷售增長率正相關（Kor & Sundaramurthy，2009）；Kosnik（1990）發現董事平均任期與企業對綠票訛詐的抵抗力正相關；Hillman et al.（2011）則發現任職時間越長，外部董事對經理層實施監督的效果越差。

4.職業背景。首先，董事對所處行業的熟悉程度影響其信息處理能力以及對董事會的影響力，并對企業績效產生積極影響。董事行業工作經歷與企業銷售增長率正相關（Kor & Sundaramurthy，2009），與并購或CEO更迭后股票市場反應正相關（Walters，Kroll & Wright，2008；Tian，Haleblian & Rajagopalan，2011）。其次，董事的CEO工作經歷有利于其更好地履行監督與資源提供等董事會職能。有CEO工作經歷的人員被任命為董事時，企業股票市場反應為正（Fahlenbrach，Low & Stulz，2010）。Platt（2012）發現與破產企業相比，非破產企業董事會具有較多的內部董事。第三，具有新創企業工作經歷的董事有豐富的融資和企業運作經驗，董事會中這類董事人員比例越高，對經理層實施變革的可能性越大（Boeker & Wiltbank，2005），相應地，公司治理效率越高（Filatotchev，Wright & Arberk，2006）。如果董事會中至少有一位具有新創企業工作經歷的董事，就可以顯著提高企業IPO后的財務績效。進一步地，李國棟（2012）就董事會職能背景特征對多元化企業經營績效的影響進行了理論分析與實證檢驗，結果表明董事會與經理層成員職能背景的互補性是促進“友好型”董事會發揮咨詢職能與提高企業績效的重要實現路徑。endprint

此外，針對獨立董事在董事會治理與企業資源獲取等方面發揮的重要作用，學者們特別就獨立董事人力資本與企業績效的關系進行了研究，發現獨立董事某些人力資本特征有利于提升企業績效。已有研究包括：Carpenter & Westphal（2001）提出，獨立董事的職業背景有利于企業與外部環境的協調，從而使得企業能夠與外部環境建立必要的聯系，以降低外部環境不確定性；當董事會中擁有較多獨立董事時，借助不同董事所具備的專業、技能和能力，可以有效降低企業與外部聯系的交易成本；同時，由于很多獨立董事還是其他企業的高管，因此他們所擁有的信息和經驗有利于提高董事會戰略決策的科學性與合理性（Westphal & Stern，2007）。唐雪松等（2012）發現獨立董事辭職時企業價值會顯著下降，而不同背景獨立董事辭職對企業價值下降的影響程度不同。其中學歷較高、具有政府官員或企業高管背景的獨立董事辭職時，企業價值下降幅度較大；年齡較大、具有學者背景或非會計類財務背景的獨立董事辭職時，企業價值下降幅度較小。

但是，需要注意的是并非所有獨立董事人力資本特征都會對企業績效有積極影響。趙昌文等（2008）發現家族企業中具有政府關系、學術背景、行業專長、業界管理經驗以及國際背景等的獨立董事對企業價值均有顯著促進作用，而獨立董事的受教育水平、銀行工作經歷、會計師或律師從業資格、社會聲譽、性別和年齡等人力資本特征對企業價值的影響不顯著；張俊瑞等（2010）選取2006年中國中小板塊上市公司為樣本，實證檢驗獨立董事背景對企業價值的的影響，結果發現：獨立董事的受教育水平、工作地和居住地的一致性對企業價值具有顯著的正向影響，其年齡、性別、會計專業背景、職稱、多重身份與任期對企業價值的影響不顯著。

（二）董事會人力資本異質性與企業績效

董事會作為一個由不同董事成員構成的群體，董事人力資本之間的異質性可能比董事個體人力資本特征更重要，更有可能影響企業經營績效（Berghe & Baelden，2005）。

1.性別異質性。Catalyst（2004）考察了美國上市公司中女性董事比例與企業財務績效之間的相關性，結果發現在控制了行業和公司差異后，董事會構成的性別異質性與企業財務績效之間確實存在一定的相關性。女性董事相對勤勉，具體表現是在董事會會議中的出勤率較高，而且在女性董事占比較高的董事會中，男性董事的缺勤率較低，表明性別異質性較高有利于董事會監督職能的行使。但是性別異質性與公司績效之間負相關，主要原因是過度監督反而不利于企業績效的改善（Adams & Ferreira，2009）。性別異質性較高的董事會矛盾與沖突較少，更有利于董事之間的交流與合作（Nielsen & Huse，2010）。Post et al.（2011）進一步提出董事會中3名女性董事是對企業績效產生正向影響的閾值。

2.年齡異質性。一般來講，年齡較大的董事出于既得經濟利益和職業穩定性的考慮，更傾向于采取相對保守的戰略決策；而年齡較小的董事，其適應能力與創新意識都比較強，更有助于促進企業戰略的適時調整。如果董事會成員年齡的異質性較大，在董事會議事過程中往往會引發較強的認知沖突，進而有助于董事會對所需決策事項作出更全面、更科學的判斷。Kim & Lim（2010）發現董事會成員年齡異質化程度越高，使用Tobins Q度量的企業價值越高。但是，魏立群等（2002）結合中國企業實際，提出在企業管理水平相對滯后的情況下，高管團隊的快速決策，減少摩擦，更有利于企業績效的提升。年齡異質性較高的高管團隊，彼此間強烈的認知沖突不利于迅速形成決策，因此對企業績效的影響不利；類似地，凌定勝（2008）指出董事會中獨立董事年齡異質性對企業績效具有不顯著的負向影響，可能的原因是不同年齡的獨立董事對問題的關注點不同、思維方式不同，因此會導致董事會成員間的交流不順暢，彼此間無法進行有效的溝通和信息交換。

3.背景異質性。Anderson et al.（2011）使用6個人口統計學特征和職業背景來測度董事會異質性，發現董事會異質性水平越高，企業經營績效越好。主要原因有三：首先，董事背景異質性可以提高董事會的獨立性，加強對經理層的監督，繼而提高企業績效（Lincoln & Adedoyin，2012；Abdullah， 2013）；其次，董事會背景異質性可以帶來想法、認知、經歷、商業知識和董事會決策制定的多元化，這些有利于對企業外部復雜環境作出更清晰的判斷，同時認知能力的異質性有利于創新思維的形成，因此有助于董事會高效決策（Luckerath-Rovers，2013）；最后，董事會背景異質性可以加強企業與外部環境的聯系，有助于企業對技能、商業契約、聲譽和合法性等關鍵資源的獲取（Arnegger et al.，2013）。

4.其他方面異質性。Simkins & Simpson（2010）以美國主要企業為樣本，發現董事會種族異質性與企業財務績效之間沒有顯著關系；Collin（2013）考察了董事會種族異質性和性別異質性與企業股票市值之間的關系，研究發現董事會異質性與股票市值正相關，并且與性別異質性相比，種族異質性對股票市值的影響更大；Byoun et al.（2012）提出董事會異質性較高的企業更有可能發放股利，以避免自由現金流問題；Kim et al.（2013）使用政治捐款數量來測度內、外部董事以及CEO政治意識形態的差別，考察了董事會政治意識形態的異質性是否影響企業績效。結果顯示當外部董事的政治觀點不同于經理層時，他們對經理層的監督更有效。董事會政治觀點的異質性可以降低代理成本，減少內部人在公司的政治行動委員會（PAC）支出方面的自由裁量權進而提升企業績效。

四、董事會社會資本與企業績效

（一）董事會內部社會資本與企業績效

董事會內部社會資本主要表現為兩個方面，一是董事會成員之間的關系，二是董事會與經理層之間的關系（Fischer & Pollock，2004）。國內外學者主要圍繞董事會與經理層之間的關系對企業績效的影響展開研究。endprint

因董事會與經理層之間的信任與合作關系而建立的董事會內部社會資本可以影響董事會建議與資源獲取職能的行使（Rhee & Lee，2008），這種董事會內部社會資本與董事會戰略決策相關的建議與咨詢水平正相關。主要原因是與經理層有較強親密合作關系的董事對企業戰略制定更關心（Westphal & Bednar，2005），對董事會的影響力更大（Stevenson & Radin，2009）。因此，這種董事會內部社會資本有利于企業績效的改善，但是董事與經理層之間的信任與合作關系不利于保持董事會獨立性以及監督職能的行使。Hwang & Kim（2009）發現，與外部董事和經理層之間有社會聯結關系的董事會相比，相對獨立的董事會可以更有效地實施監督，董事會和經理層之間的強聯結關系會降低企業價值（Fracassi & Tate， 2012）。進一步地， Adams & Ferreira（2007）提出基于董事與經理層之間的信任與合作關系，經理層愿意分享所掌握的公司內部信息，相應地，董事會有條件提供更好的咨詢建議；但是與此同時，經理層所分享與披露的信息強化董事會咨詢功能的同時，有助于董事會監督職能的行使并加強對經理層的監督。因此，處于兩難境地的經理層會選擇不過度披露與分享企業內部信息。綜上，過于強調董事會的獨立性，不利于董事會與經理層之間信息關系培養的同時，會導致經理層不愿向董事會披露內部信息，而信息的缺乏會導致董事會無法有效履行監督職能。因此，過度強調獨立性反而不利于董事會監督職能的行使以及企業整體績效的改善。

（二）董事會外部社會資本與企業績效

作為董事會外部社會資本最重要的一種表現形式，連鎖董事已成為全球范圍內企業經濟活動中的普遍現象，并已逐漸成為經濟、管理、社會等學科領域廣為探討的社會經濟問題。段海艷等（2008）對中國上海、廣東兩地314家上市公司連鎖董事進行分析后發現，與其他企業有連鎖董事關系的企業占總樣本的73.2%；Heemskerk（2013）發現2005—2010年間歐洲企業間連鎖董事呈上升趨勢，并已成為企業家們聯手應對金融危機新的模式選擇。

連鎖董事在現實中的廣泛存在并非偶然，作為一種有益的組織機制（Fich & White，2005），連鎖董事有助于企業獲取聲譽、資金、知識等關鍵資源進而為企業經營績效的改善提供支持。首先，連鎖董事是因董事個人同時在多家企業董事會任職而形成的關系網絡，如果董事能夠在多家企業董事會任職，本身就是董事資本“高質量”的外在表現，是一種聲譽資本。董事會中這種董事數量的增加，有利于提高董事會效率并提高企業價值（Ferris et al.，2003）。其次，連鎖董事個人可以為企業提供一種替代性經驗，例如與發生過私人股本交易的企業建立有關系聯結的董事，增加了核心企業采取私人股本交易的可能性（Stuart & Yim，2010）；與成功向中國市場擴張的企業建立有聯結關系，增大了核心企業成功擴張的可能性（Connelly et al.，2011）。再次，連鎖董事關系網絡中，無論是企業間建立的橫向連鎖，還是上下游企業之間的縱向連鎖，以及企業與銀行等金融機構的連鎖均體現了企業所嵌入的資源依賴關系以及企業為克服依賴而設置的戰略選擇安排（任兵等，2005）。其中，企業與銀行等金融機構之間連鎖董事關系有助于企業獲取資金支持（Gilson，1990）。最后，技術創新是企業經營與發展的基本動力，基于董事在企業創新戰略制定中的主體地位，必然可以借助于連鎖董事關系網絡找到最優的知識供給方，獲取有利于企業創新的外部知識，并進一步提升企業創新績效與經營績效（段海艷，2012）。同時，連鎖董事作為企業與外部環境中重要信息與關鍵資源的溝通渠道，可以為經理層提供更好的建議，提高經理層研發投資決策能力，幫助經理層應對研發過程的復雜性，獲取所需資源以及做出更好的研發規劃（Chen et al.，2013）。總之，在資源依賴理論視角下，連鎖董事有利于企業搜索與獲取各種關鍵資源并改善經營績效。

相對于連鎖董事帶給企業的資源優勢，各國政府更關注連鎖董事的潛在威脅（UK Corporate Governance Code，2010；Walker Review，2009）。這一考慮主要是基于“忙碌董事”假設，即在多家企業董事會兼職會影響董事成員監督職能的有效發揮。由于董事的監督能力（時間、精力）是一種稀缺資源，如果董事同時在多家企業董事會任職，則需將有限的資源進行分配。任職數量越多，則其能夠分配給每家企業的時間和精力就會越少（Conyon & Read，2006）；Fich & Shivdasani（2006）、Kaczmarek et al.（2012）對“忙碌董事”假設進行實證檢驗，發現董事任職數量過多會導致公司治理失效從而證明了“忙碌董事”假設的合理性；Barnea et al.（2009）發現連鎖董事關系網絡使企業CEO獲得更高的報酬，并且弱化了報酬的業績敏感性。主要原因是企業建立連鎖董事關系網絡的目的是為了維護經理層的權益，而不是股東（Bizjak et al.，2009）。因此連鎖董事是雙刃劍，可以給企業帶來有利影響的同時不可避免地存在威脅。在資源依賴理論的資源獲取優勢和代理理論“忙碌董事”假設的共同作用下，連鎖董事對企業績效存在非線性影響，資源依賴理論從資源獲取的角度出發認為連鎖董事可以為企業績效提高提供資源支持；而“忙碌董事”假設則從監督視角出發，認為在多家企業董事會任職會降低董事對企業的關注度，進而不利于企業績效的提高。

Ong，Wan & Ong（2003）提出已有文獻過于關注連鎖董事與企業績效之間的宏觀關系，而忽略了兩者之間的微觀體系。因此在分析連鎖董事與企業績效的關系時，應加入董事特征、董事會流程等微觀變量。在這一思路引導下，Shropshire（2010）考察董事個人特征如何影響連鎖董事關系網絡中知識轉移的動機和能力，結果發現董事人力資本異質性可強化董事會對連鎖董事關系網絡中所傳播知識和觀點的吸收能力；Geletkanycz & Boyd（2011）提出連鎖董事與企業績效之間的關系受到外部情境變量的調節，如行業成長性、集中度和企業多元化等；Martin et al.（2013）使用美國制造業3 745家企業2001—2009年數據，考察了不確定性如何影響連鎖董事與企業績效之間的關系，結果發現企業建立連鎖董事的目的不是為了降低不確定性，而是為了增強不確定環境下企業適應力以及經營績效。只有在企業面臨較大不確定性時，連鎖董事才有利于改善企業績效。endprint

五、研究述評與展望

以上文獻就董事會資本對企業績效的影響進行了深入研究，但存在的問題是：首先，已有研究主要圍繞董事會人力資本與社會資本構成對企業績效的影響而展開，影響產生的機理和條件是什么，相關方面的研究鮮見。“結構——行為——績效”這種經濟學研究的基本范式，同樣適合于企業。因此從研究邏輯的完整性來看，如何突破已有研究中因董事會資本構成直接作用于企業績效而導致邏輯跳躍過大的局限性，挖掘董事會資本影響企業績效的深層原因，繼而為企業結合經營發展需要甄選恰當董事成員提供新的思路，是潛在的、非常有趣的研究課題。其次，董事會由董事個人構成，相應地，董事會資本源自董事個人，那么董事個人資本轉換為董事會資本的前提和條件以及相應的轉換機制是什么？董事個人是否在企業董事會任職，是企業與董事個人雙向選擇的結果。已有研究主要基于企業視角，探討董事會資本對企業績效的影響。那么從董事個人角度來看，擁有較高人力資本和社會資本的董事加入企業董事會的動機，是出于聲譽方面的考慮、經濟利益方面的訴求，還是為了滿足企業的合法性要求？既然合理運用董事會資本可以給企業帶來資源獲取方面的優勢并促進企業發展，那么企業績效改善是否會促進董事個人資本的積聚？如何改變現有研究中僅從企業角度探討董事與董事會資本功效的局限，將董事個人納入到董事會資本研究框架，從多層面、更深入地探討董事會資本的功能與角色定位，需要引起學者們的關注。

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