貨幣超發(fā)說有失偏頗

石青儀

摘 要：2013年初在網(wǎng)上掀起了關(guān)于中國(guó)貨幣是否超發(fā)的全民大討論浪潮，不少人都指責(zé)央行貨幣嚴(yán)重超發(fā)，但依據(jù)僅僅是M2數(shù)量龐大及與GDP比值偏高。這種“確診”過于簡(jiǎn)單和片面，沒有考慮各國(guó)貨幣供應(yīng)統(tǒng)計(jì)口徑差異、融資結(jié)構(gòu)區(qū)別和經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段特點(diǎn)等因素。通過對(duì)比2008—2012年我國(guó)貨幣供給量與全球其他經(jīng)濟(jì)體貨幣供給量，再結(jié)合我國(guó)貨幣發(fā)行原因及近年來M2/GDP增長(zhǎng)原因，最后聯(lián)系CPI的增長(zhǎng)保持在合理的范圍之內(nèi)的現(xiàn)狀，認(rèn)為我國(guó)貨幣沒有超發(fā)。

關(guān)鍵詞：貨幣超發(fā)；貨幣供應(yīng)量；M2/GDP；影響因素

中圖分類號(hào)：F822.0 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）23-0228-02

2013年1月30日，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼財(cái)經(jīng)評(píng)論家郎咸平發(fā)了一條主題為“中國(guó)榮膺2012年全世界最大印鈔機(jī)的桂冠”的微博；華夏時(shí)報(bào)總編助理、財(cái)經(jīng)部主任賀江兵批評(píng)郎咸平博文存在概念錯(cuò)誤、數(shù)據(jù)不準(zhǔn)等問題。一時(shí)雙方各執(zhí)一詞，社會(huì)各界也參與到了這場(chǎng)關(guān)于中國(guó)貨幣到底有沒有超發(fā)的大討論中。那么，中國(guó)貨幣量究竟有沒有超發(fā)呢？

2007—2008年環(huán)球金融危機(jī)的爆發(fā)，全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重沖擊。為了恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，各大經(jīng)濟(jì)體都采取了積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策，紛紛大量印鈔，造成全球貨幣的泛濫。在這股貨幣超發(fā)洪流中，中國(guó)發(fā)行貨幣量領(lǐng)先全球。2008—2012年中國(guó)、美國(guó)、歐元區(qū)及日本M2存量均呈上升趨勢(shì)，而中國(guó)則是直線上升。

人們通常以M2與GDP的比值或者M(jìn)2與GDP的差額來衡量國(guó)民經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中貨幣供應(yīng)是否超量，以及超量的程度。從圖2看出。2003—2011年中國(guó)M2數(shù)額都遠(yuǎn)高于GDP量，兩者的差額在2008年后有大幅度的上升，兩者的比值也是逐年攀升，2010年已達(dá)到181%。至2012年年末，美國(guó)的M2/GDP為73.2%，歐元區(qū)為102.5%，日本為158.5%，中國(guó)達(dá)到了188%。

中國(guó)貨幣發(fā)行量及增發(fā)量居世界首位，M2與GDP差額巨大，且近年來房地產(chǎn)價(jià)格居高不下，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)連連攀升，人民幣10年間對(duì)內(nèi)貶值幅度高達(dá)43%，就購(gòu)買大米的能力而言，與2005年的1 000元相比，2013年的1 000元已縮水至576元。以上信號(hào)似乎都指向了人民幣有貨幣超發(fā)之嫌。然而這種論斷過于簡(jiǎn)單，不能僅從中國(guó)貨幣量居全球第一及M2/GDP之比高于英美等發(fā)達(dá)國(guó)家這些表面數(shù)據(jù)就判定中國(guó)貨幣超發(fā)，應(yīng)該更深層次挖掘信息再來判斷。

一、貨幣發(fā)行量的影響因素

1.貨幣發(fā)行量增加與中國(guó)的貨幣化進(jìn)程相關(guān)。由于過去中國(guó)所統(tǒng)計(jì)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)只涵蓋物質(zhì)部門，不包括服務(wù)業(yè)，所以隨著市場(chǎng)化程度不斷加深及經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，貨幣供應(yīng)量很快就超過當(dāng)時(shí)統(tǒng)計(jì)口徑的“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的需要，表現(xiàn)為超經(jīng)濟(jì)發(fā)行，即所謂“貨幣超發(fā)”。但實(shí)際上，貨幣供應(yīng)不僅要滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要，還需滿足服務(wù)業(yè)及金融市場(chǎng)的需要。

2.我國(guó)外匯不斷增加是我國(guó)貨幣量發(fā)行量增加的重要原因。現(xiàn)代信用貨幣，背后都對(duì)應(yīng)著特定的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。美元、歐元的貨幣發(fā)行方式，都是用各自央行發(fā)行的貨幣取代其他資產(chǎn)進(jìn)入流通，貨幣發(fā)行有明顯的數(shù)量約束，并用買入的資產(chǎn)作為央行貨幣的擔(dān)保，保證央行貨幣的信譽(yù)與流通。而我國(guó)央行資產(chǎn)主要是外匯儲(chǔ)備，主要通過出口部門結(jié)匯獲得，而出口部門的創(chuàng)匯能力是無(wú)窮的，因此基礎(chǔ)貨幣發(fā)行基本沒有硬約束。2002年以來，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)迅速，截至2012年12月末，國(guó)家外匯儲(chǔ)備余額為33 115.89億美元，2002—2012年年平均增長(zhǎng)率為27.73%；貨幣和準(zhǔn)貨幣量達(dá)974 148.8億美元，2002—2012年年平均增長(zhǎng)率為18.18%，可見外匯增長(zhǎng)比貨幣和準(zhǔn)貨幣量增長(zhǎng)更為迅速。

3.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不同，貨幣供應(yīng)量也不同。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中，不同的產(chǎn)業(yè)部門對(duì)貨幣的需求量是不同的，一般來說，第一產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與貨幣供應(yīng)量正相關(guān)，二三產(chǎn)業(yè)與貨幣供應(yīng)量負(fù)相關(guān)。第三產(chǎn)業(yè)的運(yùn)營(yíng)需要大量短期資金，而以制造業(yè)為主的第二產(chǎn)業(yè)，在我國(guó)現(xiàn)階段無(wú)論是從規(guī)模還是從總產(chǎn)值來衡量，都是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要支撐。我國(guó)現(xiàn)階段的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致我國(guó)M2存量較高。

4.2008年全球經(jīng)歷了美國(guó)的次貸危機(jī)，中國(guó)推出了4萬(wàn)億的投資計(jì)劃、十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃和實(shí)現(xiàn)“保八”目標(biāo)，中央政府積極采用擴(kuò)張性貨幣以及財(cái)政政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)，地方政府紛紛通過地方融資平臺(tái)，以土地等資產(chǎn)做抵押，向銀行大肆借貸，從而使2009年中國(guó)M2增長(zhǎng)率從2008年的17.8%跳升至27.7%，加速推升了廣義貨幣余額M2的大幅增長(zhǎng)。

二、M2/GDP過高并不等于貨幣超發(fā)

M2/GDP是常用的衡量金融深化的指標(biāo)，但僅以M2數(shù)量龐大及與GDP比值偏高就“確診”中國(guó)貨幣超發(fā)，顯得過于簡(jiǎn)單化和片面化，中國(guó)M2/GDP過高有其自身的原因。

1.社會(huì)保障制度影響。我國(guó)城鄉(xiāng)居民的實(shí)際收入滯后于GDP增長(zhǎng)率，尤其是農(nóng)民收入增長(zhǎng)十分遲緩，公眾出于對(duì)未來就業(yè)、養(yǎng)老、醫(yī)療和教育保障等存在不安全預(yù)期，M2的積蓄趨于上升。中國(guó)居民的財(cái)富積累傾向與“大額剛性支出”同方向變化，與收入水平反方向變化，且變化幅度大于前者。為了準(zhǔn)備將來大額剛性支出，人們不得不縮減當(dāng)前的消費(fèi)，增加銀行儲(chǔ)蓄，從而一方面中國(guó)的GDP 增幅放慢，另一方面M2增幅上升，最終反映為M2/GDP不斷攀升。

2.收入分配差距過大。中國(guó)的超額貨幣并非均等的分配于每個(gè)人，而是存在很大程度的不公平，貨幣供給的增加以極其隱蔽的形式合法地或非法地聚集在少數(shù)人手里，并多由股價(jià)和地價(jià)的上漲所吸收。而中國(guó)股市對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用是有限的，從而使得其消費(fèi)傾向相對(duì)于平均分配必定是低的。貨幣供給的增加對(duì)實(shí)際GDP的影響甚微導(dǎo)致了M2/GDP過大。因此，M2/GDP不僅僅是量的問題，更反映了貨幣供給結(jié)構(gòu)的問題。

3.直接融資的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)影響。不同的金融結(jié)構(gòu)貨幣流通速度不同，對(duì)應(yīng)的M2/GDP比值存在很大差異。央行在《2011年中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告》中指出，以間接融資為主的國(guó)家，M2/GDP比重普遍高于以直接融資為主的國(guó)家。這是因?yàn)?，間接融資比重高，銀行資產(chǎn)擴(kuò)張派生存款，一國(guó)貨幣總量相對(duì)就會(huì)較多；但直接融資只涉及貨幣在不同經(jīng)濟(jì)主體之間的轉(zhuǎn)移和交換，不會(huì)帶來貨幣總量的增加。endprint

三、CPI指數(shù)遠(yuǎn)未達(dá)到通貨膨脹標(biāo)準(zhǔn)

衡量貨幣是否超發(fā)的最終標(biāo)準(zhǔn)是物價(jià)水平。研究表明，貨幣存量與物價(jià)之間并無(wú)必然聯(lián)系，影響物價(jià)水平更重要的因素是貨幣供應(yīng)增速及資金價(jià)格。簡(jiǎn)單地說，若貨幣增速超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要、實(shí)際利率長(zhǎng)期偏低，物價(jià)上漲壓力就會(huì)加大。但如果貨幣供應(yīng)增速保持在合理水平，即使貨幣存量很大，也不一定就能導(dǎo)致物價(jià)上升。2000—2011年，我國(guó)GDP年均增長(zhǎng)15.26%、CPI年均上漲2.3%，屬于“高增長(zhǎng)、低通脹”搭配，表明我國(guó)的貨幣環(huán)境總體上是適度的。

根據(jù) M2/GDP 居高不下就指責(zé)央行貨幣超發(fā)的觀點(diǎn)是失之偏頗的。首先，M2/GDP 并非判斷一國(guó)是否“貨幣超發(fā)”的準(zhǔn)確指標(biāo)。這是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)貨幣化進(jìn)程的推進(jìn)、金融結(jié)構(gòu)的變遷以及央行貨幣政策調(diào)控都是影響 M2/GDP的因素。其次，央行也很難維持 M2/GDP 的穩(wěn)定。要想維持 M2/GDP 穩(wěn)定，貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間的關(guān)系就必須穩(wěn)定。央行無(wú)法控制貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度，也就無(wú)法很好地控制貨幣供應(yīng)量。再次，金融創(chuàng)新和金融脫媒的發(fā)展，加劇了貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間關(guān)系的不穩(wěn)定，于是增加央行維持合理的貨幣供應(yīng)量增速目標(biāo)的難度。最后，實(shí)際的CPI指數(shù)也表明中國(guó)物價(jià)水平依然穩(wěn)定，因此，不能認(rèn)為中國(guó)貨幣超發(fā)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 張楠.中國(guó)貨幣超發(fā)嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)貨幣化領(lǐng)先全球[N/OL].21世紀(jì)網(wǎng)，2013-01-28.

[2] 劉江，鐘正生.M2/GDP水平的國(guó)際比較和借鑒[J].南方金融，2013，（439）：5-11.

[3] 王國(guó)剛.“貨幣超發(fā)說”缺乏科學(xué)根據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2011，（7）：54-60.

[4] 賈壯.廣義貨幣數(shù)量龐大難成貨幣超發(fā)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)研究參考，2013，（24）：18-19.

[5] 劉裕生，謝輝.辯證看待“貨幣超發(fā)論”[J].浙江金融，2013，（3）：27-29.

[6] 鐘正生.M2/GDP過高≠央行“貨幣超發(fā)”[N].第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2013-02-23.

[7] 中國(guó)人民銀行南京分行調(diào)查統(tǒng)計(jì)處課題組.斷言我國(guó)當(dāng)前“貨幣超發(fā)”缺乏充分的科學(xué)依據(jù)[J].金融縱橫，2013，（5）：9-15.

[責(zé)任編輯 柯 黎]endprint

三、CPI指數(shù)遠(yuǎn)未達(dá)到通貨膨脹標(biāo)準(zhǔn)

衡量貨幣是否超發(fā)的最終標(biāo)準(zhǔn)是物價(jià)水平。研究表明，貨幣存量與物價(jià)之間并無(wú)必然聯(lián)系，影響物價(jià)水平更重要的因素是貨幣供應(yīng)增速及資金價(jià)格。簡(jiǎn)單地說，若貨幣增速超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要、實(shí)際利率長(zhǎng)期偏低，物價(jià)上漲壓力就會(huì)加大。但如果貨幣供應(yīng)增速保持在合理水平，即使貨幣存量很大，也不一定就能導(dǎo)致物價(jià)上升。2000—2011年，我國(guó)GDP年均增長(zhǎng)15.26%、CPI年均上漲2.3%，屬于“高增長(zhǎng)、低通脹”搭配，表明我國(guó)的貨幣環(huán)境總體上是適度的。

根據(jù) M2/GDP 居高不下就指責(zé)央行貨幣超發(fā)的觀點(diǎn)是失之偏頗的。首先，M2/GDP 并非判斷一國(guó)是否“貨幣超發(fā)”的準(zhǔn)確指標(biāo)。這是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)貨幣化進(jìn)程的推進(jìn)、金融結(jié)構(gòu)的變遷以及央行貨幣政策調(diào)控都是影響 M2/GDP的因素。其次，央行也很難維持 M2/GDP 的穩(wěn)定。要想維持 M2/GDP 穩(wěn)定，貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間的關(guān)系就必須穩(wěn)定。央行無(wú)法控制貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度，也就無(wú)法很好地控制貨幣供應(yīng)量。再次，金融創(chuàng)新和金融脫媒的發(fā)展，加劇了貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間關(guān)系的不穩(wěn)定，于是增加央行維持合理的貨幣供應(yīng)量增速目標(biāo)的難度。最后，實(shí)際的CPI指數(shù)也表明中國(guó)物價(jià)水平依然穩(wěn)定，因此，不能認(rèn)為中國(guó)貨幣超發(fā)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 張楠.中國(guó)貨幣超發(fā)嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)貨幣化領(lǐng)先全球[N/OL].21世紀(jì)網(wǎng)，2013-01-28.

[2] 劉江，鐘正生.M2/GDP水平的國(guó)際比較和借鑒[J].南方金融，2013，（439）：5-11.

[3] 王國(guó)剛.“貨幣超發(fā)說”缺乏科學(xué)根據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2011，（7）：54-60.

[4] 賈壯.廣義貨幣數(shù)量龐大難成貨幣超發(fā)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)研究參考，2013，（24）：18-19.

[5] 劉裕生，謝輝.辯證看待“貨幣超發(fā)論”[J].浙江金融，2013，（3）：27-29.

[6] 鐘正生.M2/GDP過高≠央行“貨幣超發(fā)”[N].第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2013-02-23.

[7] 中國(guó)人民銀行南京分行調(diào)查統(tǒng)計(jì)處課題組.斷言我國(guó)當(dāng)前“貨幣超發(fā)”缺乏充分的科學(xué)依據(jù)[J].金融縱橫，2013，（5）：9-15.

[責(zé)任編輯 柯 黎]endprint

三、CPI指數(shù)遠(yuǎn)未達(dá)到通貨膨脹標(biāo)準(zhǔn)

衡量貨幣是否超發(fā)的最終標(biāo)準(zhǔn)是物價(jià)水平。研究表明，貨幣存量與物價(jià)之間并無(wú)必然聯(lián)系，影響物價(jià)水平更重要的因素是貨幣供應(yīng)增速及資金價(jià)格。簡(jiǎn)單地說，若貨幣增速超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要、實(shí)際利率長(zhǎng)期偏低，物價(jià)上漲壓力就會(huì)加大。但如果貨幣供應(yīng)增速保持在合理水平，即使貨幣存量很大，也不一定就能導(dǎo)致物價(jià)上升。2000—2011年，我國(guó)GDP年均增長(zhǎng)15.26%、CPI年均上漲2.3%，屬于“高增長(zhǎng)、低通脹”搭配，表明我國(guó)的貨幣環(huán)境總體上是適度的。

根據(jù) M2/GDP 居高不下就指責(zé)央行貨幣超發(fā)的觀點(diǎn)是失之偏頗的。首先，M2/GDP 并非判斷一國(guó)是否“貨幣超發(fā)”的準(zhǔn)確指標(biāo)。這是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)貨幣化進(jìn)程的推進(jìn)、金融結(jié)構(gòu)的變遷以及央行貨幣政策調(diào)控都是影響 M2/GDP的因素。其次，央行也很難維持 M2/GDP 的穩(wěn)定。要想維持 M2/GDP 穩(wěn)定，貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間的關(guān)系就必須穩(wěn)定。央行無(wú)法控制貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度，也就無(wú)法很好地控制貨幣供應(yīng)量。再次，金融創(chuàng)新和金融脫媒的發(fā)展，加劇了貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)間關(guān)系的不穩(wěn)定，于是增加央行維持合理的貨幣供應(yīng)量增速目標(biāo)的難度。最后，實(shí)際的CPI指數(shù)也表明中國(guó)物價(jià)水平依然穩(wěn)定，因此，不能認(rèn)為中國(guó)貨幣超發(fā)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 張楠.中國(guó)貨幣超發(fā)嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)貨幣化領(lǐng)先全球[N/OL].21世紀(jì)網(wǎng)，2013-01-28.

[2] 劉江，鐘正生.M2/GDP水平的國(guó)際比較和借鑒[J].南方金融，2013，（439）：5-11.

[3] 王國(guó)剛.“貨幣超發(fā)說”缺乏科學(xué)根據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2011，（7）：54-60.

[4] 賈壯.廣義貨幣數(shù)量龐大難成貨幣超發(fā)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)研究參考，2013，（24）：18-19.

[5] 劉裕生，謝輝.辯證看待“貨幣超發(fā)論”[J].浙江金融，2013，（3）：27-29.

[6] 鐘正生.M2/GDP過高≠央行“貨幣超發(fā)”[N].第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2013-02-23.

[7] 中國(guó)人民銀行南京分行調(diào)查統(tǒng)計(jì)處課題組.斷言我國(guó)當(dāng)前“貨幣超發(fā)”缺乏充分的科學(xué)依據(jù)[J].金融縱橫，2013，（5）：9-15.

[責(zé)任編輯 柯 黎]endprint