李兆會“敗家”真相

海鑫鋼鐵的破產(chǎn)，使李兆會落下一個(gè)玩資本敗家的名聲。但新財(cái)富復(fù)盤他在公開市場的操作發(fā)現(xiàn)，其過去十年間的股權(quán)投資竟有超過40億元浮盈，僅民生銀行、興業(yè)證券兩項(xiàng)股權(quán)投資，獲利就在30億元以上。這與輿論中“炒股敗家”的李兆會大相徑庭。

不過，李兆會并非投資高手，其最賺錢的投資是民生銀行、興業(yè)證券、山西證券3只金股，收益則來自一二級市場套利。相比之下，他在二級市場的其他投資收獲相對平淡。

李兆會的潰敗，當(dāng)敗在無心實(shí)業(yè)。作為倉促接班的富二代，李兆會不喜實(shí)業(yè)，但在繼承的責(zé)任下，不得不將實(shí)業(yè)挑在肩上，卻又疏于打理，任由其無序發(fā)展，最終走向破產(chǎn)。對于家族事業(yè)，到底是這樣的堅(jiān)守，還是及時(shí)的退出，才算最優(yōu)選擇？

李兆會的另一失誤在于，一直動用海鑫實(shí)業(yè)、海鑫鋼鐵兩大主體在資本市場進(jìn)進(jìn)出出，而未能夠成立一家專門的投資公司，將實(shí)業(yè)經(jīng)營和資本運(yùn)作平臺區(qū)分開來，將家族企業(yè)的經(jīng)營與家族財(cái)富的管理區(qū)分開來，終致是非難辨。

值得注意的是，原本由海鑫實(shí)業(yè)控股的海博鑫惠，如今已轉(zhuǎn)移至李兆會之妹李兆霞名下，且資產(chǎn)上升至近百億元。無論這一變動背后是否隱藏著李兆會保全家族財(cái)富的苦心，在海鑫鋼鐵風(fēng)雨飄搖之時(shí)，這一安排看來都難起作用。2014年3月，海博鑫惠已同海鑫實(shí)業(yè)一起被債權(quán)人告上法庭，并申請財(cái)產(chǎn)保全。

不管愿不愿意，李兆會的名聲是壞了。伴隨海鑫鋼鐵集團(tuán)有限公司（簡稱“海鑫鋼鐵”）2014年3月全面停產(chǎn)，6月向地方政府遞交破產(chǎn)重整預(yù)案，“敗家子”的標(biāo)簽已經(jīng)牢牢貼在他的身上。

李兆會究竟因何“敗家”？許多媒體的說法是“炒股”，“從實(shí)業(yè)大量抽血玩股票”，“海鑫鋼鐵被他當(dāng)成了提款機(jī)”。

這當(dāng)真是事實(shí)嗎？如果屬實(shí)，那么，李兆會究竟在資本市場進(jìn)行了哪些投資，其損益到底如何？他的炒股如何拖垮了海鑫鋼鐵？

新財(cái)富研究員花費(fèi)月余時(shí)間，從公開信息中查閱了李兆會自2005年以來進(jìn)行的所有資本投資及套現(xiàn)行為，并對其進(jìn)行了系統(tǒng)梳理。我們依據(jù)相關(guān)上市公司的年報(bào)、招股書、股權(quán)分置限售股份解禁股東名單、各時(shí)期前十大股東、重要股東買賣記錄以及深滬交易所的大宗交易記錄等數(shù)據(jù)，比對所得，以盡可能追蹤其每筆交易的成交時(shí)間段，確定合理的買入成本及售出價(jià)格。

最終，我們發(fā)現(xiàn)，盡管李兆會無心實(shí)業(yè)有目共睹，在資本市場進(jìn)進(jìn)出出也都是事實(shí)，但是在資料所能復(fù)盤的公開資本市場上，他卻是個(gè)大贏家！過去近十年間，李兆會不僅大舉殺入民生銀行（600016）、興業(yè)證券（601377）、光大銀行（601818）、山西證券（002500）等股票，入股民生人壽、銀華基金等金融機(jī)構(gòu)，還在二級市場小試牛刀，涉足新能泰山（000720）、萬向德農(nóng)（600371）、益民集團(tuán)（600824）等股票的買賣。而僅民生銀行（600016）、興業(yè)證券（601377）兩項(xiàng)股權(quán)投資，其獲利就在30億元以上。加總來看，其股權(quán)投資至今仍有超過40億元浮盈。顯然，這與輿論中“炒股敗家”的李兆會大相徑庭。

那么，李兆會是一個(gè)投資高手嗎？他從資本市場獲得的收益，何以未能解救海鑫鋼鐵實(shí)業(yè)之急？李兆會家族和海鑫鋼鐵，究竟走錯(cuò)了哪一步？中國民企家族可以從他的故事中獲得什么啟示？

李兆會股權(quán)投資成績單

李兆會的主要財(cái)富，為李氏家族控股99.3%的海鑫鋼鐵（圖1）。他的投資大戲，也以海鑫鋼鐵及海鑫鋼鐵控股90.93%的山西海鑫實(shí)業(yè)股份有限公司（簡稱“海鑫實(shí)業(yè)”）為主體展開。而正是實(shí)業(yè)平臺與投資平臺重合的這一安排，為李兆會日后的“敗家”名聲埋下了伏筆。

民生銀行

李兆會在資本市場聲名鵲起，自民生銀行一役始。其入股成本僅為6.1億元，套現(xiàn)金額約為32.13億元，整筆交易浮盈26億元。

2004年，海鑫實(shí)業(yè)豪擲6億元，受讓當(dāng)時(shí)的民生銀行第十大股東—中色股份手中持有的全部民生銀行股權(quán)。這些股權(quán)于2004年12月15日、2005年9月17日、2006年12月29日分三批進(jìn)行交割（表1）。

2006年10月26日，海鑫實(shí)業(yè)持有的20160萬股民生銀行解禁。當(dāng)年12月29日，中色股份又將第三批6809.922萬股民生銀行股份過戶給海鑫實(shí)業(yè)。而民生銀行2006年報(bào)則顯示，截至當(dāng)年底，海鑫實(shí)業(yè)僅持有其1.8億股，這說明2006年10月26日至年末的兩個(gè)月間，李兆會已大舉減持了8969.7萬股民生銀行股份，按月末收盤價(jià)均價(jià)7.625元/股來算，這一期間其入賬6.839億元。

根據(jù)民生銀行股東持股變動數(shù)據(jù)，也能推算出2007年第一、第二季度海鑫實(shí)業(yè)減持的股份數(shù)目，按減持時(shí)段的股價(jià)均價(jià)，海鑫實(shí)業(yè)此兩季分別套現(xiàn)約3.575億和10.046億元。

自此，海鑫實(shí)業(yè)從民生銀行十大股東名單中消失，留給投資者的最后背影是民生銀行2007年中報(bào)里，其持有8330萬股股權(quán)。由于此后民生十大股東的持股數(shù)一直高于此數(shù)，所以我們無法斷定，海鑫實(shí)業(yè)是進(jìn)行了減持，還是一直持有。如果其2007年當(dāng)年完全減持，那么海鑫實(shí)業(yè)可一次性獲得12.26億元；若持有至今，經(jīng)過歷年配送等，海鑫實(shí)業(yè)當(dāng)持有民生銀行15593.76（=8330×1.3×1.2.×1.2）萬股，歷年分紅稅后約為8413.3萬元（表2），以6.57元/股的現(xiàn)價(jià)（2014年8月1日收盤價(jià)）計(jì)算，這部分剩余股權(quán)的價(jià)值約為10.245億元，股權(quán)現(xiàn)值及歷年分紅相加為11.086億元。我們不妨取12.26億元與11.086億元二者的均值11.673億元，將其理解為剩余8330萬股的價(jià)值。

這樣算下來，李兆會在民生銀行一只股票上，成本僅為6.1億元，套現(xiàn)金額約為32.13（=6.839+3.575+10.046+11.673）億元，浮盈在26億元。

這一切發(fā)生在2004年底至2007年底的3年間，此時(shí)，年輕的李兆會春風(fēng)得意。

興業(yè)證券

海鑫鋼鐵2007年以1.03億元入股興業(yè)證券，最后總套現(xiàn)約為9.682億元，凈收益約8.652億元，同樣不低。

2007年9月，興業(yè)證券進(jìn)行增資擴(kuò)股，23 名股東參與認(rèn)購，其中，海鑫鋼鐵成為本次增資過程中新增的5 名股東之一，以1.5元/股、總計(jì)1.03億元認(rèn)購興業(yè)證券6871萬股，占股4.61%。2009年2月，興業(yè)證券將未分配利潤4.47億元轉(zhuǎn)增股本，海鑫鋼鐵所持的公司股份變更為8932.3萬股，持股比例仍為4.61%。

2010年9月27日，興業(yè)證券上市，每股發(fā)行價(jià)10元，海鑫鋼鐵以8932.3萬股為其第四大股東，2011年10月13日，其所持興業(yè)證券股份解禁。此后，李兆會開始了快速拋售。

興業(yè)證券2011年年報(bào)顯示，海鑫鋼鐵減持其2201萬股。而比對同時(shí)期的大宗交易記錄，可以發(fā)現(xiàn)，山西證券（當(dāng)時(shí)海鑫實(shí)業(yè)為山西證券第三大股東，李兆會任其董事）位于呂梁市離石區(qū)的濱河北西路營業(yè)部于2011年11月14、15日分四次共計(jì)賣出了2200萬股興業(yè)證券。這與海鑫鋼鐵減持的股份數(shù)量高度重合。假如這些交易由李兆會進(jìn)行，那么，以這四次的成交價(jià)格可以推算，此次李兆會共套現(xiàn)2.586億元，已是最初入股興業(yè)證券成本的2倍有余。

不過李兆會并未停步。興業(yè)證券2012年一季度報(bào)中，海鑫鋼鐵還以持有6731.3萬股位列第四大流通股東，2012年二季度報(bào)中已不見其身影。與此同時(shí)，在2012年5月30日至2012年7月3日期間，山西證券運(yùn)城河?xùn)|街營業(yè)部再次密集賣出興業(yè)證券股份，共計(jì)成交5729萬股，套現(xiàn)金額合計(jì)6.04億元。

自此，海鑫鋼鐵從興業(yè)證券的十大股東名單中消失，而興業(yè)證券大宗交易記錄中的賣方席位中也再無山西證券相關(guān)營業(yè)部的身影。

如果李兆會在2012年7月將剩余股份在二級市場公開減持，那么按7月份的均價(jià)10.18元/股來計(jì)算，他可再得1.021億元。如果李兆會持股至今，按興業(yè)證券2014年7月30日收盤價(jià)10.49元/股來計(jì)算，這部分股權(quán)價(jià)值1.094億元。如果取這兩者的平均值1.056億元，為剩余1003.3萬股股權(quán)的價(jià)值，那么，在入股興業(yè)證券一役中，李兆會的成本為1.03億元，而套現(xiàn)金額約為9.682（=2.586+6.04+1.056）億元，收益約為8.652億元。

光大銀行

2000年9月，光大銀行進(jìn)行增資擴(kuò)股，共募集新股315790萬股，募集資金總額61.58億元，其中，海鑫鋼鐵以1.463億元成本認(rèn)購了7500萬股，每股成本1.95元（此時(shí)海鑫鋼鐵由李兆會之父李海倉執(zhí)掌）。

2007年5月，海鑫鋼鐵又從山西柳林興無煤礦有限公司手中以2.353億元收購光大銀行8257.4萬股股份。

2010年8月18日光大銀行IPO，上市前海鑫鋼鐵共持有其1.6507億股。2011年6月15日，光大銀行派息0.0851元/股，海鑫鋼鐵收到稅后分紅1404萬元。

2011年8月18日，光大銀行首發(fā)原股東限售股份解禁，10月20、21日兩天，山西證券離石濱河北西路營業(yè)部賣出8200萬股光大銀行，套現(xiàn)2.265億元。如果視此為李兆會套現(xiàn)之舉，則加上早前的分紅，其收益為2.4億元，約等于海鑫鋼鐵2007年5月購入的股份成本。而賣出的8200萬股也和李兆會時(shí)期購入的股權(quán)數(shù)目大致相當(dāng)，可以理解為李兆會對自己的投資部分進(jìn)行了回收。這次只是保本而已。

至于海鑫鋼鐵剩余的8307萬股光大銀行股權(quán)（可以理解為李海倉時(shí)期購入的股份）已無法合理推測其處置方式，未知是否通過其他券商的營業(yè)部賣出，或者是二級市場減持，或是至今持有。2011年11月至今，光大銀行股價(jià)處于2.33-3.51元/股之間，因此，盡管這部分股權(quán)的收益率難以判定，但無論是套現(xiàn)，還是持有的賬面公允價(jià)值，可以斷定始終是略高于初始的入股成本（1.95元/股）。

山西證券

李兆會進(jìn)入山西證券，是在后者啟動IPO時(shí)突擊入股，且相比同時(shí)期另一樁股權(quán)轉(zhuǎn)讓成本低50%。其初始成本為2.15億元，最終全部減持，套現(xiàn)約5.94億元，浮盈3.79億元。

根據(jù)山西證券的上市招股書，2007年9月，山西證券有限責(zé)任公司召開股東會，同意山西省電力公司與海鑫實(shí)業(yè)簽署的《產(chǎn)權(quán)交易協(xié)議》，山西省電力公司將其持有的山西證券有限責(zé)任公司5000 萬元的股權(quán)以總價(jià)21500 萬元轉(zhuǎn)讓給海鑫實(shí)業(yè)，占股3.84%，每股成本為4.3元。

這一價(jià)格是否劃算？山西證券招股書同時(shí)顯示，同在2007年9月，國信集團(tuán)與中信國安簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，約定國信集團(tuán)以29700萬元向中信國安轉(zhuǎn)讓其持有的山西證券有限責(zé)任公司4600萬元股權(quán)，占當(dāng)時(shí)山西證券有限責(zé)任公司股權(quán)比例3.53%，中信國安的入股成本在6.46元/股，較海鑫實(shí)業(yè)的入股價(jià)高出了50%。顯然，海鑫實(shí)業(yè)撿了便宜。

海鑫實(shí)業(yè)獲得股權(quán)轉(zhuǎn)讓的時(shí)點(diǎn)，也引人遐思。2007年中，山西證券啟動IPO進(jìn)程之時(shí)，股市正處于高點(diǎn)，一旦IPO，首發(fā)原股東無疑將獲得巨大回報(bào)，這一關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，山西省電力公司竟然愿意將唾手可得的利益拱手讓出。

就在海鑫實(shí)業(yè)獲得山西證券股權(quán)后兩個(gè)月，2007年11月，山西省財(cái)政廳批復(fù)同意山西證券有限責(zé)任公司整體變更設(shè)立為股份有限公司。股份制改造后，海鑫實(shí)業(yè)持有山西證券7669.888萬股，持股比例仍為3.84%。這樣，在山西證券著手上市進(jìn)程的股份制改造前夕，海鑫實(shí)業(yè)以相對低價(jià)獲得其股權(quán)，并成為12家股東中唯一的民營資本。

2010年11月山西證券成功上市，一年后，海鑫實(shí)業(yè)所持山西證券股份解禁。因?yàn)槔钫讜頌樯轿髯C券董事，其對于山西證券的股權(quán)交易出現(xiàn)在深交所的重要股東買賣記錄中（表3）。記錄顯示，2011年11月15日，李兆會通過大宗交易方式減持2500萬股，成交均價(jià)為8.62元/股，套現(xiàn)的2.155億元恰恰等于李兆會2007年入股山西證券時(shí)所花費(fèi)的2.15億元初始成本（值得注意的是，2011年11月14、15日，李兆會還通過山西證券營業(yè)部賣出了2200萬股興業(yè)證券）。