償二代下最低資本要求與保險投資

李佳怡

（對外經濟貿易大學，北京 100029）

一、引言

2015年2月，中國風險導向的償付能力體系,簡稱償二代或C-ROSS正式頒布。同償一代相比，本次監管規則的重大修改體現在監管的理念、框架和標準等多個維度。因此，該新監管體系將在保監會設定的過渡期內進行試運行，根據實際情況來確定其與舊體系的全面切換時點。在過渡階段，現行償付能力監管制度（償一代）和償二代同時運行，保險公司必須分別按照新舊標準編制不同的償付能力報告，保監會以償一代作為監管依據。相較于償一代規模導向的監管模式，償二代監管機制強調風險導向的監管思路，對各類認可資產、認可負債、最低資本的計量做出了較為細致、具有風險區分度的標準。鑒于此，保險資金投資運用必將受到其影響。如何規劃、配置保險資金，使保險資金在滿足償付能力要求的前提下提高使用效率、最大化投資收益成為了值得思考與研究的問題。

二、償二代監管規則概況

償二代監管規則可以從制度特征、監管要素、監管基礎三個方面來認識。償二代在制度方面以風險導向為監管理念，在監管要素方面建立定量監管、定性監管、市場約束三支柱模型，在監管基礎方面落實到保險公司具體的管理工作，其整體構成了一個較為完善、全面的監管體系。

在償二代監管規則中，同保險資產管理與資金運用方面關聯緊密的內容在于最低資本的要求。在償一代體系下，最低資本計量與風險的關聯度不高，監管規則對于規模相當的業務和資產籠統地設定相似的資本要求。而償二代監管規則以風險為導向，對于不同大類的資產、同一大類資產下的不同分項資產均根據風險程度的高低差別設定了差異性的最低資本計量標準。具體而言，最低資本為風險暴露與風險因子乘積的計算結果，公式是MC=EX*RF。其中，EX應當作為資產的認可價值，RF則隨著風險的變化而設置了不同的系數。因此，本次第二代償付能力體系在風險管控方面細化和提高了標準，保險資金投資與運用的方式也必須與之相適應。保險資金運用的范圍和渠道的拓寬意味著險資可能面臨更加復雜而未知的環境與風險，從而加強對于這些風險的控制勢在必行，畢竟保險資金的本質屬性強調其安全性和穩定性。這便是中國保險監督管理委員會“放開前端，管住后端”的監管總思路與政策大方針。償二代監管規則之下，保險公司風險分為固有風險與控制風險；其中，固有風險又分割為量化風險和難以量化風險。對于量化風險，規則要求按照在險值方法計量最低資本；對于控制風險，保監會應用監管評價法，針對保險公司在固有風險管控方面的成效設置了0到100分的評分模型。對于保險資產管理而言，在償二代監管要求之下需要掌握好投資組合與最低資本要求之間的關系、平衡收益與風險、兼顧保險資金使用效率和償付能力充足性。

三、償二代監管規則對保險投資的影響

（一）冗余資本釋放的短期效應

償二代風險導向的監管標準使得保險公司償付能力水平的優劣出現分化并在資本計提中顯現。經過測試，優質保險公司因其風險管理到位而使實際資本與最低資本的差值變大；從整個行業來看，冗余資本釋放出5 500億元，產險釋放冗余資本500億元，壽險釋放冗余資本5 000億元。這5 500億資產無疑為保險投資提供了充裕的資金源泉，使險資投資布局能夠更加靈活。對于資本市場而言，5 500億元的資金注入為其發展增添了動力。如果以目前股市日成交量規模來看，這些冗余資本足夠影響股市的走勢。然而，冗余資本進入資本市場前還需根據保險資金自身特性、投資目的、風險要求等進行合理配置，因此有多少險資會注入股市、對股市的推動如何并不確定。同時，無論對于保險投資還是資本市場，冗余資本的釋放所帶來的都只是短期效應，這種短期影響源于監管規則更替過渡而產生的階段性作用。長期中，當市場資金規模逐漸達到新的常態，市場不再會對冗余資本產生大波動或大振蕩之類的反應。綜上所述，利用好釋放出的這5 500億規模的冗余資本來幫助保險公司在監管規則換代期得到緩沖與適應是其短期效益所在；此外，鑒于目前股市處于大牛市階段，如何抓住良好的投資機會爭取高收益是冗余資本釋放的另一個重要意義。

（二）最低資本要求與資產配置

償二代下最低資本計提對于保險投資端的影響主要集中在第一支柱量化風險中的市場風險。信用風險雖然與投資端關聯性強，但因為目前國內市場信用違約情況較少，并且保險投資計劃對增信十分強調，通常的投資計劃均設置了實力強大的保證人，所以信用風險不會對保險投資端產生太大的影響。而市場風險在償二代監管規則中涵蓋了利率風險、權益價格風險、房地產價格風險、境外資產價格風險、匯率風險五個方面，每個方面下均對涉及的不同資產按照風險程度的高低設置了不同的基礎因子從而使最低資本的計量與風險直接掛鉤。如果比較各大類資產，能夠得出風險因子由高至低的排序，即為權益類>權益類金融產品>不動產>固定收益類金融產品>債券。由此可見，保險資金投資不同領域的風險與資本耗費存在差異，資產配置有效性就顯得十分重要。下面，將分項討論償二代最低資本要求對資產配置的影響。

1.權益類投資

根據償二代監管規則，權益類資產的風險基礎因子最大；其中，普通股在權益類資產分項中風險最高；而普通股項下又根據滬深主板股、中小板股、創業板股三類風險程度的不同設定了0.31、0.41、0.48的基礎因子（RF0）。因此，按照這一監管規定保險資金應該降低權益類資產比重，特別是股票的比例。某保險公司精算部門曾做出測算，若該公司權益類投資占比達到10%，則其償付能力水平會下降10%到15%。這說明資本消耗水平的增加會抵消權益類投資收益的效率。其次，償二代的最低資本要求在影響投資端的同時，也在影響著負債端。因此，保險公司若降低權益類資產比重，就要同時調整其負債端。舉例來說，保險公司目前推出了不少理財型保險產品或承諾了較高收益率的萬能險產品。當其權益類資產比重下降，則投資收益率的提升程度也會相對減緩或下降，顯然在這種情況下高收益型保險產品的兌付能力相應不足，所以險企對于其負債端的保險產品收益率也要做下浮調整。從長期來看，隨著償二代監管不斷步入正軌而全面影響保險資金運用這一趨勢，保險公司應當確立合理的權益類資產配置水平，不宜盲目追求高收益率而忽視償付能力充足率，還是要回歸保險資金安全性與穩定性的特質，節約資本占用，追求長期、可靠的收益水平。

上述觀點是基于監管要求本身而得出的。當然，除了監管要求，保險資產配置還需考慮宏觀經濟情況與市場的走勢。在考慮了其他因素后，險資在權益類投資上是否降低比重、降低幅度有多大都將變得不確定。比如自2014年底中國股市持續回暖，進入2015年又迎來了政策性的大牛市。雖然償二代也在相似的時間段開始試運行，但保險公司事實上還是在宏觀政策對股市重大利好的時點大舉加大股票投資份額。根據統計，2015年1月至4月保險資金投資股票和證券投資基金分別加倉442億元、709億元、1 579億元和1 536億元，共計達到了4 266億元。由此可見，未來保險公司在投資端權益類資產配置方面是否會因為償二代而一定削減其份額并不確定，這需要視監管要求、市場運行情況、宏觀經濟走勢和各個保險公司自身的投資戰略與能力而定。類似的情況也發生在歐洲。在歐洲SolvencyⅡ建立和實施以來，人們預期監管要求會令保險公司縮減權益類投資規模，而實際情況是在歐洲零利率的市場大環境下，權益類投資并沒有像預期一樣有十分明顯的變動。

綜上所述，從長期角度而言，償二代監管規則下，保險公司必須對權益類投資的風險有深刻的認識，因為它對資本占用與消耗較大，繼而影響償付能力，因此控制權益類投資比重是十分必要的，也是險資配置此類資產的主線思路。與此同時，在一些股市形勢較好的時期，保險公司也應該抓出機會獲取更高的收益水平，此時可以通過投資戰術來對資本占用情況進行改善。

2.境外投資

根據測算結果，財險資金投資境外10年以上的固定收益類產品，最低資本要求小于國內同久期的產品；發達市場權益類資產投資的最低資本要求是略小于國內滬深主板股；保險資金投資境外房地產的最低資本要求僅高于投資國內房地產投資的1%到3%。截至2014年末，我國保險資金境外投資比例僅為1.44%，遠低于監管要求上限——保險公司上季末總資產15%。由此來看，險資加大境外投資是償二代下一個可能的選擇。這也符合當今保險公司進行資產全球配置，風險全球分散的愿望。同時，“新國十條”在宏觀戰略與政策上也鼓勵保險公司“走出去”。當然，險資在境外進行投資的過程中必須注意對風險的把控。償二代對于新興市場還是賦予了較高的風險基礎因子，這當然有監管的合理性所在，需要保險公司權衡利弊。

3.不動產投資與另類投資計劃

首先，償二代要求中投資性不動產的基礎因子有所下降，這將利好不動產投資。同時，不動產投資與保險公司養老地產項目的開發相適應，是值得關注和改善險資利用水平的領域。其次，另類投資計劃在償二代的要求下需要使用穿透法來確認風險程度，若無法穿透，基礎因子可高達40%。眾所周知，隨著保險投資渠道的不斷放寬，另類投資在各保險公司資產配置比重上有了顯著攀升，這也是提高險資收益率的全新領域。但償二代下畢竟有最低資本的限制性要求，因此今后保險公司在另類投資中要使基礎資產盡可能明晰，這樣一來最低資本要求會大大下降。并且，質量較高的另類投資計劃可以在不影響資本占用的前提下替代風險因子較高的權益類投資，實現控制風險與保證收益的雙目標。

（三）風險管理水平與投資

如前所述，償二代在監管的第二支柱定性監管要求中對保險公司風險管理水平設置了評分要求，風險管理水平的良莠將對最低資本的計量直接作用進而影響償付能力。對于控制風險，其最低資本要求MC控制風險=Q*MC量化風險；Q是控制風險的風險因子，公式為Q=-0.005S+0.4，S代表了風險管理水平得分。由此可知，最高分100分與最低分0分分別對應風險因子Q的值為0.9和1.4；其含義是：100分下最低資本計提可以“打九折”，而0分下最低資本需要計提增加40%。在風險管理水平被量化之后，我們會發現風險管理能力的高低也會直接影響資本占用的多少，并且最大的資本計提差距達到55%之多。對于保險投資而言，提高風險管理水平能夠節約資本占用，這就使險資投資運用的靈活性得以增強。比如前述權益類投資情況下，可以通過股指期貨來實現套期保值，這種合理運用金融工具的風險對沖措施便是提高風險管理水平對減少最低資本的例證之一。

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