國際碳排放權價格影響因素分析
——基于供需層面的實證研究

●丁 可

國際碳排放權價格影響因素分析
——基于供需層面的實證研究

●丁 可

一、引言

本文從供給和需求兩個角度分析并總結出具有代表性意義的七個核證減排量（CER）價格影響因素并對其進行定量分析。通過選取歐洲氣候交易所的CER二級市場價格作為研究對象，對其各影響因素進行實證分析表明：CDM項目注冊數量是CER二級市場價格最重要的決定因素，兩者之間為負相關關系；電力價格、原油價格、天然氣價格、煤炭價格對CER二級市場價格的影響也比較顯著，它們與CER價格均為正相關關系；EB會議、溫度變化量、歐洲工業生產指數對CER二級市場價格的影響不顯著。最后根據實證結論為我國碳排放權交易市場的定價機制提供了相應的政策建議。

我國是世界上CDM項目的最大供應方，同時也是最具潛力的碳減排市場。但《京都議定書》規定發展中國家不能將碳排放權直接在國際市場上交易，企業所賣出的排放權只有通過中間商參與購買、經過包裝加工成為金融產品后才能進入國際市場進行交易，因此盡管中國是世界碳排放權市場上最大的賣方，但由于中國企業缺少全球碳交易市場的供求信息及交易價格，議價能力弱，喪失了在全球碳排放權交易市場中的主動權和定價權，致使國際碳排放市場的定價權一直被發達國家所掌握。在國際碳貿易中，碳排放權的買方和賣方之間價差較大，本應屬于我國的經濟利益被歐美發達國家所侵蝕。在此背景下，對CDM機制下影響CER二級市場價格的因素進行研究，既能從理論上發現碳排放權價格與能源價格、政策、氣候狀況的關系，又能對我國指導CERs定價方面提供相應的理論支撐，具有理論與現實的雙重意義。

二、理論基礎與分析框架

碳排放權價格是碳排放權交易市場最為核心的議題，也是發展碳金融市場極其重要的一環。目前國內外學者從定價機制和影響因素等角度對碳排放權價格進行了一些理論與實證研究。理論分析方面，江璐琳(2011)發現碳排放權交易的價格受各國政治因素以及總體經濟大形勢等因素影響。他認為碳減排量和碳排放權的需求在后京都議定書時代還會有更大幅度地增加。付彥琪(2011)將碳價格影響因素從供給和需求兩個方面進行了分類，另外又加了天氣、政治及談判等方面的因素，并分析了我國當前碳定價的現狀及解決方案。實證分析方面，Wagner(2009)發現碳排放權的交易價格是非平穩的；Mansanet-Bataller（2007）在其論文中運用了多元線性回歸，在眾多影響因素中發現經濟狀況、能源價格、氣候是影響碳價最顯著的三個因素；陳曉紅（2011）將歐洲氣候交易所的碳排放權交易價格作為樣本，分析發現化石能源的價格是較為重要的影響因素，但天氣因素對碳價沒有明顯的影響作用。

本文在以上研究經驗及結論的基礎上，從供需層面入手，擴展分析出一系列可能影響碳排放權價格的因素，并對這些因素進行定量分析，排除影響不顯著的因素、找出影響顯著的因素，并按照正負相關性對其進行分類。最后按照實證結論指導我國未來CERs定價。

與其他金融商品一樣，碳排放權的市場價格由供給與需求兩方面因素決定。

CER二級市場上的需求主體主要是：發達國家中具有碳排放權需求缺口的企業。供給主體是CER一級市場上發展中國家的CDM開發商。本文這一部分將以歐洲氣候交易所的CER二級市場價格作為研究對象，圍繞供求均衡決定供求價格展開討論。碳價格影響機制可用以下模型來表示：

（一）需求因素

在當前的國際碳排放權交易中，發達國家一直處于絕對買方地位，主導市場上的碳排放權價格，因此需求因素對CER二級市場價格的形成起決定作用。一般來說，市場上碳排放權的需求量等于碳排放權配額數量減去二氧化碳的實際排放量。即：需求量＝配額數量－實際排放量。

1、需求方實際排放量（Dc）。一是宏觀經濟形勢。可想而知，當國際經濟形勢發展好時，歐盟各國的工業、交通、電力等碳密集行業的生產狀況較好，生產需求的提升必然將導致碳的排放量增加，它們對碳排放權的需求也會隨之增加，反之亦然。二是能源價格。二氧化碳的排放主要來自于電力、原油、煤炭、天然氣的使用。在EU-ETS體制下，電力企業承擔的減排任務最重，是CER二級市場上最主要的需求方。從理論上講，電力價格上漲會促使發電企業增加發電量，從而導致二氧化碳的排放增加，進而推動碳排放權的需求增加。當原油與天然氣價格上漲時，電力企業會增加煤炭發電比重，引起二氧化碳的排放量增加，從而導致對碳排放權的需求增加。三是氣候變化。Carlo Carraro（2009）等指出碳排放權額度的需求主要是由經濟增長和氣候狀況兩方面決定的。氣溫異常的高或異常的低都會使碳和電力的排放量顯著增加，因此產生的溫室氣體的排放量就會隨之增多，從而促使CER需求量增加。

2、配額數量（Dq）。歐盟是全球碳排放主要的需求者，歐盟對其各國設定一定的配額量，這個配額的大小就會直接影響各國對配額以外的碳排放的需求。當配額政策較寬松時，各國對碳減排數量的需求就會減少，從而致使碳價走低。然而，配額數量由政策決定的特性決定了其具有較強的剛性，其變動情況的分析比較復雜，本文不將其作為研究變量。

綜上，從需求角度分析的價格影響因素匯總見圖1：

圖1 需求因素對碳排放權價格作用

（二）供給因素

眾所周知，CER一級市場決定CER二級市場的供給，一級市場上CER受到出口國政策、環境等各方面影響而發生供給量的變化，進而改變CER二級市場的供給，最終會對CER二級市場的價格產生影響。影響商品供給的因素很多，主要包括生產成本、生產技術和管理水平、相關商品的價格、生產者對未來的預期、政府的經濟政策等。影響供給的因素比起影響需求的因素相對復雜，本文從以下四個方面進行深入分析：

1、CDM 項目的注冊數量（Si）。CDM項目的開發程序較為復雜，且經過批準后，還要參與聯合國一系列復雜、繁瑣、嚴格的審定步驟，這直接導致CDM的注冊率和簽發率較低。據相關資料稱，截至2012年初，全球CDM項目的簽發率不過半。又由于CER一級市場決定CER二級市場的供給，在CDM項目簽發率保持穩定的情況下，CDM項目的注冊數量能在很大程度上解釋碳排放權市場上CER的供給情況，CDM項目注冊數量的提高會增加CER二級市場的供給量，從而降低CER二級市場價格。

2、聯合國CDM方法學小組會議（Ci）。CDM執行理事會（EB）召開方法學小組會議來研究商討新的方法學，由于新的方法學的誕生會增加通過審核的CDM項目數量，節約CDM項目的申請時間與開發成本，進而推動CDM項目在全世界范圍內的開發，使碳排放權的供給量增加。由此可見，聯合國CDM方法學小組會議對碳排放權供給量的增加具有促進作用。

3、供給方政策和國際氣候制度（It）。碳排放權及碳排放權市場本身就是國際社會為應對氣候變化而達成的減排協議下的政策產物，因此其受政策制度的影響很大。目前發展中國家積極推廣和研發CDM節能減排技術，增加了向CER市場上的供給。此外，對國際氣候制度的預期尤其是國際氣候制度的談判結果也是影響CDM項目開發的關鍵因素之一。

4、交易成本（Ct）。在CDM條件下，交易成本是指CERs的買方和賣方為完成交易所支出的全部費用及與CDM項目活動相關的交易成本，包括尋求項目成本、項目文件開發成本、談判成本、合格性審定成本等等。交易所需的總成本過大，會限制國際碳市場的碳供給。但是不同的項目類型開發成本具有較大差異性，難以進行統一核算，因此本文不單獨考慮成本因素對供給的影響，而是通過CER實際簽發率來綜合反映市場的供給能力情況。

綜上，從供給角度分析的價格影響因素匯總見圖2：

圖2 供給因素對碳排放權價格作用

根據上述理論部分分析，本文提出以下研究假設：

假設一：宏觀經濟形勢、能源價格、溫度變化量與CER二級市場價格正相關；

假設二：CDM項目的注冊數量、聯合國CDM方法學小組會議與CER二級市場價格負相關。

三、實證分析

（一）數據來源與處理

根據上述對國際碳排放權價格的影響因素進行的理論分析，匯總實證分析研究變量及所選指標數據，見表1。

（二）單變量分析

1、單位根檢驗。本文采用ADF檢驗法對CER價格、煤炭價格、電力價格、原油價格、天然氣價格、CDM項目注冊數量、溫度變化量、歐洲工業指數數據進行平穩性檢驗，EVIEWS統計結果表明，CER價格與各解釋變量都是非平穩的，其一階差分項均是平穩的，即CER價格與各解釋變量為一階單整，因此可進行協整分析。

2、協整檢驗。本文此部分采用兩變量的E-G檢驗。分為兩步，第一步為協整回歸，通過OLS方法得到解釋變量與被解釋變量的估計方程，并計算非均衡誤差。第二步檢驗殘差的平穩性，如果殘差為穩定序列，則認為解釋變量與被解釋變量之間存在長期穩定的均衡關系即協整關系。通過對殘差序列進行ADF檢驗結果可知，在5%的顯著性水平（此時t統計量臨界值為-1.9465）下，只有CDM項目注冊數量表現出與CER價格存在長期穩定的均衡關系。

3、格蘭杰因果檢驗。由于電力、天然氣、煤炭、原油價格、歐洲工業生產指數、溫度變化量與CER價格之間不存在協整關系，因此做格蘭杰檢驗時取其一階差分。EB會議由于是虛擬變量，可直接進行格蘭杰檢驗。CDM項目注冊數量與CER價格存在協整關系，也可直接進行格蘭杰檢驗。

結果表明，在5%的顯著性水平下，僅有EB會議、歐洲工業生產指數與CER二級市場價格之間不存在因果關系；CDM項目注冊數量是CER二級市場價格的格蘭杰原因；電力價格、天然氣價格、煤炭價格、原油價格、溫度變化量的一階差分項是CER二級市場價格一階差分項的格蘭杰原因。

表1 CER二級市場價格影響因素分析法

（三）多變量分析

1、多元回歸模型。根據計算，各變量與被解釋變量之間的相關系數中，溫度的相關系數小于0.1，所以它不被引入估計模型中。根據計算剩余各變量之間的相關系數可看出其存在多重共線問題，為處理此問題，本文采用修正Frisch法（逐步回歸法）進行回歸，挑選出模型擬合優度最高的模型作為樣本數據的估計模型，為：

從經濟意義上看，以上估計模型中各解釋變量的統計系數與理論分析相一致。從統計意義上看，回歸結果中表明擬合優度的R2=0.7760，說明模型對樣本的擬合程度較好；模型的DW值為0.5334，說明殘差項不存在自相關。

2、異方差檢驗。本文采用white檢驗方法對異方差進行檢驗并采用WLS加權最小二乘法對估計模型進行修正，修正結果如下：

（四）實證結果與解釋

在以上多元回歸模型中，影響碳價格最顯著的變量分別為：CDM項目注冊數量>天然氣價格>電力價格>原油價格。其中供給層面的CDM注冊數量與CER價格呈負相關關系，這與上文提出的第二個假設一致，并且它是影響CER價格中最顯著的因素。其他三種需求層面的能源價格與CER價格呈正相關關系。這與上文提出的第一個假設一致。

本文首次分析得出CDM注冊量是影響CER價格的首要因素，在眾因素中只有CDM項目注冊量表現出與CER價格存在長期穩定的均衡關系，并且剔除了煤炭價格這個影響因素，認為其與CER價格之間沒有顯著關系。

四、對我國碳市場合理定價的建議

CER一級市場的供給直接決定了其二級市場的供給，一級市場的價格變化也會傳導至二級市場。因此，以上二級市場價格影響因素的分析對我國CER一級市場的價格具有強有力的參考作用。基于上文所得結論，在我國建立和完善碳市場定價機制方面，可以從影響CER二級市場價格的主要因素，即CDM注冊數量及能源價格兩個大方面提出具有針對性的建議。

首先，由于CDM項目注冊數量對CER價格具有決定性作用，CDM項目注冊數量增多會造成CER價格下降。在建立了強制減排市場和合理的配額分配機制后，需要由國家出資對碳排放交易資源進行戰術儲備。從而減少向發達國家供應核證減排量，提高CER一級市場價格，增加我國企業的整體利潤。其次，由于國際能源價格對CER二級市場價格具有重要影響。可以依據國際能源價格建立CER一級市場價格動態監測機制，即通過監測國際能源市場價格變化來預期CER二級市場價格變化，并以此來推測CER一級市場的未來價格變動情況。■

(作者單位：北京林業大學經濟管理學院)