資本市場“倒金字塔”之困

劉紀鵬

新常態下，中小企業在煥發實體經濟活力中的作用毋庸置疑。然而，其發展一直面臨著融資難的困擾。筆者認為，要解決這一長期懸而未決的問題，實現中小企業的突圍，必須加快突破中國資本市場的局限性。

要知道，成熟的多層次資本市場在市場規模上應體現為“金字塔”結構，中小企業的投融資活動位于金字塔的最底端，是資本市場發展的基礎。

相較之下，中國資本市場的發展順序有些顛倒，我國首先建立和發展的是深滬交易所這兩所資本市場的“大學”，其后設立中小板、創業板，最后構建三板、四板及五板市場。進而形成我國資本市場的“倒金字塔”的不合理格局，一方面，滬深兩大交易所形成壟斷格局。另一方面，作為多層次資本市場的“塔基”，場外市場發展不足。

未來，資本市場局限性的突破應從新三板入手，隨著新三板實力的增強，其對資本市場競爭格局的形成及多層次化的發展具有重要意義。

首先，新三板作為無門檻的創業板，未來將迎來大發展，為經濟新常態筑基。自新三板在全國的擴容以來，其規模擴張迅速，截至2015年1月7日，掛牌企業數量已達到1595家。據統計，截至2014年11月30日，包括新三板在內的全國場外市場掛牌企業數量達到14767家。當年深交所是在中小企業發展的大背景下贏得發展機遇的，如今門檻進一步放開的新三板在龐大的中小企業融資需求下，將獲得爆發式增長。

其次，隨著新三板實力的增強，其內部多層次化的發展思路及綜合型市場的發展定位將有助于打破目前兩大交易所壟斷的格局。對新三板來說，其高速擴容的同時需解決未來發展定位及內部管理思路的調整。可以說，新三板自身必須有準入、孵化、培育、發展、壯大等自成一體的功能，實行內部分層管理。

新三板這一綜合性市場的發展定位將有助于形成資本市場三足鼎立的競爭格局，打破當前滬深交易所壟斷的局面，改變目前僅由兩腿支撐的格局，實現來自競爭的繁榮;另一方面，由于新三板當前規模不斷擴大，若其自身沒有直接培育優質企業的功能，而光靠中小板、創業板來對接，不能夠滿足企業的發展需求。

下一步，各板塊之間應形成戰略聯盟關系，其中重點需理順的關系有二：其一，深交所應降低創業板門檻，接受新三板，妥善探討轉板機制。對深交所來說，其前有上交所堵截，后有新三板截流，只有與新三板形成戰略關系，深交所才能守住產業鏈高端，站在上游俯視三板，減少發展阻力。否則，深交所的明天很有可能就是上交所的今天。

同時，新三板應建立與四板之間的有機聯系，未來新三板的發展需要四板的支持。新三板當前雖處快速擴張期，但其畢竟不能全部包容1000多萬個中小企業在股份化進程中的市場需求。而四板作為區域股權市場，具有門檻低，容量大的特點，今后將是重要的戰略資源供應者。若新三板能與四板探討建立轉板通道，將意味著四板會成為三板的戰略根據地，使新三板發揮其企業搖籃的功能。