人民幣匯率對股市的影響

黎 理

（云南民族大學，云南 昆明 650500）

一、人民幣升值對股市影響的理論分析

2004年人民幣對美元匯率大約在8.2左右，此后人民幣進入快速的升值通道，2008年開始人民幣對美元匯率已經進入“六時代”。匯率標價方法分為直接標價法和間接標價法，我國采用直接標價法，例如1美元=6.1315人民幣元，我們這里所說的匯率下降是指人民幣升值，實際上是一美元能兌換的人民幣變少了，這個數值是變小了。

首先，我們從理論上分析人民幣匯率下降會對企業、居民產生什么樣的影響，進而如何影響股市。實際上，匯率的變化是間接地影響著股市，匯率的波動首先對部分企業產生影響，從而影響投資者預期，投資者做出的投資決策才能直接地影響股市。投資者認為匯率波動對企業是利空消息，那么就會減少投資，上市公司股價下跌。然而，投資者并不都是理性投資者，投資決策的產生千變萬化，整個市場的投資者最后呈現的投資結果還需要實證研究來檢驗。

證券市場里有眾多的上市公司，不同類型的上市公司收到匯率波動影響的程度是不同的，與國際市場聯系比較緊密的公司可能受到的影響比較大，比如使用進口材料的制造業、服裝出口業等。而類似文化傳媒行業?？萍佳邪l等可能受到的影響比較小。一般來說，人民幣升值對出口是不利的，因為以外幣表示的出口商品價格上升，導致商品的國際競爭力下降，尤其是勞動密集型的低端加工行業。出口企業為了保證原有的利潤水平，就必須提高商品價格，否則就要降低生產成本，這樣可能會影響就業。人民幣升值的過程中不少外貿企業經營條件惡化而倒閉，這樣的背景下中國經濟進行產業結構轉型是十分重要的，外貿商品結構也要有所轉變。因此，人民幣升值一定程度上也是倒逼出口結構、經濟結構轉型的因素之一。當然人民幣升值也有積極的影響，人民幣匯率下降有利于進口。進口外國商品變得便宜了，包括外國商品、能源和原材料的價格，一部分企業的生產成本將會下降，企業競爭力得到提高。另外，人民幣升值不只是對其企業產生一定的利好，還會對普通居民福利產生積極的影響，居民在消費進口商品、出國留學、旅游等方面會比人民幣升值之前花費更少的錢，這對消費領域是一個促進作用。第三是資本流入的影響，隨著QFII（合格境外機構投資者）的數量和投資額度不斷提高，若人民幣升值，人民幣計價的資產價值上升，會吸引大量外資能夠進入中國證券市場，擴大資金供給，增強市場活躍度和信心，同時還會間接帶動國內資金投入股市，這會對股市的活躍性產生積極的影響。

二、人民幣匯率對股市影響的實證分析

研究人民幣升值對證券市場的影響考慮的事匯率的波動對市場的影響?？紤]到美國作為全球第一經濟大國的地位以及中美兩國經濟相互間的來往重要程度和密切程度，本文采用人民幣對美元的匯率作為匯率數據，應當具有足夠的代表性。

研究數據選取的是2013年月1日至2014年7月15日上證指數的收盤價格（作因變量Y）和人民幣對美元匯率中間價（作自變量X）。數據來自于外匯管理局官網和大智慧軟件的歷史收盤數據。共367組數據。

首先將序列數據取對數減小異方差性，然后因為時間序列數據分為平穩和不平穩的，非平穩的時間序列數據會引起的偽回歸，偽回歸不能反映變量之間真正關系，所以還要對數據做單位根ADF檢驗。

（一）單位根檢驗

（表中數據為人民幣兌美元匯率和上證指數滯后一期的t統計量，在5%顯著性水平下ADF統計值的臨界值為-2.869198）

由此可知，取對數后的時間序列數據是不平穩的，而它們的一階差分是平穩的，它們是一階單整序列I(1)。

（二）Johansen協整檢驗

一些時間序列它們雖然自身不平穩，但是它們的某種線性組合如果是平穩的，那么這個線性組合反映了變量之間長期穩定的比例關系，稱作協整關系。同階單整序列可以做協整檢驗。

Ln(X)和Ln(Y)都是I(1)過程，結果如下

這說明LnX和LnY之間至少存在一個協整關系。人民幣對美元匯率和上證綜指之間可能存在長期穩定關系。

（三）格蘭杰因果檢驗

在時間序列情形下，兩個經濟變量X、Y之間的格蘭杰因果關系定義為：若在包含了變量X、Y的過去信息的條件下，對變量Y的預測效果要優于只單獨由Y的過去信息對Y進行的預測效果，即變量X有助于解釋變量Y的將來變化，則認為變量X是引致變量Y的格蘭杰原因。需要注意的是格蘭杰因果檢驗是檢驗統計上的時間先后順序，并不表示這是真正存在因果關系，是否呈因果關系還需要根據理論、經驗和模型來判定。

根據結果，說明在5%的顯著性水平時，LnX是LnY的格蘭杰原因。回歸的結果如下：

回歸模型的擬合優度為0.44，F統計量為288.5630。

三、結果分析

結果顯示，LnX的估計參數是正數，說明從2013年至2014年7月以來，人民幣對美元匯率與上證綜指之間存在某種程度的正相關關系，兩者有同步變動的趨勢。LnX的系數3.99意味著，匯率每波動1%，上證指數將同方向變動3.99%。出現這種結果的原因可能有三個：

第一，人民幣升值提高了出口商品的價格，而且削弱的價格優勢對商品出口能力帶來的不利影響要大于人民幣升值帶來的進口原材料的成本降低和生產成本降低帶來的好處。2013年我國外貿依存度為45.6%，外貿依存度是進出口總額、出口額或進口額與國民生產總值或國內生產總值之比。雖然這一指標比起最高值已經下降了很多，但仍然說明了外貿在我國經濟中占據了很大的比重，匯率是影響國際貿易市場的重要因素，因此人民幣升值也會對國民經濟帶來顯著地影響。

觀察近幾年的月度出口總值和同比增長率的數據，相比2010年和2011年幾乎都在20%以上甚至高達48.5%的同比增長率相比，現在商品出口的增長勢頭已大不如前?？傮w上人民幣升值對商品貿易的影響是不利的，在長期中人民幣升值影響到商品貿易進而影響到了經濟，在經濟結構還沒有完全成功轉型之前，中國經濟在這一時期內憂外患，人民幣匯率和股市都是下行的似乎是合理的結果。

第二，外資對市場的拉動作用沒有體現出來，理論上人民幣升值能吸引外資進入，政策上對QFII的審批簡化，額度也在增加，但是這些資金規模是遠遠不夠的，而且外資利用效率如何還值得商榷。事實上在2007年股市最火的那幾年就可以證明我國證券市場并不缺乏資金，股市真正缺乏的是投資者信心。QFII的投資增加一定程度是對市場的認可，但是監管部門還是要想更多的途徑來提高投資者信心，這樣才能促使我國證券市場向上發展。在監管能力的范圍內，要繼續鼓勵市場開放。除此之外，也許更重要的是如何帶動國內的資金活躍起來。

第三，中國證券市場效率比較低。我國的證券市場還存在很多問題，對上市公司監管不完善、信息披露不完善、內幕交易、股民投機心理嚴重、違法行為處罰不夠嚴厲等等。國內股市上炒作概念頻繁，缺乏長期投資、價值投資理念，有些資金通常做短期炒作拉臺股價賺取差價后退出，證券市場成為“賭場”甚至小股民的“屠宰場”。上市公司把股市當作圈錢市，上市之后不分紅，這些都對發展成熟的證券市場非常不利。各種問題導致我國股市股價形成機制不合理，我國股市不能成為經濟狀況的晴雨表，也不能正確反映經濟發展狀況。經濟數據走強卻與股市走勢相關性不大，扭曲的股價形成機制使匯率的變動難以在股市得到正確的反映，導致很多研究的意義和效果都打了折扣。

為了健全我國證券市場建設，監管機構應該繼續加大力度規范上市公司作，重視上市公司的信息披露制度建設，加大違法違規行為的處罰力度。建立和完善多層次的證券監管體系，強化證券監管，促進證券市場健康發展。

[1]張穎.人民幣匯率與股票價格關系的實證研究[J].北方經貿.2010.

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