中國創業風險投資的發展近況及思考

張明喜，郭 戎

(中國科學技術發展戰略研究院，北京 100038)

2013 年，盡管中國A 股市場低迷不振，但整個資本市場改革取得重大進展，市場活力進一步增強，中國創業風險投資行業呈現增長趨勢;同時業內出現深度盤整，行業發展趨于理性。本文結合2013 年度統計調查數據，對中國創業風險投資行業年度發展的現狀、特點及未來發展進行了初步研究。

1 2013 年度中國創投行業呈現的顯著特征

1.1 機構數量和募資呈現增長態勢

2013 年，中國創業風險投資各類機構數達到1408 家(為實際存量機構數，主要包括創業投資企業(基金)、創業投資管理企業以及少量從事政府創業投資業務的事業單位。該數據已剔除不再經營創投業務或注銷的機構數)，較2012 年增加225 家，增長19.0%。其中，創業風險投資企業(基金)1095 家，較2012 年增加153 家，增幅9.5%;創業風險投資管理企業313 家，較2012 增加72 家，增幅29.9% (見圖1)。當年新募基金215 家，逼近2010 年水平;隨著行業競爭進一步加劇，全年有30 多家基金正常或不正常清盤。

圖1 中國創業風險投資企業(基金)總量、增量(2004—2013 年)

2013 年，全國創業風險投資管理資本總量達3573.9 億元，較2012 年增加261 億元，增幅7.9%;基金平均管理資本規模為3.26 億元，較上年有所減小(見圖2)。創投行業管理逐漸去投機化，走向復雜化和專業化的道路，采用委托與外包管理的方式，全國共有65 家母基金，受托管理229 家創業風險投資基金;其中最大母基金管理的45 家子基金，資金規模達102 億元。

1.2 未上市公司占據資本來源主要位置，國有出資大幅下降

從中國創業風險投資的資本來源結構看，2013年仍以未上市公司為主體，占總資本的42.81%，較2012 年上升8.78 個百分點;政府與國有獨資合計占比29.18%，較2012 年下降11.41 個百分點(見圖3)。

圖2 中國創業風險投資管理資本總額(2004—2013 年)

圖3 中國創業風險投資資本來源百分比(2013 年)

1.3 投資項目和投資金額放緩

無論是投資項目還是投資金額，2013 年均較去年有小幅度減少;對高新技術企業項目投資相對增加，但平均投資強度有所降低，投資更趨于小規模、早前期企業。2013 年，已披露的中國創業風險投資機構當年投資項目1501 項，與2012 年大體相當;投資金額為279.0 億元，較2012 年減少11.1%，項目平均投資額為1858.5 萬元。其中:投資于高新技術企業項目數為590 家，較2012 年減少9.5%;投資金額109.0 億元，較上年減少26.3%;項目平均投資額為1846.9 萬元。

截至2013 年底，全國創業風險投資機構累計投資項目數12149 項，較2012 年增加1037 項(由于創業風險投資項目為多輪投資，因此，在計算當年投資時后續投資項目也計為當年投資項目數，但在計算累計投資時，多輪投資項目僅為一個項目投資，因此實際累計項目數的增加值小于當年項目數)，增長9.3%;其中投資高新技術企業項目數6779 項，占比55.8%。累計投資2634.1 億元，較2012 年增長11.8%;其中投資高新技術企業1302.1 億元，占比49.4% (見表1)。

表1 中國創業風險投資累計投資情況(2010—2013 年)

1.4 醫藥保健、新材料等行業表現活躍，網絡產業等繼續引領投資

2013 年，中國創業風險投資年度投資金額最為集中的五個行業是醫藥保健、新材料工業、新能源與高效節能技術、金融保險業和傳統制造業，累計占比36.9%;投資項目最為集中的五個行業是金融保險業、醫藥保健、新能源與高效節能技術、傳統制造業以及新材料工業，累計占比43.2%。總體而言，2013 年中國創投行業的投資行業集中度略有下降，投資重點由過去制造業為主開始偏向于醫療保健、互聯網金融等新興產業，新能源、高效節能技術和新材料產業依然受投資者追捧。從趨勢上看，因移動互聯網的興起，涌現出大量投資機會，網絡產業/IT 服務業投資快速增加;醫藥保健/生物科技具有較強的抗周期性［1］，顯現出較高的投資價值(見表2)。

表2 中國創業風險業投資項目的前十大行業分布(2012—2013 年) 單位:%

續表2

1.5 投資呈現前端化和早期化，首輪投資占主流

2013 年，中國創業風險投資機構的投資重心相比2012 年有所前移，對種子期的投資金額增加至12.22%，投資數占比18.36%;對起步期的投資無論從金額占比還是項目占比均有較大幅度上升(見表3)。從投資輪次上看，首輪投資和后續投資分別占77.5%和22.5%，首輪投資仍然占主導地位，但后續投資的比例不斷上升［2］。

表3 中國創業風險投資項目所處階段的總體分布(按投資項目占比) 單位:%

1.6 江蘇、廣東、浙江最活躍，中西部部分省市增長迅猛

江蘇、廣東、浙江管理資本總量位居前三甲，前十個省市的管理資本總額占全國管理資本總量的86.1%，呈現集聚現象，地區差異仍十分明顯。同時，福建、安徽、四川、湖北等地區的創業風險投資發展勢頭強勁，例如安徽省管理資金規模達到了117.08 億元(見圖4)。

圖4 部分地區創業風險投資管理資本和機構數量(2013 年)

1.7 多元化退出格局凸顯，回報率有所下滑

2013 年，受國內資本市場IPO 暫停、海外上市渠道狹窄等持續利空因素影響，中國企業在全球資本市場的活躍程度呈現持續下降態勢，全年僅有66 家中國企業在境內外資本市場上市，其中27 家獲得創投支持［3］。按照退出渠道劃分，回購退出占比達44.8%，為最主要方式;上市退出占比出現自2008 年以來的首次下滑，并購退出占比為26.25% (見表4)。

2013 年，全行業的退出績效較上年有所下滑。上市退出收益持續下滑，僅為平均賬面回報4.48倍;并購退出的項目收益率有所提高，達24.09%。此外，回購與清算的收益率均較過去有較大幅度增加，創業風險投資機構的項目管理能力得以提升。

表4 中國創業風險投資的退出方式分布(2007—2013 年) 單位:%

1.8 政府引導基金不斷發力

截至2013 年底，科技型中小企業創業投資引導基金累計投入財政資金30.59 億元;其中，通過階段參股方式，共出資20.09 億元參股了71 家重點投資于科技型中小企業的創業投資企業，累計注冊資本約150 億元;通過風險補助和投資保障方式共立項1411 項，累計安排補助資金10.5 億元。中央財政投入70.5 億元實施國家新興產業創投計劃［4］，支持設立了141 只國家參股創投基金，總規模近390 億元，間接帶動銀行貸款和社會資金638億元。

從全國范圍看，截至2013 年底，獲得各級政府創業風險投資引導基金參股支持的創業風險投資機構累計達252 家，政府創業風險投資引導基金累計出資326.91 億元，引導帶動創業風險投資管理資金規模超過1600 億元。

1.9 政策環境日益優化

近年來，中央及地方出臺了一系列政策措施支持創業風險投資發展。調查顯示，22.0%的創業風險投資機構享受到政府資金支持，25.0%的機構享受所得稅減免優惠，28.2%的機構獲得信息交流支持，12.2%的機構獲得人員培訓幫助。可以看出，政府對創投機構的直接支持在減少，但給予的間接服務在不斷完善。

2013 年，《國務院辦公廳關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》、 《國務院辦公廳關于金融支持小微企業發展的實施意見》等一系列政策出臺，明確提出加強對科技型、創新型、創業型小微企業的金融支持力度，積極引導創業投資企業投資于小微企業，建立科技金融服務體系，細化科技型小微企業標準，完善對各類科技成果的評價機制;中國(上海)自由貿易試驗區掛牌成立，在自貿區的先行先試政策中，提出鼓勵股權投資發展的諸多舉措。上述支持創新創業企業、中小微企業和科技成果轉化的政策不斷為創投行業的發展釋放新的改革紅利。

同年12 月， 《國務院關于全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》出臺，標志著“新三板”擴大至全國取得實質性進展，對于增加創業風險投資機構投資機會，緩解中小微企業融資難，拓寬創業風險投資機構退出渠道具有重要意義［5］。截至2013 年底，掛牌企業355 家全年完成60 次發行融資，募集資金10.02 億元。

1.10 行業自律逐步構建

修訂后的《證券投資基金法》于2013 年6 月1 日正式實施，在加大基金持有人保護力度的同時，首次將非公開募集基金納入調整范圍，私募證券投資基金獲得合法地位;值得肯定的是，該法并未將創業風險投資納入，符合該行業發展的特定規律。在中央層面，中國科技金融促進會風險投資專業委員會、中國投資協會股權和創業投資專業委員會等組織推動創業風險投資業界交流，加強創業風險投資行業規范和自律管理。在地方層面，江蘇、浙江、北京、上海、深圳、廣東、重慶、安徽等各自成立創業風險投資協會(同業公會)，作為服務型行業自律組織，指導、協調、幫助會員更好地從事創業投資活動，維護會員合法權益，為創業風險投資事業的發展起到重要作用。

2 風險投資家對行業的評價與預測

2013 年的調查統計工作，細化了風險投資家對自身發展、全行業發展、未來投資前景狀況的評價，同時要求創業投資機構負責人填寫有關選項，提高了調查結果的科學性。

2.1 對自身發展狀況持樂觀態度

1026 家創業風險投資機構對當年自身發展狀況持樂觀評價的機構占比明顯高于持悲觀評價的機構:超過一半的創業風險投資機構認為自身發展較為樂觀，其中包括3.31%認為自身發展狀況非常好，11.79%認為自身發展狀況好，36.06%認為自身發展狀況較好，總體評價遠高于2012 年。

2.2 對全行業發展的判斷略有改善

創業風險投資機構對全行業發展情況做出的評價是:持樂觀態度的機構占比高于持悲觀態度的機構，認為全行業整體發展非常好、好以及較好的機構占比達到30.67%，高于上年19 個百分點;認為全行業發展非常差、差和較差的機構占比為21.23%。

2.3 對2014 年投資預期向好

對于2014 年投資前景，創業風險投資機構給出了較為樂觀的預測:超過一半的機構看好未來前景，其中2.0%的機構認為前景非常好，11.3%的機構認為前景好，43.3%的機構認為前景較好;認為前景較不好的機構占3.3%，認為不好的僅為1.9%。

3 促進中國創投行業發展的初步思考

2014 年5 月，國務院為加快推動中國創投行業發展提出了進一步要求，回顧歷史和剖析現狀，創投行業發展還存在現行制度不能完全滿足發展需求、募資較困難、天使支持力度有待加大、退出渠道不暢通等問題。為加快推動中國創投行業的健康持續發展，培育發展戰略性新興產業，支撐和引領發展方式轉變，根據創投行業發展特征、面臨問題和國際經驗，提出以下初步考慮。

3.1 逐步回歸創業風險投資的本質

中國創投行業要取得長足的進展，從“名似”、“形似”階段進入“神似”階段，應該回歸創業風險投資的本質——技術創新風險的經營能力，對“技術高、年齡小”的項目進行投資。創業風險投資不同于其他金融資本，其服務的目標對象是高強度研發的創新企業，加速研發產生的知識產權化、資本化和產業化，實現“驚險的一躍”。創業風險投資機構越是以“技術高、年齡小”的項目入手，越是能鍛煉出技術風險經營能力，也就越是發揮了信號“放大器”、 “篩選器”的功能，對社會技術路線的優化功能也就越強，彰顯創業風險投資“高能資本”的特性［6］。

3.2 鼓勵和支持天使投資發展

不斷培育天使投資人隊伍，形成多層次的天使投資群體;在中小企業發展專項資金中增設天使資本引導基金，對符合條件的天使投資進行風險代償;借鑒美國州政府予天使投資稅收優惠的做法，允許天使投資機構和個人向符合條件早期項目的投資抵免其應納稅所得額;加強對天使投資機構和個人的備案登記及動態管理，加強服務跟蹤［7］;營造寬容失敗的社會環境，引導由普遍關注成功者和成功投資向鼓勵寬容失敗的創業精神轉變。

3.3 引導民間資本進入創業風險投資領域

推動以有限合伙形式成立創業風險投資機構，將中關村國家自主創新示范區有限合伙制創業投資企業法人合伙人企業所得稅試點政策完善后推廣至全國;引導和規范創業風險投資機構采取眾籌模式進行募資，突破募資對象超過200 人的限制;大力支持創業風險投資機構及其股東或有限合伙人發行債券，不斷擴大資本來源。

3.4 發揮國有創投和引導基金的重要作用

按照公共財政原則，重新制定國有創業投資機構和政府性創業投資引導基金績效考核辦法，確保國有創投和引導基金所引導的創投機構主要投向科技型、創新型企業早前期階段;穩妥推進國有創投混合所有制改革，建立經營者的激勵約束機制［8］，實現國有創投政府責任與市場化運作的有機結合。

3.5 掃清創業風險投資向早前端投資的相關障礙

支持符合條件的創業風險投資所投資企業在全國中小企業股份轉讓系統掛牌;將科技成果處置權、收益權等權利賦予科研項目承擔單位，簡化科技成果處置程序，加大對科技成果完成人和為科技成果轉化做出重要貢獻人員的激勵力度［9］;簡化初創期企業股權登記、變更和轉讓的相關制度。

3.6 加快推進場外市場建設

在區域性產權交易市場基礎上，以中國技術交易所為核心，建立全國技術產權交易機構聯盟;建立信息化、網絡化的技術交易系統和展示平臺，開展線上和線下相結合的綜合服務，促進技術產權資本化;在清理整頓的基礎上，將區域性股權市場納入多層次資本市場體系，推進以科技成果交易、中小微企業股權流轉為核心的場外市場建設;建立場外市場與創業風險投資機構的良性互動機制，為創業風險投資提供多元化的退出渠道。

［1］王宇偉，范從來. 科技金融的實現方式選擇［J］. 南京社會科學，2012，(10):28 -35.

［2］張明喜. 示范區科技金融試點政策跟蹤研究［J］. 中央財經大學學報，2013，(06):44 -49.

［3］清科研究中心.2013 年66 家中企上市A 股市場喜迎開閘［R］.2014 -01 -02.

［4］Chou YK，Chin MS. Financial Innovations and Endogenous Growth ［J］. Applied Mechanics and Materials Journal，2006，12(3):146.

［5］Luigi B，Fabio S，Alessandro S. Banks and Innovation:Micro-econometric Evidence on Italian Firms［J］. Journal of Financial Economics，2008，90(2):197 -217.

［6］Ang J B. Research，Technological Change and Financial Liberalization in South Korea［J］. Journal of Macroeconomics，2010，32(1):457 -468.

［7］吳翌琳，谷彬. 科技金融服務體系的協同發展模式研究——中關村科技金融改革發展的經驗與啟示［J］. 中國科技論壇，2013，(08):134 -141.

［8］促進科技和金融結合試點工作部際協調指導小組秘書處. 中國科技金融發展報告(2012)［M］. 北京:經濟管理出版社，2013.

［9］Alessandra C，Stoneman P. Financial Constraints to Innovation in the UK:Evidence from CIS2 and CIS3［J］. Oxford Economic Papers，2008，60(4):711 -730.