保障性住房融資創新的路徑選擇

譚禹

保障性住房融資創新的路徑選擇

譚禹

保障性住房發展面臨著資金瓶頸障礙。本文分析了保障性住房融資面臨的主要問題，即財政性住房資金來源不穩定、投融資體制僵化，政策性住房金融發展滯后，資本市場融資渠道不暢等。本文提出了創新保障性住房融資渠道的路徑選擇：一是要將財政資金投入納入公共財政體系，發揮財政資金杠桿效應；二是要大力發展政策性住房金融機構，彌補商業信貸的不足；三是要推動資本市場金融工具創新，吸引民間社會資本進入保障性住房領域。

保障性住房 融資創新 路徑選擇

一、引 言

“住房難”已成為當前我國“新三大民生問題”之一，中央已把加快推進保障性安居工程建設作為構建和諧社會，實現經濟社會包容性增長的重要任務。“十二五”期間我國計劃新建3600萬套保障性住房，所需要投入的資金將超過5萬億元，實現住房保障覆蓋面達到20%。根據“十二五”規劃，我國每年需開工1000萬套保障性住房，需要投資1.3萬億－1.4萬億元。盡管中央對住房問題重新調整了認識，公共投入增加迅速，但融資問題仍然沒有得到有效解決。從資金來源渠道分析，財政性資金、銀行信貸資金以及資本市場資金構成了保障性住房建設資金的主渠道。但是當前我國保障性住房政府財政投融資體制僵化，缺乏良性循環機制，銀行間接融資渠道與資本市場直接融資渠道也沒有發揮應有作用，民間社會資本參與不夠。由于缺乏必要的金融支持，推進保障性住房建設正面臨現實的瓶頸和障礙。為了加快推動保障性住房建設發展，亟需創新保障性住房融資路徑。

二、我國保障性住房融資渠道面臨的主要問題

（一）財政資金來源不穩定，難以有效發揮資金杠桿效用

一是承諾制的財政資金投入缺乏制度保障

目前政府對保障性住房領域的投入還沒有納入公共財政體系，中央財政投資采取承諾制，資金來源缺乏制度保障。2008以來年中央財政對保障性住房的投入都是通過每年的國務院政府工作報告予以承諾。而要保證政府承諾的資金不落空，重要的是還要考慮通過高位階的法律對“居民享有適當住房”這一權利進行規定和明確。把住房保障納入公共財政體系，形成穩定的住房保障資金來源。

二是財政資金難以有效發揮作為資本金的杠桿作用

保障性住房作為準公共產品，低盈利性與正外部性特征決定了其在生產過程中市場機制難以有效發揮作用，即面臨著資源配置的“市場失靈”。按照公共產品理論，準公共產品需要政府主導供給，政府在保障性住房供給中的主導作用首先體現在政府財政的支持力度上。但是新時期保障性安居工程建設投資規模龐大，完全依托財政資金投入也不太現實。如何發揮財政資金“四兩撥千斤”作用，運用市場化籌資機制吸引廣大民間社會資金對于破解資金難題至關重要。

目前財政資金以直補為主，用于增信、擴大融資能力和貼息的比重很少，財政資金撬動市場融資的杠桿作用不明顯。由于廉租房、公租房的租金水平難以滿足支付融資的財務成本，這需要財政資金發揮杠杠作用，努力營造良好的市場化融資環境，穩定社會資本投資預期，爭取市場化融資目標的實現。因此，財政政策應當更多地用于投融資主體增信、降低各類主體財務風險和市場化運行機制的建設上。

（二）商業性住房金融體系單一，政策性住房金融亟需重構

1、住房金融體系結構失衡

發達國家商品房制度與公共住房制度并行的二元化住房制度框架下，商業性住房金融與政策性住房都是不可或缺的，兩者分別在商品房市場與公共住房市場中扮演重要的融資角色。由于我國現有住房金融體系存在著嚴重的結構性失衡，商業性融資渠道融通的資本性資金過量，而政策性住房金融渠道融通的住房資金嚴重不足。無論是住房生產所需的開發貸款還是居民購房所需的消費信貸，都主要依賴以利潤為目標的商業銀行。我國居民儲蓄大部分經由國有控股商業銀行，在逐利動機下流入商品房市場。

2、政策性住房金融急需重構

我國政策性住房金融制度主要是住房公積金制度，而制度設計的初衷主要是從需求層面提高居民的需求支付能力，而非從生產層面給保障性住房建設提供融資支持。在以往制度設計上，我國保障性住房建設并沒有規定資金來源，而是鼓勵開發商和商業性金融機構提供，因為在2007年前經濟適用房是保障性住房的主要供給形式，而銷售類的經濟適用房建設不存在太大的融資障礙。但是到了2007年后，中央政策先后將廉租房、公租房代替經濟適用房作為保障性住房的主要供給形式，因為租賃類的保障房投資回收期長、利潤率低，使得私人企業和商業信貸缺乏參與動力，許多地方政府陷入“有項目、無資金”的尷尬，政策性住房金融發展滯后的弊端凸顯。

由于我國住房金融長期以來以商業信貸占主導，政策性住房金融發展滯后，當公租房取代經濟適用房成為主要的保障性住房供給形式后，現有的住房金融模式已不適用保障性住房規模的擴大。

3、商業信貸不足以支撐租賃類保障性住房發展

在以往以產權銷售為主的經濟適用房不存在融資困難，因為投資回收期短、資金周轉快、市場風險小，商業信貸參與積極。而租賃類的廉租房、公租房投資回收期長，商業信貸缺乏參與熱情。一是在當前金融環境背景下，受存款準備金率、存貸比等監管考核指標的制約，金融機構有限的信貸資源，只會優先配置到收益相對高的項目上；二是商業貸款期限短，難以匹配公租房長期占用資金的需要。商業銀行對房地產開發項目的最長貸款期限為5年，而租賃型的公共住房，投資回收期長達15年以上，將會占壓大量的住房建設資金。

（三）創新型金融工具相對缺乏，資本市場融資功能亟待加強

除了上述政府內源性融資與間接融資渠道——銀行信貸外，作為直接融資渠道的資本市場也沒有發揮應有的作用。盡管目前一些地方開始采用信托、債券等直接融資方式，但是這類傳統融資方式作用有限。而資產證券化（Asset-Backed Securitization，ABS）等創新型金融工具發展滯后。

資產證券化起源于美國的住房抵押貸款證券化，是近30年來世界金融領域最重大和發展最快的金融創新工具。資產證券化是指將缺乏流動性但能夠產生可預見穩定現金流的資產，通過結構性重組，轉換成為可以在資本市場上出售和流通的證券的過程。資產證券化的目的在于通過出售特定資產的未來收益權，將缺乏流動性的資產提前變現，從而盤活存量。

目前，由于資產證券化等創新型金融工具相對缺乏，大量的民間社會資本難以借助資本市場進入保障性住房建設領域。盡管住房抵押貸款證券化等金融創新工具已于2005年即在我國資本市場試水，但是針對保障性住房項目開展資產證券化融資并沒有受到應有重視。

從國外的情況來看，通過資產證券化融資模式吸引資本市場的民間資本已成為住房金融發展的一個方向。以日本為例，2007年其將政策性住房金融機構（住房金融公庫）改組為專門從事抵押貸款證券化業務的公司——住宅金融支持機構（Japan Housing Finance Agency,JHFA），至此，政府對住宅金融的支持從住宅抵押一級市場轉向抵押二級市場，即從直接向房地產企業和個人提供住房信貸轉變為向住宅金融機構提供流動性支持，從而將資本市場上更多的低成本資金引入到了住宅建設領域。

實際上，我國租賃類保障性住房建設領域已經具備催生ABS等創新型金融工具的土壤。盡管公租房投資回報率低、資金回收時間長。但是公租房的收益由政府提供擔保具有相對穩定的特點，當租金低于投資回報率時，政府提供財政補貼彌補缺口，使得資金安全與投資回報均有了保障，這正符合資產證券化所必須的未來現金收益流穩定的特征。

三、創新保障性住房融資渠道的路徑選擇

由于上述財政資金渠道、政策性住房金融渠道、資本市場融資渠道均面臨著融資不暢的局面，成為制約保障性住房大規模發展的資金瓶頸。為此，需要積極創新保障性住房融資路徑，構建保障性住房融資的長效機制。

（一）穩定財政資金來源，發揮財政資金“四兩撥千斤”作用

1、將住房保障領域的財政投入資金納入公共財政體系

為了穩定財政資金來源，使承諾制的財政投入不落空，政府應將投入保障性住房領域的財政資金納入公共財政預算。從發達國家實踐經驗來看，公共住房政策對政府投入都有明確規定，并有法律保證，政府也有固定的財政預算安排以及專項基金等配套政策，從而實現該項支出的穩定化，常態化。2008-2010年新加坡住房保障支出占其財政收入的1.5%。在英國的中央財政預算中，住房保障的投入大約占到了預算支出總額的6%左右，2009年公共住房支出占英國地方政府當年財政總支出的21.13%。美國政府住房保障面比較小，但1999年公共住房投入占中央財政支出的比例也達到了2.88%。

2、發揮財政資金杠桿作用，撬動民間社會資本

穩定財政資金來源，增加財政投入比重，并不意味著將財政資金直接投資建設保障性住房。許多國家采取財政補貼、財政貼息方式等方式吸引多元供給主體參與，從而撬動私人投資，發揮財政投資的“四兩撥千斤”作用。由于資產收益率很低，市場主體缺乏進入的動力。一個可行的辦法就是通過政府補貼的方式改變資產收益特性，建立“私人生產、政府付費（或補貼）、公眾消費”的公共產品供給模式。這種模式類似基礎設施建設的BOT融資模式。具體操作中，政府首先確定建設的保障性住房項目向社會公布，明確提出項目的建設規模、建設標準、建設進度、土地使用、付費或補貼等條件，然后通過招投標方式確定投資者。私人投資者自己出資建設并經營項目，擁有項目產權。投資者的投資收益由保障性住房租賃戶的房租與政府補貼組成。由于政府信用的存在和未來收益的穩定性，大大減低了私人投資者的風險，使得保障性住房項目對私人投資者的吸引力大大增加。該模式對政府的好處是政府無須利用當期財政資金進行大規模投資，也能在當期為居民提供大批保障性住房。

（二）培育政策性住房金融機構，彌補商業信貸不足

在對保障性住房支持措施中，金融支持占據著重要的地位。針對保障性住房建設投資周期長、風險大、利潤率低的特征，由于商業銀行參與積極性不高，許多發達國家通過完善住房金融結構，大力發展政策性住房金融，以彌補商業信貸不足。

一是要成立政策性住房金融組織體系。我國要借鑒國外經驗，盡快成立專門的政策性住房金融機構。如印度的住房發展金融公司、德國的住房儲蓄銀行、日本的住宅金融公庫等。德國的住房銀行合同儲蓄模式是由借貸雙方通過契約籌措住房金融資金，計劃購房者與指定機構訂立資金存貸合同，按合同約定定期到指定機構儲蓄。合同儲蓄為住房合作社等非營利住房機構提供了必要的融資支持。日本住宅金融公庫設立的目的是“為滿足國民大眾的健康和文化生活的需要，因建設住宅、購買與平整住宅用地所需的資本，在向銀行和其他金融機構借款較困難時，本公庫給予融通”。

二是要積極拓展政策性住房金融資金來源。資金來源的重要特征應是成本費用低、量大集中、相對穩定和可用期長。其資金來源可以有以下幾種渠道:一是財政注資。中央和地方要改變以往將財政撥款直接投資保障性住房建設領域的做法，而是考慮將這部分資金作為資本金支持政策性住房金融機構的發展。二是集中歸口管理與住房有關的各類政策性資金。如住房公積金、按比例提取的土地出讓金、公共房屋出售（出租）收入等，另外由開發商、物業管理公司、房管局等多頭管理的房屋維修基金也可以考慮接管過來，由政策性住房金融機構統一管理。三是要允許政策性住房金融機構發行債券或證券，吸引養老基金、社保基金等民間資本進入保障性住房領域。

（三）加快推動金融工具創新，吸引資本市場民間資本

目前我國保障性住房建設融資很少利用房地產證券化等金融工具，對市場機制的利用也還十分有限。這就需要更多地利用金融創新，將單一的政府直接主導型融資方式轉化為政府引導下的是市場化運作方式。目前房地產信托、住房抵押貸款證券化等金融創新工具已在我國資本市場開展，但是針對保障性住房項目開展資產證券化的探索還不夠深入，信貸資產證券化試點范圍有必要覆蓋到保障性住房融資領域。

一是積極實施公租房開發貸款證券化。銀行可以將公租房貸款出售給資產證券化特設機構，由后者將開發貸款轉化為投資證券，強化這部分金融資產的流動性、從而盤活存量，緩解“短存長貸”的結構矛盾，使得公租房建設更容易獲得銀行的信貸資金支持。公租房作為準公共產品，其投入使用后的收益由財政托底，未來現金收入流穩定，符合資產證券化條件。

二是大力發展房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs)。REITs實質上是一種房地產證券化產物，通常采用股票或者收益憑證的形式，賦予房地產這種不動產較強的流動性，同時還便于投資者參與或退出投資。REITs運作，能使公租房經營過程中產生的持續、穩定租金收入用來分紅，加上政府稅收優惠，從而吸引傾向于穩健投資的投資者。美國政府于20世紀80年代開始運用REITs發展保障性住房，由于投資風險小、收益相對穩定，吸引了許多對資金安全性要求較高的投資者。1986年至1995年期間，美國共有80萬套符合建設標準的中低檔住房投放于市場。

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Analysis on the Innovation Route Choice of Affordable Housing Financing

TAN Yu
Guangdong Polytechnic Normal University,Guangzhou 510665

The development of affordable housing is facing the bottleneck of capital bottleneck.This paper analyzes the main problems of the affordable housing financing,the finance of housing funding sources,instability,investment and financing system of rigid,the policy of housing finance development lags behind,capital market financing channels impeded and so on. This paper puts forward the path choice of innovative affordable housing financing channels.Firstly,we should put the financial investment into the public financial system,and exert the leverage effect of financial funds.Secondly,we should vigorously develop policy housing financial institutions,to make up for the shortage of commercial credit.Finally,we should promote the innovation of financial instruments in the capital market,to attract the social capital into the affordable housing field.

The Affordable Housing;Financing Innovation;Route Choice

F830

A

譚禹，男，湖南湘陰人，廣東技術師范學院副教授，經濟學博士，研究方向：住房金融、住房保障；廣東廣州，510665