社會腐敗、企業經營狀況與商業信用融資——基于我國大陸地區與香港地區零售業的面板數據檢驗

左月華，雷婭雯，許 飚

(1.華中科技大學經濟學院，湖北 武漢 430074;2.武漢理工大學華夏學院，湖北 武漢 430074)

一、引 言

大量研究表明，商業信用作為一種重要的融資方式，在企業間得到了普遍應用。在一些國家，商業信用的使用甚至遠遠超過了企業從銀行獲得的融資額［1］。隸屬于流通行業終端的零售業，通過無償占用上下游貨款資源進行的經營活動可以產生大量的賬面浮存現金，并將其作為短期擴張的資本［2］。這一特點決定了商業信用融資對于零售業尤為重要。當前，信息技術快速發展，支付服務市場不斷創新，商業預付卡已成為企業商業信用融資的重要方式。根據中國商業委員會商業預付卡規范工作委員會發布的《2014年中國單用途商業預付卡行業報告》顯示，2013年我國零售業預付卡銷售規模為9068.80億元，與2009年相比增長率接近180%。

商業預付卡銷售的爆發式增長，一方面可以為零售企業的發展提供低成本的“零息貸款”，即商業信用融資［3］，這種資金增長是零售業所歡迎的;但另一方面，因商業預付卡所誘發的“腐敗”等問題也不斷遭受社會各界的質疑。林見［4］指出，傳統的僅以現金作為行受賄標的的案件正逐漸減少，而受賄人收受賄賂的形式呈現多元化趨勢，其中以收受代金卡最為普遍，尤其是購物卡最多，占到80%。崔華超［5］認為購物卡不署名、易購買、使用方便等特點使其成為行賄受賄的最佳工具，收受打著“人情往來”的幌子送來的無任何身份證明的、小量多次的購物卡，也顯得踏實自然、順乎“情義”。因此，驗證商業預付卡銷售增長背后可能存在的社會受賄腐敗行為及其程度，有助于我們準確地理解零售業商業信用融資的實際增長水平，從而對企業經營管理者優化融資策略、投資者明確投資目標起到積極的指導作用。

值得注意的是，企業自身的經營狀況在其商業信用融資決策中也起到不容忽視的作用。張良［6］認為企業基本狀況、償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力等會影響企業商業信用融資。Rajan等［7］對影響企業商業信用的因素進行了全面的研究，他們發現除了表示企業經營狀況的因素外，商業信用融資還和行業的關系很密切。但以往的研究主要以綜合性分析為主，將各行業的上市公司作為研究對象，因此在本文研究過程中，需要專門針對零售業的商業信用融資與其經營狀況之間的關系進行實證檢驗，以確定企業經營狀況對其商業信用融資的影響程度。

本文創新之處在于利用我國滬深A股市場55家零售業上市公司2006－2013年的數據，從定量角度檢驗社會腐敗對企業商業信用融資水平的影響，同時分析企業經營狀況與商業信用融資的關系。進一步，與香港地區14家同類公司同期數據作比較分析，試圖解釋大陸地區零售業商業信用融資水平在多大程度上與社會腐敗有關。

二、理論分析與研究假設

(一)大陸零售業商業信用融資水平現狀

商業信用融資是指企業之間在買賣商品時，以商品形式提供的借貸活動，是經濟活動中的一種最普遍的債權債務關系。它的主要方式有應付賬款融資、商業票據融資和預收賬款融資。借鑒國際上針對商業信用研究已有的分析框架，本文選擇商業信用融資水平為研究對象，并定義:商業信用融資=應付賬款+應付票據+預收賬款。

表1 商業信用平均占比情況 單位:%

基于上述定義，統計最近五年(2009－2013)大陸地區零售業上市公司商業信用融資的基本狀況，數據均來源于Wind數據庫。表1為我國零售業上市公司商業信用平均占比情況。從表中數據可以看出商業信用平均占流動負債的64.59%，而短期借款僅占流動負債的16.06%，同時商業信用所占流動負債的比重從2009到2012年呈一直上升的趨勢，2013年明顯下降。由此可見在研究樣本范圍內商業信用已經成為企業短期融資的主要渠道，并發揮著不容忽視的作用。從商業信用與流動資產的比率來看，平均而言以商業信用進行的短期融資可以滿足60.20%的流動資產的資金需求，是企業重要的流動資金融資方式。

再從商業信用的組成部分增長情況來看，我們搜集了從2001至2013年我國零售業應付賬款、應付票據及預收賬款的行業平均數據，如表2所示。從平均增長率來看，相對于應付賬款和應付票據較為穩定的變化率，預收賬款無論是在規模上還是在所占商業信用比例上都表現出加速擴張的趨勢。這說明預收賬款拉動了商業信用融資的快速增長。

表2 2001－2013商業信用組成部分的增長情況 單位:%

(二)社會腐敗的衡量

衡量一個國家或地區的腐敗程度通常分為客觀測評和主觀測評兩種方法。前者通過一些客觀數據來測度腐敗程度，例如楊燦明等［8］選取被查處的官員貪污受賄總數、腐敗涉及縣處級以上官員人數的變動對我國行政腐敗進行度量，李國璋等［9］運用檢察機關立案偵查的貪污賄賂瀆職案件表示腐敗狀況。后者則是以個人感受、態度和評價而建立起來的指標。例如Mauro［10］采用的國際商務公司的各國腐敗評級指數，Mendez等［11］選用的政治風險服務機構的國家風險指南ICRG中的政府腐敗指數，邵學言等［12］則利用了透明國際的清廉指數CPI來衡量腐敗程度。

綜合我國實際情況及數據的可獲得性，本文選用清廉指數(CPI)從主觀層面衡量我國的腐敗狀況，清廉指數越高表示政府官員的廉潔程度越高。同時，選用中國人民檢察院立案偵查的賄賂案件數從客觀層面衡量社會腐敗對預付卡需求的促進作用。

(三)社會腐敗對商業信用融資的影響機制

雖然國內關于社會腐敗與企業商業信用融資的關系的研究幾乎沒有，但是我們可以發現對于商業零售企業來說，其發行的商業預付卡卻成為了搭建兩者關系的橋梁。我們可以通過一個關系式來說明這點。

首先，商業預付卡以其辦理簡單、使用方便、轉讓自由和記賬靈活的特點備受行賄受賄者青睞。對于行賄者來說，購卡資金可以“辦公費用”等名義入賬報銷，行賄手法隱蔽。對于受賄者來說，如果直接收受現金，不易攜帶且不安全;如果接受轉賬或銀行卡，資金流轉會留下痕跡。因此，這種不記名而且使用等同現金的預付卡深受受賄者喜愛，同時把它當作一種正常的“人情往來”也能減輕他們因受賄造成的心理壓力?？梢?，社會腐敗在一定程度上會促進對預付卡的需求。其次，根據我國《企業會計準則第14號——收入》的規定，商業零售企業銷售購物卡時不能確認收入，相應地，應該進行會計處理，借:銀行存款，待攤費用——折扣折讓;貸:預收賬款——購物卡券。直觀上來看，購物卡的銷售直接導致企業預收賬款的增加，進而增加其商業信用融資。

簡言之，預付卡與受賄腐敗問題雖然沒有必然的因果關系，但受賄腐敗行為在一定程度上的確促進了對預付卡的需求，從而增加了發卡機構的預收賬款，進而成為一種廉價的商業信用融資。由此提出如下假設:

H1a:清廉指數(CPI)與企業商業信用融資水平顯著負相關。

H1b:立案偵查賄賂案件數與企業商業信用融資顯著正相關。

(四)企業經營狀況對商業信用融資的影響

目前，國內外有關企業商業信用影響因素的研究已經相對成熟，主要集中在外部的宏觀因素、產業因素以及企業自身的經營狀況，其中企業的經營狀況是影響其商業信用的內生動力。譚偉強［13］通過對我國上市公司2000～2004年的數據進行實證研究發現，企業獲得的商業信用與公司規模、銷售增長率、財務杠桿比率和國有股比例呈顯著正相關關系，而與短期銀行借款比例和銷售毛利潤率呈顯著負相關關系。文建奇［14］從需求和供給兩個角度分析商業信用的影響因素，其實證結果顯示，商業信用的需求與供給呈正相關關系，且企業規模、盈利能力、股權性質等因素對商業信用需求方有顯著影響，而流動比率、成長性、財務杠桿等因素對商業信用供給方有顯著影響。

在參考Rajan和Petersen［7］模型的基礎上，結合中國實際，本文主要從企業自身實力、成長能力、營運能力、銀行借款能力四個方面衡量企業的經營狀況，并作如下假設。

H2a:企業自身實力與商業信用融資有顯著相關關系。

具體來說，企業自身實力可以用企業規模和成立年限衡量。企業的規模越大，代表了良好的償債能力與成長潛力，供應商更愿意提供商業信用;而一個公司成立年限越長就更有可能與供應商建立長久的合作關系，獲得供應商的信任，所以獲得商業信用融資的可能性越高。

H2b:企業成長能力與商業信用融資水平顯著正相關。

Rajan和Petersen［7］證明應付款項與滯后的銷售增長率是正向關系。Molina和Preve［15］發現商業信用融資與滯后一期的銷售增長率也呈正向關系，即滯后一期銷售增長率越大，企業越多利用商業信用。因此，我們具體使用滯后一期的營業收入增長率作為衡量企業成長能力的代理變量，并假設其與商業信用融資水平顯著正相關。

H2c:企業營運能力與商業信用融資水平有顯著相關關系。

企業營運能力可以用資產負債率、流動比率和庫存比率來衡量。首先，為了避免長期負債所帶來的經營和還貸壓力，企業通常會盡量選擇短期債務融資。隨著上一期負債比率越來越高，企業在當期會更加關注商業信用融資。其次，流動性越好說明企業經營管理水平越高，利用商業信用融資的可能性越大。最后，企業上一期的庫存量直接影響到當期對原材料的需求，從而對商業信用融資產生影響。

H2d:企業銀行借款能力與商業信用融資水平顯著負相關。

銀行貸款與商業信用融資是可替代的關系，它們都可以為企業帶來短期融資。因此我們用銀行借款比率來衡量企業銀行借款能力。

三、實證研究設計

(一)樣本選取與變量說明

從我國預付卡的發展歷程來看，直到2006年預付卡才進入蓬勃發展的階段，因此本研究的分析期為2006年到最近的2013年。為了保證數據的有效性，本文根據以下步驟進行樣本的篩選:首先，考慮到大型超市和商場百貨是我國居民使用預付卡的主要場所，我們從2013年零售業上市公司中篩選出有銷售購物卡業務的超市及百貨類公司，共55家;其次，剔除掉公司被ST的年份所對應的數據;最終得到55家零售業上市公司2006－2013年共2702個年報數據。再結合衡量社會腐敗的年度數據，我們得到一組非平衡的面板數據。所有數據均來源于CCER金融數據庫，而衡量社會腐敗的清廉指數、中國人民檢察院立案偵查賄賂案件數分別來自“透明國際”官網和中國統計年鑒。

本文實證研究中所使用的變量具體說明如表3所示:

表3 變量定義及說明

(二)變量描述性統計

表4報告了樣本中所有變量的描述性統計結果。其中，NTC的均值為0.2900，而STR的均值為0.1179，可見在研究樣本范圍內商業信用已經成為企業短期融資的主要渠道，并發揮著不容忽視的作用。此外，NTC的均值也遠大于IR的均值0.1331，可以預測商業零售企業有除了上游供應商以外的其他渠道獲得商業信用融資。

表4 樣本中變量的描述性統計

(三)模型設定

基于上述分析，本文構建的線性模型如下所示:

其中，i表示橫截面個體，t表示時間。

四、實證結果與比較分析

(一)回歸結果

我們首先對模型進行F檢驗和Hausman檢驗，結果顯示該模型更適合用固定效應模型進行估計，回歸結果如表5所示。

表5 回歸結果

從表中結果我們可以看出此模型總體擬合程度比較好。CPI的系數在1%的顯著性水平下不為零，且為負數，BC的系數在5%的顯著性水平下不為零且為正數，我們可以認為假設H1a、H1b成立。此外，SIZE、YEAR和Growth(－1)對商業信用融資的影響不顯著。DEBT(－1)與商業信用融資正相關，CR、IR(－1)和STR與商業信用融資負相關。我們可以認為假設H2c、H2d成立，假設H2a、H2b不成立。

針對上述結果我們可以歸納為以下幾點:

(1)社會腐敗的影響。從主觀層面來看，社會越腐敗即清廉指數越小，企業商業信用融資水平越高;從客觀層面來看，社會越腐敗即立案偵查賄賂案件越多，企業商業信用融資水平越高。因此，社會腐敗促進了企業商業信用融資。

(2)企業自身實力的影響。在樣本范圍內企業規模和成立年限對商業信用融資的影響不顯著，可以解釋為企業規模越大、成立時間越長，其獲得銀行貸款的可能性也會增加，因此，企業的短期融資行為不一定只依賴于商業信用融資。

(3)企業成長能力的影響。營業收入增長率對商業信用融資水平的影響不顯著可以解釋為一方面營業收入的增長加大了對產品的采購需求，另一方面可能受庫存管理能力有限的影響不得不控制產品的采購。

(4)企業營運能力的影響。企業上一期的負債率與商業信用融資負相關，說明為了避免長期負債帶來的經營和還貸壓力加劇，企業更加注重商業信用融資。流動比率與商業信用融資負相關說明流動資產越多，企業對商業信用的融資需求越少。上一期庫存比率與商業信用融資負相關則可以解釋為庫存管理能力有限，上一期庫存越多，當期對于產品的采購越少，需要的商業信用也越少。

(5)企業銀行借款能力的影響。樣本范圍內企業短期借款比率與商業信用融資負相關，說明銀行貸款基本可以滿足企業的資金需求，為了保持良好的流動性，企業無須使用過多的商業信用。

總之，社會腐敗、企業營運能力和銀行信貸對樣本范圍內企業的商業信用融資有顯著影響，而企業自身實力和成長能力的影響不顯著。

(二)與香港上市公司數據的比較分析

近年透明國際發布的清廉指數排行榜上，香港一直名列前茅。其標本兼治、責任捆綁、監督到位的反貪機制，零度容忍、一視同仁的反貪態度，使之贏得“廉潔之都”的美譽。因此可以預期沒有大陸這樣社會腐敗與零售業商業信用融資之間顯著的關聯。另一方面，由于其商業和金融環境成熟，我們可以預期企業經營狀況將是商業信用融資的決定因素。

本文同樣選取香港上市的商業零售類共14家公司為樣本作為對照組，時間跨度為2006年至2013年，進行類似上文的回歸分析。由于各國或地區的會計準則不盡相同，香港地區上市公司財務報表中沒有獨立設置預收賬款這一會計科目，而是包含在其他流動負債中。相應地，定義:商業信用融資=應付賬款及票據+其他流動負債，而衡量社會腐敗的客觀指標BC'用廉政公署公布的貪污舉報總數的自然對數表示。結果如表6所示。

表6 香港上市公司的回歸結果

從表中回歸結果來看，我們可以認為在香港上市公司樣本范圍內，假設H1a、H1b、H2b不成立，假設H2a、H2c、H2d成立。與滬深上市公司的回歸結果相比較，其相同之處在于上一期營業收入增長率即企業成長能力對商業信用融資水平的影響都不顯著，企業營運能力與商業信用融資有顯著關系，銀行借款比率即企業銀行借款能力與商業信用融資水平都是負相關。而兩者的不同之處在于:

(1)社會腐敗對滬深上市的商業零售企業商業信用融資有促進作用，而對香港上市的同類公司商業信用融資沒有影響。為了解釋這一點，我們可以從兩個方面進行剖析。首先，從大陸和香港防止賄賂的條例來看，香港對賄賂行為的定義更為嚴苛，難以鉆法律的空子。大陸受賄罪的定罪客觀上要符合國家工作人員“利用職務上的便利”，且通常為金額超過五千的情況，而在香港任何政府雇員，無行政長官之一般或特別許可，而索取或接受任何利益者，均屬違法。因此，購物卡以其面額小、借“人情往來”之由的優勢更能在大陸起到行賄工具的作用。其次，從大陸和香港人消費習慣來看，相對香港居民更偏好的刷卡消費，大陸居民現金消費仍然占主要地位，因此香港人的個人財務透明度更高，收入和支出的異常更容易被監測。這也是在香港為什么預付卡的出現沒有對助長腐敗之風起到作用的原因。

(2)衡量企業自身實力的指標——企業規模和成立年限對滬深上市的商業零售企業商業信用融資沒有顯著影響，而對香港上市的同類公司商業信用融資有顯著影響?？v觀香港上市的樣本公司，它們的成立年限明顯比滬深上市的樣本公司長得多，這樣與上游企業的關系就更加穩定而長久，因此關系資本會強，商業信號的傳遞作用更為明顯，企業則可以利用更多的商業信用。同時它們的企業規模大部分也比滬深上市的樣本公司大，因此企業管理會相對規范，則對關系網絡進行融資、采購的依賴性更小。另一方面，香港的金融體系相對完善，企業規模越大，銀行越愿意提供貸款，這樣對于商業信用融資的需求也會減少。

綜合來看，在樣本范圍內，大陸地區社會腐敗程度與商業信用融資水平正相關，而企業經營狀況并非影響商業信用融資水平的決定因素。香港地區的商業信用融資水平更依賴企業經營狀況，而與社會腐敗無明顯關系。

(三)穩健性檢驗

考慮到經濟環境也是影響企業使用商業信用的重要因素，宏觀經濟條件的惡化會增加商業信用的使用［16］。我們加入國內生產總值的增長率這個外生變量，對模型再次回歸得到結果的顯著性和正負關系保持不變。此外，采用企業總資產占行業總資產的比率作為企業規模的代理變量，企業存貨占流動資產之比作為庫存比率的代理變量對本文的假設進行驗證，主要結論依然不變(篇幅關系正文未列示穩健性檢驗結果)。

(四)社會腐敗對商業信用融資的影響程度探析

為了進一步分析大陸地區商業信用融資水平在多大程度上受到社會腐敗因素的影響，我們對樣本數據進行處理，分別計算大陸地區平均NTC的年增長率GR和香港地區平均NTC'的年增長率GR'，結果如表7所示。我國自2010年9月開始施行《非金融機構支付服務管理辦法》以來，預付卡行業開始進入一種監管框架下的良性發展階段，2011年商業預付卡監管政策初見成效，再加上新一屆政府反腐倡廉的力度不斷加大，零售業商業預付卡的銷售增長勢必趨緩。從表中大陸地區商業信用融資所占總資產比例從2011年開始明顯下降可以得到印證。此外，香港地區2007年到2013年商業信用融資所占總資產的平均增長率為－1.37%，而大陸地區平均增長率為4.18%。在不考慮其他因素的條件下，相對于香港地區，社會腐敗因素對大陸地區商業信用融資所占總資產比例的增長貢獻了至少5.55個百分點。

表7 商業信用融資所占總資產比例的增長率 單位:%

五、結論與建議

本文從我國零售業預付卡銷售快速增長出發，研究社會腐敗因素對于零售業商業信用融資的影響。結果表明，在我國大陸地區樣本范圍內，社會腐敗因素確實和商業信用融資有顯著的相關關系，且這種相關不論是從主觀層面的清廉指數，還是從客觀層面的人民檢察院的賄賂立案數來看都是顯著的。由此為我國大陸地區社會腐敗促進商業信用融資的推論提供了直接的經驗證據。

本文進一步驗證了零售企業經營狀況對商業信用融資的影響，發現與以往針對其他行業的研究有所不同，我國零售企業經營狀況中客觀的指標，也就是反映自身實力的企業規模、經營年限和反映其成長能力的營業收入增長率與商業信用融資的關系不顯著的。只有企業營運能力和銀行借款能力與商業信用融資相關。這可能與我國零售業的市場發展尚處于初期階段有關。

與香港數據的比較分析發現，香港的反腐機制的高效性以及居民消費習慣的成熟性使得商業預付卡不足以成為滋生腐敗的媒介，同時香港零售業悠久的發展史、成熟的市場氛圍及良好的信號作用使得商業信用融資水平更加依賴于企業自身的經營狀況，尤其是它的自身實力因素。此外，在不考慮其他因素的條件下，社會腐敗對樣本中大陸地區零售業商業信用融資所占總資產比例的增長貢獻了至少5.5個百分點。

基于以上結論，我們認為，隨著我國反腐力度的不斷加強，借助預付卡進行賄賂的行為勢必不能長期存在，通過銷售預付卡獲得的低成本融資也將減少。我們有必要提醒商業零售類上市公司的經營管理者，要認識到社會腐敗促進購物卡需求是短期的，以預收賬款形式吸收的資金基本上是被動的，不應當成為企業的長期或者主要融資策略。所以出售預付卡帶來的預收賬款增加應該引起企業內部財務管理機構的足夠重視，并加強管理，我們的政策建議有以下四個方面:

第一，嚴格控制資金流向，即預收賬款形成的現金應該用于日常生產經營活動，而不是投機活動，盡量避免其受到腐敗因素帶來的波動性影響;第二，要有意識建立商業企業自己的關系資本，強化商業信用信號的傳遞作用，即規范和重視與供應商的合作關系，以至于企業可以盡量憑借自身良好的經營狀況，強大的信用融資網絡等信號傳遞信用和獲得融資;第三，加強預付卡的主動營銷，即將預付卡的市場對象在社會消費層面擴大和深入，變被動地等待商業信用融資為主動地進行商業信用融資;第四，加強與銀行的合作與溝通，保持其對商業信用融資的補充能力，使得零售業的融資渠道暢通而富有穩定性。

而作為投資者，投資決策時應該清醒地認識到，近幾年傳統大型零售企業受到飛速發展的電商的沖擊，實際銷售額增長有由于預收賬款的加速擴張帶來的績效提升［17］，這可能造成一種虛假繁榮的景象。因此，不應該忽視社會腐敗因素造成預收賬款的異常波動而對企業業績產生的影響。

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