互聯網金融的邏輯推演：一個理論框架的構建

王海軍，王 念

(中央財經大學 經濟學院，北京 100081)

互聯網金融的邏輯推演：一個理論框架的構建

王海軍，王 念

(中央財經大學 經濟學院，北京 100081)

互聯網金融是金融活動借助互聯網等現代技術工具進行創新實踐，進而實現金融服務的普及和延伸。分析發現，交易回報的泛貨幣化、需求推動金融創新以及共生性的金融生態系統是互聯網金融的重要特征。從本質上講，互聯網金融通過“渠道”或“平臺”的創新優化，實現了多元化、深層次的資金供求匹配。金融抑制、金融生態群落沉淀、市場需求結構變化、互聯網技術為供給提供的保障以及普惠金融政策的實施是中國互聯網金融產生與發展的根本原因，在此基礎上可從傳統金融中介理論比較分析角度入手，構建互聯金融動因理論、模式理論及風險理論為一體的完整理論邏輯框架。

互聯網金融；普惠金融；金融共生性；信息共享

2013年被稱為“互聯網金融發展元年”，依托社交網絡、移動支付、大數據分析、云計算等技術，互聯網金融發展出多種創新模式，對傳統金融機構造成了巨大的沖擊。截至2014年12月底，中國互聯網金融整體市場超過10萬億規模，其中第三方支付交易額達7.76萬億元，股權眾籌募集資金10.31億元，P2P業務突飛猛進，平臺數達到2 028家，累計交易額突破6 800億元，參與投資人數達到50萬人。猛進的增長與活躍的創新離不開監管對創新的包容和支持。2015年7月4日，國務院下發《關于積極推進“互聯網+”行動指導意見》，明確“互聯網+普惠金融”為重點行動，并鼓勵通過互聯網金融創新(如股權眾籌)完善融資服務。同月18日，中國人民銀行等十部委聯合發布《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》，明確互聯網金融監管基本框架。截至目前，人民銀行、保監會均已就其分管的互聯網金融子業態出臺相關監管暫行辦法和征求意見稿，足以看出監管部門對互聯網金融行業健康發展的持續關注。

國內學術界高度重視互聯網金融理論研究，當前主要成果集中在以下方面：一是互聯網金融概念界定[1-2]，二是互聯網金融基本模式探討[3]，三是互聯網金融對傳統金融體系影響[4]，四是互聯網金融風險管理與行業監管[5-6]。上述研究已經囊括了互聯網金融各方實踐，并就實踐進行分類歸納，對各子業態概括總結。然而當前的研究并未從理論高度進行簡潔抽象和演繹歸納，進而形成經過邏輯論證和實踐檢驗所得出的概念、本質、邏輯等在內完整的理論框架[7]。缺乏統一的認知基礎和研究口徑，導致各種研究結果大相近庭，無法形成有效的爭論探討，進而難以為市場行為和政策監管的指導意義。尤其是隨著實踐的發展，互聯網金融行業積聚的風險已經開始暴露，市場中呈現的各種業態也越來越偏離互聯網金融的本源，相關研究對此缺乏基本的研究標準并作出客觀研判。為此，本文在對比互聯網金融與傳統金融、國內與國外發展差異前提下，第一部分對互聯網金融的本質進行再次界定，揭示互聯網金融的特征，第二部分深入分析互聯網金融在中國興起和發展的根源，第三部分嘗試構建一套完整的互聯網金融理論邏輯框架，為今后的學術研究及實踐發展提供一個規范的參照體系。

一、互聯網金融概念與本質的界定

(一)互聯網金融概念界定

關于互聯網金融概念，引用較多的定義是謝平等人(2012，2014)[1，6]提出的 “以互聯網為代表的現代信息科技，特別是移動支付、社交網絡、搜索引擎和云計算等，將對人類金融模式產生顛覆性影響。可能出現既不同于商業銀行間接融資、也不同于資本市場直接融資的第三種金融融資模式，稱為‘互聯網直接融資市場’或‘互聯網金融模式’”。但從互聯網金融近兩年的發展演進特征及趨勢來看，本文認為互聯網金融與前兩種模式是交互融合而非相斥相異的關系，因為無論是P2P、第三方支付、眾籌還是電商模式，與直接融資相比，仍存在“中介”環節，而與間接融資相比，又存在渠道或平臺的“脫媒化”，也就是說互聯網金融兼有直接融資與間接融資的雙重特征。本文界定了互聯網金融在概念理解上的兩個維度：廣義和狹義。廣義的互聯網金融是泛指借助互聯網等新技術實現的資金融通，在這里互聯網是工具、渠道、媒介，而互聯金融的本質仍是金融，即實現資金的融通。從這個意義上講，互聯網金融即包括傳統金融的互聯網技術化(即傳統金融機構利用互聯網技術所進行的業務模式創新)，也包括互聯網的金融化(即非金融機構借助互聯網技術進行金融活動)。而狹義的互聯網金融僅指后者。基于廣義理解，本文把互聯網金融界定為一種“金融行為”或“金融模式”，它不是固化的“金融業態”概念，而是傳統的金融體系的動態創新變革與延伸。

(二)互聯網金融特征界定

互聯網金融依托信息技術、移動互聯網、大數據與云計算等現代技術，顛覆了傳統金融的交易屬性和范疇，具有以下三個顯著特征：

1.投資收益的泛貨幣化

傳統金融模式下，投資回報以貨幣化形式體現，包括現金、股權、債權、收益權等。在互聯網金融模式下，投資的回報也可以表現為非貨幣的實物、權益、公益標形式。譬如2015年春節期間爆發的微信紅包大戰，商家通過無償發放現金紅包方式聚集了海量客戶和百億元資金的沉淀，而大部分民眾主動發出紅包的金額超過了搶到紅包的金額，這意味著富裕階層和年長者對年輕人上百億元的轉移支付，也反映了人們希望通過互聯網金融平臺享受互動交流和參與的樂趣。互聯網金融所提供回報方式多元化已經超越了市場交易和經濟利益的范疇[8]。

2.需求推動的金融創新

傳統金融行業將金融服務視為一條價值鏈，最上端是金融機構，最下端是消費者。金融產品由金融機構設計生產，通過平臺、通信、渠道、介質和場景等多個環節，最終抵達消費者。這種情況下的創新只能是來自于金融體制內部，或者是制度變化、或者是監管要求，特點是同質化、周期長[9]。而互聯網金融業態創新來源于消費者日益彰顯的個性化、細分化與非標準化需求。互聯網金融企業根據消費者的消費習慣、風險偏好、信用情況、支付能力等來設計開發個性化金融產品和服務，消費者在價值鏈中參與度日漸提高，對價值鏈的影響也日漸增加，為傳統金融業帶來需求引致的創新。消費者選的范圍更加廣泛，市場競爭也呈現多元化、異質性的競爭，金融創新越來越體現為需求和供給聯合或交錯式推動的內生式創新發展模式。

3.共生性金融生態系統

金融共生性是異質性金融組織與其金融環境通過一定的交互行為實現的和諧與可持續發展[10]。而互聯網金融建立了有別于傳統金融企業商業模式的生態圈，在一個平臺上整合產業企業主體和個人客戶主體、海量信息、多渠道資金，構造了一個自我良性循環的開放空間和利益共同體。該共同體通過打通行業、地域、信息、資源的時空界限，打破了固化的金融體系利益格局、階層格局和產業格局，緩解了傳統金融制度約束下的創新不足，滿足了大眾理財、快捷支付、信用體系建設以及金融產品配置等巨大市場需求。在互聯網金融生態系統中，所有參與主體彼此依存度較傳統金融體系中的主體更高，并注重通過滿足對方的需求來實現自身的價值，通過各種平臺和創新載體將所有要素納入和資源整合從而實現區域內金融生態平衡。

(三)互聯網金融的本質界定

支付、投融資和風險匹配是金融三個本質功能，傳統金融體系和互聯網金融從本質上都行使這三個本質功能，區別在于互聯網金融實現金融功能的方式、服務的對象不同于傳統金融機構。

圖1 傳統金融模式

圖2 傳統金融模式與互聯網金融模式共生

1.中國傳統金融模式

在傳統金融模式下，銀行等傳統金融機構基本壟斷資金和信息。中國特殊的金融體制和社會征信體系的不完善，造成了銀行等金融機構“嫌貧愛富”的特點。傳統金融機構的風險偏好、盈利模式與風控措施基本上是圍繞大型企業與精英階層“量身定做”，因此這樣的金融模式實現的是“金字塔”頂端少數大客戶資金需求與精英階層資金供給方的匹配(見圖1圖形兩邊上端)，而大部分中小微企業的資金需求與普通民眾保值增值的需求長期排斥于傳統金融市場之外，金融市場存在結構與功能的雙重“缺陷”。

2.中國互聯網金融模式

互聯網金融為金融系統帶來了更多“平臺”和“渠道”，撼動了傳統金融機構壟斷地位。互聯網金融滿足了被傳統金融體系排除在外的中小微企業與普通民眾的金融需求，同時分流了部分傳統金融體系內的高凈值客戶。在互聯網金融模式下，資金供求雙方可以直接建立聯系(圖2互聯網金融方框中的虛線部分)。從互聯網金融的概念上不難看出，互聯網金融仍沒有脫離金融的范疇，其本質仍是資金的融通。只不過與傳統金融模式相比，互聯網金融實現的是“渠道”或“平臺”的創新和優化，回歸了金融的基本功能，并豐富了產品和服務，提高了資金支付的效率，實現了多元化、深層次的資金供求匹配。

二、互聯網金融發展的緣起

互聯網金融源于發達國家，興盛于中國。中國的互聯網金融自2013年以來就取得了巨大的發展，這與國外互聯網金融市場的不溫不火形成鮮明對比。究其原因，主要在于如下五個方面：

1.互聯網金融發展的內生動力是金融抑制下的市場需求

麥金農(McKinnon，1973)[11]指出發展中國家存在對金融的過度管制，政府人為的干預和操作匯率、利率以及信貸配給，最終造成經濟停滯與金融體系失效，即金融抑制。金融抑制下，生產型企業和高風險項目很難獲得銀行貸款或信貸配給，只能通過非正式或場外市場獲得資金，這樣就促成了非正式信貸市場的形成。對于利率和匯率的管制增加了持有貨幣的需求，從而造成了市場中資金的緊張和投資意愿的最終下降[12]。陳斌開和林毅夫(2012)[13]研究認為，在1993—1999年，中國的存款真實持續被壓低，部分時間為負數。由于金融壓抑的存在，利率成為了財富再分配的工具，低廉的資本價格被用于補貼富人和國有企業，小微企業和普通居民長期無法享受到完善的金融服務。因此，官方利率水平與真實利率水平之間形成套利空間，互聯網金融的出現，擺脫了當前金融市場格局下資本在時間與空間的限制，極大降低了貸款及投資門檻，間接推動利率市場化，實現了利率套利。

2.互聯網金融賴以生存的基礎環境是金融生態群落的沉淀

互聯網金融的產生有著獨特的金融生態環境，相對于傳統金融而言，互聯網金融植根于特定的、多元化、差異化的社會群體之內，形成了一個多方共生互利的金融生態圈。首先是社交網路的興起。騰訊QQ、微信、微博等社交網絡的興起，改變了人們的交流方式和信息傳遞方式，小眾化、圈子化、個性化的信息群體大量形成，而且具備很強的用戶黏性、擴散性和影響力。社交網絡成為人們獲取信息、展現自我、營銷推廣的窗口，更成為價值傳遞、商業模式塑造的重要載體。而互聯網金融借助社交網絡可以實現信息的迅速擴散和共享具有天然優勢。網絡效應的巨大威力使得那些已經積聚了海量客戶的互聯網商業平臺可以輕松地植入金融服務功能，迅速擴張其金融版圖。其次是電子商務圈的迅猛發展。據商務部統計，2014年中國電商交易額測算將達13萬億元， 2014年網絡零售達到2.8萬億元，網購交易額占社會消費品零售總額的比重約8%。電商平臺企業一方面使得電商積累了大量的客戶數據，形成了具有黏性的網絡社區；另一方面在電子商務的支付過程中，金融業務逐步滲透其中，尤其隨著支付寶、余額寶等支付工具的使用，大量閑置資金沉淀在網絡中，為電商進入互聯網金融奠定了基礎。最后是個性化消費需求的形成。中國居民從傳統的基本生活消費，逐步向發展型和享受型消費過渡。2014年年底召開的中央經濟工作會議指出，從消費需求看，過去中國消費具有明顯的模仿型排浪式特征，現在模仿型排浪式消費階段基本結束，個性化、多樣化消費漸成主流。而移動產業及電商產業的發展及源于這種消費需求的改變，同時也成為滿足和迎合這種消費需求的最佳途徑之一。

3.互聯網金融興起的微觀基礎是市場需求結構的變化

從需求驅動因素看，傳統金融市場上，運營成本、融資費用、信息不對稱風險、服務低效等眾多成本的存在使得市場主體對金融模式創新的渴求強烈。互聯網和電商行業近年的發展培養了客戶的自主選擇意識和客戶體驗要求，變化的消費者行為決定了排浪式金融產品和服務的提供被多元、細分、個性化所取代，實體經濟產生的這些新的金融需求成為互聯網金融產生的強大內在推動力。互聯網金融天生的互聯網基因使得其在于傳統金機構的競爭中，能夠更快把握客戶需求，進行產品、流程、服務體驗的創新，最大化適應市場需求結構的變化。

4.互聯網金融的持續供給離不開互聯網信息技術保障

從供給推動因素看，社交網絡和移動智能終端的普及為互聯網金融企業提供了更多、更全面的用戶信息，為互聯網金融業務發展提供了廣闊前景。大數據分析技術、云計算服務為分析海量新生數據提供了低成本、高效率的處理方式，從而保證了互聯網金融企業對商業價值的及時挖掘。這些互聯網信息技術的進步使得互聯網金融業務模式創新能夠實現快速迭，對新興的商業價值能夠迅速把握并變現。在互聯網“開放、平等、協作、分享”的平臺上，第三方融資與支付、在線投資理財、信用評審等模式的不斷涌現，不僅使現代信息科技更加便捷地服務于各金融主體，也使得傳統的金融市場格局發生了巨大的變化。這些變化，對于傳統金融機構，特別是銀行、保險和證券等機構而言，機遇大于危機，發展勝過挑戰[14]。

5.普惠金融的提出為互聯網金融發展提供了政策保障

2013年中共十八屆三中全會首次提出“發展普惠金融，鼓勵金融創新，豐富金融市場層次和產品”，將“普惠金融”作為金融改革的重要方向之一。2014年中央政府工作報告中提出“促進互聯網金融健康發展，完善金融監管協調機制，密切監測跨境資本流動，守住不發生系統性和區域性金融風險的底線”。2015年3月5日，中央政府工作報告中再次提出要“圍繞服務實體經濟推進金融改革；創新金融監管，防范和化解金融風險；大力發展普惠金融，讓所有市場主體都能分享金融服務的雨露甘霖”，并正式提出“互聯網+”行動計劃。李克強總理在2015年1月視察前海微眾銀行時更是強調了互聯網金融要為普惠金融的實現殺出一條“道路”。中國政府這一系列的政策表態為互聯網金融的發展創造了前所未有的寬松政策環境。而從普惠金融的理念也不難看出，互聯網金融是實現普惠金融的最佳途徑[15-16]。

三、互聯網金融理論邏輯框架的建構

對于互聯網金融概念、本質和存在基礎剖析和界定前提下，本文嘗試對互聯金融理論邏輯框架進行構建。眾所周知，傳統金融理論是建立在“信息不對稱”和“交易成本”理論假設基礎上的。信息不對稱解釋了傳統金融機構產生的根源，而交易成本則揭示了傳統金融機構運行的原理[17-18]。而互聯網金融的興起直接沖擊了傳統金融的運行模式以及行業邊界，動搖了傳統金融理論的基石，并逐漸形成了獨特的理論邏輯支點和框架。

(一)互聯網金融的理論邏輯支點

1.普惠金融。互聯網金融的本質決定了其具有普惠性特征，而同時也是其得以存在和發展的依據。互聯網金融拓展了市場交易的可能性邊界，交易主體擴展到了中小微企業、普通家庭、基層群眾，交易主體的多層次及利益訴求的多元化相互交織，集中爆發，市場需求主體結構的內涵和外延大大擴展，普通大眾擁有平等的金融參與權、金融消費權、公平交易權和受教育權利[19]。

2.金融共生。金融共生是不同的金融組織之間、金融組織與企業之間、區域經濟之間通過交互作用實現的和諧發展，包括共生單元、共生模式和共生環境。互聯網金融的出現首先改變了國內共生單元缺位的現狀，豐富了金融交易主體，其次是彌補了現有金融市場的功能缺陷，提高了金融市場效率，與傳統金融形成良好互補，即優化了共生模式；最后互聯網金融的出現客觀上促進相關法律法規的完善，尤其是個人征信系統、風險管理體系等健全，有助于對共生環境的改善。

3.微創新。不同于工業時代，信息時代的技術范式變革使得企業的持續創新能力來自微創新[20]。微創新指的是隨著互聯網技術的普及，企業的創新體現在對環境變化的迅速把握與快速適應。這種創新相對較小，迭代快速，并最終通過兩邊產生質變，引致顛覆式創新的結果。互聯網金融發展邏輯起點之一來自與互聯網行業對“信息體驗消費市場”的不斷挖掘開發，可以說普惠金融、金融共生都極大地改善了各參與主體的體驗，而這種體驗的滿足本身依賴于微創新能力的建設。而正是通過微創新能力的建設，互聯網金融業態能夠維持其金融體系中的地位，并有可能在持續的微創新下產生新的互聯網金融子模式。因此微創新是互聯網金融的邏輯起點，也是互聯網金融業態發展的動力來源。

(二)互聯網金融的理論邏輯框架

對比傳統金融理論，本文根據互聯網金融發展的理論支點，構建了互聯網金融理論框架，主要包括三部分：發展動因理論、發展模式理論和風險管理理論。其中：發展動因理論揭示互聯網金融的存在基礎和基本條件，發展模式理論解釋互聯網金融作為一個整體業態以及不同子業態模式的發展演變規律，風險管理理論探討用制度、法規幫助互聯網金融可持續發展(圖3)。由此推出，當前及未來的一段時間，互聯網金融的學術研究也將主要圍繞本文構建的理論框架展開。

圖3 互聯網金融理論邏輯框架

發展動因理論從內在動力和外在條件兩大方面解釋互聯網金融興起和發展的原因，正如本文第二部分所言，金融壓制下的內生需求和當前國內市場供求結構的變化是互聯網金融產生的根本動力，而現代信息與網絡技術的發展為互聯網金融提供技術支撐，普惠金融政策的實施為互聯網金融的發展提供了政策保障。發展動因理論是互聯網金融理論框架的基石，是理解互聯網金融模式、探討互聯網金融風險管理的基礎。

發展模式理論探討現階段互聯網金融較為成熟的模式，主要包括第三方支付模式、P2P網絡借貸模式、電子商務金融模式、眾籌模式等，以及上述模式分類的標準、特征及發展趨勢，同時該部分理論要跟蹤分析互聯網金融新的產品、技術和業務模式的創新等。另一方面，在總結成熟模式的發展規律的基礎上，探索互聯網金融業作為整個金融體系的一個子業態其自身的發展規律。

風險管理理論包括風險管理原則、風險管理框架、風險管理措施三個方面。互聯網金融的風險管理應當堅持“開放”與“包容”原則，給予創新活動“試錯”空間，保持適度的風險容忍度。風險管理框架主要強調政府監管部門、行業自律組織、企業以及消費者四方的權責利。風險管理措施應當包括風險的識別、預警和排除。2013—2014年，互聯網金融經歷爆發式的增長，行業集聚的系統性風險也開始顯現，因此風險管理及監管問題將成為互聯網金融理論研究與實踐操作的重要方向。

四、結語

互聯網金融體現了平等、開放、互動、協作與分享的理念。一方面，它顛覆了傳統金融理論基礎和商業交易模式，打破了行業和信息的壁壘，減少了渠道損耗，降低了市場交易成本，通過對生產關系的重構提升了資源配置的效率，有利于雙邊市場的形成和價格發現機制作用的發揮。另一方面，互聯網金融通過擴大和延伸交易邊界，使得多元化、異質性、大眾化的金融服務成為可能，金融下沉、下移、下放，金融參與成為普通民眾的基本民主權利，互聯網金融也成為了實現普惠金融的最佳途徑。可以預見，隨著互聯網金融實踐的不斷深化和擴展，互聯網金融將通過對經濟資源和要素的空間配置，不斷打破傳統行業的市場壟斷地位，加速市場競爭和產品創新，推動中國社會加快經濟轉型發展和結構性變革。本文判斷未來互聯網金融研究的重點，一是跟蹤互聯網金融模式創新的發展演變規律，分析不同子業態之間及其與其他行業的交互關系與跨界融合，二是要重點研究如何規范互聯網金融市場行為、防范互聯網金融的系統性風險，三是要研究互聯網金融健康發展的保障體系，包括全社會個人征信體系的建設、互聯網金融人才培養認證體系建設、互聯網金融要素流轉平臺建設以及互聯網金融企業準入與退出機制問題研究。

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(責任編輯：蔣 琰)

Internet Finance Logical Deduction:Building a Theoretical Framework

WANG Haijun，WANG Nian

(School of Economics,Central University of Finance and Economics,Beijing 100081,China)

Based on modern internet technology innovation,internet finance develops prosperously and largely extents the reach of traditional financial services.It is found that the monetization of the returns from financial trading,demand driven financial innovation and financial symbiotic system are important features of internet finance.Essentially,by optimizing the “channel” or “platform”,internet finance improves the efficiency of the funds paid and realizes diversified and deep match of funds supply and demand.The fundamental reasons of emergence and development of China’s internet finance include:financial repression,demand structural change,technology based supply side innovation and inclusive financial policies.Thus,the paper analyzes from the perspective of comparative analysis in the intermediation theory of traditional financial,and constructs internet financial motivation theory,model theory and risk theory as the comprehensive logical framework.

internet finance;financial Inclusive;financial coexistence;information sharing

2015-06-23

國家社會科學基金重點項目“當代壟斷資本金融化研究”(12AJL002)；教育部人文社科規劃基金項目“金融資本全球化及其對我國經濟的內外影響”(10YJA790145)

王海軍(1982—)，男，中央財經大學經濟學院博士后，高級經濟師；王念(1989—)，男，中央財經大學經濟學院博士研究生。

F831

A

1008-2700(2015)06-0039-07