淺析中小企業(yè)在我國資本市場上市存在的問題

曹清晨

摘 要：中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的重要組成部分，在擴大就業(yè)，促進社會經(jīng)濟發(fā)展過程中發(fā)揮著越來越重要的作用，但我國各類中小企業(yè)在發(fā)展過程中，普遍面臨缺乏資金，融資難等問題。隨著我國多層次資本市場體系日益完善，為中小企業(yè)的經(jīng)濟發(fā)展提供了堅實的基礎。本文立足于我國資本市場發(fā)展狀況和中小企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，對中小企業(yè)在國內(nèi)資本市場上市中存在的一些問題進行了簡單的總結分析，同時，從股權結構設計、風險控制等角度針對中小企業(yè)上市融資存在的問題提出了建議。

關鍵詞：中小企業(yè)；資本市場；上市；風險投資；股權糾紛；風險管理

1 我國資本市場發(fā)展狀況

1.1 資本市場發(fā)展歷史

20世紀80年代初期，一些企業(yè)開始向社會或者企業(yè)內(nèi)部發(fā)行股票或債券融資，伴隨而來的是90年代形成的“股票熱”。1990年11月26日上海證券交易所成立，緊接著1990年12月1日，深圳證券交易所成立，標志著中國資本市場開始起步。歷經(jīng)20多年發(fā)展，A股總市值從90年的12億到2013年底23萬多億，中國資本市場成長為全球第二大資本市場。在這個過程中，資本市場的發(fā)展經(jīng)歷了多個關鍵時點，快速發(fā)展。

現(xiàn)階段，中國資本市場的法律體系逐漸完善，監(jiān)管規(guī)則日益成熟，真正的為中國經(jīng)濟發(fā)展提供了堅實的資本基礎。

1.2 構建多層次資本市場的現(xiàn)狀

隨著全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)經(jīng)國務院批準設立為全國性證券交易場所，我國資本市場已經(jīng)基本形成多層次資本市場體系。主板市場主要適合行業(yè)發(fā)展成熟的大型企業(yè)；中小板市場主要面向進入成熟期但規(guī)模比主板小的中小企業(yè)；創(chuàng)業(yè)板市場主要是為中小企業(yè)，尤其是科技型中小企業(yè)提供服務的市場；全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展服務。

2 中小企業(yè)在我國市場經(jīng)濟中的重要作用

中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的重要組成部分，在擴大就業(yè)，促進社會經(jīng)濟發(fā)展過程中起到越來越重要的作用，但我國各類中小企業(yè)在發(fā)展過程中，普遍面臨缺乏資金，人才流失，綜合競爭力薄弱等問題，束縛了中小企業(yè)的發(fā)展。十八屆三中全會提出的一些經(jīng)濟政策利于改善中小企業(yè)的發(fā)展環(huán)境，利于積極推動大力發(fā)展中小企業(yè)。會議提出公有制經(jīng)濟和非公有制經(jīng)濟都是我國社會主義市場經(jīng)濟重要組成部分，可見中小企業(yè)這一經(jīng)濟中不可或缺的重要組成部分在國民經(jīng)濟中的作用舉足輕重。此外，新公司法對實收資本、出資最低限額等方面的修訂，也必將為一次新興的創(chuàng)業(yè)潮提供適宜發(fā)展的法律環(huán)境。

3 中小企業(yè)在資本市場上市過程中存在的問題

3.1 中小企業(yè)內(nèi)部問題

由于中小企業(yè)普遍存在著自有資金不足、融資難等方面的問題，企業(yè)發(fā)展初期，創(chuàng)始人出于節(jié)省成本方面的考慮，同時缺乏法律規(guī)范意識，通常不會聘請專業(yè)法律咨詢機構、財務咨詢機構參與企業(yè)的經(jīng)營管理活動，因而在公司合規(guī)治理、財務風險控制等方面為后期上市申請涉及的問題埋下伏筆。

從企業(yè)歷史沿革來看，我國《公司法》明確規(guī)定，股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產(chǎn)權、土地等可以用貨幣估價并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財產(chǎn)作價出資。對作為出資的非貨幣財產(chǎn)應當評估作價，核實財產(chǎn)，不得高估或者低估作價。股東應當按期足額繳納公司章程中規(guī)定的各自所認繳的出資額。在實踐中，一些企業(yè)利用土地使用權、知識產(chǎn)權評估作價投資，但未經(jīng)合理審慎評估或未按法律規(guī)定辦理產(chǎn)權轉(zhuǎn)讓手續(xù)，不僅評估的價值與財產(chǎn)實際價值相去甚遠，還存在出資不實等問題，對后續(xù)上市造成實質(zhì)性影響。

從企業(yè)風險管控方面看，中小企業(yè)在戰(zhàn)略風險、財務風險、運營風險、危害性風險等方面控制較弱，受經(jīng)濟周期、行業(yè)波動影響大，進而影響到企業(yè)經(jīng)營發(fā)展趨勢，難以符合上市企業(yè)的要求，或是上市后出現(xiàn)業(yè)績大幅下滑的問題。在內(nèi)部控制方面，法人治理結構不完善，許多企業(yè)的監(jiān)事會、獨立董事制度形同虛設，控制制度不健全，不利于在資本市場中健康發(fā)展。

從企業(yè)股權設計方面來看，一些企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期對持股比例設計不合理，或者存在股份代持的情形，或者創(chuàng)始人對股權利益分配不平衡，更有一些企業(yè)受到創(chuàng)始人婚姻關系破裂而導致的財產(chǎn)分割的影響，容易帶來股權糾紛的問題。根據(jù)《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》的規(guī)定，發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東所持發(fā)行人的股份不存在重大權屬糾紛。顯然，股權糾紛是企業(yè)上市申請中的一大實質(zhì)性障礙。

從經(jīng)營戰(zhàn)略發(fā)展和業(yè)務方向來看，一些企業(yè)缺乏戰(zhàn)略管理，沒有制定長期的發(fā)展目標。一些中小企業(yè)在行業(yè)競爭中隨波逐流，或者主營業(yè)務過于單一，或者業(yè)務方向過于雜亂，主營方向不明，術業(yè)無專攻，跟不上日新月異的科技發(fā)展變化，由此帶來的業(yè)務瓶頸嚴重阻礙了企業(yè)的發(fā)展壯大。

3.2 中介機構的專業(yè)程度及信息不對等的問題

企業(yè)進入上市籌備階段，三家中介機構包括券商、律師、會計師入駐企業(yè)，首先要對企業(yè)進行盡職調(diào)查，為企業(yè)把脈。盡職調(diào)查應該持續(xù)存在于企業(yè)上市申請整個過程中，然而，由于中介機構一些人員的專業(yè)素質(zhì)、盡責程度不夠，加之中介機構在上市項目中仍然有信息不對等，無法確保獲取企業(yè)完整、真實的信息，影響到中介機構對企業(yè)的整體性判斷。

3.3 風險投資逐利與企業(yè)經(jīng)營發(fā)展目標相悖

無論是創(chuàng)業(yè)投資，還是私募股權投資，通常是對非上市企業(yè)進行的權益性投資，在投資時就考慮到將來的退出方式和途徑。由于上市對企業(yè)帶來的市盈率最高、對投資機構的回報收益最大，投資機構通常期望通過企業(yè)上市退出。然而，對于企業(yè)來說，戰(zhàn)略目標通常是主營業(yè)務的持續(xù)發(fā)展，這必然導致投資機構與企業(yè)的目標不一致，進而影響到企業(yè)實質(zhì)經(jīng)營方向的偏離。

3.4 資本市場政策法律變化的風險

在過去的近20年間，我國A股歷史上出現(xiàn)過八次暫停首次公開發(fā)行股票上市工作。其中時間最長的一次，是從2012年11月到2014年1月，歷經(jīng)14個月。在這期間，主管部門進行了一系列發(fā)行監(jiān)管的改革推動工作，也陸續(xù)完善出臺了相關的規(guī)定。上市工作的暫停對擬申請上市的企業(yè)來說，無疑面臨著戰(zhàn)略的重大調(diào)整，尤其對已經(jīng)申報材料的企業(yè)，增加了財務成本，也增加了上市的不確定性。

面對瞬息萬變的經(jīng)濟發(fā)展情況，法律的規(guī)定通常是滯后的，有時會出現(xiàn)法律規(guī)定與企業(yè)發(fā)展規(guī)律不一致的情形。中小企業(yè)國內(nèi)上市資本市場的選擇主要是中小板和創(chuàng)業(yè)板，而在證監(jiān)會2014年5月發(fā)布修訂的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》之前，對創(chuàng)業(yè)板上市的發(fā)行條件涉及到企業(yè)的持續(xù)增長要求，這與實體經(jīng)濟中的中小企業(yè)經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律不匹配，加之上市審核期限較長，不利于中小企業(yè)借助我國資本市場發(fā)展。

十八屆三中全會明確提出了推進股票發(fā)行注冊制改革的目標。現(xiàn)階段，中國證監(jiān)會積極落實會議精神，已牽頭完成注冊制改革方案初稿，同時征求了資本市場上部分中介機構、專家學者等各方的意見。“使市場在資源配置中起決定性作用”是資本市場肩負的重大使命和任務，注冊制改革作為資本市場的又一次重大改革，必將促進優(yōu)化資本市場資源的配置，必將開啟資本市場的新篇章。

3.5 上市成本高

通常來看，我國境內(nèi)發(fā)行上市的總成本大約為企業(yè)上市融資金額的6%～8%，其中上市申請過程中聘請的律師費、審計費、保薦機構輔導費大約在人民幣300萬元左右，此外，還要投入時間成本、企業(yè)本身的人力成本等無法準確預估的隱性成本。

4 中小企業(yè)在資本市場上市融資的對策建議

Glenn Solomon于2013年3月4日在財富中文網(wǎng)上發(fā)表了一篇文章《上市？你準備好了嗎？》，文中提到“傳統(tǒng)觀念認為，成長型企業(yè)一旦年收入達到1億美元，而且至少兩個季度保持盈利，那么就算是做好了上市的準備。然而，事實并非如此。”在國內(nèi)中小企業(yè)中，也許年收入超過1億元，且保持兩個會計年度持續(xù)盈利，就被認為具備了上市的基本條件。然而，對于一個企業(yè)來說，上市并不是發(fā)展的終極目標，不應把上市作為圈錢的手段。上市是企業(yè)發(fā)展過程中的一種融資手段，企業(yè)應該結合自身的發(fā)展狀況、未來戰(zhàn)略規(guī)劃和預期來綜合判斷是否上市，以及在什么時間上市。

首先，企業(yè)所在的行業(yè)市場情況對企業(yè)的盈利能力有著至關重要的影響。每一個公司必須考慮宏觀經(jīng)濟情況，行業(yè)發(fā)展方向以確定每個發(fā)展階段的核心戰(zhàn)略，使企業(yè)能夠穩(wěn)定成長。同時應落實戰(zhàn)略規(guī)劃的具體任務和實現(xiàn)步驟，以戰(zhàn)略為總體經(jīng)營指導方向，企業(yè)所有投資、融資、經(jīng)營管理運作都應圍繞企業(yè)整體戰(zhàn)略開展。

其次，中小企業(yè)在發(fā)展初期就應該重視企業(yè)內(nèi)部合規(guī)治理，重視風險管控，以避免上市籌備期間出現(xiàn)一些諸如出資不實、股權或主要資產(chǎn)存在重大權屬糾紛、編制虛假會計報表等對上市構成實質(zhì)性障礙。

第三，上市項目是一個需要中介機構券商、會計師、律師和企業(yè)人員多方協(xié)調(diào)配合，共同開展的項目，好的團隊成員無疑會提高項目質(zhì)量和工作效率。如何搭建一個有效的上市團隊至關重要。因為企業(yè)上市能否成功及進程快慢，不僅取決于企業(yè)自身素質(zhì)，還取決于中介機構的專業(yè)能力和服務態(tài)度、重視程度。上市項目工作中核心在于人，對中介團隊的考察成為選擇的核心所在。

第四，對風險投資機構的選擇不僅要考慮投資額、投資價格，更重要的是風險投資是否符合企業(yè)的需要，考慮戰(zhàn)略目標是否一致，風險投資機構參與企業(yè)日常經(jīng)營的條件設置是否合理。此外，還要了解投資機構的商譽、投資資金的來源、以往投資項目的情況等，對投資機構進行一些基本的反向盡職調(diào)查。

5 結語

綜上所述，資本市場在中小企業(yè)發(fā)展過程中發(fā)揮著舉足輕重的作用，所以建立健全資本市場制度對中小企業(yè)的發(fā)展尤為重要。隨著我國經(jīng)濟政策對經(jīng)濟結構的調(diào)整性改革不斷推進，隨著資本市場的不斷完善，資本市場能夠更有效的優(yōu)化資源配置，促進經(jīng)濟發(fā)展，中小企業(yè)的發(fā)展必將迎來一次繁榮發(fā)展。企業(yè)應結合長遠發(fā)展的戰(zhàn)略方向，在適當?shù)臅r機選擇適宜的上市融資手段。

參考文獻

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[2]華領國際CMA官方微博 《如何讓你的企業(yè)上市？》 《網(wǎng)絡（http：//blog.sina.com）》2013

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