中國式“熔斷”會有怎樣的成效

文/桂浩明

“熔斷”機制在本質上是以犧牲市場效率來換取階段性的穩定，并不會消弭基于市場內在因素所導致的震蕩，但能化解人為因素……

滬深股市6月中旬以來的大起大落、巨幅震蕩，給社會各方所帶來的沖擊無疑是巨大的，尤其極大地挫傷了投資人的投資信心，并在大家的心理上投下了遲遲難以散去的陰云。為從根本上扭轉這種局面，很多人想到了 “熔斷”機制。也就是在市場出現劇烈震蕩時，以技術手段暫停交易，從而防止風險的擴大與蔓延。9月初滬深證券交易所及中國金融期貨交易所都推出了有關建立 “熔斷”機制的征求意見稿，看來用不了多久，滬深證券市場就將正式進入有 “熔斷”機制的時代。

在海外老牌資本市場，“熔斷”是比較常見的一種處理異常交易的制度。其發端于程序化交易的廣泛推行之后，由于很多程序化交易在規則設置時都引入了 “內部增強”的考慮，也就是一旦市場形成了某種趨勢后，便按照追漲殺跌的邏輯來操作，而這樣一來，如果遇到 “烏龍指”，那就很難得到及時的糾正。正是基于這樣的實際，相關部門設計出了 “熔斷”機制，即事先設置了一些參數，只要交易異常達到一定程度，滿足相關條件，就會觸發 “熔斷”。當然，“烏龍指”交易畢竟是個別的，而大家發現 “熔斷”機制，對防止市場大起大落方面確能發揮重要作用，因為這種機制給投資者提供了一個 “冷靜期”，有助于其擺脫極端情緒的影響，理性對待市場變化。今年8月有一天美國指數期貨市場開盤就暴跌，結果觸發了 “熔斷”，讓那些信心近乎崩潰的投資者得以重新審視市場內外的狀況，結果 “熔斷”結束后，市場就沒有再延續跌勢，而是出現了反彈，市場的過度震蕩因而得以避免。由此可見，“熔斷”在海外成熟市場，的確在關鍵時刻發揮了較大作用。

其實，在滬深股市，“熔斷”機制也并非新鮮事。從本質上說，漲跌停板制度本身就可以視為一種特殊的 “熔斷”機制。至于在新股上市首日所安排的臨時停牌制度，則在形式上也已很接近海外市場的 “熔斷”制度了。而這次三大交易所有關建立 “熔斷”機制的征求意見稿，則在相當程度上借鑒了海外成熟市場的做法，如果說有什么區別的話，最大的不同就是更加嚴格，漲跌超過7%以后，“熔斷”將延續到收市。大家可以回想一下，如果在6月下旬就開始實施這樣的制度，單日的行情震蕩就會有所收斂，市場格局恐怕就會有很大的不同了。當然，反過來調整的時間也會拉長，期指的沖擊有可能會弱化。往者不可諫，來者猶可追。現在推出“熔斷”機制，多少是有點亡羊補牢之意，這對穩定市場是有積極作用的，因此市場會對此舉給以應有的評價。

不過，不應忽略的是，“熔斷”機制在本質上是以犧牲市場效率來換取階段性的穩定，并不會消弭基于市場內在因素所導致的震蕩，但能化解人為因素，特別是情緒化因素對市場帶來的干擾。在我國資本市場還不那么成熟，特別是風險隔離能力弱，非系統性風險往往會向系統性風險發展的背景下，引入 “熔斷”機制無疑有其必要性。為此，投資者需要適應指數熔斷的新環境，培養良好的風險管理習慣，形成合理的價值投資判斷標準，避免投機操作而陷入投資陷阱。但千萬不能以為有了 “熔斷”機制就能避免股市的暴跌。事實上，如果在綜合因素影響下出現了一波趨勢性下跌行情，那么 “熔斷”只是把每天10%的跌幅減少為7%而已，最后的累計跌幅是不會因為幾次 “熔斷”而變小的。相反，因為 “熔斷”導致流動性不足，很可能下跌趨勢還被強化。對這一點，投資者理應有清醒的認識。

筆者在此還想提到的是，這次三大交易所提出建立 “熔斷”機制，是受到了市場輿論的推動，這多少也反映出管理部門重視民意的態度。特別是相應的工作效率也是比較高的。周日晚上提出要研究 “熔斷”機制，周一就公布了征求意見稿。在某種意義上，這一點甚至比出臺 “熔斷”制度本身更值得關注，因為這表明管理層在維護市場穩定方面有著強烈的迫切感，在解決相關市場的技術問題上也有相當的決斷性。而管理的針對性與高效率，是能夠在穩定市場、提振信心方面發揮積極作用的。因此，從投資者的角度來說，管理層的這些努力，將大大有利于形成對市場的穩定預期。