利率市場化改革的績效分析
——以云南為例

張奕芳

（云南財(cái)經(jīng)大學(xué) 財(cái)政與經(jīng)濟(jì)學(xué)院，昆明 650221）

利率市場化改革的績效分析
——以云南為例

張奕芳

（云南財(cái)經(jīng)大學(xué) 財(cái)政與經(jīng)濟(jì)學(xué)院，昆明 650221）

研究選取云南省2009—2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用數(shù)量分析的方法，探討利率政策的有效性，尤其關(guān)注利率政策對云南物價(jià)、投資、消費(fèi)方面的影響效應(yīng)以及它們之間的數(shù)量關(guān)系，從而為今后云南地區(qū)利率市場化改革提供一些參考。

利率市場化改革；績效分析；云南金融

1　研究背景及意義

目前，國內(nèi)外大部分關(guān)于利率市場化改革的研究都集中于理論研究，對績效分析方面的研究還比較有限。大多相關(guān)研究也是針對全國情況而言，很少有對地區(qū)改革績效的定量研究，并且研究績效所用的案例多數(shù)比較陳舊，不能動(dòng)態(tài)揭示利率市場化改革的最新動(dòng)態(tài)和實(shí)際影響?；诖?，本文將采用數(shù)量分析的方法，探討利率政策的有效性，尤其關(guān)注利率政策對云南物價(jià)、投資、消費(fèi)等方面的影響效應(yīng)以及它們之間的數(shù)量關(guān)系，從而為今后云南地區(qū)利率市場化改革提供一些參考。

2　利率變化對云南省實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響的實(shí)證分析

隨著利率市場化改革進(jìn)程的不斷推進(jìn)，中央銀行對基準(zhǔn)利率的調(diào)整頻率不斷加快，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對利率變化的敏感度也逐漸提高，我們將運(yùn)用數(shù)量分析的方法，探討利率政策的有效性，尤其關(guān)注利率政策對云南物價(jià)、投資、消費(fèi)等方面的影響效應(yīng)以及它們之間的數(shù)量關(guān)系。

2.1利率與物價(jià)關(guān)系的研究

2009-2013年間，央行先后進(jìn)行了8次存貸款基準(zhǔn)利率的調(diào)整，我們以CPI、R分別表示物價(jià)指數(shù)和一年期存款基準(zhǔn)利率，以云南省2009年1月—2013年12月之間的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。

2.1.1利率與物價(jià)關(guān)系的描述

從2009年到2011年間，一年期存款基準(zhǔn)利率小幅上漲，而物價(jià)水平CPI總體上漲較快。2011-2012年，一年期存款基準(zhǔn)利率R有小幅下降的趨勢，物價(jià)水平則大幅下降。2012年以后一年期存款基準(zhǔn)利率基本保持不變，物價(jià)水平CPI則呈一個(gè)穩(wěn)定上升的趨勢。

2．1.2物價(jià)與利率關(guān)系的實(shí)證檢驗(yàn)

首先，我們選取2009年1月-2013年12月的數(shù)據(jù)為樣本，對物價(jià)水平CPI與一年期存款基準(zhǔn)利率R進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)。

圖1　CPI與R的因果檢驗(yàn)結(jié)果

圖1中的結(jié)果顯示，一年期存款基準(zhǔn)利率R不是導(dǎo)致CPI變動(dòng)的原因，CPI也不是導(dǎo)致R變動(dòng)的原因，兩者之間不存在因果關(guān)系，出現(xiàn)該結(jié)果的原因是一年期存款基準(zhǔn)利率是央行綜合考慮國家宏觀經(jīng)濟(jì)狀況后制定的，它不是一個(gè)市場利率，而CPI則反映了云南省的物價(jià)水平，它是一個(gè)市場的指標(biāo)，非市場的存款基準(zhǔn)利率與市場物價(jià)水平之間缺乏一定的因果關(guān)系。

2.1.3利率政策對云南省CPI影響效果的檢驗(yàn)

用一年期存款基準(zhǔn)利率R及其滯后對云南省的CPI分別進(jìn)行OLS線性回歸，回歸方程設(shè)為CPI=βrt-i+λar（1），在進(jìn)行25組方程回歸后，結(jié)果見表1所示。

表1　利率對CPI的影響效果回歸表

從表1的t值來看，方程的系數(shù)越往后越顯著，從16期后方程開始顯著，可決系數(shù)R2表明每個(gè)方程的擬合度都比較好，D.W值均介于1.5～3.5之間，說明不存在時(shí)間序列自相關(guān)的問題，擬合出的方程都比較好?；貧w結(jié)果顯示：利率變動(dòng)與CPI的變動(dòng)呈現(xiàn)一定的同向變化趨勢，且利率政策對云南省CPI的影響存在較長的時(shí)滯性，但該結(jié)果并不能說明利率政策與CPI之間存在任何統(tǒng)計(jì)上的因果關(guān)系。

2.2利率與投資關(guān)系的研究

現(xiàn)用2009年1月到2013年12月的月度數(shù)據(jù)，對云南省固定投資（INV）、一年期貸款基準(zhǔn)利率（R1）和云南工業(yè)增加值（PROX）等指標(biāo)分別建立回歸方程。設(shè)方程為：

其中，α為常數(shù)系數(shù)，C1為常數(shù)項(xiàng)，DINV是固定投資的一階差分，DR1是貸款基準(zhǔn)利率的一階差分，之所以取變量的差分項(xiàng)是為了消除時(shí)間序列的自相關(guān)。

同理，式（2）取變量的差分項(xiàng)也是為了消除自相關(guān)，其中DPRO為工業(yè)增加值的一階差分項(xiàng)，其余變量同式（1）?；貧w結(jié)果如下：

由以上結(jié)果我們可以看出，兩個(gè)回歸方程的擬合度都不是很好，說明貸款基準(zhǔn)利率與投資間不存在明顯的線性關(guān)系，工業(yè)增加值與固定資產(chǎn)之間也不存在顯著的線性關(guān)系，但從解釋變量的系數(shù)來看，貸款基準(zhǔn)利率的變化與投資變化呈反向變動(dòng)，這符合經(jīng)濟(jì)學(xué)意義，而工業(yè)增加值的變化也與固定資產(chǎn)投資的變化趨勢相反，其中可能的原因是當(dāng)工業(yè)值增加時(shí)，廠商可能將大量資金轉(zhuǎn)向其他方面的投資，并沒有加大對固定資產(chǎn)的投資。此外，我們還能看出，利率變動(dòng)對固定資產(chǎn)投資的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于工業(yè)增加值對固定投資的影響。可見，面對投資決策，廠商更加關(guān)注利率的變動(dòng)。

2.3利率與消費(fèi)關(guān)系的研究

我們用2009年1月—2013年12月的月度數(shù)據(jù)來建模研究利率與消費(fèi)之間的關(guān)系，設(shè)Δcons=βΔrt-i+λ1ar（8）+λ2ma（1），其中，Δrt-i為一階差分存款基準(zhǔn)利率的I階滯后項(xiàng)，不同的i表示存款基準(zhǔn)對消費(fèi)存在一定的滯后影響，β為一年期存款基準(zhǔn)利率的系數(shù)，Δcons為消費(fèi)的一階差分，之所以對一年期存款基準(zhǔn)利率和消費(fèi)進(jìn)行一階差分是為了消除方程的自相關(guān)，λ1、λ2分別表示ar（8）和ma（1）的系數(shù)，其中ar（8）和ma（1）分別表示方程存在8階自回歸和1階移動(dòng)平均現(xiàn)象，我們一共滯后了2期的利率，進(jìn)行了3次回歸，回歸后的結(jié)果見表2所示。

由表2我們可以看出，利率與消費(fèi)存在一定的滯后性，滯后期大約為2個(gè)月，從可決系數(shù)上看，方程擬合程度均比較好，滯后1期和滯后2期的t值也說明擬合方程的系數(shù)比較顯著，β值為正，說明利率的提高對未來消費(fèi)有促進(jìn)作用，這符合跨時(shí)期消費(fèi)模型中，利率對未來消費(fèi)影響的情況，即若假設(shè)利率提高產(chǎn)生的替代效應(yīng)大于收入效應(yīng)，則隨著利率的提高，未來消費(fèi)是增加的，我們回歸分析的結(jié)果符合經(jīng)濟(jì)學(xué)意義。此外，我們還可以看出當(dāng)利率滯后2期時(shí)對未來消費(fèi)產(chǎn)生的影響最大，為2.208，而當(dāng)期利率提高對消費(fèi)產(chǎn)生的影響最小為0.309。

表2　利率對消費(fèi)的滯后影響

3　結(jié)論

經(jīng)過實(shí)證分析，我們得出以下研究結(jié)論：首先一年期存款基準(zhǔn)利率與云南地區(qū)CPI之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，但沒有證據(jù)表明存款基準(zhǔn)利率的變動(dòng)能夠抑制CPI的變動(dòng)，也沒有證據(jù)能說明利率的變動(dòng)對CPI的變動(dòng)具有前瞻性；第二，存款基準(zhǔn)利率的變動(dòng)對CPI的影響存在一定的滯后性，且該滯后期比較長；第三，存款基準(zhǔn)利率的變動(dòng)對固定資產(chǎn)投資具有反向作用，而且與工業(yè)增加值相比，存款基準(zhǔn)利率的變動(dòng)更能引起固定資產(chǎn)投資的大幅度變動(dòng)；第四，存款基準(zhǔn)利率變動(dòng)與未來消費(fèi)之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，而且利率變動(dòng)對消費(fèi)的影響還存在一定的滯后性，滯后期大約為2個(gè)月。

4　云南省利率市場化改革的相關(guān)建議

從上文的分析我們可以看出云南在實(shí)行利率市場化改革的過程中，雖然取得了一定的成果但仍有許多問題有待我們解決，而在未來的改革中采取一些具有針對性的政策，選擇適當(dāng)?shù)母母锫窂绞鞘直匾?。我們在推進(jìn)利率市場化的過程中，應(yīng)采取既謹(jǐn)慎又積極的態(tài)度和做法，既不能在條件很不成熟的情況下就冒然將利率全面放開，又不能等各項(xiàng)相關(guān)制度的改革均到位了，一切條件都完備了才實(shí)行利率市場化。事實(shí)上，利率市場化的過程就是創(chuàng)造利率市場化條件的過程，二者相互依存相互促進(jìn)，因此我們必須不等不靠，積極地在利率市場化過程中構(gòu)造其所需條件。我們不應(yīng)再將利率市場化改革等價(jià)于放松利率管制，而是應(yīng)該把利率的市場化看作是利率體系的重塑過程及利率市場化條件的創(chuàng)造過程。在改革方式上，需逐漸實(shí)現(xiàn)從政府外生推動(dòng)型改革，向市場內(nèi)生演進(jìn)型改革的轉(zhuǎn)型。即使在目前的政府外生推動(dòng)型改革中，也要注意市場的制度演進(jìn)作用的發(fā)揮。在具體步驟上，將重心轉(zhuǎn)移到利率市場化必備條件和配套措施的搭建上來。

主要參考文獻(xiàn)

［1］易綱.中國改革開放三十年的利率市場化進(jìn)程［J］.金融研究，2009（1）：1-14.

［2］張孝巖，梁琪.中國利率市場化的效果研究——基于我國農(nóng)村經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的實(shí)證分析［J］.數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2010（6）：35-46.

10.3969/j.issn.1673-0194.2015.07.066

F832.7

A

1673-0194（2015）07-0122-03

2015-01-12