融資約束、所有制歧視與金融資源配置效率*

張慶君 朱方圓 胡秀雯

經濟

融資約束、所有制歧視與金融資源配置效率*

張慶君 朱方圓 胡秀雯

近些年來，我國經濟發展中出現的金融要素價格扭曲、結構性錢荒和產能過剩等問題，引發了學術界對金融資源錯配問題的關注。由于融資約束的存在使得不同經濟主體在獲得外源融資方面存在著差異，本文從金融資源配置效率的視角，以融資約束、金融所有制歧視為切人點，選取中國31個省市面板數據，在測度分省市金融資源配置效率的基礎上，實證檢驗了融資約束、所有制歧視對于金融資源配置效率的影響，結果表明：融資約束對于金融資源配置效率的影響是非線性的，并呈現出倒U型的特征，而所有制歧視會降低金融資源配置效率。

資源配置；融資約束；金融所有制歧視；金融資源配置效率

一、引言

由于金融市場的不完全，使得金融資源不一定是投向了效率高的經濟主體，從而導致金融資源的使用效率沒有達到最優化。表現為金融資源的配置不是效率主導，而是受更多其他因素的影響，使得不同的經濟主體在融資能力和融資成本方面存在一定的差異。金融資源向某些行業或領域集聚，比如房地產行業、政府融資平臺，而小微企業的資金需求在某種程度上卻受到一定的抑制，表現為民間借貸的高利率。有效市場理論認為，金融市場最主要的任務是金融資源的配置，一般來說，在一個完全有效的金融市場中，價格為資源分配提供了準確的信號。也就是說，在有效市場中公司可以做生產—投資的決定，投資者可以選擇代表公司效益水平的證券來進行投資，而證券價格也充分反映了可用的信息。但是，現實的金融市場往往是非有效市場，抑制了金融市場分配效率和信息效率的發揮。尤其像我國這樣的發展中國家金融市場還不完善，減少金融資源錯配的發生，提高金融市場的配置效率仍然是值得我們去深入研究的問題。

金融市場的不完善，通過有限合同的執行顯現出來，Midrigan and Xu（2010）認為最有普遍的限制執行摩擦的建模方法是抵押物約束，限制公司借款投入到一個多重資產中，執行約束來限制組合債務償還更可能違約的貸款，個人信用和股票市場的資本化發展，外部融資的比例提高對一個樣本國家GDP增長發揮著重要的作用①。相對比較，效率較高的企業可以積累到更大份額的經濟股本和勞動力。如果企業受到資金的約束，它們可能無法獲得大量最優的資金和勞動力，因此，金融摩擦能扭曲在現有的生產單位中的資金分配，如果生產率高的企業由于缺乏資金無法獲得貸款，也影響這些新企業的進入。如果存在外部沖擊的話，外部沖擊越大的企業對于外部借貸需求就越大，并且由借款約束所帶來的損失也更大。沒有對生產率大的沖擊，那些高效率但缺乏資金的企業面對巨大的投資回報率，會通過內部資金積累迅速得到發展。這個內部積累過程中，在生產率要保持較長時間的穩定，意味著效率高的企業信貸約束時間不是很長的話，經濟資源會得到一個相當有效的配置。這樣，企業對內部資金積累時間的偏好率的程度影響著企業的發展，效率高但沒有耐心的企業從借貸約束中成長起來會比較緩慢。因此，企業內部資金對外部資金的替代能力，以及替代的時間偏好對企業的發展顯得尤為重要。企業越是缺乏耐心，它們積累內部資金的能力就越小，對外部融資數量就越敏感。

企業獲得信貸能力的差異不一定會導致嚴重的資本錯配，因為企業的資本邊際產量越高，那么它的投資也會更高，例如Banerjee and Moll（2010）指出擁有高回報率的企業可能有更強的動機通過再投資收益的方式去積累積蓄，這樣能夠減輕資本錯配②。然而，那些缺乏資產安全的企業不會再去進行資本投資，即使這個投資回報很高。政府應該抓住盈余的主要部分，淡化對企業再投資的刺激。既然企業獲得信貸能力的差異不會導致嚴重的資本錯配，那為什么還會有這么多的資本錯配問題呢？難辭其咎的是資產市場的問題，資產市場功能不足使得那些成功企業難以獲得它們需要擴充生產進行再投資的信貸，同時也使得那些經營不善的公司得以生存下去，這是因為資產市場沒有足夠吸引力使得這些企業選擇裁員并把其余的錢放在其中。因此，高生產率企業只能在它們所需要的新技術、建立聲望或者全新的廠房或機械設備等方面投資不足。Banerjee and Moll認為導致這種現象的一個重要原因就是金融市場的高利息率，Banerjee and Duflo（2008）的研究證據也表明在發展中國家許多小公司借貸利率是50%、80%或者更高③。這意味著這些公司必須要有更高的邊際資本回報率。這些高預算的邊際回報率與他們從發展中國家中小型企業的隨機實驗、自然實驗中得到的直接證據一致。

不同類型的企業資產流動性和融資擔保力存在差異，也導致企業融資能力和生產率存在著差異。Burak and Uras（2011）認為企業可以通過在金融市場的借貸來內化資本的成本，但是，企業所能借到貸款的數量被其在金融市場的信用和擔保力以及其金融資產的流動性和抵押品所限制④。一般來說，較低擔保力或者較低流動性的企業和高擔保力和高流動性的企業相比是勞動密集型更高的企業。關于企業的金融擔保力和流動性水平，資本租用率的扭曲增大了企業資本—勞動力選擇的敏感性。Burak and Uras（2011）研究證明低擔保力和低資本流動性的企業一般是勞動密集型企業，高金融擔保力和資產流動性減輕了資本租用率的扭曲效果，降低了產業內生產率的離散，卻在重要的數量比例上提高了產業的全要素生產率；對于小企業來說，金融擔保力對資本勞動比率扭曲的減緩效應相對較高。

由于中國屬于發展中國家，金融市場還有很多有待完善的地方，有些文獻結合中國金融市場的實際，對融資約束與金融資源配置方面的問題進行了研究。如仇娟東等（2011）研究了我國金融約束、金融自由化和金融深化之間的關系，認為市場準入限制、存貸款監管以及把實際利率控制在均衡利率之下等金融約束政策只是一個暫時的政策工具，從長期看，金融約束并不能促進金融深化，金融自由化可以減緩金融抑制，從而顯著地推動金融深化⑤。吳瑋（2011）研究了資本約束對商業銀行資產配置行為的影響，認為在商業銀行面臨的資本約束為軟約束時期，中小商業銀行大多通過規模擴張來提高其信貸資產比例，這樣的信貸擴張也使得這些銀行積累了一定的金融風險⑥。而在資本約束為硬約束時期，商業銀行自身的資本水平對其資本配置行為產生了顯著的影響，而且在不同商業銀行之間產生了一定的差異，國有商業銀行和股份制商業銀行自我融資能力強，面臨的資本約束較小。而城市商業銀行和農村商業銀行自我融資能力弱，面臨的資本約束較大，資本約束有助于這些銀行的資產結構調整。

除了金融市場不完善的因素之外，中國經濟市場化程度不高，不同所有制企業獲得金融資源的能力也存在差異，所以，有些文獻從所有制歧視與金融資源配置方面開展了研究。如劉瑞明（2011）認為中國民營經濟中存在著顯著的金融壓抑和所有制歧視，國有經濟效率低于民營經濟，龐大的國有經濟的效率損失不但影響了自身的增長，而且還由于其導致的所有制和效率誤導影響了民營經濟的增長⑦。戴靜、張建華（2013）的研究也進一步證實了這個觀點，國有經濟比重越高的地區其創新產出越低，而高國有經濟比重導致的金融所有制歧視是導致創新產出低的重要原因⑧。由于民營經濟面臨著所有制歧視，民營經濟為了減少和緩解這種歧視就需要與國有經濟和政府建立更多的聯系。如于蔚等（2012）研究認為，民營企業面臨著一定的所有制歧視和所有制歧視帶來的融資約束，但是政治關聯有助于其緩解外部融資約束⑨。民營企業的政治關聯一方面可以利用信息效應使其緩解融資約束方面的信息不對稱，另一方面可以利用資源效應使得民營企業減少融資約束獲得更多的金融資源。因此，如果不同所有制在融資條件上存在著所謂的所有制歧視，那么企業所面臨的融資約束條件也就不同。

二、模型設定與數據說明

基于上述分析，我們認為，在融資約束的條件下，不同經濟主體的融資條件存在顯著的差異，那些不符合融資約束條件的經濟主體的融資需求必然得不到滿足；而那些能夠符合融資條件的經濟主體，尤其是那些大中型企業有著一定的融資條件優勢，也會得到銀行等金融機構的青睞，所以就產生了所有制歧視的問題。由于不同所有制企業的融資條件存在差異，國有或國有控股企業有著明顯的融資條件優勢，銀行等金融機構也更愿意給它們提供融資服務。但是那些融資條件好的企業，它們的生產率卻不一定是最高的，所以導致融資資本的流向不是效率優先而是融資條件優先，那些生產效率高但融資條件差的企業就被分離在金融市場之外，從而導致金融資源的配置效率降低。據此，提出如下研究假設：

假設Ⅰ：不同經濟主體的融資條件存在顯著的差異，國有或國有控股企業有著明顯的融資條件優勢，所以就產生了所有制歧視的問題。

假設Ⅱ：那些融資條件好的企業，它們的生產率卻不一定是高的；那些融資條件差但生產效率高的企業，它們的融資需求得不到滿足，使得金融資源沒有得到更高效率的配置。

如上文分析我們可以知道，融資約束對于金融配置效應的影響既可能為正也可能為負——融資約束對于金融配置效率的影響可能是非線性的，因此我們在實證模型中將引入融資約束變量的二次項以刻畫這種潛在的非線性關系，與此同時，我們也將引入所有制因素以刻畫制度因素對于金融配置效率的影響。下面的公式給出了本文的實證表達式：

在上面的式子中，被解釋變量FAE表示金融配置效率，而變量FCO為本文重點關注的融資約束變量，以二次項的形式引入到實證模型當中。變量ODM表示所有制歧視，用于刻畫經濟體制因素對于金融配置效率的影響。而至于變量集Xit為外生的控制變量，變量的具體選擇參見下一小節。

對于本文研究所涉及到的變量，其數據主要來自歷年《中國統計年鑒》、《中國金融年鑒》等，研究的樣本考察期為2000—2012年，包括全國31個省市的面板數據。具體變量的選擇和測度如下：

對于本文中的被解釋變量金融配置效率（FAE）的度量，我們采用前文DEA方法測算出來的效率值進行刻畫。這里采用張慶君等（2014）的金融資源配置效率計算方法⑩，選擇三個投入指標分別是金融業從業人數、金融機構存貸比、金融業固定資產投資；三個產出指標分別是金融貢獻率（地區金融業生產總值/地區生產總值）、地區生產總值和金融相關比率（貸款余額/GDP），將相關數據輸入DEAP2.1軟件，通過DEA模型的計算可得2000—2012年全國31個省市或地區的金融資源配置效率值。

文中關注的兩個核心解釋變量是融資約束變量和所有制歧視變量，對于融資約束變量（FCO），我們借鑒陳健等（2012）的計算方法?，采用人均貸款余額占人均可支配收入的比重進行度量，即這個比例越高，說明經濟環境中銀行的信貸支持越強，微觀個體、企業所面臨的融資約束就少，反之，如果比例越低，則說明微觀主體所面臨的融資約束就越多；至于所有制歧視變量（ODM），我們借鑒劉瑞明（2011）、戴靜和張建華（2013）的計算方法，我們的度量方式為：所有制歧視=國有經濟比重×地區國有企業貸款比重，其中國有經濟比重等于地區國有經濟固定資產投資占地區經濟固定資產投資的比重。而地區國有企業貸款比重變量我們采用張軍和金煜（2005）、劉瑞明（2011）的計算方法，即假設地區國有企業獲得的貸款與該地區國有企業產出成正比，采用各地區2000—2012年銀行貸款總額占地區生產總值的比重（LGR）作為被解釋變量，采用地區國有經濟固定資產投資占地區經濟固定資產投資的比重（SOR）作為解釋變量，分解地區銀行信貸總額與地區生產總值比率的公式可以寫為：

基于上式采用固定效應可以估計出各地區國有企業獲得的貸款比重，采用一階自回歸（AR1）過程來調整誤差項中貸款的序列相關問題。固定效應估計得到SOR的系數為0.2190，在1%顯著性水平上顯著，因此，通過計算可以得到地區國有企業貸款比重數據。對于上面公式（1）中所涉及的外生控制變量，我們的選取如下：

（1）政府作用（GOV）。在改革開放之前，國家經濟的運行主要是由政府部門主導，政府作用力的大小對當地經濟發展具有重要作用。在國家進入市場化體制改革之后，政府作用依然在宏觀經濟領域占有較大比重。因此，為了刻畫政府作用因素對于企業生產效率的影響，我們采用各個地區政府消費支出額占當地GDP的比重來刻畫政府作用的強弱。

（2）對外開放程度（OPE）。伴隨著近年來我國對外開放程度的提升，國外FDI的流入有利于提升國內企業的管理水平，并且國外先進技術也同樣通過FDI的載體溢出到國內從而提高企業的運行效率。因此，我們把對外開放度作為一個重要的控制變量引入方程之中，在文中，我們采用各個省份進出口總額（人民幣計價）占GDP的比重進行度量。

（3）投資增長率（INV）。經濟增長理論認為資本的增加是促進增長的重要原因，而投資則是形成資本的途徑，因此為了刻畫投資對于生產效率的影響，我們將投資因素納入進來。本文用各個地區固定資產投資增長率來度量投資增長率。表1和表2分別給出了主要變量的統計描述、各個變量之間的相關系數矩陣。

（4）金融發展（FID）。金融發展反映了一個地區的金融活躍程度和發展水平，這里我們采用地區金融機構人民幣貸款余額占地區生產總值的比重來反映金融發展水平。

表1　變量統計描述

表2　主要變量的相關系數矩陣

三、實證分析

1.基本回歸結果

為了進行實證分析，并且出于穩健的目的，我們分別估計了POOL模型、固定效應模型、隨機效應模型，結果如下面的表3所示。從表3的估計結果我們可以看出，回歸方程（1）為POOL模型，雖然各個變量的系數高度顯著，但是我們發現各個地區個體效應聯合顯著（F統計量高度顯著），因此POOL模型并不是一個最優的模型，從而我們又分別估計了固定效應模型和隨機效應模型。回歸方程（2）為固定效應模型估計結果，回歸方程（3）為隨機效應模型估計結果。固定效應模型和隨機效應模型的區別在于個體效應是否與解釋變量相關，為了區分這一點，我們可以通過Hausman檢驗進行甄別。Hausman統計量顯示高度顯著，故我們認為固定效應模型是一個更優的模型。

從固定效應模型的估計結果我們可以知道，融資約束對于效率配置的影響呈現出倒U型的特征。也即當融資約束放得寬松的時候，銀行信貸對于生產效率具有正向的促進作用，但是當這種態勢一直持續下去之后，銀行信貸規模的持續擴大將對生產效率產生負面影響，諸如信貸規模的過度支持會導致企業的過度投資，同時也會滋生各種不合理的投機行為，而這些都會降低企業的生產效率。至于本文關注的另外一個核心變量——所有制歧視，其對于生產效率的影響顯著為負，說明銀行信貸流向國有經濟的比重越多，資金產生的效率就越低，這也說明我國雖然經歷了經濟體制的改革，企業治理結構不斷完善，但是國有企業的改革還未充分釋放出生產力，加之政府部門對國有企業一定程度的“照顧”，因此國有企業在缺乏充分競爭的市場環境下并未產生出應有的效率。

表3　回歸結果

對于回歸結果中的其他外生控制變量，我們發現，金融行業的發展程度、政府支出、對外開放度等因素對我們的生產效率并沒有顯著的影響。這可能和我們的預期有一些不一致，但是我們認為可能的原因主要為：首先，對于金融行業發展程度，雖然中國的金融體制改革取得了長足的進步，在一定程度上緩解了企業的融資約束，如張軍、金煜等（2005）發現金融發展促進了我國各個地區FTP的進步?，但是縱觀目前金融行業發展狀況，我們不難發現我國金融體制結構呈現出國有商業（大）銀行寡頭壟斷的市場特征，因此各個地區當地非國有及中小企業等作為經濟的主體由于財務不透明、缺乏抵押物及社會信用擔保，使得這些在市場中充分競爭、高效的企業主體在這種融資結構下很難獲取充分的融資支持，導致了金融業的發展對金融配置效率的無效性?。其次，對于政府支出，由于其主要度量了政府部門對于市場的干預度，雖然有大量文獻說明政府的干預會導致市場配置資源的效率下降?，但是我們從目前的回歸結果可以看出，在全國的樣本當中，當我們控制住融資約束、所有制歧視等因素之后，政府作用因素對于效率配置的影響幾乎可以忽略。最后，對于對外開放度，一般認為一個地區對外開放度越高，那么其能吸引到的技術創新所引發的溢出效應會更強，但是，這種溢出效應并不一定會發生，這還取決于當地人力資本水平、基礎設施建設等因素?。所以，當地方政府部門只是一味地引進外資而忽略環境約束日益嚴重的情況下對FDI的引導，那么企圖通過提高開放度而促進資源配置效應便不是一條很好的途徑。而投資增長率對于效率的影響顯著為負，說明雖然我國多年來經濟增長依靠投資進行拉動，但是這種“粗放型”的經濟增長拉動方式并不會有利于我國經濟生產效率的提升，因此近年來“穩增長、調結構”成為新一輪經濟增長方式的主題。

2.分地區檢驗

由于我國幅員遼闊，因此，為了進一步考察融資約束、所有制歧視在我國不同地區對于配置效率影響的特征，我們進一步將全國樣本數據分為兩個子樣本——東部地區、中西部地區分別進行考察。首先要進行說明的是，我們對區域的劃分如下，東部地區包括：北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東、海南等11個省市；中西部地區包括：山西、內蒙、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南、廣西、四川、重慶、貴州、云南、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆等20個省市。

下面的表4給出了分地區的估計結果。根據上一個小節的實證分析我們發現，POOL模型由于其忽略了個體異質性，因此考慮了個體異質性的固定效應模型和隨機效應模型是一個更優的模型。而從表4的估計結果中我們可以發現，Hausman統計量高度顯著，一致拒絕了隨機效應模型而固定效應模型更優。表4中的方程（1）是采用東部地區數據估計的結果，方程（2）是增加FCO二次項的估計結果，方程（3）和（4）則是采用中西部數據估計的結果。從表4的估計結果可以看出，和全國樣本一樣，無論是東部地區還是中西部地區，融資約束均呈現倒U型曲線的特征；而所有制歧視對于配置效率的影響也和全樣本中的方向一致，顯著為負，說明無論是東部地區還是中西部地區，國有企業獲得的銀行信貸所產生的收益效率較為低下，因此無論從國家角度還是從地區角度而言，我國均應該更一步進行企業體制改革，鼓勵市場競爭，讓國有企業充分參與到市場競爭當中。至于其他控制變量，我們發現一些有趣的特征。

表4　分地區檢驗結果

從金融發展因素上看，我們發現東部地區的系數為負但并不顯著，但是中西部地區的系數顯著為正，對于此我們還是可以理解的，雖然銀行體系在沿海地區發展迅猛，當東部沿海地區集聚著大量市場化的非國有企業時，在以國行為主的寡頭壟斷結構下，沿海地區大量的非國有企業很難獲得銀行的支持。而內陸地區剛好和沿海地區相反，內陸地區由于其市場化程度不夠高，依然有相當數量的國有企業存在，再加上內陸地區的企業更容易獲取諸如“中部崛起”、“西部大開發”等傾斜政策的支持，因此金融發展在中西部地區反而呈現出了正向促進特征；其次，度量政府干預度的控制變量在東部地區顯著為正，而在中西部地區并沒有顯著的影響，這說明在市場經濟體制改革的進程中，東部地區政府部門能更快轉化自己的定位，能盡量避免自身在市場經濟環境中對于市場的不良干預，而中西部地區政府可能其思路轉化還沒有跟上市場化進程的步伐，因此過度市場干預的行為仍然存在，從而對經濟產生了不利的影響；第三，對外開放度因素的系數稍顯奇怪，在東部地區顯著為負，而在中西部地區并不顯著，其實對于中西部地區系數的不顯著性我們是可以理解的，因為中西部地區省份由于其不利的地理位置關系，因此在吸引外資流入的過程中并不占優勢；而至于東部地區，如前文所述，雖然有地理優勢地位，但是很可能東部地區政府在加大力度引入FDI的時候一方面沒能進行有效引導，另一方面由于東部地區各省份之間的市場分割狀態導致東部地區以國際貿易代替國內貿易使得東部地區對外開放優勢變成劣勢；最后，投資增長率無論在東部地區還是在中西部地區其系數均顯著為負，這和全國樣本保持一致，說明無論是東部地區還是中西部地區，“粗放型”經濟增長方式依然是各個地區所推崇的方式，這反過來也說明了我國經濟結構深度調整任重而道遠。

四、結論與政策建議

本文基于金融資源配置效率的角度，以融資約束、金融所有制歧視為切人點，分析了中國企業的生產效率問題。總體而言，本文的研究思路如下：我們首先采用DEA的方法測算了中國31個省市的金融資源配置效率，隨后，我們進一步選取了2000—2012年時間段31個省市的面板數據為樣本，檢驗了各地區融資約束、所有制歧視對于金融資源配置效率的影響，我們發現了如下的幾個結論：

首先，在全國樣本的實證分析中，我們發現，融資約束對于金融資源配置效率的影響呈現出倒U型的特征，這說明融資約束的影響是非線性的，伴隨著融資約束的放松，銀行信貸的流出對于實體經濟的影響呈現出先增長后回落的特征；而銀行信貸對于國有企業的“垂青”并沒有提高實體經濟的效率，即投向國有企業的貸款并沒有使得企業的生產效率得到提高；而金融發展程度、政府干預度、對外開放度等因素在全國平均的角度上對生產效率沒有明顯影響，中國近年來“粗放型”的投資增長方式卻損害了企業的生產效率。

其次，在分地區樣本的實證分析中，我們發現，無論是在東部地區還是在中西部地區，融資約束對于金融資源配置效率均呈現出倒U型特征，而所有制歧視會降低金融資源配置效率，并且“粗放型”投資增長方式均有損兩個地區的金融資源配置效率；金融發展程度對于東部地區企業的金融資源配置效率基本沒有顯著影響，而更能促進中西部地區企業的發展；對外開放度在東部地區呈現出微弱的負效應，而在內陸地區并沒有顯著的影響力。

結合我國的經濟實踐看，我國經濟在過去的30年中已經歷了長時間的快速增長，但這種增長一直都是依賴大量廉價要素的投入拉動的，從長期來看，這種低成本要素驅動的增長模式顯然是難以持續?。目前，我國經濟從某種程度上看，已運行在通過經濟結構調整與改革、提升經濟發展質量水平方式來提高企業自主創新能力的重要關口。縱觀我國經濟現實，關乎國計民生的國有企業大多處于關系國家安全和國民經濟命脈的重要行業，因此，如何提高這部分大中型國有企業的生產效率已經成為至關重要的主題。另外，伴隨著我國經濟體制的改革，非國有制企業也在市場競爭中占有重要一席，因此，如何同時提高國有企業和非國有企業的生產效率，便成為本文重要的關注焦點。我們針對前文的實證分析結果，提出以下幾點建議：

首先，在加快金融體系改革步伐的同時，特別是在利率市場化的大背景下，銀行系統對于信貸政策的決策要有的放矢。銀行在信貸投放的過程中應該為國有企業和非國有企業創造公平、競爭的良好環境，減少國有企業憑借自身的政治背景優勢獲取銀行過量的信貸投放，這樣才能從源頭上倒逼國有企業抓住改革的發展機會積極進行技術創新，拓展市場容量。

其次，鑒于非國有企業有更強創新意愿的事實，應該加大對非國有企業的支持力度，降低非國有企業獲得銀行信貸的準入門檻，這樣才能使得非國有企業擁有更多的信貸支持在市場上與國有企業進行公平競爭，從而營造出相互競爭、促進彼此效率提高的良性循環。

再次，政府部門應該做好市場的守夜人，避免對于市場的過度干預，加強對國有企業創新活動的激勵而不是干預，加大對基礎設施的投資力度，為企業的技術創新提供良好的硬件環境，而不是盲目引導企業進行項目的重復投資，減少資源浪費，切實將企業的生產效率釋放出來，從而將技術創新成果轉化為實際的生產效率。

注釋：

①V.Midrigan，D.Xu，Y.Finance and Misallocation：Evidence from Plant-level Data，American Economic Review，2014，104（2），pp.422-458.

②A.V.Bannerjee and B.Moll，Why Does Misallocation Persist？”American Economic Journal：Macroeconomics，2010，2，pp.189-206.

③A.Banerjee and E.Duflo，Do Firms Want to Borrow More？Testing Credit Constraints Using a Directed Lending Program，mimeo MIT Working Paper，2008.

④Burak R.Uras，Finance and Productivity：The Effects of Enforceability Constraints on Factor Misallocation，Working Paper，2011.

⑤仇娟東、何風雋、艾永梅：《金融抑制、金融約束、金融自由化與金融深化的互動關系探討》，《金融研究》2011年第6期。

⑥吳瑋：《資本約束對商業銀行資產配置行為的影響——基于175家商業銀行數據的經驗研究》，《金融研究》2011年第4期。

⑦劉瑞明：《金融壓抑、所有制歧視與增長拖累——國有企業效率損失再考察》，《經濟學（季刊）》2011年第1期。

⑧戴靜、張建華：《金融所有制歧視、所有制結構與創新產出——來自中國地區工業部門的證據》，《金融研究》2013年第5期。

⑨于蔚、汪淼軍、金祥榮：《政治關聯和融資約束：信息效應與資源效應》，《經濟研究》2012年第9期。

⑩張慶君、蘇明政、閔曉瑩：《市場化能提高金融資源配置效率嗎》，《會計與經濟研究》2014年第3期。

?陳健、陳杰、高波：《信貸約束、房價與居民消費率》，《金融研究》2012年第4期。

?張軍、金煜：《中國的金融深化和生產率關系的再檢測：1987—2001》，《經濟研究》2005年第11期。

?林琳：《金融發展與資本配置效率研究進展及啟示》，《河海大學學報》（哲學社會科學版）2011年第9期。

?劉修巖：《集聚經濟與勞動生產率：基于中國城市面板數據的實證研究》，《數量經濟技術經濟研究》2009年第7期。

?M.Blomstrom，A.Kokko，Foreign Direct Investment and Spillovers of Technology International Outrnal of Technology Management，2001，22（5），pp.435-454.

?王志強、孟麗莎：《我國城鄉二元金融與二元經濟關系的實證研究》，《中南財經政法大學學報》2014年第4期。

（責任編輯陳孝兵）

F830

A

1003-854X（2015）10-0020-07

張慶君，男，1974年生，遼寧大連人，天津財經大學中國濱海金融協同創新中心教授，天津，300222；朱方圓，女，1981年生，吉林長春人，遼寧大學經濟學院博士研究生，遼寧沈陽，110036；胡秀雯，女，1987年生，遼寧大連人，渤海大學財經金融研究中心，遼寧錦州，121000。

*本文系教育部人文社會科學研究基金項目“金融錯配演化機制的系統動力學仿真、模擬及優化策略研究”（項目編號：13YJC790202）的階段性成果。