股市踩踏危及創新資本助跑到十字路口

本刊特約記者|阮曉琴

股市踩踏危及創新資本助跑到十字路口

本刊特約記者|阮曉琴

阮曉琴

琴彈資本 1990年，上海證券交易所和深圳證券交易所相繼設立。至此，中國掀開了直接融資的歷史新篇。期間，伴隨著中國市場經濟和國企改革不斷深入，資本市場在推動改革、促進發展、化解危機中發揮了不可磨滅的作用。

在資本助推之下，科技、傳媒領域近年插上了騰飛的翅膀。樂視網、機器人、華數傳媒等一批批優秀企業脫穎而出，為中國經濟發展注入創新活力。

科技、傳媒業的發展，離不開資本市場。“琴彈資本”專欄，就是想用一種人人易懂的方式，分析中國資本市場重大政策，預測未來走向，剖析科技企業如何與資本市場共舞，為科技、傳媒業借力資本提供借鑒。

市場仍然是現階段資本市場關注的焦點。9月25日風險再現，上證指數收于3092點，跌幅1.6%；創業板指數收于2020點，跌幅4.06%。

圖1　

圖2　

經歷6、7月跌幅過半的恐慌之后，股民可謂作“鳥獸散”。有數據為證：9月24日，滬市、深市融資余額較分別較最高位大幅下滑60%和55%；此外，證券市場交易保證金較最高位降37%（如圖1、2）。

股市暴跌、成交萎縮后，資本市場融資功能受影響。滬深兩市IPO暫停，新三板低迷，一些融資項目擱淺，部分早期項目因為資金鏈斷裂倒閉。

股票牛市還會來嗎？資本還能助力創新嗎？

救市回顧

股市突然變天，與一則消息有關。6月10日，長沙男子因為用170萬本金加四倍的配資，全倉中國中車爆倉而跳樓墜亡。6月12日，證監會對各券商下發了《關于加強證券公司信息系統外部接入管理的通知》，措辭相當嚴厲。

證監會清理配資盤觸發了市場敏感神經。創業板指40%跌幅僅用了16個交易日，滬深兩市屢現千股跌停。大量上市公司暴跌后股價觸及質押股需追加擔保品的“紅線”，接近一半的上市公司宣布臨時停牌。許多被大量贖回的基金頓時落入困境，資本市場瞬時陷入流動性危機。

政府救市6月底就出招。第一階段采用常規手段。6月27日周末，央行宣布降準降息，力度超預期。養老金入市方案公開征求意見。7月1日晚，A股交易費下調超過30%。

但是，持續的刺激并沒有阻止杠桿資金減倉。配資盤蜂擁而退引發股市連續急跌，跌幅20%即開始殃及券商融資盤。證監會表態，過快下調不利于股市平穩健康發展。

7月3日周五對資本市場是個重要日子。當天，國務院總理李克強出訪回國。央行行長周小川放“風”，牢牢守住不發生系統性區域性金融風險的底線。股市聞聲起舞，但午后跳水，全天跌幅超6%。搶反彈資金再一次被強平的融資盤淹沒了。

又是一個不同尋常的周末。網絡上到處是機構和大戶爆倉的消息，用恐慌來形容當時的市況最準確不過。

救市第二階段央行開始拿出真金白銀。

周末各種利好。中國證券業協會公告，21家券商將共同出資1200億元設立證金公司，投資藍籌股ETF等。

7月6日，市場再次高開低走，市場持續三天下跌。

證金公司救市最初策略是買藍籌，結果指數雖然漲了，但市場最為活躍的中小盤卻依舊跌停，進而拖累大盤再現千股跌停。

7月8日，證金公司調整策略，買入創業板龍頭股東方財富、衛寧軟件等，創業板被激活后，9日、10日股市連現千股漲停，流動性危機暫告解除。

救市第三階段重點是向做空“開炮”。8月18日，股市再現連續跌停，指數創下新低。

救市走向深入。8月底，中金所公布一系列股指期貨管控措施，大幅調高交易保證金、提高手續費、調低日內開倉量限制等；就指數熔斷相關規定公開征求意見。當股指期貨漲跌幅達到5%、7%時，啟動熔斷閾門。

與此同時，中信證券總經理程博明等多位高管因涉嫌內幕交易、泄露內幕信息被公安調查；王曉璐因涉嫌編造虛假信息被刑事拘留；中國證監會主席助理張育軍涉嫌嚴重違紀接受組織調查。

為何大漲大跌

股市上半年暴漲，下半年暴跌，如創業板指數最高漲幅達到1.86倍，最大跌幅50%。為什么今年股市會大漲大跌呢？

首先，基本面并不支持股市大漲。

2008年底，全球爆發金融危機，中國出臺四萬億的經濟刺激政策后，投資拉動再現威力。2010年第三季度，中國GDP同比增幅從底部的不足7%大幅反彈至11.9%。

為了應對經濟過熱，2010～2011年7月，央行多次調高利率和存款準備金率，同時房地產出臺多項調控措施。經濟的龍頭——房產開發季度投資額應聲大幅下降，由最高時同比增長33%降到2015年二季度的2%（如圖3）。2012年三季度，經濟增速也迅速應聲回調到7.4%。

2013年，新一屆中央領導集體堅持經濟結構調整，大力扶持新科技、互聯網。期間，貨幣政策雖有所放松，但傳統產業依然很難拿到銀行貸款，絕大部分行業在虧損邊緣。

圖3　

由于新經濟在我國經濟總量中所占比例很小，傳統產業增速下滑拉低了GDP。2015年二季度，我國季度GDP增速已經降到7%，相比本輪高點降幅達43%。

但是，證券行業在不斷創新中悄悄積蓄做多動能。其中，融資融券制度在這一輪牛市發揮著核心作用。

融資融券制度通俗地說就是借錢炒股，即股民以證券賬戶中的現金或證券為抵押，向券商借錢或借券買入或賣出證券獲利，有點類似于按揭貸款購房。2010年3月，融資融券業務正式啟動。

2014年下半年，股市久違的行情從創業板擴大到整個市場。在財富效應帶動下，兩市融資量迅速翻倍，從年初的2287萬增至近7000萬。

杠桿上的牛市還有一股資金力量，就是社會上的配資盤。互聯網時代，民間資金集聚、流動更加方便，數千萬資金以最多10倍的配資比例涌入股市，推動股價上漲。

經濟結構調整之下，政府希望新科技成為下一輪發展龍頭。這與新興產業周期正好合拍。

2007年以來，國際上通信、計算機和互聯網等領域因為云計算、大數據等新技術革命，產生了許多新的商業模式。新一輪發展熱潮在中國方興未艾，新技術革命不僅推動了TMT（科技、媒體、通信）領域發展，還帶動了工商領域創新。新科技、新經濟，被資本市場大肆炒作。2015年全國“兩會”期間，李克強總理提出互聯網+概念，相關概念大漲。網絡安全指數年初4000點，年內最高沖破萬點；大數據指數年初3200點，最高點也破了萬點。

還會繼續創新嗎？

在股市斷崖式、踩踏式、螺旋式下跌的非常規市場環境下，政府采用的非常規手段也帶來一些負面因素。

另外，救市中采用了一些限制做空、臨時改變交易規則的非市場化手段，又被指是市場經濟的倒退。人們懷疑：創新會止步。

怎么來理解政府干預？證監會曾專門發文解釋，股市漲跌有其自身運行規律，一般情況下政府不干預。但在股市發生劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，必須及時果斷采取多種措施穩定股市。

肖鋼在一次會議上透露，這幾月股市異常波動，黨中央、國務院非常重視，親自指揮和領導。原因很簡單，涉及到金融機構的穩定，若發生金融系統的風險，勢必影響到社會的穩定，一定要把股市穩定下來，防止大起大落。國家希望是長期的穩定，不是短期的。

數據顯示，6、7月，人民幣新增貸款分別為1.28億元、1.48億元，遠高于月度均值。據估計，證金公司將超過萬億資金用于救市。

中國經濟結構調整仍然需要牛市，實體經濟創新也離不開牛市。

這輪股災也留給人們很多思考。一位股指期貨分析師認為，創新并沒有錯，缺的是監管到位。

證監會有位領導曾總結：第一，第三方信息系統接入問題。要認真清理違法配資和違規賬戶。第二，反思程序化交易。西方像德國、美國都有嚴格的程序化交易管理辦法。而國內程序化交易是沒有自律的。第三，清理和完善兩融業務。第四，結構化資產管理業務中的杠桿過高，導致跌20%就有很多平倉。第五，收益權互換，要解決關聯交易和風控……整改工作9月底之前必須到位。

肖鋼則表態，要繼續深化資本市場的改革開放，推進創新發展，證券市場還要做大做強，打造航空母艦，壯大勢力。中國的資本市場是年輕的市場，是潛力很大的市場，要進一步完善行業的規章制度。