熊久易大漲從美股歷史經(jīng)驗(yàn)看本輪A股牛市

經(jīng)過(guò)A股市場(chǎng)的多年熊市，藍(lán)籌股類(lèi)資產(chǎn)被極大壓抑，其籌碼大多已經(jīng)從投機(jī)者手中轉(zhuǎn)到了堅(jiān)定看好藍(lán)籌股價(jià)值的投資者手中。在這種情況下，一旦市場(chǎng)行情啟動(dòng)，蜂擁而入的投機(jī)者就很難收集到足夠的籌碼，從而導(dǎo)致有價(jià)無(wú)市，價(jià)格暴漲。

事實(shí)上，這種“熊市時(shí)間太久、估值太低導(dǎo)致價(jià)格一旦反彈其幅度就很離譜”的情況，在金融史上并不是第一次發(fā)生。在20世紀(jì)70年代發(fā)生的美國(guó)股票大熊市的末期，我們就曾看到過(guò)這樣的情況。

在整個(gè)20世紀(jì)70年代前后，美國(guó)股市出現(xiàn)了長(zhǎng)達(dá)十余年的大熊市。1968年11月底標(biāo)普500指數(shù)的月線收于108點(diǎn)以后，在14年的時(shí)間里標(biāo)普500指數(shù)可謂原地踏步，在1982年7月底收于107點(diǎn)。1982年，標(biāo)普500指數(shù)的PE估值大約是7倍。彼時(shí)，經(jīng)歷了十余年熊市的美國(guó)民眾，對(duì)股票類(lèi)資產(chǎn)已經(jīng)基本絕望，而即使是最堅(jiān)定的機(jī)構(gòu)投資者也疲于應(yīng)付熊市帶來(lái)的虧損。

曾有一則笑話反映了當(dāng)時(shí)投資者的窘境：請(qǐng)問(wèn)1982年美國(guó)股市PE只有7倍的時(shí)候，那些自詡為價(jià)值投資者的人都在做什么？答案是：他們?cè)?0倍的時(shí)候就已經(jīng)滿(mǎn)倉(cāng)，正在向投資者解釋為什么居然虧損了30%。

在被熊市壓抑了十余年之后，美國(guó)股市終于開(kāi)始反彈。而由于投機(jī)者手中基本已經(jīng)沒(méi)有籌碼，反彈的力度也讓人吃驚。從1982年7月底至1983年4月，市場(chǎng)在9個(gè)月的時(shí)間內(nèi)從107點(diǎn)漲至164點(diǎn)，漲幅約53%。

在此之后，美國(guó)市場(chǎng)經(jīng)歷了20世紀(jì)八九十年代的震蕩上揚(yáng)，其中甚至包括1987年10月單月標(biāo)普500指數(shù)下跌22%的暴跌。但是，當(dāng)這輪牛市真正結(jié)束的時(shí)候，標(biāo)普500指數(shù)在2000年3月觸及了1552點(diǎn)，是1982年股票市場(chǎng)的15倍，且還不包含股息的回報(bào)。

由美國(guó)股市的例子，我們可以看到，在超級(jí)大熊市的末端，由于情緒在之前被壓抑到極點(diǎn)，而市場(chǎng)中的投機(jī)者也基本出貨完畢，導(dǎo)致市場(chǎng)一旦反彈，其速度可能超出一般的行情。

但是，不同于一般的泡沫式上漲，由于行情啟動(dòng)時(shí)資產(chǎn)的估值已經(jīng)太低，這種上漲很難顯著改變資產(chǎn)之前的低估值狀態(tài)，從而導(dǎo)致短期較大的漲幅，因此并不能作為判斷未來(lái)一定發(fā)生調(diào)整的充足條件。

在本輪藍(lán)籌股的上漲中，上證綜合指數(shù)在半年的時(shí)間里大漲約50%，相比于美股在9個(gè)月的時(shí)間里創(chuàng)下的53%的漲幅，當(dāng)前A股的行情也不能算太驚人。

另一方面，當(dāng)前藍(lán)籌股的估值仍然讓人感到放心。相比于小公司股票的估值，這樣的估值水平仍然足以提供一定的安全邊際。甚至相對(duì)于2005年、2008年A股大熊市之后創(chuàng)下的最低估值水平來(lái)說(shuō)，當(dāng)前的估值水平也普遍低于當(dāng)時(shí)，或者至多與當(dāng)時(shí)持平。

當(dāng)然，股票類(lèi)資產(chǎn)目前仍然面臨實(shí)體經(jīng)濟(jì)較差的問(wèn)題，導(dǎo)致其前景具有不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。但是，我們也必須看到，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)在很多時(shí)候并不十分理性，價(jià)值的回歸雖然很難逆轉(zhuǎn)，但回歸的路徑卻很難捉摸。

此外，風(fēng)險(xiǎn)方面，投資者必須注意的是，小公司的估值仍然太高，而注冊(cè)制推行的漸行漸近，必然會(huì)對(duì)小公司股票以及一些題材板塊指數(shù)帶來(lái)打壓。未來(lái)，這些板塊可能面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。