拓展投資緯度探索財富新域渣打銀行2015年投資展望

在當前環境下，經濟增長適度加快，通脹溫和，加上貨幣政策仍具刺激性，同時有利于環球股票以及分散的收益資產配置。與此同時，因為美聯儲將會進行自2006年以來的首度加息，市場波動加劇。因此，渣打銀行財富管理部認為，投資者若能開闊眼界，兼顧較為非傳統的投資工具，將可從中得益。

宏觀概況：政策分歧的一年

美國2015年可能達致“充分就業”，而經濟增速亦會在消費的帶動下加快至3%左右。1999年以來最快速的就業創造步伐促進了消費，而消費反過來又推動了商業投資。若油價跌勢持續，增長還有可能進一步加快。歐洲增長應會連續第二年加快，尤其是英國，據預測將達2.6%的增長并領先歐盟區。日本則亦有條件從衰退中復蘇。

中國GDP增長率可能會略微放緩至7%，因為政府銳意推行改革，減少經濟體對投資的依靠，而較多倚重消費。印度是新興市場中前景最被看好的一國，因為新政府施政有利于工商業，因此致力于基礎設施建設以及吸引外來直接投資。全球重要經濟體GDP增長情況見圖1。

印度尼西亞及巴西新政府亦可能會推行改革。至于備受西方制裁打擊的俄羅斯，在新興市場中可說是最弱一環，倘若油價進一步下跌，所受打擊將會更深。

債券：美聯儲主導走勢

2015年，渣打對債券維持低配，并預期債券的表現會落后于股票。原因是G3政府債券收益率過低，可能令回報受到局限。此外，由于美聯儲正準備自2006年以來的首度加息，資本虧損風險亦頗高。

新興市場投資級主權債券的評級上調至超配。此等債券的吸引力在于其相對價值、源于商品價格變動的風險較低，以及信貸質量提高。雖然新興市場債券高度的利率敏感性是個風險，但相信隨著相對于美國國庫債券的收益率溢價降低，這一風險應有所緩和。

在亞洲本地貨幣市場中，渣打看好境內、離岸人民幣及印度盧比債券。與整個本地貨幣債券市場相比，此范疇內穩健的投資級債券收益率較高（4%～8%）且風險較低。中國已開始減息，印度亦有可能在2015年減息。渣打亦預期兩國貨幣可保持穩定，所以債券投資的下行空間有限。渣打對環球債券范疇的觀點見圖2。

股票：表現領先，波動性增加

渣打預期，環球股票在2015年將連續第三年表現領先于債券。美聯儲加息是大概率事件，不利于債券，回顧美聯儲過去三次加息周期的市場走勢，在開始加息前的6個月，環球股票平均回報為6%，其后6個月則達到8%。

經濟增長加快，油價下跌，將會是主導2015年股市走勢的最大因素。渣打預期發達市場的表現會領先于新興市場，美國、歐洲、日本市場是2015年的首選。

中國：尾段風險下降，投資機會凸現

2015年，中國依然會聚焦在向消費主導型的經濟改革轉型，經濟增速放緩。預期增速將會從2014年預測的7.4%下降到7%左右。美國和歐洲更快速的增長應該有助于維持出口，同時政策制定者保持對向產能過剩的國內信貸的嚴格控制。經濟優先行業會有更加明確的定向寬松政策，比如交通運輸、醫療保健和中西部欠發達地區的農村住房。中國政府也可能通過廣泛的利率削減來介入，但僅僅是為了管理經濟增速放緩的腳步，而不是為了刺激通脹。

通脹率目前處于近四年的低點，可能會繼續保持溫和，這是由于主要工業部門在消耗過剩產能。這會給政策制定者充足的空間在增長和就業劇烈下滑時提供臨時刺激。

展望未來，由于中國經濟增長放緩，市場預期盈利增長為7%。更低的能源價格和國內利率有利于為公司盈利復蘇提供支撐。但是尚有很多不確定性。雖然政府在改革上的關注長期來看毫無疑問是積極的，短期影響則難以確定。即使中國經濟增長和企業盈利增長放緩，渣打相信這依舊不會嚴重影響到股市。

估值折價情況可能會改善。中國股票已經有一段時間價格低廉，但是過去的3～4年說明了廉價并不意味著短期內就會漲價，尤其是考慮到廉價集中在銀行這一個板塊。但是有理由認為2015年估值會上升：第一，滬港通將促進資金流入境內市場;第二，投資者整體上增加了在中國股市的資產配置;第三，預測的尾部風險正在消失，這給估值折價改善提供保證。由此，渣打把地區間和本地的中國股票都提升到超配評級。

由于投資者對于潛在可能的資本外逃的擔憂加劇，人民幣近期走軟。但是當局推升人民幣中間價固定匯率，利用人民幣疲軟的決定加強了，渣打認為，近期人民幣疲軟只是暫時性的觀點。

長期來看，人民幣匯率會穩中輕度走強。政府將會在2015年保持貨幣的匯率穩定。削弱人民幣的任何動作的效果都會適得其反，原因有三：第一，削弱貨幣支持出口的收益有限;第二，貶值可能會導致中國貿易競爭對手競相貶值，從而潛在收益消失;第三，貶值會削減中國對全面改革進程的信心。

特別焦點：多元化資產收益

寬松的貨幣政策以及低息環境有利于在2015 年進行收益投資。雖然美國方面的討論焦點已轉移到美聯儲何時開始加息之上，但當前息口畢竟仍然甚低。歐洲及日本的政策保持高度寬松（歐洲還有可能再放寬），鞏固了全球低息環境。

低債息下理應采取更為分散的收益投資法。傳統上，著眼于創造收入的投資者主要會集中于債券投資。然而，由于當前債券收益率實在太低，創收機會之有限歷來罕見。以10 年期美國政府債券為例，目前的收益率僅高于2%，遠低于2000～2010 年間的平均4.3%以上。即使收益率回報恢復到較為正常的水平，亦難免會令債券價值受損（收益率上升，債券價格便下降）。因此，投資者理應分散投資組合，從而在今日所需收益、明日所需收益與保障投資組合價值之間取得平衡。

適合收益投資者的資產類別有三大類——債券、股票、非核心資產。渣打認為，三者對于創造可持續的收入都有其重要性。不同的收益資產可創造不同類型的收益，承擔的風險度亦各異。

保守型收益 " "較低息的資產，對于管控投資者的風險特性有重要作用。

維持型收益 " "較高息，是大部分投資收益的來源。當中包括某些能夠隨時間過去而增加收益的資產。

進取型收益 " "目前市場狀況下可取得的最大收益，可用以充實投資的當前收益，但風險度較高。

多元收益配置所包含的新重點成分包含股票及印度盧比債券。雖然渣打仍然看好環球股票，但預測2015年出現相對于近期歷史較大幅度回落的可能性已經增加。此策略主要是透過沽出所持有股票的備兌認購期權來創造額外收益。隨著波動加劇（通常是股市已經下跌之際），由此策略所得的收益會相應增加。

印度盧比債券的收益率在2015年將具有吸引力，預計減息將會推高回報。雖然此類債券會受匯率波動的影響，但隨著中央銀行外匯儲備顯著增加及經常賬赤字的大幅下降，盧比的貨幣風險已相應減低。在亞洲本地貨幣債券中的另一首選為人民幣債券，雖然預計收益率較低，但貨幣風險也較低。

記者手札

美國經濟增長加速，將帶動全球經濟持續擴張。2015年全球增長可能輕微加快。美國增長加速應該最有把握，歐洲及日本實行寬松貨幣政策，增長亦可望稍為加快。新興市場增長可能會放緩，原因是中國增長減弱，商品價格下跌。

通脹保持低位。在低通脹、低債息的環境下，無論是著眼于收益抑或總回報的投資者，都可以采取分散方式進行收益投資。對高息股票的部署是大比重超配，同時增加配置于較為非傳統、非核心的收益投資，如備兌認購期權、可換股債券、房產信托、優先股等。債券方面，聚焦于亞洲兩個本地貨幣市場（中國及印度），目的與較傳統的美元固定收益投資工具相比，可獲取更多收益。

分歧的貨幣政策將創造許多的投資機會。美聯儲預計會進行自2006年以來的首度加息，而日本央行、歐洲央行及中國央行則會維持寬松的政策設置。在此情況下美元應會走強，造就本地投資機會。

美國零利率政策的結束將造成許多資產類別的短期波動。雖然預期環球股票表現會領先于債券，但美國加息周期展開會衍生短線波動加劇的風險，時間上或許是臨近夏季月份。投資者對此應做好心理準備（即對本身投資組合所固有的風險水平應心里有數）。波動加劇期間也可趁機提高股票的配置比重，并透過沽出認沽期權或備兌認購期權來從股市波幅中獲利。

改革將是新興市場的關鍵。改革是福是禍，不盡是一目了然的，所以渣打認為投資者應小心選擇。關鍵在于投資者可以多快感受到增長加快。就印度而言，市場反應熱烈，因為這個國家正步向增長加快而通脹下降的良性循環。至于中國，改革被視為長期與短期增長的取舍，結果應是取長舍短。然而，2015年實際上可能出現市場認為中國硬著陸風險減退而對其改觀的一年。此外還須注意巴西及印度尼西亞的新領導層，看其是否能履行改革承諾。

高信心板塊：環球科技

· 這個行業的寡頭壟斷結構以及資本紀律增強，應有利于2015年的半導體定價

· 撇除智能手機及平板計算機不計，市場研究公司IDC預期2015年的科技總支出會上升2.4%，2016年上升3.2%，以信息科技、儲存及軟件為主

· 科技公司現金生產能力甚強，有利于增加回購股份以及提高股息

關鍵風險

· 地緣政治上的不確定因素影響烏克蘭、俄羅斯、伊拉克及敘利亞、東北亞

· 來屆的歐洲各地選舉若由極右或極左政黨得勢，可能會形成不確定因素

· 歐洲存在通縮風險，若歐洲央行的增購資產計劃得不到支持，風險就會上升

· 油價下跌可能損及主要石油出口國，如俄羅斯、委內瑞拉、伊朗、尼日利亞、加納等

· 美聯儲的過早加息可能會導致經濟下滑

· 中國經濟硬著陸始終是個風險，不過現在看來可能性比一年前更低

· 全球借貸成本偏低可能助長過度風險承擔，導致資產泡沫出現