并購的五條金科玉律

努諾·費爾南德斯

2014年全球如泡沫四溢般發生了3.3萬億美元的并購交易——這也是金融危機以來最多的一年，而在這之后，又一個并購的繁忙之年就在眼前。可是，2015年又有多少交易能夠創造價值，而不是破壞價值？

去年的最大亮點包括：康卡斯特（Comcast）對時代華納有線電視（Time Warner Cable）的452億美元收購案，豪瑞公司（Holcim）和拉法基（Lafarge）這兩家水泥公司的430億美元并購案，以及醫療保健行業的美敦力（Medtronic）斥資429億美元收購柯惠醫療（Covidien）。

并購熱潮反映出幾方面的因素。許多行業正在快速變化，這促使企業聯手做大做強。經濟正在恢復增長，特別是在美國。公司坐擁大筆現金，低利率降低了融資成本，而股票價格看漲則使得通過股權收購其他公司變得更加容易。此外，私募股權基金日益活躍并且資金充足，也進一步推動了并購交易。

提高成功率

并購是很多公司增長戰略的重要組成部分，良好的交易可以創造更多價值。然而，在實踐中，卻有超過60%的并購交易摧毀了價值。我們很容易把失敗率高的現象歸咎于“文化問題”或“整合困難”，但真正的原因并不在此，而在于交易之前、之中和之后所犯下的種種錯誤。

公司可以遵循以下五條金科玉律，以提高并購成功率。

1. 把握并購前后 公司必須有一個連續的流程，銜接起交易之前、之中和之后的不同階段。此外，公司高管需要從頭開始參與其中。并購后價值受損的那些公司，在交易過程中和交易完成后往往會有兩套人馬，而且沒有很好地規劃并購后的整合工作。

一開始的盡職調查至關重要，因為它為估值和確定交易結構提供了依據。通過盡職調查，公司可以看到被收購方能夠在哪些方面增加收入或降低成本，主要的風險因素是什么，以及相應的管理團隊會分別扮演什么角色。例如，釀酒企業英博公司（InBev）和安海斯-布希公司（Anheuser-Busch），在2008年合并之前就確立了聯合團隊，負責管理合并后的公司。

2. 快速行動，加強溝通 在并購中迅速而持續展開溝通的公司，能夠更好地保持聚焦，降低客戶和員工——特別是目標公司的客戶和員工——所面臨的不確定性。人才流失是大多數并購要面對的風險，因此，高層管理者必須隨時做好準備，回答員工“對我來說會發生什么？”的問題。

在交易過程中和完成之后，速度也極其重要。冗長的投標和談判期會帶來信息泄漏、員工離職，以及競爭對手搶先收購等額外風險。而且，如果交易完成之后兩三年時間里還沒能實現協同效應的話，那是因為它們再也不能實現了，或壓根就沒存在過。

3. 避免“戰略性”交易 合適的、可以量化的并購理由包括擴充公司的產品范圍、拓展經銷渠道、提高生產能力，以及降低單位成本。不合適的理由包括滿足CEO的虛榮心、提高CEO的薪水、打造企業帝國，或在收益無法量化的情況下達成“戰略性交易”。如果某位CEO說：“這是戰略性的。如果不干，我們就太蠢了。”這通常是一個不妙的征兆。

早在2000年美國在線（AOL）和時代華納（Time Warner）價值1，650億美元的災難性并購案，就是一個很好的例子。更近些時候發生的一個敗筆則是惠普（Hewlett-Packard）在2011年對Autonomy軟件公司的111億美元收購案，此案造成了數十億美元的損失。這筆交易從財務上來看沒有合理性，但被冠以“戰略性交易”的名頭。

4. 像金融投資家那樣思考 公司必須做好準備，對超出其價格底線的并購交易說“不”。他們不能把并購當成拍賣。他們也不應該太過熱衷于某個交易。與此同時，CEO必須控制好自己的心態，因為過度自信和自負都會對價值造成損害。

收購方應該了解目標公司目前的獨立價值，再估算一個加上了所有預測協同效應的價值。并購價格應該是這兩個估值之間的某個值，這樣目標公司的股東也能獲得溢價。但相比實現協同效應后的價值而言，大多數收購方支付了更高的價格。公司應該問一下“這筆交易對我來說價值多少？”，然后再開出一個略低于此的價格。

5. 絕對不要請投資銀行家幫你估值 投資銀行對于路演和融資有好處，市場監管方有時候也會要求上市公司在并購交易中聘請銀行參與。但是公司不能讓銀行去負責某項交易的估值和談判。這是因為，只要促成交易，投資銀行就能拿到服務費，而不管這筆交易達成后能否為股東創造價值。銀行家總是站在交易這邊，而不是公司這邊。

公司必須擁有強大的內部估值技能，從最高管理層往下各層都要具備，否則它們會任人宰割，通常就會多付錢。沃達豐公司（Vodafone）2000年對德國曼內斯曼公司（Mannesmann）1，800億美元的收購就是一個臭名昭著的例子。這筆交易破壞了幾十億美元的價值，而這很大程度上是因為某些投資銀行家所做的估值存在缺陷。所有提供測算、對估值有影響的員工，都應當理解通過并購創造價值的原則，并且具備基本的估值技能，否則他們就無法弄清楚自己對交易的成功做了什么貢獻。

考慮質量，而不只是數量

并購的成功絕非偶然。并購成功的公司中有許多懂得并購怎樣才能創造價值的高管人員。這些公司并不是從外部顧問那里得到這些知識。它們也不會完全依賴自己的財務部門和并購團隊，而把參與交易的所有其他業務管理人員丟到一旁，特別是在交易達成后。如果更多的企業能夠遵循以上五大規則，那么2015年將會成為并購質量和數量雙豐收的一年。