注冊制等重磅措施引領證券改革潮

陳芬

2015年以來，證券市場重磅措施連番出臺，加快證券市場制度化與法制化進程。

2015年股市的暴漲暴跌，促使監管層加大了改革力度。今年6月以后，“緊兩融、清配資、限期指”，短短三個月不到的時間里，A股市場經歷了一場前所未有的快速去杠桿風暴。

從2015年7月起，國家對股票配資逐漸進行了清理。對場外配資進行清理是國家規范證券市場的一大舉措。股市維穩就是為了守住不發生系統性、區域性金融風險的底線。從金融領域的底線思維出發，依法認真清理場外配資是首要的。

2015年12月4日，上交所、深交所、中金所正式發布指數熔斷相關規定，計劃于2016年1月1日起正式實施。實施指數熔斷機制是進一步完善我國證券期貨市場交易機制，維護市場秩序，保護投資者權益，促進資本市場長期穩定健康發展的一項重要制度安排。

臨近年關，股票發行注冊制改革也有了實質進展，確立了明確的法律依據。

2015年12月27日，第十二屆全國人民代表大會常務委員會第十八次會議審議通過《關于授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整適用有關規定的決定（草案）》的議案，明確授權國務院可以根據股票發行注冊制改革的要求，調整適用現行《證券法》關于股票核準制的規定，對注冊制改革的具體制度作出專門安排，授權對擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票公開發行實行注冊制度。改革深化和市場發展，必須讓推進股票發行注冊制改革成為必然。

據悉，該決定的實施期限為兩年，決定自2016年3月1日起施行。

《中國經濟信息》記者從證監會官網了解到，這一決定的正式通過，標志著推進股票發行注冊制改革具有了明確的法律依據。下一步，證監會將依照全國人大的授權決定，認真落實國務院關于實施股票發行注冊制改革的工作要求，抓緊做好配套規則的制定及其他各項準備工作，積極穩妥、平穩有序地推進注冊制改革。

政策軟著陸

要積極推進注冊制，啟動資本市場的供給側改革，又要盡量減少對二級市場的沖擊，避免造成對中小投資者利益的損害著實不易。修改《證券法》容易，協調這背后的利益沖突難。這就注定了注冊制改革只能選擇軟著陸。

2015年12月9日，證監會發文表示，注冊制改革是一個循序漸進的過程，不會一步到位。在2015年12月25日吹風會上，證監會副主席方星海同樣表示：對節奏、價格的控制最后要放開，這是一個漸進的過程，這個目標也不是遙遙無期的一個目標。注冊制改革完成以后，我們可以預期中國的證券市場將會有一個非常光明的前景。

對于注冊制施行的具體時間，輿論爭議較多。對此，《中國經濟信息》記者了解到北大光華管理學院教授、北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐的說法。曹鳳岐認為，先推行后修法，是比較穩妥的做法，本次授權后，接下來的工作就是修改《證券法》，如果等到《證券法》修改完了再推行注冊制，上市公司會受到很大影響。從審核制到注冊制的落實可能還需要兩年過渡時間，這兩年內《證券法》也有可能修改完成了。

金融改革深化

證監會表示，這一決定的通過，標志著推進股票發行注冊制改革具有了明確的法律依據，是資本市場基礎性制度建設的重大進展，也是完善資本市場頂層設計的重大舉措，為更好地發揮資本市場服務實體經濟發展的功能作用，落實好中央提出的推進供給側結構性改革各項工作要求，提供了強有力的法律保障。

2015年，中國股市大喜大悲，而這一年的而監管者證監會更是經歷了前所未有的勞碌和人事震動。

年初，被證監會列為頭等大事的注冊制因為股災的到來而被迫中斷進程。股災后，反腐風暴越刮越烈。被稱之為“發審皇帝”的姚剛落馬，被認為是新股發行時代的終結，更重要的是，在新股發行核準制下衍生出來的利益鏈條將被打碎。

在反腐的大背景下，證監會開始放權，注冊制到來。全國人大常委會通過授權國務院啟動注冊制，證監會將不再進行新股的實質性審查，只是進行形式上的備案。

舊投資理念需打破

在以往的核準制下IPO周期長、成本高，急于上市融資的企業有時會借殼以實現快速上市，一些上市公司雖然業績不佳，卻因為具有上市公司的資格，依舊被熱捧，成為稀缺的“殼資源”，而借殼費用往往高達數億元。

但最近*ST博元、*ST新億等瀕臨退市或暫停上市的公司卻在為保殼上演最后的瘋狂。注冊制推出之后，新股IPO的成本能有這么高嗎？英大證券首席經濟學家李大霄對媒體表示，注冊制的實施需要一個過程，現在這些公司努力保殼或正是想在注冊制正式落地之前挖掘最后的“殼價值”，至于保殼成本是否值得，就看保殼方在最終實現恢復上市后相應運作獲得股份市值能否超過保殼成本了。

A股市場一直熱衷于炒新、炒小、炒差、炒短的“四炒”。眼下隨著保殼行情愈演愈烈，多只ST股近日集體漲停。通過變賣資產、政府補助、大股東支援、資產重組、非公開發行等手段保殼，絕大多數ST股有望在退市懸崖邊上有驚無險，有的股價漲幅遠超過績優增長的藍籌股。“四炒”凸顯出A股市場的不成熟，價值投資、理性投資沒能成為市場主導。

注冊制改革核心在于理順政府與市場的關系，最終放開發行價格的控制，市場將平衡股票供給與投資需求，不論新股老股，決定股票價格的終將是公司價值。對于資本市場來說，目前主流觀點認為注冊制將提高IPO效率，而“殼資源”價值將大打折扣。退市制度的完善，也會迫使許多僅具殼價值的上市公司離開市場。

值得注意到是，注冊制改革實施后，監管部門不再對發行人背書。企業業績與價值，未來的發展前景，都將由投資者判斷和選擇。

在近期，《中國經濟信息》記者參加的2015互聯網金融峰會上，也注意到中國政法大學互聯網金融法律研究院院長李愛君、《經濟觀察報》研究院院長新望就不約而同地提到這樣一句話：在金融與個體聯系日益緊密的今天，投資者也需要加強自我教育和自我風險意識。注冊制施行后，監管部門重點對發行人信息披露的齊備性、一致性和可理解性進行監督，不再為企業上市“背書”。投資者需要自己睜大眼睛辨別企業的投資價值。

注冊制以信息披露為中心，股票發行時機、規模、價格等由市場參與各方自行決定，投資者對發行人的資產質量、投資價值自主判斷并承擔風險。與注冊制改革配套，就需要相應的加強事中事后監管，通過監管制度的安排和嚴格的執法來保障發行人履行誠信的責任，中介機構履行把關的責任。關于這套監管制度安排，在人大審議之后，國務院還要出臺一個決定，證監會根據這個決定會出臺一系列的監管規則，重點是加強事中事后的監管。

據悉，今后注冊制改革將對企業發行上市的注冊條件、注冊機關、注冊程序、審核要求等作出調整，這樣一來，企業的上市效率也將大幅提升。證監會數據顯示，目前已有600多家擬上市公司“排隊待審”，預計一大批企業將在未來幾年快速上市。