宏觀經濟下行風險降低

常健

2014年12月國內經濟活動數據大體符合預期或略強于預期，工業生產增長回升，零售銷售額增長加快。工業生產（IP）約占GDP 40%，由于四季度固定資產投資增長放緩的趨勢得到一定控制，同時出口增長有所回升，因而12月工業生產同比增長達到7.9%，創三個月高位。房地產投資增長持續放緩，但得益于年末信貸限制放松，制造業和基礎設施投資穩定增長。四季度新增人民幣貸款月均7000億元，比2013年四季度上升30%。

受能源價格下跌和外需回彈影響，我們看到對于2015年GDP增速7%的預測的下行風險降低。由于12月經濟數據的改善，四季度GDP整體同比增速高于預期，達到7.3%（巴克萊和業界普遍預測值均為7.2%），2014年全年GDP增速達到7.4%，接近政府7.5%的目標。我們堅持預測2015年GDP全年增速為7.0%，并且下行風險降低。鑒于油價下跌，且目前已有近一半跌幅體現在國內汽油和柴油價格上，我們估計這可能會降低中國原油進口開支，節省的開支約為GDP的1個百分點。另一方面，由于債務水平上升和產能大量過剩仍是中國經濟中期持續發展面臨的最大挑戰，我們認為政府可能會借此機會減少貨幣寬松政策，同時實施財政整頓。

我們堅持認為2015年投資拉動型增長將放緩，而消費型增長將加快。我們持續預測2015年一季度季調后GDP環比年化增長率將降至6.3%，但增長質量可能有所改善，主要體現在投資增長放緩，同時消費增長在能源價格下跌的推動下略微加快。我們認為中國經濟增長出現“新常態”表明質量比數量更為重要，而且消費升級和環境管控加強將會是更長一段時期的主題。盡管一季度房地產銷售同比增長可能會出現進一步改善，但我們預計2015年房地產投資增長將下滑至5%～10%。我們預計2015年～2016年基礎設施投資和制造業投資增長率將分別穩定至15%～20%左右和10%～12%。

我們持續預測央行將實行均衡的貨幣寬松周期和中性偏緊縮的財政立場。我們堅持認為2015年上半年還將實施兩次基準利率下調，每次下調0.25個百分點。但不同的是，我們現在認為2015年將實施兩次存款準備金率（RRR）下調，每次下調0.5個百分點，而非此前預測的三次下調。盡管我們仍然相信降準對于降低融資成本是必要的，但我們認為央行將會避免向市場放出過強的寬松信號。鑒于中央政府承諾控制地方政府借貸情況，我們認為2015年央行實際將會采取偏中性或緊縮的財政立場，不論2015年全年財政赤字占GDP比重是否升高。

12月工業生產同比增速從上月的7.2%回升至7.9%?；旧细鱾€行業均有回升，其中黑色金屬及制造業其他運輸設備升幅居前。電子機械輸出從11月的6.3%上升至7.7%。非金屬礦物和一般設備分別回升至8.7%和7.3%。汽車輸出增速從9.0%放緩至8.5%。鋼材輸出增速從 1.2%躍至6.4%。

固定資產投資增長略有下降，年初至今同比增速從15.8%降至15.7%。制造業投資增速穩定在13.5%，與11月相同。通用設備和專用設備均有小幅上升，分別從20%和10.4%上升至21.9%和14.1%。據國家統計局報告顯示，基礎設施投資同比增速從11月的16.7%下滑至15.7%，原因在于公用事業管理增長疲弱，從11月的26.8%降至12.6%。運輸投資增長從8.6%回升至19.3%，導致公路運輸增長從11月的1.9%躍至53.3%。

盡管2014年四季度房地產銷售有所回升，但2015年房地產投資增長進一步下滑至10.5%。得益于9月30日針對特定行業的寬松政策以及11月央行的降息措施，四季度房地產銷售回升，房價下跌趨勢逐步穩定下來，進而房地產市場情緒也有所改善。住宅房地產銷售同比增長率跌幅從11月的11.1%收窄至4.1%，而房地產投資整體增速則從11月的+7.6%驟降至-1.9%。總建筑面積大幅波動，經過11月同比下跌31.2%后，又進一步收縮26.1%。

社會消費品零售總額同比實際增長從11月的11.3%上升至11.5%。社會消費品零售總額名義增長從11月的11.7%上升至11.9%。大額商品銷售額實際增長從11月的8.7%改善至15.2%。家用電器銷售額增長從12.8%上升至14.0%。此外，汽車銷售額大幅回升，從11月的2.3%上升至12.9%，其他家用耐用品增長從11月的15.5%上升至16.0%。