滬銅價格變化與期貨市場定價話語權研究

許　擬

(湖南大學　經濟與貿易學院，湖南　長沙　410082)

滬銅價格變化與期貨市場定價話語權研究

許擬

(湖南大學經濟與貿易學院，湖南長沙410082)

摘要：大宗商品定價權的缺失使得中國在近20年經濟高速發展過程中被動付出了極大的經濟代價。本文選取對期貨市場有重要影響力的五大因素：宏觀經濟因素、供求因素、市場與貨幣發行量因素、匯率因素、資金因素，選擇具有良好典型性與代表性的滬銅為研究對象，構建基于小波分解的多元時變向量回歸模型，對滬銅價格影響因素進行量化分析，探尋滬銅價格變化的內在規律，藉此引申推廣到影響大宗商品價格的因素。最終提出如下政策建議：1)提高人民幣的國際地位與國際化程度；2)加大交割倉庫建設和爭取結算權；3)發展國內期貨市場，增加期貨交易品種，提高市場活躍程度；4)政策先導，制度保證；5)實現區域協同優勢互補；6)提升技術實力，夯實話語權；7)化零為整，形成合力；8)誠信為本，質量為基。

關鍵詞：大宗商品；定價權；小波分解；時變向量自回歸模型；因素分析；滬銅期貨

一、引言

中國作為世界第二大經濟體，支撐其高速發展的血液是鋼鐵、有色、石油等大宗商品的巨額消費。以有色金屬為例，工信部數據顯示，2014年我國十種主要有色金屬(銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫、銻、汞、鎂、鈦)總產量為4417萬噸，同比增長7.2%，年消費量合計達到4800萬噸，已經連續12年穩居世界生產和消費量第一位。作為有色金屬生產和消費大國自然希望價格保持穩定，而現實卻是由于有色金屬資源有限、需求變化快、具有金融屬性等特點，價格往往波動極其劇烈，帶來這一被動局面的正是我國大宗商品定價權的缺失。

定價權就是商品交換主體對于商品價格的影響能力，在國際經濟中大宗商品定價權常常被少數大型交易所、大型生產者、采購商或者金融寡頭控制。在當今，傳統的供求關系影響下的價格圍繞價值波動的交換理論由于定價權的壟斷已經形同廢紙。自然資源壟斷、金融壟斷以及貨幣霸權疊加產生的馬太效應使強者恒強，發展中國家經濟很難得到實質性的改善。極少數組織為了追求壟斷利潤，刻意使用杠桿放大供需失衡波幅，從而達到操縱商品價格套利的目的。

作為有色金屬的主要生產國和消費國，中國存在著嚴重的資源與價格的錯配，產生了“中國買什么什么漲，中國賣什么什么跌”的怪象。當中國經濟處于高速發展過程中，中國企業卻只能忍受高企的原材料價格和能源價格。如眾所周知的高價鐵礦石采購，致使建設成本居高不下，中國用人口紅利換來的大量出口由于利潤微薄淪為世界加工廠，大量外匯和經濟紅利被盤剝。而當中國經濟發展稍微減速，國際大型投行等金融機構又刻意放大這種正常減速帶來的影響，進而導致金屬價格應聲回落，又使一些在高速發展過程中誕生的新原材料提供者出現巨額虧損，大批礦業生產者面對低于成本的市場價格無法為繼。在商品價格高位被迫高成本獲取海外礦山的企業，面對金屬價格暴跌行情又不得不忍痛割愛，關閉甚至剝離這些海外資源，帶來了巨大的浪費。

能源領域同樣如此，私人汽車的爆發式增長和工業發展對石油的高度依存，造成我國對能源的剛性需求。而歐佩克、大型對沖基金、投資銀行等國際巨頭控制著石油價格，通過金融市場將油價推得高不可攀，造成我國能源安全出現重大危機。搶購油田和石油商品造成的能源大戰，讓發展中國家付出了巨額經濟代價。但另一方面，我國供應給全世界的稀缺資源，例如稀土、鎢、鉍、銻等卻在以低價出售。如最近20年中國稀土產量增加了近百倍，而國際稀土價格卻一直維持在20世紀80年代的水平。我國的氧化釹出口到日本的價格是280元/千克，而日本提純后的金屬釹我們卻要以20萬元/千克采購，價格足足相差了約1000倍。

以上種種問題，究其原因主要是我國缺乏大宗商品價格決定權和技術能力不夠。國際產業和金融巨頭通過現貨市場和期貨市場結合，聯手推波助瀾大發經濟增長橫財。如此發展的另一個惡果是導致價格體系產生扭曲，生產資料價格甚至高于產成品價格。這種價格體系將不可避免地逼迫央行發行過量貨幣，以保障生產生活的順利進行，極易產生通貨膨脹。當經濟速度回落后，大量富裕貨幣加上外匯儲備占款，在市場上游走炒作，又會使金融及衍生品市場產生動蕩。 這種被動形成的畸形價格體系會很快將這種不順暢傳導到國民經濟的方方面面，并承載著無以計數的就業崗位，如果強行扭轉過來可能將使銀行產生大量不良貸款，失業增加，極端情況甚至導致經濟硬著陸。這種體系的能否順利轉型將是今后相當長一段時間制約政治、經濟、民生順利發展的核心要素。

二、影響及制約因素

要考慮獲取定價權，首先要了解商品價格形成機制和影響與制約因素。以大宗商品中的有色金屬為例，按照在國民經濟中的使用量和使用范圍以及交易量，可以分為基本金屬和小金屬。基本金屬在全球擁有成熟的倫敦金屬交易所(LME)、紐約商品交易所(COMEXNYMEX)等期貨市場，期貨定價是其最主要的定價模式。現貨商品則依托期貨作為定價基礎，同時根據供需、庫存等影響因素形成現貨升貼水，也就是最為常用的點價模式。小金屬的價格則要根據市場的供需情況，以最終現貨成交價格確定。

可見，為獲得基本金屬定價話語權，必須獲得期貨市場定價權。本文選取對于期貨市場有重要影響力的五大因素作為研究對象。只有從影響期貨價格的多個因素同時著力，全方位統籌，才有可能在固有的定價話語權格局中分食一杯羹。

(一)宏觀經濟因素

宏觀經濟的周期性變化對大宗商品的期貨價格影響極大，它決定了全球商品的基本面。宏觀周期一般包括衰退、危機、復蘇和繁榮四個階段，與之伴隨的是大宗商品需求的周期性變化。宏觀經濟主要包括國民經濟總指標、投資指標、消費指標、金融指標、財政指標等五大方面。大宗商品是工業生產活動的主要原材料，工業增加值指工業行業在報告期內以貨幣表現形式的工業生產活動的成果，等于工業總產值與中間消耗的差額，是衡量國民經濟的重要指標，故選擇該指標作為國內影響因素。國際因素選擇具有代表性的美國制造業產出指數ISM，該指數是衡量制造業的重要指標，綜合考察制造業在生產、新訂單、商品價格、存貨、雇員、訂單交貨、新出口訂單和進口等方面的情況得出結論，描述經濟走勢。

通過以上兩個指標分別從國內和國外兩個角度分析宏觀經濟因素對大宗商品價格的影響。

(二)供求因素

宏觀經濟主要通過影響下游乃至終端的需求，進而帶動商品價格的漲落，這種影響是直接的，經濟增長必然刺激生產者加大固定資產、資金和人力等生產要素的投入，從而增加新的產品供給。新增的產品對原材料和能源產生新的需求，這一需求將刺激原材料供應商提高產量和價格，進而推動宏觀經濟達成新的供需平衡；反之，如果宏觀經濟衰退，帶來終端的需求萎縮，但生產者形成的新增產能卻具有一定的剛性，必然導致供大于求的市場局面，原材料價格隨之下降，這也是經濟學的基本規律。

反映供求關系的重要指標是庫存。庫存按照其性質，又分為“顯性庫存”和“隱性庫存”。顯性庫存是指全球主要的期貨交易所(倫敦金屬交易所、紐約金屬交易所和上海金屬交易所)定期公布的指定交割倉庫的庫存總量。

隱性庫存則是指在全球范圍內的生產者、貿易者和終端消費者手中持有的庫存，此類庫存難以量化統計，因此本文選擇對上海期貨交易所(SHFE)價格有直接影響的SHFE庫存作為研究對象。

(三)市場因素與貨幣發行量

石油是世界工業的血液，是人類一切政治經濟活動的基礎，大宗商品的生產過程的每一個環節也與石油息息相關，無論是礦石開采、破碎、處理、運輸、冶煉到生產成為各種形式的最終產品，都需要消耗石油。因此，石油價格波動會直接導致大宗商品原料和產成品生產成本的變化，給石油生產國和石油消費國的國內生產總值、消費指數、通脹率、失業率等關鍵國民經濟指標帶來了巨大影響。

在國際市場上，石油商品的價格以美元確定，美元是全球使用最廣泛影響力最大的貨幣種類。貨幣作為一種交換工具，經歷了歷史上以金銀等貴金屬作為一般等價物階段到目前以國家信用發行紙幣的巨大進步，但紙幣的使用給市場帶來了更大的管理難度和不可控性，因為隨著社會的發展進步，信用貨幣的發行不再要求有等值的貴金屬儲備，這就給貨幣政策帶來了很大的伸縮余地。理論上說，貨幣總量應該與全社會所有有價值商品價值總量相等值，但是在物質文化極大豐富，尤其是虛擬經濟的大幅發展的今天，要做到這一點是不現實的。因此，貨幣總量的發行將改變商品的價格，貨幣發行過量將導致商品價格上升，反之則下降，產生通貨膨脹和通貨緊縮。

本文將石油價格的波動與貨幣發行量因素抽象為消除量綱的石油期貨收益率作為研究因素。

(四)匯率因素

不同國家的貨幣總額對應著其所在國家或地區的財富總值，但由于有時政府為解決財政危機等問題會發行過量貨幣，推高通脹率造成本幣貶值，這會影響到國際貿易結算的兌換率問題，也就是我們通常所說的匯率問題。而匯率作為不同貨幣之間兌換的比率，其制定要有一個參照標準，自布雷頓森林體系解體后，當時的美國由于受二戰影響較小，經濟最為繁榮穩定，所以大家選用了美元作為參照物，一直沿用至今。

大宗商品多采用美元定價，因此美元匯率的波動對于大宗商品價格產生一定擾動，對于非美貨幣的地區和國家而言，美元貶值將使得大宗商品價格相對于本國貨幣的價格降低，從而刺激消費端的需求，進而推高美元定價商品的價格。同時，美元貶值會使得大宗商品輸出國通脹率升高，進一步帶動大宗商品價格上漲。從供給端來看，大宗商品輸出國由于商品以美元結算，其出口獲得外匯收入也是美元，一旦美元貶值其外匯儲備隨之貶值，因此其必然提高商品價格用以抵消這種影響的動力。

美元指數(USDX)正是綜合反映美元在國際外匯市場中匯率變化情況的指標，它通過計算美元對選定的一攬子貨幣的綜合變化率來衡量美元的強弱，我們以此研究其對于大宗商品價格變化的影響以及價格的金融化和美國化問題[1]。

(五)資金因素

在金融高度發達的今天，市場參與資金量是一個重要的現實問題。前面談到貨幣總量會影響到整個社會資產和商品的價格，但是對于期貨市場這樣一個相對封閉的交易場所而言，參與資金量的多少就如同這個市場里面的商品對應的貨幣多少，投入的資金量越大，商品價格虛高的概率就會越大，反之則商品價格會越低。而一些手握巨額資金的機構，盡可以在市場上指鹿為馬，謀取巨額利潤，或者做多抬高商品價格、或者做空打壓商品價格，這些資金也就是我們所說的市場莊家，他們翻手為云覆手為雨，將一些小資金玩弄于股掌之間。而市場如果沒有這些資金又可能會出現死水一潭，造成沒有對手盤而難以起到對沖風險的功能，因此大家對這部分資金是又愛又恨，管理層對這些資金的監管也是一個很大的難題。

在大宗商品的期貨市場中，持倉量通常指買賣雙方未平倉合約頭寸總和，這一指標可以衡量市場參與者所投入的資金總量。

(六)其他因素

期貨市場本身的影響：期貨市場的競爭程度、交易品種的齊全、投機和套保之間的博弈、交易制度的完善、交易規則合規性的監督，這些都是期貨衍生市場本身可能產生的一些問題，大家在一個市場中交易，如果市場管理漏洞百出，容易使投機取巧者有機可乘，這樣就會產生弱肉強食的現象，并且由于暴利的驅使極其容易產生市場炒作者和市場操縱者，這將給市場的發展以及正常交易的各方帶來巨大的損失，價格也就可能偏離市場正常規律，導致市場錯配。

政策和戰爭：因為經濟政策的變化可以改變供需基本面的平衡；而政治、宗教、文化和經濟利益引發的局部爭端和局部戰爭的影響更是顯而易見的，世界的復雜性使各種爭端甚至是戰爭突發事件時有發生，這必將影響到商品的供給、運輸和需求，從而影響到商品的價格。

氣候以及地質災害等突發事件的影響：我們生活在地球上，由于各種自然力量的不斷變化，出現氣候災害和地質災害不可避免，這些突發災害的出現帶給人類的危害除了自然環境和生命財產安全以外，和戰爭一樣，會影響到商品市場的供給、運輸和需求，比如氣候影響會直接損害糧食等生產作物的收成。

三、基于小波分解的時變向量自回歸模型

在大宗商品的基本金屬中，銅是人類最早發現和使用的金屬，是與人類生活關系最為密切的有色金屬之一，被廣泛地應用于電力電氣、機械制造、建筑工業、國防等眾多關鍵領域。銅消費量是衡量一國經濟發展程度的重要指標。銅期貨價格也因此成為全球基本金屬乃至大宗商品的風向標，具有很好的典型性與代表性。隨著中國經濟的高速發展，中國已經成為全世界最大的銅基礎產品輸出國、銅加工制造業基地以及銅消費國。滬銅的交易量和持倉量也得到了快速增長，滬銅期貨交易在全球期貨交易也占有了一席之地。

本文選擇滬銅作為研究代表，基于上述影響與制約因素分析，構建基于小波分解的多元時變向量回歸模型對銅價影響因素進行量化分析，探尋滬銅價格變化的內在規律，藉此引申推廣到影響大宗商品價格的因素，并針對相關因素提出相應的政策建議。

由于期貨市場本身、政策和戰爭、氣候與地質災害三點因素難以選取定量指標開展研究或屬不可抗力，故未引入模型。

(一)多元時變向量自回歸模型

Dahlhaus等(1999)、Chiann等(1999，2005)將小波分解應用于單變量的時變系統分析；董秀良(2014)等采用平滑轉移條件相關多元GARCH模型研究了國際石油價格變化對我國主要糧食品種價格的影響[2]；龐貞燕等(2013)應用離散小波變換和GARCH模型對品期貨市場影響農產品現貨價格進行了實證性研究[3]；楊婷等(2013)應用小波分析方法對中美大豆期貨價格開展了周期波動關聯性研究[4]；張大斌等應用非線性時間序列的小波-模糊神經網絡開展預測研究[5]。在本文中，我們將小波分解的方法擴展到了多變量時變系統分析領域。

假設xt,T=(x1t,T,x2t,T,…,xst,T)′是s維多元時間序列，其中T為正整數，代表了時間序列觀察點的數量，定義時變向量自回歸模型如下：

(1)

(2)

在上述模型中，截距向量、自回歸系數矩陣與誤差向量矩陣都是時變系數。構建上述時變模型的重點與難點在于進行高維的時變參數估計，在本文中，我們使用了一種基于小波分解的多元時變向量自回歸模型參數估計方法。

(二)基于小波分解的多元時變向量自回歸模型參數估計方法

考慮到任意L2空間上的函數f(x)，它的小波分解式如下：

(3)

其中ψj,k為尺度j，位移為k的小波函數，且有：

βj,k=

(4)

因此可以將多元時變向量自回歸模型時變截距系數和時變自回歸系數同樣作小波展開，得到多元時變向量自回歸模型的如下形式：

(5)

進一步的，將上式的前兩項做進一步合并，可以將小波展開形式的時變向量自回歸模型簡化如下：

xt=Λ[Z?Ψ(t)]′+vt

(6)

其中?是克羅內克積，Z是s×(p+1)維矩陣，包含了xt的p階滯后值和一個全1向量：

(7)

ψ(t)是2J維向量，包含了所有的小波函數：

ψ(t)=[ψ-1,0(t),ψ0,0(t),…,ψJ,2J-1(t)]

(8)

Λ是s×(p+1)2J維矩陣包含了所有的小波擴展系數。

假設有觀察值xt(t=1,2,…,T)，定義如下矩陣：

(9)

且有：

(10)

進一步的定義如下矩陣：

(11)

M=Is?W

(12)

令Y=ves(Xt)，p階小波時變向量自回歸模型可以表達為如下線性模型的形式：

Y=Mβ+v

(13)

令∑為已知的誤差協方差矩陣，則參數β=ves(Λ)的廣義最小二乘估計可以表示如下：

(14)

E(ε1t)2=

(15)

考慮到：

(16)

(17)

(18)

(19)

因此，我們提出了如下交互式廣義最小二乘法來進行時變參數的估計：

步驟一：假設∑=I并應用最小二乘法進行參數估計。

步驟二：獲得誤差方差與協方差的估計值。

步驟三：使用估計的誤差協方差矩陣進行廣義最小二乘法參數估計。

步驟四：重復步驟二、步驟三直到誤差協方差矩陣收斂。

四、實驗數據及其實驗結果

(一)實驗數據來源

如前述，本文從影響銅金屬期貨價格的宏觀經濟因素、供求因素、市場因素、匯率因素、資金因素等五方面出發，選取了影響期貨價格的一些主要因素，而被解釋變量為滬銅連續合約的期貨價格，解釋變量為：(1)宏觀經濟因素選取體現國內經濟形勢的工業生產增加值以及體現國際經濟波動的美國制造業產出指數；(2)供求因素選取體現國內供求關系的SHFE庫存以及體現全球供求關系的LME庫存；(3)相關市場因素選取代表大宗商品的原油期貨價格；(4)匯率因素選取美元指數；(5)資金因素選取SHFE銅的持倉量。

樣本選擇區間為2004年7月至2013年6月的月度數據，數據來源WIND資訊。

(二)實驗結果

采用基于小波分解的時變向量自回歸模型對金屬銅期貨的影響因素進行分析。圖1給出了各影響因素對于滬銅期貨收益率波動影響的參數估計，其中參數值愈大，代表影響因素的變動對本期滬銅的影響強度越大。為了消除量綱的差異以及數量級的影響，我們對樣本數據進行了標準化處理。

圖1　基于小波分解的時變向量自回歸模型時變系數圖-以滬銅因素分析為例

從圖1可以得出如下結果：

(1)滬銅滯后一期對本期滬銅收益率的影響以0.45左右表示，即滬銅滯后一期價格波動(上漲或者下跌)1%，會導致本期滬銅同方向波動0.45%，且近年來滬銅滯后一期對本期滬銅影響強度呈現小幅增強的趨勢。而滬銅滯后二期的對本期的影響為負數，對此，可以理解為第一期滬銅價格的上漲(或者下跌)會在下一期逐漸釋放，并在第三期開始逐步修正。

(2)宏觀經濟方面，體現國內經濟形勢的工業生產增加值以及體現國際經濟波動的美國制造業產出指數均對滬銅價格有很強的影響，且美國制造業產出指數(一期滯后)對本期滬銅價格的影響強度呈現出了明顯的上漲趨勢。這表明，隨著全球一體化趨勢的加快，國內金屬期貨市場與國際市場的聯動呈現逐漸增強的趨勢。另外，可以看到，國內工業生產增加值對滬銅價格的影響強度在2008年經濟危機期間達到了最高值。

(3)供求方面，反映國內供求的SHFE庫存的變化率(一期滯后，二期滯后)對SHFE銅的月收益率有一定的影響，且影響程度為負值，即隨著庫存的減少，SHFE銅的價格呈現上漲趨勢。近年來，SHFE庫存的變化率對SHFE銅月收益率的影響強度的變化不大，反映國際供求的LME庫存的變化率對SHFE銅的月收益率的影響強度不大。

(4)市場因素方面，滯后一期原油期貨收益率對SHFE銅的月收益率有比較強的正影響，滯后二期原油期貨收益率對SHFE銅的月收益率則表現出負影響。這表明第一期原油期貨價格的上漲(或者下跌)會在下一期在滬銅價格上表現出來，并在第三期開始逐步修正對滬銅價格的影響。

(5)匯率方面可以看出美元指數與SHFE銅的價格走勢呈現較強的負相關(滯后一期或者滯后二期)，這是因為國際大宗商品普遍采用美元計價，美元走弱勢肯定會導致相關商品價格的上漲。可以看到，在2008年經濟危機期間，美元指數對SHFE銅價格的影響強度有比較大的衰減。

(6)資金方面，SHFE銅持倉的變化對SHFE銅價格的收益率有比較大的負影響，且SHFE銅持倉滯后一期的變化對SHFE銅價格的影響更大，這表明資金的進入會在兩期之后引發SHFE銅價格的明顯變化。

五、結論與政策建議

市場在資源配置中起決定性作用，大宗商品供應就是經濟發展的糧草，是經濟發展最重要的后勤補給，后勤保障往往是戰爭勝利的重要轉折點。我們現在有龐大的需求和充足的資金量這兩大優勢，缺乏的是供應和定價話語權，我們要學會以市場的方式對付市場，遵循商業語法的戰爭邏輯。因此本文建議要從如下方面做出努力，從國家戰略高度獲取定價話語權：

(一)提高人民幣國際地位與國際化程度

人民幣國際化問題對應的是美元世界貨幣問題。美元在布雷頓森林體系解體以后，取代黃金充當了世界貨幣，美國用各種手段甚至不惜動用軍事力量維持在國際經濟貿易中用美元計價結算。美國近年來一連串地推出了QE1、QE2、QE3，并且將很快推出QE4，通過美元貨幣寬松逼迫他國貨幣升值，用這樣的手段獲取超額利益。歐洲想要擺脫這一局面，產生了歐元區與之抗衡，然而由于歐元的松散型聯盟，加之美國采用各個擊破的手段，致使目前一些歐洲國家如意大利、希臘等出現嚴重財政危機，自顧不暇，無力再聯合與美元競爭。而美國針對一些區域性組織和區域性合作協議也一直力爭控制這些為其所用。

國家已經意識到人民幣國際化的重要性，并且相應推出了很多措施，加快了人民幣國際化結算和人民幣資本項下自由兌換的步伐。美國重返亞太戰略通過一些盟國挑起中國周邊的日本和東盟產生對中國南海的一些領土紛爭，想以此牽扯中國的注意力，陷入和鄰國的斗爭中無力擴大影響力，從而抑制中國的人民幣走強，并配合一些經濟貿易新規則如碳排放條例等，炒作人權狀況等，迫使中國繼續跟隨他們的規則發展。所有這些也加劇了各國政府內部治理的難度，這一切究其本質都是美國為了維護其美元霸權利益而為。擁有了美元霸主地位，美國在國際貿易和大宗商品定價方面就可以按照其意圖肆意發動一場沒有硝煙的貨幣戰爭，令他國對其惟命是從。

人民幣國際化是把外匯儲備和人民幣雙輸出，兩種貨幣的輸出各有其作用：美元外匯輸出，能夠拉動當地國經濟，并讓所在國外匯儲備充足起來；人民幣輸出，是按照有關國家的實際需要，拉動我國成熟產能與有關國家的優勢互補互用，共同開發。隨著中國在全球經濟的影響力逐年提高，各國政府對于參與亞投行和持有人民幣作為儲備貨幣的熱情大幅增加。根據中國銀行發布的跨境人民幣指數(CRI)，自2011年底指數推出以來，已經增長2.49倍。

我國將兼顧各方利益和關切，尋找合作最大公約數，各施所長，各盡所能，把各方優勢和潛力充分發揮出來。按這個原則發展下去，人民幣的國際化舞臺將越走越寬闊。

(二)加大交割倉庫建設和爭取結算權

國外大宗商品交易市場前十大投行有高盛、摩根大通、新際美國、德意志銀行、瑞銀、瑞士信貸(美國)、美林PFS、摩根斯坦利、花旗、巴克萊，它們經營著大量倉儲倉庫、運輸、實物資產和交易，提供商品融資。實際上它們和產業巨頭一起控制著相關商品的定價權。我們要利用港交所已經收購LME的好機會，結合國內自貿區政策將給庫存帶來的政策紅利，加大控制庫存，爭取將一部分倉庫移到中國，可以鼓勵自貿區取代原來的集散地，逐步發展成為交割中心。建立倉庫不可閉關自守，在目前寡頭控制話語權的局面下，要以開放的心態參與、學習、最終成長，有步驟有計劃地爭取主動權，這樣才能保障中國的國家經濟安全。同時，在期貨結算銀行方面，我國應該研究政策，以提供融資的方式逐步獲取結算權，這樣對市場上的操縱資金就知道其來龍去脈，從而在應對時做到心中有數，有的放矢。

(三)發展健全國內期貨市場

我國自1990年成立第一家期貨交易所——鄭州期貨交易所至今，已經擁有鄭州、大連、上海、中金4家期貨交易所，但無論從期貨交易品種、市場規模、交易參與者數量、市場健全程度等各方面，均與國際老牌交易所存在較大差距。目前我國國內可交易的期貨品種為50余種，而國際市場上的可交易期貨品種超過300種，規模的巨大差距造成我國商品期貨在價格發現上的影響力極為有限。

為此，必須首先要按照市場規律完善發展國內交易所交易制度與規則，加強建立合規性監督機制，防范和化解系統性風險，同時豐富我國期貨市場交易品種，與國際市場現貨品種相對應。要發展國內期貨市場，必須鼓勵國內交易所引進混合所有制改革，實現與國際接軌，整合國內交易市場所有資源，防止過度內耗。成熟的期貨市場還需要規范運行的大型機構投資者的參與，改變以散戶為主的交易體系。只有這樣才能具備對國際投資者開放的前提條件，進而引進海外投資者和資金，從現貨貿易、投資、套保等多環節實現境內外商品期現互通，真實實現期貨市場的價格發現功能。

此外應鼓勵生產企業等實用戶進場交易，推廣采用期貨定價的先進模式。對這些實用戶進入市場，國家采取優惠鼓勵政策，并在市場出現個別操縱者控盤時，國家層面建立異常交易救援系統；可以由相關投資銀行提供一些款項或者是由金融租賃公司增加原材料和能源采購基金在我國期貨市場采購，這樣對加強中國國內期貨交易所在國際上的影響力非常重要；另外按照國際慣例開展連續交易，增加夜場商品品種，方便國際資金的參與，保證市場的活躍度，即市場成交額占該商品國際成交額的比重，比重越大話語權相應也就越大。

(四)政策先導，制度保障

針對我國長期依賴進口的商品如銅、鐵礦石、鉻、錫、鎳、鋁、鈾、石油等品種，我國應制定相應的海外資源開發戰略規劃，并成立專門機構負責調研、評估、編制、更新開發方案。變企業自主的資源開發為國家指導下的協同開展，提高企業資金使用效率與投資成功率，避免重復建設，降低政治風險。

同時國家作為追求戰略利益的長期投資人，從戰略高度出發配置適當比例商品資產能夠在很大程度上對沖大宗商品價格風險，有效緩解輸入性通脹壓力，保證產業升級和經濟轉型的順利實施[6]。目前大宗商品價格低迷，正是獲取廉價資產的良機，應該鼓勵和支持企業大力出擊，獲取礦山資源，獲得低成本資源供應。尤其應該通過一帶一路互惠政策建立與資源優勢所在國的命運共同經濟體，以低成本優質礦山作為貸款償還的一種方式，攤低我國因為上一輪高位接盤國際礦產資源的成本，將自己國外的資源成本維持在合理水平。

市場信息是商品價格變化與企業計劃決策的重要依據，工信部應牽頭聯合商務部、國家統計局、海關總署、各行業協會構建一個真實、權威、公開、透明的信息披露和共享平臺，定期收集和公布全球市場、行業、商品的產供銷信息，為期貨市場商品價格發現提供數據保證，為企業生產經營提供信息支持。

(五)實現區域協同優勢互補

我國在經濟全球化的背景下，必須加強與各類型國家的全方位交流，實現經濟互補，產能合作。這其中包括了像中東、俄羅斯這樣的能源供應大本營，也包括了像非洲這樣的新興金屬礦業基地，同時還包括了像英國這樣擁有LME金屬期貨市場的便利，但是基礎設施、能源通信等建設依然需要巨大的原材料和能源供應支持的國家。

為此我們應該將區域內的資源整合利用起來，并大力發展海運事業，利用技術優勢投資鋪設鐵路運輸系統，采用金融工具協助所在國修建機場碼頭，做到海陸空一起發力，建立互聯互通的紐帶形成區域自循環的能力，通過逐步掌握大宗商品運輸渠道，把控相關商品的流向和供需變化趨勢。同時發展壯大我國國內期貨市場，鼓勵相關國家在我國期貨市場用人民幣進行預備頭寸減倉，并利用國際期貨市場在低位建立一些多頭底倉，通過國際采購在低位建立相應原材料和能源儲備。這樣，在國際寡頭拉抬相關原材料和能源價格時，我們可以予以迎頭痛擊，逐步贏得相關商品的定價話語權。

(六)提升技術實力，夯實話語權

以美國為代表的西方發達國家依靠其雄厚的技術實力、絕對領先的軍事技術，壟斷著新行業和新市場。它們憑借技術領先優勢制定行業標準，用以打壓和遏制技術落后國家。通過制定行業游戲規則打擊傳統經濟，提高傳統經濟附加成本，阻撓新興國家進入高端技術領域，從而攫取超額利潤。

例如，它們在其已經掌握并廣泛使用低碳技術完成后工業時代轉型后，開始大力推廣碳排放交易市場，迫使工業化程度高或者傳統產能高的國家或組織支付巨額環境成本。它們的新技術包括但不限于資源節約、環境友好、智慧生活等。在實現更好更高更快以及攻克尖端生命科學的同時，創造并發展了龐大的市場，而這些市場也必然是建立在大量原材料需求結構改變之上的。在這些方面，它們左右著相關市場定價話語權。

改革開放以來，中國在很多方面的技術實力都取得了長足的進步，但也應該清醒的意識到，相比歐美國家而言，差距仍然是毋庸置疑的。在新興經濟領域，我們還只是一個跑步追趕的跟隨者，至于這些市場的定價話語權更是無從談起。在新經濟常態下，我國應加強基礎技術研究和創新型技術研發應用，推進新技術進步。

政府層面應采取政策傾斜、財政支持、稅收減免等扶持方式協助企業兼并重組、淘汰落后產能、技術改革升級。通過建立重點項目基金，鼓勵和引導企業開展新能源、新材料、互聯網+、節能環保等方向的科技創新，真正將科技成果轉化為生產力。并且逐步建立國家支持與市場主體相結合的科技體制。改變單純科研機構研究技術的現狀，扶持有市場影響力并且在新技術跟隨戰術中具有國內領先實力的企業，從實際需求出發加大科技投入，轉變產業發展方式和產業結構，進一步增強企業和產品的綜合競爭力，提升其在整個產業鏈中的層級和地位。這樣才能讓中國的企業和產品早日站在科學技術的前沿，參與全球經濟規則的制定，掌握下游高精尖產品以及相關產業鏈[7]，真正掌握定價話語權。

(七)化零為整，形成合力

在西方發達國家，行業協會的影響力非常巨大。以美國的新奇士協會為例，該協會成立于1893年，至今已經有122年的歷史。協會最初是為抵御市場風險，保護柑橘種植者利益而設立。其通過制定生產流程與標準，嚴控產品質量，形成統一對外品牌“Sunkist”。目前“Sunkist”商標已經涵蓋柑橘、檸檬、橘子醬、橘汁等系列產品，年銷售額超過12億美元，品牌價值超過70億美元。

我國行業協會應借鑒其成功經驗，強化協會的職能，將零散的生產者組成擁有統一包裝、品牌、物流的集團軍，并指導協會內生產企業開展對外進出口談判，通過制定行業、技術、資格、認證等相關標準獲得主動權，從而大大提高產品在國際市場的影響力與競爭力。

針對一些我國有明顯供應優勢的品種如鎢、稀土、銻、鉍、鈹等稀有金屬，學習歐佩克等國際組織對生產規模進行嚴格控制，或者通過行業內大型優勢企業并購重組的方式減少同類企業數目，避免內耗，從而形成賣方合力占得先機贏得主動。盡早研究規模品種在我國期貨交易所掛牌交易，形成中國價格，讓中國資源有自己的話語權，同時國家層面建立一定的庫存和儲備，從而降低對于資源類的商品的剛性需求，緩沖平抑控市場價格波動。

(八)誠信為本，質量為基

如前所述，全球主要大宗商品價位主要由國際著名期貨交易所商品合約價確定，如原油主要參考紐交所原油期貨價，基本金屬主要參考倫敦金屬交易所(LME)金屬期貨價格。其中重要原因是這些交易所歷經上百年的發展，已經形成了以誠信為基礎的卓越品牌認知度，他們指定的交易品種和品質標準已經被全世界所接受。例如LME銅、鋁、錫、鎳、鉛、鋅這六種基本金屬的交割標準均已經成為國際貿易中最重要的參考依據，可見誠信與質量是國際貿易中的核心競爭力。

為此，行業協會必須牽頭制定并嚴格執行行業自律規則，建立誠信交易市場氛圍，增強誠信制度和評價體系的建設，提高不法企業的違規成本。對于進口企業要提升采購效率，降低違約比例；對于出口企業要確保產品品質，嚴格執行合同標準；從根本上提高中國企業的商譽，讓中國擁有與其大國地位相對應的議價能力。

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(本文責編：辛城)

The Research of HSFE Copper Price and the Pricing Power of the Futures Market

XU Ni

(HunanUniversitySchoolofEconomyandTrade，HunanChangsha410082，China)

Abstract：Lack of commodity pricing power makes China in nearly 20 years of rapid economic development process of passive pay a huge economic cost.his article selects five important factors that influencing the futures market ：1)macroeconomic factor，2)supply and demand factor，3)the money-market and the money supply factor，4)the exchange rate factor，5)financial factor；Selection with good typical and representative of the copper as the research object，building a novel Wavelet Decomposition based time-varying vector autoregressive model for factor analysis of HSFE copper price，thereby extension to influence factors of commodity prices.Finally proposes the following policy recommendations：1)improving RMB's international status and the degree of internationalization；2)increasing delivery warehouse construction and striving for settlement；3)developing of the domestic futures market，increasing the variety of futures trading，improving the level of market activity；4)policy guide and system guarantee；5)realize regional synergy and complementary advantages；6)enhancing the technical strength，reinforcing the pricing power；7)forming the overall strength；8)honesty，quality as the base

Key words:commodity；pricing power；wavelet decomposition；time-varying vector autoregressive model；factor analysis；HSFE copper futures

中圖分類號：F832.5

文獻標識碼：A

文章編號：1002-9753(2015)09-0182-11

作者簡介：許擬(1970-)，男，湖南湘潭人，湖南大學經濟與貿易學院博士生，研究方向為國際貿易。