我國外匯儲備變化對貨幣供應量的影響及相應政策操作效果的分析

杜廣

摘要：本文針對我國外匯儲備變化對貨幣供應量的影響，以及央行為應對流動性增長所采取的主要措施展開論述。首先，在分析了外匯儲備高速增長的原因及特點的基礎上，對貨幣供應量的變化進行了描述；其次，對于外匯儲備變化及相應政策操作與貨幣供應量變化的數量關系進行了實證分析，結果顯示從長期來看外匯儲備的增長對我國貨幣供應量的擴大有顯著影響；然后，結合央行票據發行和法定存款準備金率調整對貨幣供應量的影響進行了脈沖響應分析和方差分解，并對于貨幣政策工具的效果進行了評價。最后，在綜合上述分析的基礎上，給出對于加強貨幣政策調控力度的相關政策建議。

關鍵詞：外匯儲備；貨幣供應量；影響

中圖分類號：F830 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）001-000-01

一、近年我國貨幣供應量變化特點與貨幣政策操作

1.近年我國外匯儲備變化的特點及原因

我國外匯儲備在經歷了1994年的外匯體制改革之后，儲備余額開始出現連年攀升，其上升步伐雖然受到1998年金融危機的影響，但經過幾年的恢復與調整，從2003年起又再一次呈現出大規模增加的趨勢，并且在2006年2月，我國外匯儲備已超過日本，躍居為世界第一。其原因主要在于中國對外貿易持續順差所形成的大量外匯收入；經常項目差額從2003年的458.75億美元增加到2008年的4261.07億美元，擴大近十倍。另外，除了經常項目下的資金流入之外，資本項目下的資金流入也十分強勁。中國的經濟發展吸引了大量跨國公司通過股權參與中國經濟活動。同時，在國際資本流入經濟增長高速區域和人民幣升值預期加大的背景下，也有大量國際資金源源不斷地流入。特別是我國的誤差與遺漏項目在近些波動幅度加大，短期的國際資本非正常流動便是其原因之一。

2.外匯儲備變化對貨幣供應量的影響

外匯儲備的超常增長引起了我國貨幣供應量的較快上升。在我國現行的結售匯制度下，外匯收入被結匯給指定的外匯銀行，通過外匯市場交易，這些外匯最終被央行購進，外匯儲備便轉化為中央銀行資產負債表中的外匯占款；與此同時央行也向金融體系中釋放大量的基礎貨幣。通過查閱相關數據可知[1]，我國基礎貨幣的年增長率已從2003年的15%提高到2008年的26%，而通過對乘數的控制，廣義貨幣供應量每年保持在17%左右的增長速度。同時，外匯占款占基礎貨幣的投放比例從原來的30%激增至80%，體現出外匯占款在基礎貨幣投放方面起到決定性作用，在絕對數方面，外匯占款的數額擴大了5倍。由于外匯儲備的增長導致我國貨幣供應結構在這一時期內發生了明顯的改變，本國貨幣制度對外匯儲備的依賴程度加強，強化了我國貨幣發行的內生性，大大削弱了央行調節貨幣供給的主動性。

3.貨幣政策工具運用情況

針對外匯儲備增加對貨幣供應量產生的沖擊，央行果斷地運用貨幣政策工具來進行調整。自2003年以來，曾先后20余次調整法定存款準備金率，大量發行央行票據、適當調整基準利率等，綜合使用各種工具手段收縮銀根。

貨幣供給方程：

其中，MS為貨幣供應量，B為基礎貨幣，貨幣乘數m可分解為包含法定存款準備金率r、商超額存款準備金率e及流通中的現金比例h的代數形式。

從貨幣供給方程可知，對于貨幣供應量的調節可以從乘數的調節和基礎貨幣調節兩方面入手。即在貨幣乘數的控制方面和在基礎貨幣的變動渠道方面，在其他貨幣政策工具的使用方面，由于目前我國利率市場化水平仍然不高，加之外部環境影響，利率工具的效果相對有限。相關學者曾經指出[2]，利率變動與儲蓄、消費、貸款、投資的相關性均較弱，目前情況下還不具備成為貨幣政策操作目標的條件。

二、對于加強貨幣政策調控力度的政策建議

1.從源頭入手，控制外匯儲備不合理增長

外匯儲備的增加對貨幣供應量的擴大有顯著影響，隨著外匯占款占基礎貨幣比例的增大，貨幣供應的內生性逐漸加強，從而加大了央行的調控難度。要從根本上解決貨幣供應量過度擴張的問題就需要首先從源頭入手，控制我國外匯儲備的超常增長。在對外貿易方面，要逐步減少高能耗、高污染的產品出口項目；加強對國內需要的大型設備和先進技術的進口。在堅持改革開放的基礎上，進一步發展國內市場，實現內外并重。盡管目前國際金融危機對我國外貿出口增長速度產生了較為明顯的負面影響，但出于對我國經濟發展的長期考慮，調整對外貿易結構、擴大國內市場發展仍然具有相當大的現實意義。

2.完善金融市場，豐富貨幣政策工具的使用

法定存款準備金率的調整對于控制貨幣供應量有著比較快速、明顯的效果，根據目前的市場發展狀況，它被作為貨幣當局使用的主要工具之一，對于回籠流動性還是發揮了相當重要的作用。但也有相關分析顯示[3]，央行票據的發行對于對沖由外匯占款帶來的貨幣供應量增加的效果相對有限，并且由于在票據發行的之后幾期需連本帶息進行贖回，因此央行不僅面臨著較高的發行成本，而且還被動釋放出流動性，其作為政策工具的效果也被大打折扣，因此以央行票據為主的公開市場業務只能被視為權宜之計。總體來看，在控制貨幣供應量方面，央行目前所主要使用的政策工具效果相對有限。但在未來隨著市場的逐步完善，在公開市場操作方面，增加短期國債發行規模、優化國債期限結構，開發更加豐富的外匯市場交易工具，都有利于拓展政策的操作空間。從長期來看，利率市場化的推進不僅有助于優化資源配置，還能夠有效地影響宏觀經濟、治理通貨膨脹與緊縮等諸多問題。

3.完善制度建設、分散外匯風險

現行的結售匯制度雖然有利于國家對外匯收支進行統一管理，但也導致外匯占款的急速增加，使得貨幣當局不僅面臨著相當大的持匯成本，而且還獨自承擔匯率風險。因此除了在長期內調整進出口貿易結構，還有必要對外匯管理制度進行改進，選擇適當的時機調整目前的強制結售匯制度，適當放松銀行、企業的外匯周轉額度，實現多元化儲備體系的建立、分散風險。

參考文獻：

[1]許冬玲，許先普.我國外匯儲備變動對貨幣政策的影響研究[J].經濟研究，2008（6）.

[2]謝平.中國貨幣政策分析：1998-2002[J].金融研究，2004（8）.

[3]鄭小萍，肖雯，王麗芳.我國外匯儲備變動對貨幣政策的影響[J].中央財經大學學報，2008（4）.