基于收益法下的企業價值評估
——以格力電器為例

熊建群 江西財經大學

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基于收益法下的企業價值評估
——以格力電器為例

熊建群 江西財經大學

摘 要：企業是市場經濟的主體，既是價值的創造者又是價值的管理者，企業必須對其價值進行動態的評估。本文列舉了企業價值評估方法中的收益法計算方式，并通過案例詳細解析了收益法的應用。

關鍵詞：企業 市場經濟 格力電器

一、企業價值評估的內涵

企業價值評估就是通過科學的評估方法，對企業的公平市場價值進行分析和衡量。實行企業價值評估的目的是分析并衡量企業的公平市場價值，從而向企業等部門提供信息，以幫助企業的投資人和管理者完善經營決策。

二、收益法概述

目前，在實際的價值評估實務中，主要有三種評估方法：收益法、市場法、成本法。

將被評估企業的預期收益資本化或折現來評估企業的價值的方法叫收益法。收益法是目前較為成熟、使用較廣的估值評估技術。其評估思路是：將企業的未來現金流量分為兩段，從現在至未來若干年為前段，若干年后至無窮遠為后段。前段和后段的劃分是以現金流量由增長期轉入穩定期為界，對于前段企業的現金流量呈不斷地增長的趨勢，需對其進行逐年折現計算。在后段，企業現金流量已經進入了穩定的發展態勢，企業針對具體情況假定按某一規律變化，并根據現金流量變化規律對企業持續營期的現金流量進行折現，將前后兩段企業現金流量折現值加總即可得到企業的評估價值。

三、用收益法評估格力電器市場價值

（一）評估方法的選擇

珠海格力電器股份有限公司（000651）是目前全球最大的的家電企業。最近幾年家電業快速發展，整個行業未出現技術標準行業丑聞等重大危機因此，股價相對能真實反映其價值，不會有較大幅度的異常波動本文選取家電行業的龍頭之一格力電器做為分析對象，鑒于行業成熟度較高，未來增長率會逐漸下降，故采用兩階段增長模型，其中第一階段的預測期為5年，第二階段為永續穩定增長期。

（二）評估基準日：2014.1.1

（三）相關項目的預測與計算

1.營業收入的預測

格力電器2009年12月31日營業收入為4,245,777.29萬元(以下采用的單位都是萬元)2010年至2013年依次為6,043,162.61、8,315,547.45、9,931,619.63、11,862,794.82同比增長42.33%、37.60%、19.43%、19.44%

營業收入增長率平均值=（42.33%+37.60%+19.43%+19.44）÷4=29.70%

考慮到其長期發展應該會低于該數值，而且企業已經是行業的龍頭之一，未來發展壯大的空間有限。所以預測格力電器在14-18年的營業收入增長率呈現下降的趨勢。由于12年和13年的營業收入增長率相近，所以我們不采用增長率的算術平均值，而是采用最接近12和13年的增長率19%，14-18年每年的營業收入增長率依次遞減，19年企業進入穩定增長期，營業收入增長率為10%。

故預測2014年至2018年的營業收入見表一，2019年見表二。

2.營業成本的預測

2009年至2013年格力電器的營業成本為3,195,597.94、4,740,918.71、6,813,211.53、7,320,307.74、8,038,593.98營業成本/營業收入的算術平均值為75.42%。故預測2014至2018的營業成本見表一，2019年見表二。

3.期間費用的預測

2009至2013年格力電器銷售費用為：579,785.84、841,013.56、805,040.82、1,462,622.85、2,250,893.17。管理費用為156,660.45、197,805.44、278,326.61、405,580.96、508,957.26。財務費用為-9,702.19、-30,896.95、-45,270.76、-46,134.76、-13,730.86。

銷售費用/營業收入的平均值=（13.66%+13.92%+9.68%+14.73 %+18.97%/5=14.19%

管理費用/營業收入的平均值= （3.69%+3.27%+3.35%+4.08%+4.29%）/5=3.74%

財務費用/營業收入的平均值=（-0.23%-0.51%-0.54%-0.46%-0.12%）/5=-0.37%故預測2014至2018年格力電器的期間費用見表一，2019年見表二。

4.營業稅金及附加的預測

格力2009年至2013年營業稅金及附加如下：40,336.89、53,881.54、49,790.80、58,995.36、95,616.98。營業稅金及附加/營業收入的平均值為0.77%，故預測2014年至2018年的營業收入及附加見表一，2019年見表二。

5.折舊與攤銷、資本性支出的預測

資本性支出/營業收入的平均值為3.34%，根據近兩年的資本性支出遞減的趨勢，在此基礎上調低資本性支出占營業收入的比重，定為2%。故預測2014至2018年格力電器的折舊與攤銷、資本性支出見表一，2019年見表二。

6.預測凈營運資本增加

經計算，2009年至2013年，格力電器凈營運資本如下：177,157.15、485,777.11、756,259.49、625,728.56、724,130.86。凈營運資本/營業收入平均值為6%，故預測2014至2018年格力電器的凈營運資本增加見表一，2019年見表二。

7.股權資本成本的確定

2014-2018年的系統風險系數β通過wind計算得到為0.87，無風險利率Rf采用2014年發行的五年期國債利率5.41%，市場平均收益率采用家電行業的凈資產收益率作為參考。根據中信證券一級行業指數中的家電行業指數可以查到，家電行業2013年的凈資產收益率為14.95%，由于家電行業得到國家政策扶持，未來走勢比較好，因此預計未來行業凈資產收益率將會提高兩個百分點，即確定Rm=16.95%

2014-2018年的股權資本成本率為R=5.41 %+0.87*（16.95%-5.41%）=15.45%

2019年及以后年度：β=0.75，

2019年股權資本成本率為R=5.41%+0.75*（16.95%-5.41%）=14.07%

對于一家處于理想的財務杠桿比率的公司來說，它的負債比率就是公司未來進一步融資希望達到的水平。由于已經達到最佳資本結構，所以本金的償還還是用新債發行所得完成的。而格力電器近幾年的資產負債率一直維持在70%左右，所以，預測格力電器未來的資產負債率一直是70%，新發行的債務用來償還本金。

股權總價值=333,457.36+335,217.50+347,823.10+354,706.39+ 355,412.06+

10,537,289.61=12,263,906.01（萬元）

每股價值=122,639,060,100÷3,007,865,439=40.7

從wind咨訊終端查得，2013.12.31收盤價32.66，所以我們認為格力電器當日價值被低估。