關于我國產權市場未來發展的思考

◎ 高佳卿（北京產權交易所，北京100033）

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關于我國產權市場未來發展的思考

◎ 高佳卿（北京產權交易所，北京100033）

產權是所有制的核心，也是金融交易的源頭。我國產權市場經過近28年的探索與發展，已經成為我國國有企業改革發展過程中非標產股權交易的重要資本市場組成部分。隨著國有企業改革的深化、金融混業的發展、互聯網金融的崛起，產權市場面臨著對未來發展之路的抉擇。

1　產權市場實質是國有企業改革衍生的資本市場

自1988年5月在武漢設立第一家交易機構起，產權市場迄今近28年的歷史，基本上是伴隨著國有企業產權制度改革與國有產權流轉發展起來的。尤其是2003年國務院國資委與財政部聯合出臺的《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》，為市場的規范化、陽光化和公開化交易創造了快速發展的機遇。多年來，產權市場為國有企業改革和國有經濟結構性調整提供了“三公”交易的陽光平臺，并逐步擴展到各行業權益性要素資源的流轉配置與創新交易，如技術交易、林權交易、礦權交易、知識產權交易等，形成了雖各自分散但別具中國特色的多層次資本市場的基礎構件。2015年，隨著《關于深化國有企業改革的指導意見》等國企改革“1+N”文件的陸續出臺，產權市場被清晰地定義為國有產權改革的重要資本市場組成部分，且呼之欲出的新“三號令”又將對市場下一個十年的發展帶來新的機遇與挑戰。

如果說產權市場是國有企業改革過程中為應對委托代理鏈尋租、實現資產保值增值的市場化制度設計，那么國企改革衍生的這個資本市場，過去盡管市場極為分散，但伴隨改革進程通過授權交易的簡單手續費運營模式已經得到了長足發展，未來能否真正發揮資本市場的核心功能才是關鍵。也就是說，產權市場開展產權交易的傳統模式仍可持續，但未來產權市場能否突出發揮充分信息披露、廣泛權益交易、快速價格發現、綜合融資支撐、高效產權流轉配置等功能，這是整個產權行業必須面對的挑戰。

2　產權市場必須正視供給側結構性改革帶來的機遇與挑戰

供給側結構性改革的核心在于從提高供給質量出發，用改革倒逼的辦法推進結構性調整，矯正要素配置扭曲，擴大有效供給，提高供給結構對需求變化的適應性和靈活性，提高全要素生產率。毫無疑問，供給側結構性改革涵括了深化國有企業改革，其實質是發揮好市場在資源配置中的決定性作用，產權市場正好在產權流轉與配置方面發揮著重要作用，這是產權行業的重要機遇。因此，探索產權市場的發展趨勢，就是要順應深化國有企業改革政策，把深化國有企業改革放在“供給側結構性改革引領新常態”的大背景下，探索產權市場未來長期化市場化發展之路。

我們必須認識到，供給側結構性改革不僅僅包括國有企業，必然涉及到大量股權的流轉、資產的轉讓與資產的證券化，這客觀上要求產權行業打破“主要為國有、主要提供轉讓、少數人參與、不充分競買”的當前相對封閉的格局。

因為，供給側結構性改革意味著縮減壟斷領域和壟斷環節，放寬市場準入條件，放低準入門檻，更多社會資本通過產權、PPP、證券化的方式進入競爭性領域和公共服務領域，倒逼國有企業改革產權、資產、業務以實現資本管理。由于產權行業一方面已經集聚了國內較大比例的優質股權、資產、項目、權益，同時還要迎接供給側結構性改革過程中更多的國有非國有產權的流轉服務，而這些資產同時又是大量金融混業集團、大量互聯網金融平臺希望獲得的金融理財與投資計劃的資產源。客觀上，要求產權行業在整合資產端、放大參與者、對接金融端、優化監督鏈、穿透信息披露、統一互聯網等方面，探索統一市場、綜合服務的路徑。產權市場如果簡單按照新“三號令”按部就班、區域分散提供簡單交易服務，就等于浪費了供給側結構性改革背景下深化國有企業改革帶來的大力發展資本市場功能的機會。

如果把公共資源中心也當作政府改革與供給側結構性改革過程的衍生物，那么產權市場在全力為當地公共資源交易提供服務的過程中，也必然會遇到手續費政策規范及調低的可能性，這對產權交易行業的影響將是深遠的，也要求產權市場提前布局，提升自身作為資本市場服務功能以便豐富未來的收入模式。

3　產權市場發揮資本市場功能所面臨的內憂外患

產權市場看似簡單，是因為在法律上至少有《企業國有資產法》、國資委財政部“三號令”以及證監會牽頭的清理整頓各類交易場所聯席會議辦公室（以下簡稱清整聯辦）的“38號文”、“37號文”來支持，在業務上至少有國有控股以及實質性企業強制進場業務的支撐，還可以保證這個市場相對專業又封閉地運行較長時間。但產權市場未來的復雜性在于，誰也無法保證除了證券市場，產權行業的上述機會在產權交易機構、區域股權交易機構如何分布？國務院國資委為了追求融資效率和用戶的廣泛參與，會不會同時授權大型互聯網金融平臺、金融互聯網平臺、其他報價發行平臺來提供產權流轉服務？國有和非國有的產權流轉用戶會根據哪些因素在上述機構間進行選擇掛牌與交易結算？如果交易手續費持續下降，交易市場還能創造哪些中間業務收入或者自營業務收入？一言以蔽之，競爭是永恒的，如果不能提供足夠豐富的資本市場價值，沒有足夠的交易規模和交易用戶群，不能按照市場化方式吸引非國有產權客戶，恐怕連固守國有產權這塊蛋糕的專業服務魅力都會大打折扣。

首先，產權行業自身存在很多問題，各自在努力創新，沒有形成合力。一方面，產權市場目前的狀況是“地方為主、各自為政、系統不通、用戶不聯”，使得覆蓋全國主要省市、涉及國有客戶信用較好的近百萬億產股權的市場被物理上割裂了。盡管一些非國有企業以及地方融資平臺也開始進場尋求交易，但是大量金融機構與投資用戶由于得不到充分的資產信息、找不到便捷的流程切入點與融資產品的設計點，參與積極性不夠高，也影響了融資創新與價格發現。所以，基于統一產股權項目、用戶、競價、結算的全國統一產權市場實際上還沒有形成。另一方面，產權市場必須嚴格遵守“38號文”、“37號文”對交易標的“不得拆細、不得連續、不得標準化”的有關規定。雖然有些交易所基于股權和資產提供的保證金融資、價款融資、質押融資等服務方面已經取得了良好效果，但由于證監會既對交易所對接互聯網平臺而進行的私募債拆分以及掛鉤收益衍生產品的銷售進行了監管和規范，又對產權交易所發展所謂的股權眾籌“五板”的態度還不明朗，使得產權市場縱然有近30年的專業積累，但與資本市場、金融產品市場、類資產證券化業務、類投行服務的實質還有距離，還需要積極創新，努力爭取這些政策的創新空間。

其次，產權行業外圍的市場發展很快，已經開始包抄進入很多類似非國有產股權的流轉與金融服務，持有用戶搶占產股權端業務，具備了面向國有產權市場提供服務的可能性。主要包括三個方面：第一，以淘寶的涉訴資產交易、京東的眾籌平臺、螞蟻金融入股天津金融資產交易后的權益類資產平臺為代表的大型互聯網金融平臺，對產權市場進行包抄。這些互聯網平臺基本都形成了海量企業與個人用戶、可靠的在線交易平臺、全牌照金融服務、大數據征信、在線支付結算等完整的資產交易與金融服務生態鏈，戰略上高舉高打進入資產交易所，除了沒有國有產股權授權，他們幾乎具備了一切。第二，以證監會中證私募報價平臺為代表的面向非標私募產品和私募股權的機構間報價發行與轉讓業務平臺，形成了對傳統產權市場拓展非國有業務與融資創新的包抄，其對非標資本市場對接主板、中小板、創業板、新三板等標準產品資本市場也形成近水樓臺之勢。第三，以商業銀行中小企業投行平臺及投貸聯動服務平臺、產業鏈龍頭的供應鏈金融及信用資產流轉平臺、基于融資租賃和信托受益權為基礎金融理財平臺等，也具備了面向國有企業直接提供金融服務的能力。

這些內憂外患，不僅限制了傳統產權市場延伸至非國有領域提供服務的空間，而且現有國有客戶產股權端延伸的中間金融服務、創新產品服務也有可能逐步被上述各平臺逐步分割或替換。因此，穩固、延伸、擴展、統一產股權端業務，開放合作、創新提升中間金融服務，聚攏投資機構與個人客戶，成為產權市場未來發展不得不考慮的重要舉措。

4　產權市場未來發展之路——”一產兩翼，三大戰役“

在供給側結構性改革、深化國有企業改革、互聯網金融發展以及金融混業大資管的這個時代，獨守近百萬億國有產股權、關聯數十萬億金融資產的產權市場亟需變革傳統模式，樹立“平臺統一、流量致勝、資產共享”的產權金融生態架構理念。具體來講，就是“一產兩翼”。“一產”是是統一的產股權報價交易發行平臺，“兩翼”是金融化綜合服務平臺與產權+移動互聯網服務入口。

首先，統一的產股權報價交易服務平臺，需要由行業主要產權機構聯盟、行業共同認可機構或協會來牽頭，建設行業統一的股權資產登記、信息披露、發行、競報價、結算、監管平臺，對接區域交易所的交割與落地服務，形成機構間互為渠道、互為代理、共同發展項目、共享服務收益的統一市場，并在此基礎上，謀求擴充產權市場基于產股權和客戶其他資產的非標私募產品的報價與發行平臺，形成非標產權金融產品的統一交易平臺和可穿透的信息披露服務。其次，需要建立或合作滿足上述產股權交易過程中的買賣方融資服務平臺，包括股權質押、資產質押、債權轉讓、信用資產交易、受益權轉讓、網絡借貸、資產管理計劃、收益憑證等理財產品和融資服務。再次，統一產權市場移動互聯入口及按區域、按品類、按屬性細分的投資頻道，對接統一報價平臺，形成基于項目數據、用戶賬戶、征信服務等統一基礎之上、面向企業、機構與個人客戶的統一品牌市場（比如該統一品牌叫“中產互聯”）。“一產兩翼”的目的是貫通和建立產權行業的產權金融生態鏈，包含了云計算平臺、大數據征信、登記注冊、支付結算、各種競報價、融資創新、落地交割與服務、交易監管等在內的產權金融服務和新型產權資本市場，在此基礎上開放對接其他互聯網平臺、金融服務平臺和高階報價平臺，導入投資用戶與金融服務產品，形成更多機構與個人參與、承接國有非國有轉讓、豐富的金融創新支撐、相對充分的價格發現、高效的落地交割服務、嚴格的信息披露與風險監管在內的非標產權資本市場，讓產權人在新常態下煥發新生機。

要實現上述思路，產權行業至少需要啟動三大革命性戰役：行業信息技術革命、行業金融服務革命、行業披露監管革命。第一，產權交易行業信息技術水平需要改變目前分散基礎上的低水平徘徊狀態。要向互聯網與證券金融行業看齊，充分運用先進的移動互聯、云計算、大數據等技術，大幅提高競報價業務處理速度，大幅度優化交易流程，大幅度改善用戶參與交易和投資的互聯網體驗。第二，產權交易行業要改變線下項目對項目的傳統融資服務介紹模式，形成基于國資基礎評估、項目信息穿透、價值投資導入、結合互聯網其他大數據的綜合動態定價與風險控制機制，并在此基礎上開發設計金融產品服務，廣泛對接各類金融服務渠道。第三，法律法規是金融交易的基石，產權交易行業需要在新“三號令”基礎上繼續清晰完善和界定產權業務與資本市場和金融業務的法律交叉邊界，將產權交易市場及其業務創新守法合規地融合到資本市場與金融市場范疇，并通過統一的行業登記注冊與結算服務平臺，實現不同類型產品、不同類型交易模式在登記、確權、質押、轉移等層面的法律關系轉換與行業監管。

產權交易行業注定要前行，交易機構需要重新架構其核心業務，特別是要增加金融、投資與互聯網等因素，強化細分交易與綜合服務，適時啟動行業內并購重組，及時推動與金融機構和互聯網平臺的合資合作，這些都迫切需要在中央和地方相關部門的支持下，開放創新，迎來行業未來十年發展新局面。

（作者為北京產權交易所副總裁）