陳家琳：更看重投資的相對收益

“第一，要持續比指數做得好；第二，要比大部分同行做得好。”

見到Charlie有點意外，他居然打著一條綠色領帶。筆者認識Charlie多年，他保持一貫的客氣有禮，說話不躲藏。

Charlie是私募機構世誠投資掌門人陳家琳的英文名，他曾任全球最大主動管理型QFII——富通“揚子”基金的基金經理，該基金在他管理的2004年底至2007年9月期間，收益率超過550%，陳家琳因此名噪A股。

2007年10月，時年37歲的陳家琳轉戰私募，一直低調。這一次，又是因為業績，世誠投資被市場關注。

去年股災頻發，世誠投資持股幾乎一直超過半倉，當年收益率超過70%。第三方機構好買基金數據顯示，世誠旗下多只產品五年業績排名進入全行業前10名。

近日，筆者調研世誠投資。調研中，陳家琳不避諱談股災損失。他還主動提到，與大多數私募不一樣，世誠投資更看重相對收益，而不是絕對收益。

減倉并降低股票組合的貝塔值

上月，多家券商高喊在A股“大干”，世誠投資卻在減倉，并降低股票組合的貝塔值。

貝塔值反映個股相對股市整體的價格波動情況。降低股票貝塔值，意味著選擇波動率更低的股票，持股對大盤漲跌反映更遲鈍，這是一種典型的防守做法。

“不同的股票，貝塔值差了可能有5倍。”陳家琳說，“去年股災2.0的時候，很多投資人把倉位降到了3成，照樣還跌得稀里嘩啦，就是股票彈性太強，貝塔值太高。”

陳家琳說“現在一邊漲，一邊我們就在賣了。而不是說哪天開始暴跌，跌20%，受不了了，要把它賣掉。對不起，那時候你已經錯過了最好的賣出機會。”

賣股票的同時，還要盡量把貝塔值降下來。陳家琳說，萬一有不確定性，暴跌的時候，這樣至少跌得比別人少一些。

為何減倉？陳家琳說了兩個原因：第一是市場判斷；第二是投資者心理承受能力。經歷了股災1.2、2.0、3.0之后，投資者短期獲利了結心態更明顯。

陳家琳稱，過去三年，A股成長股股價不斷創新高，但業績跟不上股價漲幅，現在市場需要消化一下高估值。

目前，世誠投資的股票倉位大約60%，明顯低于公司80%持倉的歷史平均水平。

陳家琳說，與擇時相比，自己更看重資產配置，通常最低倉位也在50%左右。因此，60%的倉位也不能說明他是樂觀的。

陳家琳說：“我們不會說，只留一成倉位，友情參與一下就好。”

均衡持股

在陳家琳看來，擇時在成熟市場有一定作用，但在A股市場效果不明顯。

國外研究顯示，判斷一個人有沒有選股能力需要18個月，但判別一個人有沒有選時能力需要54年。如此看，擇時在成熟市場的效果似乎也有限。

“擇時你可以對99次。但只要錯一次，很可能就是致命的錯誤。”陳家琳說，“要控風險，我可以在行業、個股選擇上面做組合嘛。”

陳家琳介紹，自己主要投資五六個行業，持有20多個股票。“在行業配置和個股選擇上，你再錯，還能錯到哪里去？不會是一個致命錯誤。”

目前，世誠公司投資集中于醫療服務、智能制造、消費、傳媒文化和金融領域，幾乎全部是長三角、北京、深圳的上市公司。其中，長三角公司持股市值占比超過80%，這也是世誠投資事先設定的投資比例。

為何集中在長三角？陳家琳說：“不是說增加選擇，你就能增加收益，或者能改善波動。我們就專注一點，把眼前能做好的事情做好，就夠了。”

陳家琳是上一輪牛市中轉戰私募的基金經理。2008年4月成立了第一個產品揚子二號。產品成立之初，他判斷錯誤，4000多點積極建倉，隨后市場一路跌至1600多點。

陳家琳在懊惱的同時也為自己的中長期業績感到欣慰：因為持股均衡，8年下來，揚子二號在絕大多數年份的收益保持在市場的前20%左右。

“不是很出挑，從沒有進入市場的前10名，未來也不會有。但我們絕大部分年份都能維持在前20%，累計下來的效果就不錯。”他說，“我們一年期排在市場前20%，3年期就進入市場的前3%左右，5年期業績進入市場的前1%。”

反觀行業，去年國內開始新一輪“公轉私”浪潮，著名的公募基金經理在起跳大賺之后，很快回身被打下神壇。

“不是說他們的能力發生了變化。成也是市場，敗也是市場。”陳家琳說。

他認為，這些基金經理一直盯著成長股。過去都是成長股的天下，沒有經歷過大幅向下調整，一旦出現變化，那些重倉押注成長股的做法就是災難。

陳家琳還提到，包括自己在內，國內私募機構的一把手幾乎都是投資出身。很多私募如果合規、風控、運營缺失，沒有中后臺業務支撐，良好的投資業績就很難復制。世誠是最早設獨立合規崗位的陽光私募之一。

在陳家琳看來，私募機構需要把自己定位搞清楚，在兩三年的中周期里面，自己大概是怎么樣一個風險水平和收益預期，要把它描述清楚。投資者自己要判斷，是否適合大開大合的風格。“他（押注成長股的基金經理）如果真的偏離原來風格的話，你反而無所適從。他哪天說自己去買銀行股了，你也受不了。”陳家琳說道。

更注重相對收益

事實上，陳家琳在股災中也沒能躲過去。

據他介紹，股災1.0時，世誠產品跌了20%；股災2.0時，世誠產品跌幅超過10%。今年股災3.0，最多時跌了15%，反彈之后凈值回升。

但他認為，在股災里下跌都正常，基本上反映了自己的風格。“如果不跌，或者跌很多，可能都偏離了我們既有的軌道。”

他說：“因為我們投資組合比較均衡，暴跌時可能比同行少跌了一些。我們并沒有在暴跌時跑進跑出，所以在7、8月反彈時，或多或少也捕捉到一些反彈。”

據陳家琳介紹，世誠投資的換手率一直沒有超過200%。今年一季度，公司旗下典型的主流產品換手率在20%出頭。

他提出，有些機構，去年6月中旬漲了100%甚至200%，7、8月一把下來，10個里面有9個逃不掉；又因為受不了暴跌減倉，反彈也沒抓到，兩邊打臉。

“市場很公平，你說，前面漲的我都享受到了，后面暴跌跟我沒關系？”

陳家琳稱，與其他私募相比，他更注重相對收益，不強調絕對收益。在他看來，短期追求絕對收益，很多時間也做不到，也沒有意義。

而長期只關注絕對收益，每年賺5%，看起來買了個股票產品，“但你還不如去買個信托產品，每年還有10%，買固定收益產品至少還有5%到6%呢。”

他從兩個方面理解相對收益：第一，要持續比指數做得好；第二，要比大部分同行做得好。“就像巴菲特講的，如果只是跟標普500一樣好，投資者為什么要給我錢？同樣，A股市場也一樣，長線投資最好是買指數基金，又便宜又省力，為什么給你錢？”

他提出，只要把這兩個超額收益都做好，時間看得稍微長一些，絕對收益一定是正的。但反過來，這個結論不見得成立。哪怕一直有絕對收益，每年賺5%，如果全市場5年時間下來平均賺10%，意義也不是很大。

（本文轉載自微信公眾號“聰明投資者”，由作者授權刊登。）

陳家琳

生于1970年，1992年畢業于華東師范大學國際金融專業，2001年獲香港大學MBA，25年金融行業從業經驗。曾供職于海富通基金管理公司、里昂證券公司、嘉里證券公司等金融機構。目前為上海世誠投資管理公司董事總經理兼負責人。