五問龐陽

推動資產證券化的發展，對于深化金融改革、盤活存量資金、促進資本市場建設，更好地支持實體經濟發展有多方面積極意義。在銀監會下發《關于規范銀行業金融機構信貸資產收益權轉讓業務的通知》后，各大銀行紛紛開展資產證券化試點，市場呈現出一派欣欣向榮的景象。有人認為，資產證券化市場有望成為繼股票市場、債券市場之后國內的第三大金融子市場。您認同這一判斷嗎？您對這一市場的前景有何預期？

推動資產證券化的發展，對于深化金融改革、盤活存量資金、促進資本市場建設，更好地支持實體經濟發展有多方面積極意義。在銀監會下發《關于規范銀行業金融機構信貸資產收益權轉讓業務的通知》后，各大銀行紛紛開展資產證券化試點，市場呈現出一派欣欣向榮的景象。有人認為，資產證券化市場有望成為繼股票市場、債券市場之后國內的第三大金融子市場。您認同這一判斷嗎？您對這一市場的前景有何預期？

根據國際經驗，進行證券化的資產需要具備哪些條件？在我國，目前可以證券化的資產有哪些？

原則上說，任何有穩定（可預測）現金流的資產都可以證券化。國際證券化市場的基礎資產主要是住房抵押貸款、汽車抵押貸款、個人消費貸款、商業地產抵押貸款及企業貸款。

這幾大類的市場規模大，標準化程度高，發行效率高，融資成本和融資效率也自然有優勢。我國已經具備開展資產證券化的條件，這幾大類也都有成功發行。

大多數中國資產證券化產品的期限比國際市場上的同類產品短。國內市場基礎資產種類很多，但每一類產品的總規模不大，標準化程度也不高；在信息披露方面，和國際市場現狀比還有些距離。

此外，目前國內還缺少投資資產證券化產品的專業投資機構和團隊。因此，二級市場交易量很小，產品的流通性比較差。

國際資本市場資產證券化的發展過程中，評級機構可謂功不可沒。您如何看待評級在資產證券化中所起的作用？

因為絕大多數資產證券化產品有固定收益的特征，所以國際市場上，從監管部門到市場參與者，多年來一直沿用了類似于企業信用評級的體系。這一體系在資產證券化發展中起到積極作用的同時，也帶來了一些問題。

國際評級機構對企業信用的分析有上百年的數據和經驗積累，對各個行業有深入的了解，能有效地結合定量和定性分析結果。而在資產證券化產品上，評級機構通常不參與基礎資產的原始數據收集，主要是依賴外界提供的數據進行定量分析。雖然沿用了同樣的評級符號，但資產證券化產品評級的含義和企業信用評級不完全一樣。

對資產證券化評級的盲目依賴，是美國次貸危機引發全球金融危機的主要原因之一。我國發展資產證券化，不能忽略其負面作用。

市場上有不少人將資產證券化產品視為類似債券的固定收益產品，您同意這樣的看法嗎？為什么？

資產證券化產品風險收益特征和固定收益產品有所不同。證券化產品的資產池是類似于固定收益的投資組合，已經不同于類似單個企業債的簡單固收產品。同時，幾乎所有證券化產品是分級的，任何分級的、結構化的金融產品在風險和回報上都有期權的特性。

無論資產池發生什么變化，即使資產池的表現和預期完全一樣，期權的價值及風險隨時間仍會不斷變化。

這和企業信用風險特征完全不同，所以持有相同評級的資產證券化產品和企業債，在風險管理上不能采用完全相同的策略和方法。

影響資產池價值的主要參數是平均違約率、平均提前償付率。影響期權價值的主要因素是違約率的波動、提前償付率的波動，這些和基礎資產的風險關聯度有直接關系。因為定價的主要參數是資產池的關聯度，所以國際市場上把結構信貸衍生品的交易稱為關聯度交易。

資產證券化過程中會涉及大量創新，這無疑會對監管當局提出挑戰。對于如何促進市場健康發展，您有何建議？

過去三年中，監管部門在推動中國資產證券化發行方面的力度很大，成效卓著。至2015年底，中國已經超越歐盟，成為全球第二大資產證券化市場。

二級市場流通性是證券化的本質，也是衡量資產證券化市場健康發展的重要標志，這將是中國資產證券化市場的下一個挑戰。

監管部門和市場參與者的關注點會逐漸從發行端轉向投資端。

及時可靠完整的信息披露是二級市場分析和定價的基礎。我們中國資產證券化分析網的主要目標就是推動二級市場的發展。