風險投資對上市公司投融資行為影響的實證分析

摘 要：在全球金融危機的環境中，海外上市公司會面臨著一系列的金融風險，特別是公司的股價與持股比例會受到金融危機的嚴重影響。

關鍵詞：風險投資；過度投資

風險投資是一項高風險、高回報的投資活動，而上市公司的風險融資活動，對各個公司的風險融資具有指導性作用。但上市公司所進行的風險融資具有一定的融資年限，并不是說只要公司進行上市就能收回收益。股票期限的限制使上市公司的風險融資謹小慎微，而股票的活力與虧損，也會對上市公司造成嚴重的影響。因此對于上市后的公司風險融資行為的研究，能夠使公司清楚的了解風險融資對公司業務的影響。

一、風險投資與上市公司投融資行為存在的關聯

1.風險投資與上市公司投資行為

各種風險投資機構都能夠為公司合適的規劃投資方案，以規避閑置資金過度投資所產生的風險。但對那些持股較高的國有風險投資機構來說，其不僅能有效規避閑置資金過度投資所產生的風險，而且能夠改良外在的融資環境。風險投資機構承擔著監督公司風險投資的重要任務，上市公司能夠在風險投資機構的監督下，完成風險投資代理工作，獲取相關的風險投資信息。風險投資機構能夠給予公司充足的投資資金，保證公司未來的發展狀況。但與此同時風險投資機構還承擔著公司資金的監督管理任務，需要對公司的各種生產經營活動進行指導與約束。公司的人事變動需要在風險投資機構的監督下進行，風險投資機構也會根據自身的發展需要，對公司人員的任免進行不定時調整。風險投資機構會根據公司的發展需要，進行公司管理層人才的引進；同時也會根據公司的發展狀況，對公司管理層的投資活動進行限制，最重要是保持公司績效的平穩增長。只要風險投資機構持有公司的部分股份，那么它就可以對公司的管理經營活動進行監督與限制。因此我們得出：風險投資機構能夠有效約束公司的實物投資與股票投資活動，幫助公司合理的使用閑置資金。閑置資金、公司的實物與股票投資之間，并不存在廣泛的正相關關系。

同時由于外部風險投資者、融資公司投資間存在的信息獲取差異問題，因此公司的外部融資成本會逐漸增加。而風險投資機構能夠準確評估外部融資成本，有效降低公司的融資成本。風險投資機構會提供給公司大量的融資信息，公司根據多種信息準確的評估融資風險、融資成本，進而在合理的風險范圍內開展融資活動。公司、風險投資機構、投資銀行間存在著廣泛的利益聯系，因此他們之間的風險肉孜信息交流也非常的頻繁與快捷。風險投資機構做為主要的公司投資信息提供者，能夠對外部融資的整體狀況進行準確分析，為公司提供適合的外部融資合作伙伴。

2.風險投資機構特征與上市公司投融資行為

各種風險投資機構具有著不同的融資任務，風險投資機構規模、性質、背景的差異，會造成風險融資結果的差異。風險投資上市公司投融資行為影響，主要有以下幾方面：（1）風險投資機構在公司所占的股份大小。若風險投資機構在公司占有較大的股份，那么風險投資機構對公司有著更大的監督權利。所以對于占有較大股份的風險投資機構而言，公司的所有經營投資活動都要受到風險投資機構的限制與監督。而公司閑置資金的分配狀況，也要由風險投資機構、公司兩者進行協商解決。風險投資機構能夠減少公司閑置資金的浪費狀況，保持公司投資的合理與有效。與此同時風險投資機構還不不定時的向外部投資公司傳遞可靠的投資信息，幫助公司內部吸引高質量的投資，以保證公司運轉資金的充足。（2）聯合投資。有些上市公司在進行融資的過程中，會吸引兩家以上的風險投資機構入股。對于這類上市公司的風險融資，我們可以稱為聯合投資的風險融資。對于聯合投資的風險融資而言，多種風險投資機構對公司投資活動的監督，無疑會影響公司的經營與發展。但各種風險投資機構的介入，也會形成互補性的作用，能夠對公司內的各部門進行有效的管理改革與監督。風險投資機構與政府、商業銀行存在著廣泛的利益連接，它能夠在第一時間為投資公司提供有用的公司融資信息。外部融資者、上市公司融資信息的同步，能夠有效指導公司的融資活動，提升上市公司的品牌價值與影響力。（3）國有背景。某些風險投資機構與政府部門、各種事業部門有著緊密的連接，因此這些風險投資機構被稱為國有背景風險投資機構。國有背景的風險投資機構并不具備完善的市場融資信息渠道，所以國有背景風險投資機構沒有和外部融資公司建立緊密的利益聯系。國有背景風險投資機構能夠為公司爭取到銀行債務融資，但由于其監督代理的高成本，其對公司閑置資金流的監督力度較弱。

二、風險投資對上市公司投融資行為影響的研究設計

1.樣本與數據

根據2010年-2015年間的上市公司的融資數據，進行符合要求的公司樣本數據篩選：（1）研究數據選用一年前的財務報表數據、市場交易信息，將一年以內的報表數據自動舍去；（2），通過使用萬得資訊數據庫、國泰安金融數據庫提供的數據信息，對于那些連續三年虧損的境內上市股票公司、數據信息不完善的金融公司進行主動過濾。報表篩選出500家國內上市公司，整理出1280條監測數據。

2.風險投資影響公司投融資行為的計量模型構建與變量計算

風險投資機構能夠控制上市公司的閑置資金，避免上市公司進行盲目的投資活動，從而保障上市公司內部運轉資金的充足。風險投資機構對上市公司融資活動的指導作用，主要表現在上市公司進行的投資活動中：

公司t年所積累的實際投資等于，公司第t年的市場價值與重置價值比值（由公司的股東資金總值減去背負的債務，再除以公司資產總額得出），加上公司第t年所擁有的現金總值（由外部投資與內部現金之和，除以公司資產總額得出），加上公司上市的年數，加上公司相比于同類公司的規模程度，加上公司第t-1年股票投資所產生的收益率（由第t-1年股票投資收益，除以第t-1年股票投資總額得出），加上行業虛擬變量、年度虛擬變量得到。

通過對數據中的回歸系數進行計算，可以得出公司t年所積累的預期投資值（t年所積累的預期投資值為公司第t年資本負債占資本總值的比例。）。通過使用t年所積累的實際投資（公司第t年新增投資支出，是由第t年進行的所有有形投資、無形投資、長期投資、短期投資的資產總值除以公司資產總額得出），去掉t年所積累的預期投資值（公司第t年資本負債占資本總值的比例），可以得出預期投資的殘差結果。殘差大于0則表明上市公司的新增投資為過度投資；殘差小于0則表明上市公司的新增投資的資金數值還小，投資處于不足狀態，預期投資的回歸結果用殘差的絕對值來表示。若殘差的絕對值的數值越大，則表明新增投資出現嚴重的過度投資問題或者投資不足狀態很嚴重。

自由現金流量、內部現金缺口的計算，可以使用上市公司第t年所存有的現金凈流量除以公司資產總額，減去固定資產的折舊、低值易耗品的攤銷、無形資產的攤銷、待攤費用的攤銷、長期待攤費用的攤銷資產除以公司資產總額年初總資產；得出的數據再減去第t年的預期投資值，就能得出最終的自由現金流量、內部現金缺口數據。以上三者相減所得的最終數據，若數據值大于0則表明：公司現金凈流量在保證自身投資經營的情況下，還會存在適當的剩余，剩余的現金流量即為本年度的閑置現金流；若數據值小于0則表明：公司現金凈流量不能保證自身投資經營，數據的絕對值即為本年度公司缺乏的現金流量。

三、實證研究結果及分析

1.變量描述

通過分析所有上市公司的風險投融資數據，得出以下結果：上市公司新增投資數據中，有13.5%的投資為過度投資；有17.3%的上市公司是風險投資機構、公司聯合入股的股份公司，其余公司不存在風險投資機構的入股；對所有上市公司的現金流量進行統計后得出，有53.4%的上市公司存在現金流量缺乏的狀況，其余公司則出現現金流量過剩的情況。

2.風險投資背景對投資行為的影響

我們運用含有一個因變量、兩個以上自變量的回歸方法，進行投融資數據的分析處理。分析結果得出：對于那些以政府、銀行為投資背景的上市公司，他們能夠獲得更多的投資發展資金。它們也能夠依賴風險投資機構，合理利用自身的閑置現金流進行風險投資活動，保證自身投資的穩定與安全。風險投資機構能夠發揮自身的監管作用，對公司的投資活動進行有效的控制與監管。風險投資機構能夠有效代替其他的管理機構，對公司的閑置現金進行合理的分配管理，以緩解外部帶來的投資風險。

3.風險投資背景對融資行為的影響

我們運用含有一個因變量、兩個以上自變量的回歸方法，進行投融資數據的分析得出：對于那些以政府、銀行為投資背景的上市公司，他們能從外部獲得更多的融資資金。而他們能夠獲取的融資資金，相比于普通上市公司多出5個百分點，5個百分點的差距會加速上市公司的資金流轉，以產生更多的融資收益。

4.不同的風險投資機構、上市公司投資融資行為間存在的關聯

結果表明：那些在公司占有較大股份、信譽度良好的風險投資機構，能夠為上市公司爭取到更多的外部融資資金；若風險投資機構所投資的上市公司為多家風投入股公司，那么該上市公司能夠有效規避外部投資風險。

5.多個解釋變量與隨機擾動相關性問題及穩健性檢測

多個解釋變量與隨機擾動相關性問題，通過以下研究方式予以解決：對500家上市公司上市前后的風險投融資行為進行比較，整理出1280條監測數據。通過對樣本進行回歸研究分析，得出以下結論：無論在上市前還是在上市后，各個公司的投融資活動都保持平穩狀態。多個解釋變量與隨機擾動相關性問題監測，可以使用工具變量法進行檢測與解決。通過運用配對樣本法進行穩健性檢測，得出公司的投融資活動的開展不受上市的影響，穩健性良好。

四、結論與啟示

通過篩選出500家國內上市公司，進行1280條監測數據的分析整理，得出以下結論：那些存在風險投資機構投資的上市公司，它們的閑置資金流量受到風險投資機構的控制與管理，上市公司不能根據自己的意愿進行盲目投資；以政府、銀行為投資背景的上市公司，它們能從風險投資機構中獲取到外來的市場融資，以解決公司內部資金流短缺的問題；那些在公司占有較大股份、信譽度良好的風險投資機構，能夠改善上市公司的外部融資環境。那些具有國有投資背景的風險投資機構，能夠從銀行獲取上市公司需要的債務融資。

通過對上市公司投融資活動的理論與實際分析，得出不同的風險投資機構對上市公司的投融資活動具有不同的影響，這些影響均為有益的影響。通過分析得到以下啟示：政府需要建立一系列完善的風險投資規范措施，對風險投資機構的投資活動進行監督管理。上市公司要依賴自身的風險投資，進行公司內部生產結構的調整、投資體系的完善。上市公司在不斷的外來融資過程中，能夠大力拓展自身的投資融資渠道，形成廣泛的投資聯盟。因此政府在介入風險投資后的一系列政策，能夠幫助上市公司完成投融資的擴張活動。

五、結束語

上市公司在進行投融資活動的過程中，都會出現不確定的內部資金不足或者資金過剩問題。而風險投資機構的介入，能夠有效對上市公司的投融資活動進行監督管理，保障風險投資的合理與適當。同時各種不同的風險投資機構還能夠吸引外來資金、分析公司的投資結構，進而對公司的投資項目進行規范與調整，有效規避潛在的投資風險。

參考文獻：

[1]孫德美.社會責任視角下的中小公司融資約束研究[J].經濟論壇，2013（10）.

[2]譚艷艷，劉金偉，楊漢明.融資約束、超額現金持有與公司價值[J].山西財經大學學報，2013（01）.

作者簡介：李金成（1994- ），男，漢族，重慶奉節人，本科在讀，研究方向：金融與投資