限制性股票激勵(lì)和股票期權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果分析

楊櫻

【摘要】自2006年以來(lái)，股權(quán)激勵(lì)開(kāi)始在我國(guó)迅速盛行開(kāi)來(lái)，到2014年為止已有500多家企業(yè)提出過(guò)股權(quán)激勵(lì)方案，大部分會(huì)選擇限制性股票或者股票期權(quán)這兩種最常見(jiàn)的激勵(lì)方式。本文通過(guò)統(tǒng)計(jì)分析檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，限制性股票的激勵(lì)效果往往優(yōu)于股票期權(quán)。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵(lì) 限制性股票 股票期權(quán)

委托代理問(wèn)題出現(xiàn)以來(lái)，一直影響著我國(guó)公司治理最重要的問(wèn)題，在現(xiàn)代上市公司治理中，公司往往通過(guò)股權(quán)激勵(lì)的手段將經(jīng)營(yíng)者的利益與廣大公司股東利益聯(lián)系在一起，以便有效約束經(jīng)營(yíng)管理者。股權(quán)激勵(lì)在國(guó)內(nèi)外得到廣泛的應(yīng)用，但每家公司選擇的激勵(lì)模式都不完全一樣，面對(duì)眾多的激勵(lì)模式，各個(gè)公司一般都會(huì)根據(jù)自身情況，來(lái)選擇最適合自己的那一種模式。

一、研究假設(shè)與模型構(gòu)建

目前而言，上市公司主要選擇限制性股票或者股票期權(quán)這兩種最常見(jiàn)的激勵(lì)方式，也有部分企業(yè)現(xiàn)在開(kāi)始漸漸嘗試使用多種模式混搭的方式。限制性股票在出售時(shí)有較大的限制性，不是很容易由此獲得收益，需要公司的業(yè)績(jī)達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)，這也就意味著管理人員需要付出更大的努力。股票期權(quán)相對(duì)與限制性股票而言，其限制性更小，也更加容易出售并套利。就此而言，本文提出研究假設(shè)：

H1：限制性股票模式的激勵(lì)效果優(yōu)于股票期權(quán)模式。

對(duì)于變量的設(shè)定，本文選擇上市公司的業(yè)績(jī)作為被解釋變量，在眾多指標(biāo)中，本文選取了凈資產(chǎn)收益率和每股收益這兩個(gè)指標(biāo)，對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的成效，一方面看上市公司的每股收益是否有所提升，是否為公司帶來(lái)了更大的價(jià)值。另一方面看企業(yè)的凈資產(chǎn)利用率，即凈資產(chǎn)給企業(yè)帶來(lái)了多少凈收益，公司經(jīng)營(yíng)水平越高，資本的利用率也就越高，給投資者帶來(lái)的收益也就更大。

解釋變量中，為了衡量股權(quán)激勵(lì)實(shí)施的效果，本文采取股權(quán)激勵(lì)比例作為指標(biāo)，也就是發(fā)布的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中所申明的用于激勵(lì)的股票數(shù)量占上市公司總股數(shù)的比例。

對(duì)于控制變量，由于企業(yè)績(jī)效受到多方面的影響，包括市場(chǎng)環(huán)境與政府宏觀調(diào)控等。為了保證研究結(jié)果的準(zhǔn)確性，就要控制其他因素對(duì)實(shí)驗(yàn)結(jié)果的影響。由此，本文選擇資本結(jié)構(gòu)以及公司規(guī)模作為控制變量，其中資本結(jié)構(gòu)為期末負(fù)債總額除以期末資產(chǎn)總額得到的比例數(shù)額。

針對(duì)假設(shè)，本文建立如下的假設(shè)模型：

EPS（每股收益）=β0+β1HSR（股權(quán)激勵(lì)比例）+β2SIZE（公司規(guī)模）+β3DAR（資本結(jié)構(gòu)）+ε

二、樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取的是2012年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司，排除在2013年已經(jīng)取消股權(quán)激勵(lì)的企業(yè)，以及在2011-2013年財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，包括ST公司在內(nèi)業(yè)績(jī)不佳的企業(yè)，最終得到108家上市公司樣本。在所得樣本中，有44家公司選擇了股票期權(quán)激勵(lì)模式，47家選擇限制性股票激勵(lì)模式，還有17家為限制性股票和股票期權(quán)相結(jié)合的混合模式激勵(lì)。

三、不同股權(quán)激勵(lì)模式實(shí)施效果分析

（一）相關(guān)性分析

由表2可以看出，在股票期權(quán)模式下HSR（激勵(lì)比例）與EPS（每股收益）的相關(guān)系數(shù)為0.184，顯著性為0.375，大于0.05，二者雖然正相關(guān)，但可以看出相關(guān)性并不顯著。在限制性股票模式下，HSR（激勵(lì)比例）與EPS（每股收益）相關(guān)系數(shù)為0.785，大于0.184，且顯著性為0.042，小于0.05，通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，由此可以看出在限制性股票模式下，股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)業(yè)績(jī)呈顯著正相關(guān)關(guān)系，且相關(guān)性明顯大于股票期權(quán)模式，與假設(shè)相符。

（二）回歸分析

本文選取的樣本為2012年上市公司中股權(quán)激勵(lì)比例在3%到6%之間的，對(duì)模型進(jìn)行線性回歸分析，其中，實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)模式的公司有14家，實(shí)施限制性股票激勵(lì)模式的有20家。選擇這兩種不同的激勵(lì)模式的樣本公司，通過(guò)對(duì)其進(jìn)行描述性分析，以此檢驗(yàn)回歸模型EPS=β0+β1HSR+β2SIZE+β3DAR+ε的顯著性，結(jié)論如下表：

由表3可知，兩種不同的激勵(lì)模式下復(fù)相關(guān)系數(shù)R分別為0.665和0.864，決定系數(shù)R2分別為0.446和0.826，擬合優(yōu)度都比較好，相比而言限制性股票的擬合優(yōu)度更高一些，D-W值分別為2.186和2.076，都很好的通過(guò)了模型檢驗(yàn)，說(shuō)明其沒(méi)有序列的自相關(guān)性。

通過(guò)表4對(duì)這兩者的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，得到了一系列數(shù)據(jù)，其中回歸系數(shù)中兩種不同模式下激勵(lì)比例系數(shù)都是大于零的，但是都沒(méi)有能夠通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。股票期權(quán)模式下系數(shù)為0.068，與限制性股票激勵(lì)模式下的系數(shù)0.142相比更小，說(shuō)明在股權(quán)激勵(lì)比例不斷增加的同時(shí)，限制性股票模式下相應(yīng)得到的每股收益更多，也就是說(shuō)限制性股票模式對(duì)企業(yè)管理者的激勵(lì)效果優(yōu)于股票期權(quán)模式，假設(shè)成立。